Esta semana ha destacado el buen dato de empleo americano que animó en un primer momento a los mercados, pero luego la posibilidad de menores bajadas de tipos este año por parte de la Fed desinfló las bolsas, que ayer cayeron con fuerza lastradas por la tecnología. La creación de empleo no agrícola de enero repuntó el doble de lo esperado, mientras que la tasa de desempleo cayó una décima hasta el 4,3% y las ganancias salariales se mantuvieron en línea con lo esperado. Por su parte, la oficina del Congreso (CBO) advirtió sobre la insostenibilidad del déficit fiscal y proyectó un mayor endeudamiento hasta 2036 (120% de deuda sobre el PIB y pago de intereses 4,6% del PIB). El mercado dio un mayor peso al buen dato de empleo de enero, con repuntes de las rentabilidades de los bonos soberanos, mayores en el corto que en el largo plazo, retrasando el primer recorte de tipos de la Fed del año de junio a julio y eliminando la posibilidad de una tercera bajada en 2026.
Empezamos la semana con la noticia procedente de Japón de la victoria de la coalición liderada por Takaichi y la consecución de una mayoría de dos tercios, que generó una reacción inmediata en los mercados, con repuntes inmediatos de la renta variable japonesa, con el Nikkei subiendo hasta un 5,7% intradía, y lleva una subida en este 2026 del 13,12% (14,54% ajustado con la subida del yen) mientras que los mercados de renta fija reaccionaron negativamente, con un fuerte repunte de las rentabilidades, el bono japonés a 10 años alcanzó el 2,275%, ante el temor a un mayor endeudamiento público como consecuencia de una política fiscal más expansiva.
Rentabilidad del bono a 10 años japonés últimos 5 años:
La temporada de resultados en Estados Unidos ha dejado mensaje claro por parte de las grandes compañías tecnológicas acelerar su inversión en centros de datos e inteligencia artificial. Los ambiciosos presupuestos de los cinco principales hiperescaladores (Meta, Amazon, Alphabet, Microsoft y Oracle) alcanzarán este año los 712.000 millones de dólares, frente a los algo más de 500.000 millones estimados antes de sus presentaciones. Se trata de un volumen de inversión que continúa aumentando ante una demanda de capacidad computacional que no deja de crecer y sigue desabastecida. El mercado percibe este incremento del gasto como un posible riesgo, especialmente por el escepticismo que existe respecto a la capacidad de monetizar los grandes desembolsos, por ahora, la gran tecnología estadounidense mantiene un buen estado de forma, al menos desde un punto de vista de los fundamentales con un crecimiento de beneficios por acción del +19% promedio en el caso de los cuatro hiperescaladores frente al +12,5% del índice.
Destacó este lunes la exitosa colocación de 20.000 millones de deuda de deuda Alphabet, lo que supuso un nominal por encima de los 15.000 millones de dólares inicialmente previstos al recibir una demanda de 100.000 millones, con la que busca financiar parte de sus elevadas inversiones en IA, 185.000 millones de dólares este año, más de lo que ha invertido en el conjunto de los tres últimos ejercicios. La colocación se realizó en siete tramos, el más largo de ellos (2066) con un diferencial de +0,95% sobre la deuda pública, por debajo del +1,2% previsto. Además, el martes hizo dos emisiones de deuda en francos suizos y en libras, esta vez destacando una emisión de un bono a 100 años (siendo la primera vez que una compañía tecnológica realiza una operación de estas características desde finales de los 90, burbuja puntocom), pagando 120 puntos básicos sobre el benchmark, con sobredemanda de 10 veces! Taiwan Semiconductor Manufacturing Company publicó esta semana sus ventas de enero que repuntaron un 37% interanual, lo queconfirma que la demanda de chips continúa siendo robusta, especialmente tras los recientes anuncios de mayores inversiones por parte de los hiperescaladores.
Muchos analistas vuelven a hablar de que vivimos una nueva crisis del sector tecnológico, una ola de innovación origina ganadores, mientras que la siguiente cuestiona si seguirán existiendo. Esta vez, los miedos vienen de la propia IA, a medida que los chatbots y herramientas se acercan al usuario y automatizan tareas antes gestionadas por aplicaciones empresariales, el software parece más vulnerable que el hardware, gran parte del negocio del software ha pasado a verse como opcional, esto no significa que todo el software esté muerto, si la historia sirve de guía, la siguiente fase será la de discriminación. Algunos proveedores probablemente se convertirán en commodities, su poder de fijación de precios desaparecerá y se cuestionará su ciclo de inversión. Otros están tan profundamente integrados en el flujo de trabajo de los clientes, su marco normativo y sus sistemas de datos que podrán pivotar hacia la integración de IA, mejorar sus productos y defender su negocio.
Desde el punto de vista macroeconómico los datos en la eurozona han sido sorprendentemente positivos, mientras que la inflación ha sido más baja de lo esperado, la entrada de pedidos en la industria alemana se recupera gracias a los encargos al sector de defensa, los sólidos mercados laborales en Italia y Alemania, así como en la eurozona en general, también están contribuyendo a unas perspectivas de crecimiento más optimistas. Las encuestas empresariales distan mucho de ser optimistas, y persiste el escepticismo respecto a las medidas de desregulación prometidas, lo que todavía frena la inversión. Al mismo tiempo, los préstamos a las empresas siguen creciendo, aunque los bancos mantienen condiciones de crédito bastante restrictivas. Paralelamente, la presión inflacionaria se está reduciendo, ya que la elevada inflación en los servicios disminuye y los precios cayeron en Francia, Alemania e Italia en enero debido a factores estacionales. La inflación general en la eurozona descendió al 1,7% en enero, muy por debajo del objetivo de estabilidad de precios del Banco Central Europeo.
Eurozone Annual Unemployment Rate (%) since 1990
Mark Sobel, del OMFIF (Official Monetary and Financial Institutions Forum), ha descrito la existencia de “termitas” que están debilitando el papel global del dólar, señala el deterioro del estatus de Estados Unidos como socio fiable y los ataques a sus instituciones, en particular a la Reserva Federal. Si a ello se suman las persistentes preocupaciones sobre los déficits fiscales, el tamaño de la deuda y el deterioro del Estado de derecho, nos encontramos con múltiples “termitas” debilitando el dólar. En línea con esto, hemos visto noticias sobre instituciones danesas, neerlandesas, chinas e indias reduciendo su exposición al dólar estadounidense. Es un proceso de varios años, y no existe un competidor creíble que pueda sustituirlo de inmediato.
En cuanto a los indicadores de sentimiento de mercado el indicador NAAIM que mide el posicionamiento del inversor americano en Renta Variable de Estados Unidos empieza a bajar (NAAIM Exposure Index – The National Association of Active Investment Managers – NAAIM). Los índices de miedo/euforia (Fear & Greed Index) y el de Alcistas menos Bajistas (Bulls Minus Bears Index) también han vuelto a situarse en territorio Neutral.
AAII Bulls minus Bears:
Importante esta semana:
Hoy comienza en Múnich la principal conferencia de seguridad del mundo, cuyo informe anual se titula “Bajo destrucción”, subrayando que el giro en la política internacional de Estados Unidos está debilitando la tradicional posición americana. La actitud más tibia y ambigua hacia Rusia y China también alimenta la percepción de que Washington está desviando su atención de sus aliados históricos, lo que ha desencadenado una ola de cambios dentro del resto de miembros de la OTAN, que han puesto en marcha ambiciosos programas de incremento del gasto militar. En este contexto, la conferencia adquiere una relevancia especialmente alta para el sector, en un entorno de fuertes aumentos presupuestarios, el representante estadounidense será Marco Rubio, cuya presencia genera expectación tras el duro mensaje que el vicepresidente Vance dirigió a los aliados el año pasado. Además, están previstas reuniones entre la delegación estadounidense y la ucraniana, en un marco donde las conversaciones de paz con Rusia siguen abiertas. También será clave seguir la evolución de otros países, como Japón, que está implementando un notable incremento en su inversión en defensa.
Esta mañana han surgido noticias de que la Casa Blanca estaría comunicando a las empresas que el gobierno estudia reducir y acotar el alcance de los aranceles del 50% aplicados a las importaciones de acero, aluminio y productos derivados. Estos aranceles que se habían introducido inicialmente bajo el argumento de tratar de frenar las importaciones y devolver a Estados Unidos la fortaleza industrial, están derivando en quejas internas y dificultades operativas de las empresas americanas, dada la elevada dificultad que se encuentran en calcular el contenido de acero y aluminio en los productos y con ello aplicar esta tasa del 50% decidida por el ejecutivo estadounidense. Esta decisión surge después de haberse conocido ayer un nuevo estudio de la propia Fed de Nueva York en el que sus investigadores apuntan a que el 90% de los aranceles los están pagando los propios consumidores y empresas estadounidenses, lo que contradice el discurso oficial de que lo pagan los exportadores extranjeros. Además, cabe señalar que, a nivel externo, este arancel es uno de los escollos en los acuerdos comerciales con otros países, dado que debido a la amplitud de productos que caerían sobre estos aranceles del acero y aluminio podría debilitar el acuerdo que contemplaba un tope arancelario del 15% para la UE.
En Estados Unidos este miércoles se produjo una rebelión contra Trump en el partido republicano, en la Cámara de Representantes, seis legisladores del Partido Republicano se desmarcaron y votaron a favor de suspender los aranceles a las importaciones procedentes de Canadá. Aun así, el resultado es meramente simbólico, dado que es improbable que llegue a convertirse en ley, incluso si obtuviese la aprobación del Senado, Trump tiene la facultad de vetar cualquier legislación aprobada por el Congreso. En cualquier caso, la votación supone un revés político para el presidente al evidenciar que no sólo pierde apoyos entre los votantes, sino también dentro de su propio partido, a pocos meses de unas elecciones legislativas de mitad de mandato que serán clave, en ellas podría perder el control republicano de ambas cámaras del Congreso. Antes de la votación, Trump había lanzado advertencias a los suyos dentro del partido, asegurando que cualquier republicano que votase en contra de su política arancelaria “sufrirá las consecuencias en época electoral”.
Como decía al principio de este comentario semanal, el miércoles se publicó un positivo dato de empleo americano del mes de Enero, la economía estadounidense creó 130.000 puestos de trabajo en el mes de enero, prácticamente el doble de lo esperado por el consenso (65.000), se trata del mayor aumento mensual en más de un año, lo que pone de manifiesto que el mercado laboral podría estar encontrando cierto punto de estabilización al inicio de 2026. De esta forma, el dato reduce el riesgo inmediato de un deterioro más acusado tras varios trimestres de desaceleración gradual. Por sectores destacó el hecho de que el sector público drenó empleo (-42.000), mientras que el privado creó 172.000 puestos de trabajo, aunque centrado principalmente en sectores defensivos como educación y sanidad (137.000). La tasa de parose desaceleró en una décimas respecto a los datos de diciembre hasta el 4,3%, una décima por debajo de lo esperado por el consenso. Todo ello en un contexto en el que la tasa de participación aumentó en una décima hasta el 62,5%, lo que refuerza el sesgo positivo del de la referencia. En materia de precios, las ganancias medias por hora aumentaron un 0,4% mensual, superando el 0,3% estimado.
Fuente: Inverseguros.
Trump planteó la imposición de aranceles del 25% a países que mantengan relaciones comerciales con Irán. Al mismo tiempo, el presidente retiraba el arancel del 25% impuesto a India por sus vínculos con Rusia, tras alcanzarse un acuerdo comercial entre ambos países. Según el Financial Times, el Gobierno americano estudia exenciones arancelarias para importaciones de chips de grandes tecnológicas, lo que aliviaría cuellos de botella y riesgos de costes en la cadena de suministro de semiconductores. Según el Wall Street Journal, funcionarios estadounidenses han considerado incautar petroleros iraníes como mecanismo de presión, aunque temen represalias y disrupciones en el mercado energético. Siguiendo con la política comercial, Bangladesh y Estados Unidos han firmado un acuerdo comercial que elimina los aranceles aplicados a los textiles bangladesíes fabricados con algodón y fibras estadounidenses. Hasta ahora, el país asiático afrontaba un arancel recíproco del 20%, que tras el pacto se reduce ligeramente hasta una tasa general del 19%. La verdadera novedad es la exención total para las prendas exportadas por Bangladesh que utilicen materias primas estadounidenses, lo que reforzará su competitividad en un sector en el que ya figura como tercer proveedor del país norteamericano, por detrás de China y Vietnam, y por delante de India. Las autoridades de Daca prevén que sus compras de algodón procedente de Estados Unidos puedan duplicarse, pasando de 1.000 millones a 2.000 millones de dólares.
Según el Wall Street Journal este jueves, Trump afirmó haber insistido a Netanyahu en mantener las conversaciones con Irán, mostrando preferencia por una solución negociada, aunque al mismo tiempo prepara el envío de un segundo portaaviones a la región. Irán, por su parte, reiteró que no negociará sobre sus capacidades misilísticas.
Trump elevó el tono retórico al afirmar que la economía de Estados Unidos podría crecer al 15% o más bajo un eventual liderazgo de Kevin Warsh en la Fed, y pronosticó una victoria “aplastante” republicana en las midterms.
La encuesta de la Fed de Nueva York mostró que las expectativas de inflación a 1 año bajan ligeramente y mejora la confianza, lo que supone una señal consistente con una desinflación gradual y menor ansiedad del consumidor, lo que da oxígeno a la Fed.
Ayer en Europa antes de la cumbre europea, el canciller alemán Friedrich Merz reiteró que “no puede ni quiere” aceptar eurobonos, reflejando la persistente resistencia alemana a la mutualización de deuda. Por su parte, Macron reclamó avances concretos en la unión de mercados de capitales antes de junio y propuso definir sectores estratégicos bajo un criterio de “preferencia europea” en la cumbre de marzo. La Comisión presentará a finales de marzo un plan de acción denominado “one Europe, one market”.
Según fuentes de Bloomberg, los reguladores chinos están instando a las instituciones financieras a limitar su exposición a deuda soberana estadounidenses por riesgos de concentración y volatilidad.
En China, el Presidente Xi insistió en la prioridad de lograr avances tecnológicos para la autosuficiencia, reforzando la estrategia de largo plazo frente a restricciones externas. El mensaje apunta a capex dirigido y ayuda por parte del Estado Chino.
En Reino Unido el primer ministro británico, Keir Starmer, ha descartado dimitir en medio del escándalo por el nombramiento, el año pasado, de Peter Mandelson como embajador en Estados Unidos, una decisión cuestionada por los vínculos conocidos del veterano laborista con Jeffrey Epstein. La presión para que abandone el cargo se intensificó después de que, en menos de 48 horas, dimitieran su jefe de gabinete y su director de comunicaciones, ambos involucrados en el proceso que condujo a dicho nombramiento. A esta crisis se sumó la petición pública de Anas Sarwar, líder del Partido Laborista en Escocia, quien instó al primer ministro a renunciar. Aunque el Partido Laborista atraviesa un momento de fragmentación interna, el lunes los ministros del gabinete expresaron su respaldo a Starmer, ofreciendo una imagen de continuidad. Entre ellos se pronunciaron ministros clave como el viceprimer ministro y la canciller de Hacienda
En Ucrania, según el Financial Times, Zelensky estaría planeando convocar elecciones en primavera junto con un referéndum sobre un eventual acuerdo de paz.
En el Banco Central Europeo esta semana hemos tenido declaraciones del vicepresidente Luis de Guindos, que considera que los niveles actuales del euro son consistentes con las estimaciones del BCE, aunque su tendencia apreciadora debe ser vigilada, en tanto en cuanto de mantenerse a futuro podría obligar a una revisión a la baja de las previsiones de inflación y con ello conducir a recortes de tipos de interés adicionales, sacando al BCE de su “good place”. La probabilidad de este escenario es por el momento mínima, con el mercado otorgando sólo un 10% de probabilidad a un recorte de 25 puntos básicos este año.
En China, la inflación volvió a sorprender a la baja, con el IPC desacelerándose hasta el 0,2% interanual por debajo del 0,4% esperado, y los precios de producción aún en terreno negativo -1,4%. El dato confirma que la economía sigue lidiando con presiones desinflacionistas estructurales y demanda interna débil.
La paradoja de Warsh. Kristina Hooper, estratega jefe de mercados de Man Group
Kevin Warsh no está previsto que asuma la presidencia de la Reserva Federal (Fed) hasta mayo, pero sus opiniones sobre el tamaño del balance del banco central ya han inquietado a los mercados. El domingo, el secretario del Tesoro, Scott Bessent, trató de calmar los ánimos sugiriendo que la Fed tardaría al menos un año en tomar cualquier decisión y que Warsh sería «muy independiente».
La cuestión del acuerdo
Warsh ha planteado la idea de un nuevo «acuerdo» entre la Fed y el Tesoro, una versión moderna del acuerdo de 1951 que puso fin a la política de la Fed durante la guerra de limitar los rendimientos del Tesoro. Ha sugerido que dicho acuerdo podría especificar el tamaño previsto del balance de la Fed, y que el Tesoro establecería sus planes de emisión de deuda en coordinación con ello.
Lo que esto podría significar en la práctica sigue sin estar claro, pero dada la continua inquietud sobre la independencia de la Fed bajo esta administración, los mercados estarán muy atentos a cualquier indicio de influencia política o movimientos en el balance.
El halcón se convirtió en paloma
Si bien la propuesta de acuerdo plantea cuestiones estructurales complejas a medio plazo, la prioridad inmediata de Warsh parece ser una sencilla flexibilización monetaria.
Históricamente se le ha considerado restrictivo o “hawkish”. Sin embargo, sus recientes comentarios sugieren que se ha vuelto mucho más moderado en lo que respecta a los tipos de interés. Durante el último año, ha afirmado que los altos tipos de interés están lastrando el crecimiento y la creación de empleo. Además, ha restado importancia a los riesgos de un resurgimiento de la inflación, argumentando que la productividad impulsada por la inteligencia artificial es una «fuerza deflacionista significativa» que, en su opinión, justifica una política monetaria más flexible.
En otras palabras: cabe esperar recortes de tipos. El hecho de que la inflación esté muy por encima del objetivo no parece ser un obstáculo. Y, francamente, es probable que los datos allanen el camino hacia los recortes de tipos. El mercado laboral se está debilitando y es probable que los datos económicos se deterioren en los próximos meses, lo que justificará los recortes para la mayoría, si no para todos, los miembros del FOMC.
El miedo al balance
Fueron las opiniones de Warsh sobre el balance de la Fed, más que sus opiniones actuales sobre los tipos, las que asustaron a los mercados la semana pasada. En 2010 criticó la expansión cuantitativa, calificando los riesgos de «desconocidos, inciertos y potencialmente grandes». Aunque expresó su oposición a la QE2 mientras formaba parte del FOMC, finalmente votó a favor, explicando que no quería socavar los esfuerzos del entonces presidente Ben Bernanke para hacer frente a la crisis. En noviembre de 2025, escribió un artículo de opinión en el Wall Street Journal en el que describía el balance de la Fed como «inflado» y argumentaba que podría «reducirse significativamente».
Sin embargo, una reducción agresiva del balance socavaría los esfuerzos por flexibilizar la política monetaria. Provocaría un aumento de los tipos a largo plazo, elevaría los costes hipotecarios (lo que iría en contra del objetivo del Gobierno de reducirlos) y, si se hiciera demasiado rápido, podría desencadenar una venta masiva en el mercado de valores.
El tipo de interés de los fondos federales de la Fed de San Francisco ilustra cómo la política del balance puede ir en contra de las decisiones sobre los tipos de interés. A finales de 2024 y principios de 2025, mientras la Fed se encontraba en modo de flexibilización, la «sensación real» del tipo de interés de los fondos federales era en realidad más alta que el tipo real debido al endurecimiento cuantitativo.
Figura 1. Cuando la Fed aplicó una política de flexibilización en 2024/25, la «sensación real» no siguió el mismo camino.
Fuente: Reserva Federal de San Francisco, Bloomberg, del 19 de diciembre de 2008 al 30 de enero de 2026.
Independencia, en términos relativos.
Hay distintos grados de independencia. Warsh tiene las credenciales necesarias para convencer a los mercados de que la Fed sigue siendo creíble. Formó parte del FOMC entre 2006 y 2011, vivió la crisis financiera mundial y fue representante de la Junta en el G-20.
Dicho esto, es yerno de Ronald Lauder, multimillonario, amigo de Trump desde hace mucho tiempo y uno de sus principales donantes. (Según se informa, Lauder fue la primera persona que sugirió al presidente de los Estados Unidos, Donald Trump, que adquiriera Groenlandia). Por lo tanto, aunque Warsh mantendrá una apariencia de independencia, es posible que tenga cierto interés en mantener contento al presidente.
Algunas arrugas
Las perspectivas económicas están llenas de incertidumbre debido a los aranceles y otros riesgos geopolíticos. Además, el actual presidente, Jay Powell, aún no ha dicho si permanecerá en la Junta de Gobernadores hasta que termine su mandato en enero de 2028. Si se queda, eso podría complicar el liderazgo de Warsh en el FOMC.
El senador republicano Thom Tillis ha advertido que no votará a favor de ningún candidato a la Fed hasta que se cierre el caso del Departamento de Justicia contra la Fed. Eso podría ralentizar el calendario para que Warsh asuma realmente su nuevo cargo.
Nuestra conclusión
Warsh era la mejor de las opciones realistas. Cabe esperar recortes de tipos. No hay que esperar una reducción agresiva del balance, al menos no al principio de su mandato. Y habrá que estar atentos a sus esfuerzos por disipar cualquier preocupación del mercado sobre la erosión de la independencia de la Fed.
Esta semana hemos vivido una fuerte caída de las compañías de software (El Nasdaqlleva una caída del 4% semanal) debido a la nueva herramienta de IA de Anthropic que podría hacer peligrar modelos tradicionales de negocio, las acciones de empresas de software legal y editoriales serían las más afectadas ante el lanzamiento de esta solución que, según Anthropic, puede automatizar tareas legales como la revisión de contratos, el análisis de acuerdos de confidencialidad, la elaboración de informes y respuestas estandarizadas. No obstante, la empresa señaló que la herramienta no ofrece asesoría legal y que cualquier análisis generado por la IA debe ser revisado por los abogados. El mercado se mantiene exigente, castigando con dureza a las compañías que incumplen con las estimaciones de resultados, el martes PayPal cayó un 20%, mientras AMD lo hizo un 8%. Se está dando una clara rotación de mercado de sectores con más beta (más correlacionados con el mercado) como la tecnología (beta de 1,40 con el S&P 500) financieras (beta de 0,86 con el S&P 500) o consumo discrecional (beta de 1,19 con el S&P 500) hacía sectores con menor beta, como energía (beta 0,57 Vs S&P 500), consumo estable (beta de 0,26 Vs S&P 500) o materiales (beta de 0,75 Vs S&P 500) en lo que llevamos de año.
El miércoles se publicaron las cuentas de Alphabet, la matriz de Google, que continúan mostrando un incremento en sus niveles de inversión, la compañía estima destinar 185.000 millones en 2026, pero también reflejan avances sólidos en la implementación de inteligencia artificial en sus líneas de negocio y una mejora en los ingresos. El negocio de Google Cloud registra un crecimiento del +48% interanual, la publicidad mantiene una tendencia alcista, y la App de Gemini alcanza ya los 750 millones de usuarios habituales, además, la compañía sigue presentando un balance robusto, con más caja que deuda, además, su división de semiconductores acelera su actividad tras cerrar la venta de un millón de chips a Anthropic, consolidando su posición en un mercado cada vez más competitivo. Sin embargo, el mercado parece centrarse más en la elevada cifra de inversión anunciada por Alphabet para este año que, unida a unos resultados menos brillantes de lo esperado por parte de AMD, aviva los temores y presiona a la baja las valoraciones del sector tecnológico. Como digo, en este contexto, el segmento de software está siendo el más castigado, con caídas significativas ante la posible disrupción que la inteligencia artificial puede generar en sus modelos de negocio, en algunos casos incluso de forma existencial.
Por el momento, los resultados en Estados Unidos han sido, en términos generales, mejores de lo esperado, lo que ha permitido mantener la narrativa de la IA como uno de los principales motores del crecimiento económico y bursátil. Esta visión positiva convive con una divergencia cada vez más marcada entre el sector tecnológico, especialmente las compañías vinculadas a la IA, y el resto de la economía. La brecha en crecimiento y en generación de beneficios es ya muy amplia y todo apunta a que se mantendrá elevada durante los próximos años, a medida que la inversión en IA continúe concentrándose en un número reducido de compañías y sectores. En este contexto, el riesgo no reside tanto en un deterioro inmediato de los fundamentales, sino en la elevada sensibilidad del mercado a cualquier señal que ponga en cuestión la capacidad del sector para seguir cumpliendo unas expectativas especialmente exigentes. La inteligencia artificial se ha consolidado como uno de los principales impulsores del crecimiento a nivel global y, en particular, como el gran catalizador de la inversión y de los beneficios empresariales en Estados Unidos. El fuerte aumento del capex en centros de datos, semiconductores e infraestructuras digitales ha sustentado tanto el dinamismo macro como el excelente comportamiento de la Bolsa americana en los últimos trimestres. Sin embargo, los resultados empresariales publicados por algunas compañías del sector han vuelto a hacer resurgir las dudas sobre la sostenibilidad de las valoraciones. El problema, que destacan muchos analistas, no es tanto la viabilidad estructural de la IA, sino el desfase entre inversión y retorno y la elevada concentración del crecimiento de beneficios en un número muy reducido de compañías. Este riesgo se ve reforzado por el hecho de que el capex de las grandes tecnológicas sigue aumentando de forma muy significativa, hasta el punto de absorber una parte cada vez mayor de su capacidad de generación de caja. De acuerdo con las estimaciones actuales, el gasto en inversión de las grandes plataformas tecnológicas (Alphabet, Amazon, Meta, Microsoft y Oracle) podría situarse en 2026 por encima del 70% del flujo de caja operativo. Amazon publicó resultados después del cierre de ayer, su cotización cae un 10% tras una guía de beneficio operativo para el primer trimestre de este año un 15% inferior al consenso de mercado, en el punto medio del rango ofrecido, y el anuncio de un capex para 2026 de 200.000 millones de dólar, un 37% por encima de lo que esperaba el consenso de analistas, con un mercado que sigue cuestionando si se podrán rentabilizar las elevadas inversiones en IA. En total, Amazon, Alphabet, Meta y Microsoft prevén inversiones de 650.000 millones de dólares en 2026, lo que supone un 60% más que el año anterior, y por encima de los 500.000 millones que se preveían de inversión antes de las presentaciones de resultados.
Con el 47% de las compañías del S&P 500 habiendo publicado resultados del último trimestre del 2025 el Beneficio Por Acción del S&P 500 ha subido un 17% frente al cuarto trimestre del 2024 lo que supone 12 trimestres consecutivos subiendo…
También esta semana hemos vivido una reacción al nombramiento de Warsh como presidente de la Reserva Federal americana, en todos los mercados (Bolsas, Bonos, materias primas y divisas), los inversores han interpretado su nombramiento como si fuera más agresivo (hawkish) que el resto de los candidatos y menos obediente. El argumento más citado por los analistas para esta evaluación es que Warsh era conocido como halcón durante su anterior mandato como gobernador y miembro del Federal Open Market Comitee (FOMC), ya que a menudo advertía sobre los riesgos de inflación y criticaba los recortes de tipos de interés y las compras de activos por parte de la Fed. Sin embargo, Warsh se ha pronunciado recientemente a favor de recortes de tipos de interés, en línea con la postura de Trump. El mercado valora que lo que realmente ha admitido es que quiere reducir el balance de la Fed lo que es bastante hawkish de ahí este movimiento del mercado. Kevin Warsh está comprometido con una inflación del 2% a largo plazo y con mantener la credibilidad institucional de la Fed. Coincidiendo con este nombramiento, el oro cayó un 10% y la plata un 30%, la mayor caída diaria de su historia, el Bitcoin lleva una caída en lo que va del 2026 de casi un 30%, y el VIX (Volatilidad del S&P 500) lleva una subida del 50%.
Bitcoin/dólar durante 2026:
VIX 2026:
En el mercado del crudo, el precio del petróleo Brent cayó a comienzo de semana un 7% a pesar de cumplir la OPEP+ con el guion y mantener sin cambios la producción para el primer trimestre del 2026 en su reunión del domingo pasado, en contra de la devolución de oferta al mercado a la que nos tenía acostumbrados, en una decisión ya anticipada, ya que la semana pasada el precio subió un 7%, ante la debilidad estacional de la demanda en este periodo del año. La caída del crudo recoge fundamentalmente la reducción de tensiones entre Estados Unidos e Irán, tras mostrarse Trump dispuesto a negociar y restar importancia a la amenaza del líder Ali Khamenei de una guerra regional.
Estados Unidos e Irán están previstos que se reúnan hoy en Omán para evitar una escalada que derive en un conflicto militar. Steve Witkoff, enviado especial de Trump, y su yerno, Jared Kushner, se reunirán con el ministro de Asuntos Exteriores iraní, Abbas Araghchi. El martes, Estados Unidos derribó un dron iraní que se había acercado “agresivamente, con intención poco clara” al portaaviones USS Abraham Lincoln, parte de la “armada” enviada al Golfo por Trump para presionar a Irán a aceptar nuevos límites en su programa nuclear y reducir su apoyo a grupos aliados en la región. A comienzos de la semana, Trump declaró: “Estamos negociando con ellos ahora mismo” y añadió que “quieren llegar a un acuerdo”.
Interesante comentario que llegaba desde Kepler Chevreux analizando cómo en la Renta Variable Americana se está viendo el mayor flujo vendedor de los directivos de las compañías (insider selling) de los últimos 5 años atendiendo al ratio venta/compra. “Casi 1000 directivos de unas 6.000 compañías cotizadas americanas han vendido acciones este mes, frente a solo 207 que han comprador, lo que sitúa el ratio de ventas frente a compras en su nivel más alto de los últimos 5 años”. Según The Washinton Service.
El porcentaje de compañías en S&P500 con revisiones positivas de ingresos y beneficios se sigue acelerando:
Esta semana el IBEX 35 ha superado el nivel de los 18.000 puntos por primera vez en la historia:
En el lado corporativo el lunes SpaceX anunció la adquisición de xAI en una operación valorada en 1,25 billones de dólares, una cifra que refleja el fuerte optimismo del mercado sobre el potencial de la inteligencia artificial.
Importante esta semana:
En Estados Unidos esta semana conocimos una fuerte mejora de la confianza de los empresarios de las manufacturas. El dato relativo a enero del ISM manufacturero superó ampliamente las expectativas al elevarse hasta el 52,6 desde el 47,9 previo, situándose en máximos desde agosto de 2022 y volviendo a terreno acorde con expansión económica por primera vez desde enero del año pasado. Un dato alentador y que apunta a que la actividad en los sectores cíclicos de la economía y más ligados a la inversión están registrando una aceleración en este comienzo de 2026. Además, la lectura de los componentes del indicador de confianza empresarial fue también positiva dado que repuntaron tanto los subíndices de nuevos pedidos (57,1 frente al 47,4 anterior) como el de empleo (48,1 por encima del 44,9 anterior), lo que refuerza la idea de una aceleración de la actividad de cara a los próximos meses.
En el plano comercial esta semana destacó el acuerdo entre Estados Unidos y la India, por elque Estados Unidos reduce los aranceles a productos indios del 25% al 18% una vez que el primer ministro Modi confirmó que India dejará de comprar petróleo ruso, lo que permite también eliminar el 25% adicional de arancel que se impuso por dichas compras. Asimismo, India reducirá aranceles y barreras no arancelarias hasta el 0% a Estados Unidos, a la vez que comprará productos americanos por importe superior a 500.000 millones de dólares (energía, tecnología, agricultura, carbón…).
El modelo GDP Nowcast de la Fed de Nueva York mantiene estimaciones sólidas de crecimiento, con un 2,74% para el cuarto trimestre y un 2,73% para el primero del año, sin cambios respecto a la semana anterior.
En el plano político, tras la reunión entre Putin y Xi Jinping, sin grandes novedades en su posicionamiento geopolítico, Trump dijo haber tenido unas conversaciones muy positivas con el líder chino, que podría estar considerando comprar más soja cultivada en Estados Unidos, aunque lanzó una advertencia a Washington por la venta de armas a Taiwán. Como contaba más arriba, las fuerzas armadas de Estados Unidos derribaron un dron iraní en el Mar Arábigo después de que se acercara “de forma agresiva” a un portaviones estadounidense en misión marítima. Y fuentes de Bloomberg indican que la administración Trump está preparando una licencia general que permitiría a empresas energéticas estadounidenses explorar y perforar petróleo en Venezuela, buscando revivir la producción del país tras años de sanciones y falta de inversión.
Hoy se celebra una reunión entre Estados Unidos e Irán en Omán, aunque no se espera un acuerdo rápido, sino un largo proceso de negociaciones diplomáticas.
El fin de semana pasado Trump señaló que Kevin Warsh podría recabar apoyo demócrata suficiente para ser confirmado incluso sin el respaldo del senador republicano Tillis, y es que dicho senador, ha anunciado que usará su voto decisivo para vetar el nombramiento del sucesor de Powell hasta que la investigación sobre él ordenada por el Departamento de Justicia se resuelva por completo. En cualquier caso, Trump insistió en su preferencia por una bajada de tipos.
El viernes pasado después del cierre de mercado S&P mejoró la perspectiva de Italia a positiva manteniendo el rating en BBB+, una señal de mayor confianza en la trayectoria fiscal y de crecimiento de la economía.
El primer ministro británico Keir Starmer reiteró su interés en que el Reino Unido participe en el esquema europeo de rearme, a pesar de no formar parte de la Unión Europea.
Ayer en Europacomo se esperaba, el Banco Central Europeo mantuvo los tipos de interés sin cambios y por unanimidad por quinta reunión consecutiva.En una comparecencia muy en la línea de las últimas, Lagarde descartó comprometerse con ninguna senda de tipos de interés concreta y reafirmó que el enfoque seguirá siendo data dependent, con lo que las decisiones se tomarán reunión a reunión. En este sentido, repitió que la institución se encuentra en un “buen lugar”, dispuesta a marcar una política monetaria ágil en caso de que sea necesario, y señaló al tipo de cambio, ya que reconoció que una apreciación excesiva del euro podría presionar la inflación por debajo de los niveles actuales, obligando al BCE a recortar tipos.
Se publicaron esta semana datos de PMI oficiales chinos que decepcionaron al situarse por debajo de 50, indicando contracción tanto en manufacturas como en servicios, y reforzando la percepción de debilidad cíclica. La única nota positiva vino del PMI manufacturero de RatingDog, que repuntó hasta 50,3 frente a un consenso de 50. Aun así, el conjunto de indicadores sugiere que la recuperación sigue siendo frágil y dependiente de estímulos adicionales.
En Francia el Parlamento aprobó elpresupuesto de 2026 después de que el primer ministro Sébastien Lecornu superara dos mociones de censura (extrema izquierda y derecha) tras hacer ciertas concesionesal partido socialista, que optaron por abstenerse. El nuevo presupuesto aprobado incluye menores recortes de gasto y subidas de impuestos que versiones anteriores, por lo que se espera que el déficit fiscal de 2026 se sitúe en torno al 5% del PIB, por encima de lo inicialmente previsto, lo que mantendría la deuda públicapor encima del 117% del PIB. El gobierno mantiene el compromiso de reducir el déficit por debajo del 3% del PIB en 2029, en línea con las reglas de la Unión Europea, lo que anticipa varios años de presupuestos difíciles para estabilizar la trayectoria de deuda.
En Europa se publicó el PMI de la eurozona que se mantiene en zona de contracción (49,5) pero se estabiliza la producción y apenas caen los nuevos pedidos. No obstante, se sigue destruyendo empleo, no se reactiva la actividad de compras y aumentan los precios de pagados, no repercutidos al cliente por la presión competitiva.
También esta semana hemos conocido la inflación de la zona euro que se moderó en el inicio del año por la bajada de los costes energéticos y un freno en el aumento de los precios de los servicios. En enero el dato preliminar del IPC registró un crecimiento del +1,7% interanual, tres décimas menos que en el mes previo. Este comportamiento se explicó principalmente por la caída del -4,1% interanual de los precios de la energía explicada en la favorable comparativa con el precio del crudo, retirando cuatro décimas a la inflación. Frente a ello, los precios de los alimentos siguen más tensionados y en enero repuntaron al avanzar un +2,7% interanual, dos décimas por encima del mes previo. En cuanto a la tasa subyacente, también se moderó en enero al crecer un +2,2% interanual, una décima menos que en el mes anterior. Los precios de los servicios continuaron moderándose al avanzar un +3,2%, dos décimas menos que en diciembre y con ello aportar 1,5% al IPC., finalmente, por el lado de los bienes, la inflación está más contenida y avanzan a ritmos del +0,4% interanual.
Según Bloomberg, el Banco Central de China permitió que el tipo de interés de los préstamos a un año descendiera hasta un mínimo histórico del 1,5%, reforzando el sesgo acomodaticio de la política monetaria.
El Banco Central de Australia subió los tipos de interés en 25 puntos básicos, en línea con lo esperado, confirmando que sigue priorizando el control de la inflación frente a los riesgos de desaceleración.
En España el arranque del año ha sido particularmente negativo para el mercado laboral. En enero se destruyeron 270.782 puestos de trabajo respecto a diciembre del año pasado, en lo que supone el peor primer mes en un ejercicio desde 2012, de acuerdo con las cifras publicadas este martes por el Ministerio de Inclusión, Seguridad Social y Migraciones. Al tiempo, el número de parados se incrementó en 30.392 personas, hasta alcanzar un total de 2.439.062 desempleados, según el Ministerio de Trabajo. Aunque el primero del año es un mes nefasto para el empleo (en los últimos diez años se han destruido, en promedio, 211.115 puestos de trabajo cada mes de enero), debido a las pérdidas asociadas a la campaña navideña y a la ralentización del consumo vinculada a la cuesta de enero, lo cierto es que este efecto “se ha agravado por tener un clima especialmente adverso”, señalan desde el Ministerio.
El lado positivo es que el mercado laboral sigue avanzando a un ritmo intenso en términos interanuales, sumando 477.818 afiliados a la Seguridad Social respecto a enero de 2025, hasta alcanzar los 21.573.632 cotizantes, si bien esta cifra supone una pequeña moderación desde noviembre del año pasado, cuando se registraba un incremento anual de hasta 522.771 afiliados.
Este domingo 8 de Febrero Japón celebra elecciones anticipadas, donde veremos si la primera ministra Sanae Takaichi sale reforzada y lleva adelante su mayor estímulo fiscal, con riesgo al alza para la rentabilidad de los bonos soberanos japoneses y a la baja para el yen, lo que podría generar volatilidad en los mercados. Takaichi debe encontrar el equilibrio entre un mayor gasto fiscal que impulse a la economía nipona, pero a la vez salvaguardando la sostenibilidad fiscal.
El Banco de Inglaterra mantuvo los tipos de interés en el 3,75% tras una votación muy ajustada, que contrasta con las probabilidades nulas de bajada descontadas por el mercado. Con un resultado de 5-4, la tasa de referencia se mantuvo sin cambios por tan solo un voto, lo que refuerza las probabilidades de que se produzcan recortes en las próximas reuniones. Antes de la decisión, los mercados no descontaban una bajada hasta junio, tras conocerse el resultado, han elevado al 68% la probabilidad de un recorte en la próxima reunión de marzo, y prácticamente un 100% entre marzo y abril. El propio gobernador, Andrew Bailey, cuyo voto fue decisivo para mantener los tipos, señaló que el aumento de las expectativas de recorte en marzo “no es un mal punto en el que situarse”.
¿La Mayor fuga de cerebros de la historia? Ignacio de la Torre. Economista jefe de Arcano.
Es opinión ampliamente extendida que, hasta 1933, Alemania contaba con las mejores universidades del mundo. Más de una cuarta parte de los premios Nobel de Física concedidos durante el primer tercio del siglo XX recayeron en científicos alemanes. La llegada al poder del Partido Nacionalsocialista de los Trabajadores Alemanes alteró drásticamente esa situación: muchos profesores e investigadores judíos, así como librepensadores, fueron purgados. Se conminó a los investigadores a perseguir la “física aria”, arcano concepto totalmente ajeno al método científico. La libertad de expresión, clave para entender la innovación, fue cercenada. La consecuencia fue la mayor fuga de cerebros del siglo XX, entre 2.000 y 3.000, principalmente a Estados Unidos. Entre el 15% y el 25% de los investigadores alemanes perdieron su puesto de trabajo, de ahí que se haya afirmado que, de no haberse aplicado esta política, quizás Hitler habría conseguido la bomba atómica antes que Estados Unidos y el resultado de la Segunda Guerra Mundial hubiera variado. Uno de los “fugados” fue Albert Einstein, por entonces ya ciudadano suizo, y que afirmó posteriormente: “si la teoría de la relatividad se confirma, los franceses dirán que era un gran científico, los suizos que era un ciudadano suizo, y los alemanes, que era alemán; si se demuestra errónea, los franceses dirán que era suizo, los suizos, que era alemán, los alemanes, que era judío”.
Estados Unidos supo acoger ese talento, financiarlo y estimularlo, manteniendo una política migratoria permeable capital intelectual. En consecuencia, un porcentaje relevante de doctorandos de universidades estadounidenses han venido siendo extranjeros. Muchos de estos investigadores se quedan a vivir en el país para investigar y emprender, por lo que una gran parte de su liderazgo tecnológico país proviene precisamente de esta política. Entre un 30% y un 40% de las patentes concedidas en Estados Unidos durante las últimas décadas han tenido como titulares a inmigrantes, y una cuarta parte de las nuevas empresas (más aún en el caso de tecnológicas) han sido fundadas por ciudadanos no nativos, como Elon Musk. Estados Unidos ha sabido combinar la atracción de talento con un sistema de investigación muy exitoso, basado en buena medida en la simbiosis entre investigación militar, universitaria e industrial –el modelo de la “triple hélice”– y en una financiación abundante a la investigación. Este enfoque ha soportado el clarísimo liderazgo mundial de Estados Unidos en innovación.
Una consecuencia de este ecosistema ha sido el mayor incremento de la productividad de Estados Unidos frente a otras naciones de alta renta. Así, su crecimiento medio durante las tres últimas décadas se ha situado cerca del 2% anual, frente a niveles europeos que no llegan al 1%, factor que parcialmente explica el mayor crecimiento relativo de la primera potencia frente a Europa.
La política de Donald Trump amenaza esta historia de éxito. De un lado, el mal llamado Big Beautiful Bill, el Presupuesto aprobado por el Congreso, establece un recorte considerable de fondos asignados a la investigación y al desarrollo. Este dinero federal financia la investigación de las universidades, que a su vez lo canalizan hacia proyectos dirigidos por investigadores. Las corrientes de pensamiento que sustentan a Trump, especialmente la llamada “Ilustración Oscura”, sostienen que la universidad es culpable de la “decadencia de Occidente” (término acuñado por Spengler en 1919…), y de ahí el interés ideológico en recortar su financiación. La consecuencia es que se espera el despido de varias decenas de miles de científicos, tanto inmigrantes como ciudadanos estadounidenses. Se trataría posiblemente de la mayor fuga de científicos de la historia. Eric Horwitz, científico jefe de Microsoft, ha avisado que esta salida de talento puede ser una seria amenaza para el liderazgo de Estados Unidos en inteligencia artificial.
Oportunidad para Europa
La revista Nature encuestó a 1.600 de estos científicos el pasado año. Un 75% contestó que se marcharía de Estados Unidos, principalmente a Europa y Canadá. En respuesta, varios gobiernos, como el británico, el alemán o el francés, junto a la Comisión Europea, han habilitado fondos para atraerlos y financiar sus investigaciones. De materializarse estas salidas, se abre una gran oportunidad para que Europa reduzca su retraso en investigación con Estados Unidos.
Los recortes en I+D no son un hecho aislado. La Administración está aplicando criterios cada vez más restrictivos a la inmigración de talento, por ejemplo, visados H1B, que ahora se “compran” por 100.000 dólares, lo que limita el número de aspirantes, ha generado un clima de hostilidad hacia la libertad de expresión y ha situado al frente de ministerios que gestionan importantes partidas de investigación a políticos hostiles al método científico. Estados Unidos pagará el precio durante las siguientes generaciones.
Carl Bendict Frey, en How Progress Ends, explica cómo la prohibición federal del alcohol en Estados Unidos de 1920 se fue implantando lentamente, Estado a Estado. Relaciona innovación y patentes con la prohibición, hallando una correlación negativa entre prohibición e innovación. El motivo es que en los años 1920 muchos investigadores se reunían en bares y de dichas reuniones e intercambio de ideas surgía la innovación. Puede que las políticas actuales de Estados Unidos supongan un fenómeno parecido al de la prohibición del alcohol: la inhibición de la innovación.
El índice americano S&P 500 tocó el nivel de los 7.000 puntos por primera vez en su historia esta semana, aunque ayer cerró en 6969. Ayer vivimos una fuerte volatilidaden el precio de las principales materias primas, con el precio del barril de petróleo Brent apreciándose un 3,7% hasta los 70 dólares por barril a los que cotiza ahora, está rápida apreciación del barril se explica por la incertidumbre sobre una posible actuación de Estados Unidos en Irán con el pretexto de evitar que reactive su programa nuclear, y ante la reunión de la OPEP el próximo domingo, en el que se espera haga una pausa en la devolución de los volúmenes de producción que retiró del mercado en el pasado ante la previsible debilidad de la demanda. Por su parte, los principales metales preciosos, oro plata y platino, marcaban nuevos máximos históricos esta semana en una subida vertical no exenta de volatilidad, teniendo la mayor caída intradía anoche desde 2013 (el oro cayó 500$), con el precio de la onza de oro marcando una diferencia del 12% entre el máximo (5.600 dólares la onza) y el mínimo intradía (5.100). Asimismo, el Bitcoin ha perdido un 8% de su valor en 24 horas…
El S&P 500 ha subido casi un 2% en Enero (a falta de lo que haga hoy), el 87% de las veces que el S&P 500 ha subido en Enero tiene rentabilidades positivas en el global del año:
Fuente: Rothschild Redburn.
Precio de la onza de oro en el 2026:
S&P 500 desde 1929 hasta el máximo de este miércoles (7002,28):
Empezamos la semana con fuertes movimientos en el mercado de divisa, el fin de semana pasado y el lunes vivimos una notable apreciación del Yen (+3% en dos sesiones) hasta 154 yenes por dólar ante los avisos del gobierno japonés de posible intervención para frenar su debilitamiento hasta niveles cercanos a 160, donde también vimos compras tanto en 2025 como en 2024. El viernes pasado se rumoreó que podría tratarse de una acción coordinada con Estados Unidos, buscando reducir la volatilidad en el mercado de divisas, el dólar se depreció hasta 1,186 dólares por euro y bonos. El miércoles hubo subasta de bonos japoneses a 40 años que atrajo una fuerte demanda (bid to cover ratio de 2,76x el mayor desde marzo 2025) y generó una relajación en las rentabilidades (3,72% frente al 3,55% anterior) con respecto a la rentabilidad de los bonos de mayor duración en el mercado, y que la semana pasada subían hasta máximos en 4,2%. El resultado de la subasta permitió un fuerte rally en los bonos, aliviando al resto de mercados internacionales temerosos de un efecto contagio por la agresiva subida de rentabilidades en Japón, uno de los mayores tenedores de deuda extranjera. Según Bloomberg el componente de riesgo es el que más está influyendo en la debilidad del dólar.
“We will take all necessary measures to address speculative and highly abnormal movements” Fue el comentario de Takaichi el domingo pasado, que parecía una amenaza de intervención, esto unido a la solicitud de precio de venta de dólar-yen por parte de la Fed a algunos bancos, desató el rumor de que el Banco Central de Japón y la Fed estaban realizando una intervención conjunta para defender el yen. No está claro que se haya intervenido en el yen aún, el mercado se tomó al pie de la letra el titular. Nada como anunciar que vas a intervenir para que el mercado te ponga a prueba. El simple hecho de sacar esos titulares ha sido suficiente para que el yen se aprecie cuatro figuras frente al dólar sin que los japoneses gasten ni un solo yen… La última vez que la Reserva Federal de Estados Unidos intervino directamente en el yen fue en marzo de 2011, tras el terremoto de Fukushima, es posible que la administración estadounidense actual esté más dispuesta a intervenir en los mercados internacionales para respaldar prioridades de política doméstica, como ya sugirió la actuación sobre el peso argentino en octubre de 2025.
El miércoles Trump hizo comentarios que echaron más leña al fuego a la depreciación del dólar “no estoy preocupado por la caída el dólar, creo que es genial la caída del dólar, miren los negocios que estamos haciendo: el dólar lo está haciendo bien …no creo que se haya debilitado excesivamente”. Esto ocurre en contraposición a otras declaraciones pasadas en las que sí mostraba preocupación por niveles, por ejemplo, de la rentabilidad de la deuda americana o de los índices de renta variable. Los comentarios de Trump llevaron al índice del dólar a mínimos desde 2022.
Gráfico yenes por dólar durante el último mes:
Los inversores han estado vendiendo dólares y provocando la subida del eurodólar, debido a ese posible movimiento de flujos de venta de dólares y compra de yenes, a las tensiones entre Unión Europea y Estados Unidos, a las preocupaciones sobre la independencia de la Fed, y a la posibilidad de perder el dólar su rol de activo refugio.
Eurodólar últimos 5 años:
El segundo aniversario de Donald Trump se cumplió con su estrategia habitual, amenaza, negociación y acuerdo, puesto que, tras el nerviosismo generado por sus declaraciones sobre Groenlandia y su desafío a los países europeos con incrementar los aranceles en un 25% adicionales a partir de junio la tensión se disipó gracias a la fugaz negociación con la OTAN, que resultó en un comunicado anunciando que no se aplicarían los gravámenes. Por otro lado, Trump lanzó una nueva amenaza arancelaria, esta vez contra Canadá, insinuando un arancel del 100% adicional porque el país firmó un acuerdo comercial con China para reducir los gravámenes canadienses sobre los vehículos eléctricos procedentes del gigante asiático. También ha sido protagonista Francia, después de que el primer ministro anunciase que recurrirá al mecanismo que permite aprobar los presupuestos de 2026 sin someterlos a votación en el Parlamento, esta decisión, que desencadenará nuevas mociones de censura, ya provocó la destitución de sus dos predecesores.
La economía europea se enfrenta a un año de transición y crecimiento moderado. Tras cerrar el ejercicio de 2025 con un avance estimado del 1,3%, las previsiones apuntan a una ralentización en la Eurozona, cuya economía aumentará tan solo un 1% durante este año. Sin embargo, en medio de este enfriamiento generalizado, España se consolidará como uno de los motores económicos del continente, con una previsión de crecimiento del 2,4%, superando ampliamente a las grandes potencias del bloque. Según se desprende del último informe European Economic Outlook elaborado por KPMG, la economía europea sigue lastrada por la debilidad del sector manufacturero y una confianza del consumidor que, especialmente en plazas clave como Francia y Alemania, no termina de despegar. Esta incertidumbre está impulsando el ahorro de los hogares en detrimento del gasto, a pesar de la recuperación de los salarios reales y la solidez del mercado laboral. Alemania prevé un crecimiento exiguo del 0,8% y Francia del 0,6% para 2026. Según KPMG el buen comportamiento diferencial de la economía española y portuguesa se explica por el dinamismo del sector servicios. “Nuestras previsiones ponen de manifiesto que la zona euro seguirá manteniendo un ritmo de crecimiento moderado en los próximos ejercicios, sobre todo por la debilidad del sector manufacturero”, mientras la industria sufre, “el sector servicios está experimentando un fuerte impulso”, apoyado en el turismo y en el “efecto dinamizador de la inteligencia artificial en los servicios profesionales”. El escenario macroeconómico para 2026 dibuja un panorama de estabilidad monetaria. Se espera que la inflación en la Eurozona descienda hasta el 1,6%, situándose por debajo del objetivo del 2% marcado por el Banco Central Europeo. Ante este escenario, se prevé que los principales bancos centrales mantengan los tipos de interés estables en el 2% hasta 2026, dando por finalizado el actual ciclo de recortes. En cuanto a la inversión, tras la contracción en 2024 y el repunte del 1,9% en 2025, se espera un crecimiento más moderado del 1,2% para este año. No obstante, se anticipa una aceleración en 2027 impulsada por el sector público, específicamente en defensa e infraestructuras, y por el desembolso de los fondos europeos. El desempleo continuará su senda descendente, alcanzando el 6,2% en 2026. El informe alerta sobre los desafíos estructurales que sigue afrontando la industria europea. Los costes energéticos se mantienen elevados. Desde 2021, los precios de la electricidad industrial han aumentado un promedio del 58%, consecuencia de la sustitución del gas de gasoducto ruso por importaciones de Gas Natural Licuado (GNL), notablemente más costosas. Aunque las renovables ya suponen el 47% de la generación eléctrica (frente al 34% de 2019), la transición requiere inversiones en almacenamiento y redes para reducir la volatilidad de precios.
En el plano empresarial, esta semana tuvimos resultados de Meta, bastante buenos, que hicieron que la acción cotizase en máximos históricos, ante un sólido negocio publicitario que permite fuertes inversiones en IA, Microsoft flojos ante una ralentización del negocio de la nube y un capex en máximos y Tesla que cayó un 2% a pesar de resultados mejor de lo esperado y que invertirá 2.000 millones de dólares en xAI, la compañía de IA de Elon Musk. Destacó también la revisión al alza por parte de Anthropic, compañía de IA, dueña de Claude, y que podría realizar una OPV este año, de la guía de ingresos 2026 en un 20%, aunque retrasa un año (hasta 2028) el objetivo de flujo de caja libre positivo ante los mayores gastos de entrenar y operar sus modelos de inteligencia artificial. Por otra parte, Elon Musk ha fijado mediados de junio para la OPV de SpaceX (coincidiendo con su cumpleaños y la alineación de Júpiter y Venus), la que promete ser la mayor salida a bolsa de la historia. Ayer Apple publicó ventas trimestrales récord y elevó guidance, pero alertó de que el encarecimiento de componentes amenaza márgenes. Por su parte, según WSJ, OpenAI estaría buscando hasta 100.000 millones de dólares en capital, con aportaciones destacadas de Amazon y SoftBank, una señal del apetito inversor y de la escala de inversión que exige la carrera de la IA.
En materias primas el oro, el cobre y la plata han alcanzado esta semana máximos históricos en medio de un dólar más débil, los mercados están favoreciendo unas posiciones más selectivas en lugar de la toma de riesgos hasta que surjan señales más claras, con la volatilidad en los mercados de bonos y divisas aumentando a medida que crece la incertidumbre. El oro se ha ido por encima de los 5.500 dólares la onza (aunque actualmente cotiza a 5.115, como he comentado antes), lo que hace que la subida este mes de enero sea de casi el 20%. La plata extendió su avance de este año al 43%, tras haber aumentado un 148% en 2025. El cobre sube un 9,62% y Brent ha alcanzado su nivel más alto desde septiembre (+15,6% en 2026). Todos estos activos están cotizados en dólares, por lo que se beneficiaron de la caída del dólar.
Mucho se escribe sobre si la bolsa está cara o barata, muchos analistas que ven las bolsas americanas baratas argumentan que “esta vez es diferente”, que las métricas de valoración que usan muchos inversores o analistas están obsoletas porque el nuevo paradigma con la IA es que los márgenes de las compañías serán mayores y los ratios de cotización anteriores al momento actual no sirven como comparables… a mí me parece que siempre está bien mirar al pasado, y si cogemos 20 métricas diferentes para valorar cómo cotiza el S&P 500 frente a sus niveles medios históricos nos da que hay 19 de esas 20 métricas en las que cotiza más caro que sus niveles históricos…
Importante esta semana:
Según Bloomberg y el Financial Times, Trump hoy anunciaría a Kevin Warsh como su candidato para presidir la Reserva Federal, como acaba de hacer hace menos de 1 hora (https://www.reuters.com/business/view-trump-names-warsh-next-federal-reserve-chair-2026-01-30/). La posibilidad de que Donald Trump apueste por un perfil percibido como más hawkish al frente de la Reserva Federal, con Kevin Warsh como candidato, ha provocado un bear-steepening de la curva estadounidense, con repuntes en las rentabilidades largas de los bonos soberanos americanos ante el riesgo de una política monetaria menos acomodaticia a medio plazo.
Rentabilidad del Bono a 10 años americano durante los últimos 12 meses:
Siguiendo en Estados Unidos republicanos y demócratas alcanzaron un acuerdo para evitar el cierre del gobierno. Por otra parte, Scott Bessent habló de un “boom de oferta” en 2026, y Donald Trump volvió a endurecer el tono en materia arancelaria al afirmar que los aranceles podrían ser más altos y que «estamos siendo muy amables al respecto».
Según fuentes de CNN, Donald Trump estaría considerando un ataque de gran envergadura contra Irán tras el estancamiento de las conversaciones sobre su programa nuclear.
Como se esperaba la Fed mantuvo el miércoles los tipos de interés en el 3,5% con el dólar bajo presión, la votación contó con 2 votos en contra de mantener los tipos y que optaban por una bajada de 25 puntos básicos, Waller y Miran, que no obstante modera sus demandas de diciembre, cuando votó por un recorte de 50 puntos básicos. La decisión de mantener tipos se produce en un contexto en que los últimos datos de actividad apuntan a una economía sólida, el mercado laboral ha mostrado cierta moderación, pero con tasa de paro en niveles bajos y la inflación se mantiene algo elevada. Dado el elevado grado de incertidumbre, el Comité de la Reserva Federal permanecerá atento a los riesgos para su doble mandato (pleno empleo y estabilidad de precios), aunque el tono algo más hawkish de la reunión de esta semana confirma las expectativas del mercado de que la próxima bajada de 25 puntos básicos no llegará hasta julio, y con expectativas de recortes de solo 46 puntos básicos para el conjunto del año frente a los 60 puntos que se descontaban hace un mes. De la conferencia de Powell, lo más significativo fue la cantidad de preguntas que no contestó, ante su negativa a entrar en temas políticos, tras los nuevos intentos de Trump de sacarle de la Fed, el último vía acusación de injustificados gastos en la renovación del banco central, o en lo relativo a su futuro dentro de la Fed, ya que no reveló si continuará como gobernador de la Fed hasta enero de 2028 una vez venza su mandato como presidente en mayo de 2026. Tampoco comentó sobre los riesgos geopolíticos ni respecto a la reciente debilidad del dólar, que se mantiene cerca de 1,20 dólares por euro a pesar del mantenimiento de tipos de la Fed y las palabras del Secretario del Tesoro Scott Bessent a favor de un dólar fuerte, a la vez que negaba la intervención a favor del Yen.
Trump amenazó con aranceles del 100% a Canadá si firma un acuerdo comercial con China. Mark Carney, por si parte, ha negado que Canadá persiga un acuerdo de libre comercio con China.
Kocher, miembro del consejo del Banco Central Europeo dijo que “el BCE debería actuar si el euro continúa subiendo, incluso debería considerar un recorte de tipos”, también habló Villeroy, Gobernador del Banco Central francés y miembro del BCE, diciendo que “no tiene un objetivo para el tipo de cambio del euro, pero que está monitorizando el efecto que tiene en inflación el tipo de cambio y que es uno de los elementos que guía la política”. El canciller alemán, Friedrich Merz, reconoció que el tipo de cambio eurodólar se sigue “con preocupación”, especialmente en un contexto de dólar débil que resta competitividad a las exportaciones europeas. Merz subrayó la necesidad de reforzar la competitividad estructural de la economía alemana como respuesta.
Esta semana conocimos un fuerte aumento del déficit comercial de Estados Unidos que en noviembre se situó en 56.800 millones de dólares, volviendo a su mayor nivel desde julio. Las importaciones repuntaron con intensidad (+5% mensual, con un avance del +6,6% de las compras de bienes y una caída del -0,1% mensual de las compras de servicios). Con este repunte se revertieron gran parte de las caídas de los meses previos y las importaciones totales volvieron a niveles de 348.877 millones de dólares. Este mayor dinamismo estuvo impulsado en noviembre, por una parte, por la reversión de la caída de las compras de bienes de consumo (+17,6% mensual frente a -20,4% previo). Sin embargo, lo más destacado sigue siendo el elevado dinamismo de las compras de bienes de capital (avanzaron un +7,9% mensual y +7,8% en el mes anterior), con bienes relacionados con la tecnología y la IA mostrando crecimientos muy fuertes (importaciones de ordenadores +36,4% y semiconductores +34,2% mensual). Además, este incremento del déficit comercial, también se vio amplificado por la caída de las exportaciones que retrocedieron en el mes un -3,6% mensual hasta las 292.052 millones de dólares.
El primer ministro indio ha anunciado el acuerdo de libre comercio entre India y la Unión Europea, poniendo fin a unas negociaciones que se han prolongado durante casi dos décadas. El avance refleja la acelerada reconfiguración del comercio global en un contexto marcado por los aranceles de la Administración Trump, India soporta actualmente un gravamen del 50% por parte de Washington y la UE, del 15%. El pacto prevé la reducción de los aranceles aplicados a la mayoría de los bienes de consumo e industriales intercambiados entre India y la UE. Para India, el acuerdo presenta especial importancia, en 2024 destinó a la UE el 18% de sus exportaciones y podría obtener una ventaja competitiva en sectores intensivos en mano de obra, como el textil y el calzado, que han sido especialmente afectados por los aranceles estadounidenses. Desde la perspectiva europea, India representa un peso reducido (solo el 3% de las importaciones proceden de allí y apenas el 2% de las exportaciones europeas se dirigen al país asiático), por lo que el acuerdo podría ofrecer una oportunidad de mejor acceso al mercado indio. La Comisión Europea estima que la UE duplicará sus exportaciones de bienes hacia el país asiático para 2032. En particular, saldrán beneficiados sectores como el automovilístico, con un acuerdo de tarifas preferenciales a 250.000 vehículos, y el vitivinícola, con reducción de aranceles de 150% a 20%.
En Japón la primera ministra Sanae Takaichi señaló este fin de semana que el Gobierno está preparado para actuar ante la debilidad del yen y el repunte de las rentabilidades soberanas, lo que elevó el riesgo percibido de intervención favoreciendo una apreciación del yen muy relevante. Por su parte, el vice-ministro Masato Katayama recalcó que la vigilancia de la divisa es urgente y que cualquier acción se coordinará con Estados Unidos.
En Alemania el martes se publicó el índice IFO de clima empresarial que no registró cambios en enero y repitió niveles de 87,6. Por componentes la lectura fue menos positiva al retroceder el subíndice de expectativas (89,5 frente al 89,7 anterior) mientras que subió la lectura de la situación actual (85,7 frente al 85,6 previo). Con este dato, la confianza de los empresarios alemanes se mantiene bastante estable, dado que en los últimos seis meses osciló en un rango estrecho, se movió entre niveles de 87–89.
En España esta semana se publicó el dato de concesión de hipotecas de noviembre de 2025, que fue el mejor undécimo mes de los últimos 15 años, con 43.319 préstamos para compra de vivienda inscritos en los registros, un 12,4% más en la comparativa interanual. También el mes de octubre fue el de mayor actividad desde 2010. En un mercado en plena ebullición, en los once primeros meses del año, el aumento de la contratación se disparó ya un 17,8%. Entre enero y noviembre de 2025, la banca concedió 463.232 hipotecas, una cifra que ya supera las 425.522 de todo 2024. La actividad hipotecaria acumula 17 meses consecutivos en positivo, con alzas en otros dos indicadores claves como son el capital prestado por las entidades financieras y el importe medio de las hipotecas. El importe medio en noviembre alcanzó los 170.771 euros, un 11,7% más que un año antes y claramente por encima de los 167.080 euros de octubre. En noviembre, el tipo interés medio de los préstamos registró una subida desde el 2,81% de octubre hasta el 2,97%. Se queda por lo tanto a un paso del 3% que alcanzó por última vez en enero de 2025. El tipo de interés medio fue del 3,01% para las hipotecas de tipo variable y del 2,94% para las de tipo fijo. Las estadísticas del INE recogen por primera vez con nitidez el cambio de estrategia de la banca, que desde el tramo final del año pasado ha subido casi en bloque el precio de oficial de los préstamos hipotecarios. Especialmente en la modalidad de hipotecas fijas, que concentran el grueso de la actividad, un 61,5% del total en noviembre.
Siguiendo en España el miércoles conocimos que el mercado laboral sigue sorprendiendo positivamente y la tasa de paro cerró el año pasado por debajo del 10%, niveles no vistos desde inicios de 2008. Según la EPA, los ocupados en el cuarto trimestre del 2025 aumentaron en 76 mil trabajadores hasta totalizar 22,4 millones de trabajadores, lo que supone una ligera aceleración del crecimiento de la ocupación hasta +2,8% interanual, mientras que el paro bajó en 136.100 personas hasta 2,48 millones de parados. Finalmente, por el lado de la población activa, bajó en el último trimestre (-59.900 personas), pero en el conjunto del año pasado la población activa en el país siguió avanzando a ritmos altos al incrementarse en +487 mil personas hasta un total de 24,9 millones. Con todo ello, como consecuencia del fuerte avance del empleo, la tasa de paro cae hasta el 9,9% y alcanza así su mejor registro desde el primer trimestre del 2008. Como notas menos alentadoras del dato publicado esta semana encontramos que, a nivel sectorial, la industria ha perdido ocupados en este trimestre (-37.800 personas) y que, además, en el cuarto trimestre, el empleo creció fundamentalmente en el sector público (+108.700 hasta los 3,6 millones de ocupados, que representan el 16% de los ocupados), mientras que en el privado cayó (-32.500 personas hasta 18,8 millones). Ahora bien, en términos anuales, el avance de la ocupación sigue concentrando en el sector privado, con +520.000 personas (un crecimiento del +3,5%), mientras que la ocupación en el sector público aumentó en +50.000 trabajadores (un 1,4% interanual).
También en España hoy hemos conocido datos positivos de crecimiento, acelerándose en la parte final del año pasado y una inflación que se modera en enero. En primer lugar, conocimos el crecimiento del PIB que en el último trimestre del año pasado deja tasas de crecimiento elevadas y lideradas por la demanda interna. En concreto, en el 4T el PIB avanzó un +0,8% trimestral (dos décimas por encima del trimestre anterior), aportando la demanda interna 1 p.p. al crecimiento y la externa retirando dos décimas. En términos interanuales el PIB crece un +2,6% en el 4T y en el conjunto de 2025 un +2,8%, siete décimas menos que lo registrado en 2024, pero tasas todavía muy elevadas. Volviendo al dato del 4T, hay que destacar que, dentro de la demanda interna, el mayor dinamismo vino por el consumo privado (+1% trimestral) y también por la inversión (+1,7%). Medido por el lado de la oferta, todos los grandes sectores de actividad presentaron tasas positivas en su valor añadido al PIB, con especial dinamismo para la Construcción +2,1% trimestral –cuatro décimas más que en el trimestre anterior–, y los Servicios, que crecieron a un ritmo similar al trimestre anterior (+0,8%). Por su lado, las ramas industriales aumentaron un +0,3% trimestral, pero con menos dinamismo de la industria manufacturera que avanzó un +0,1% (tres décimas menos que el dato previo). Terminando con las ramas primarias, registraron una variación del +0,2% trimestral. Finalmente, menos alentadores fueron los datos de horas trabajadas que avanzaron un +2,2% interanual, por debajo del PIB, mientras que el empleo en términos de ocupados equivalentes a tiempo completo creció un +2,8% (en ambos casos una desaceleración frente al +2,6% y +3,3%, respectivamente, del trimestre precedente).
La subida del euro amenaza con forzar al BCE a recortar los tipos. Andres Stumpf. Financial Times (29 de Enero del 2026).
El euro sube y lo hace con fuerza. La revalorización de la moneda única es más que evidente, pues se anota ya un 1,5% en este arranque de 2026 y se cambia apenas por debajo de los 1,2 dólares. Este nivel, inédito desde 2021, no tiene su origen en la fortaleza de la economía comunitaria, sino en la desconfianza que despierta Estados Unidos desde la llegada de Donald Trump a la Casa Blanca.
Golpeado por políticas erráticas, como desatar una guerra arancelaria contra sus aliados históricos o cuestionar la independencia de la Reserva Federal, el dólar pierde el brillo acumulado durante las décadas en las que se le había considerado la mayor moneda de reserva y uno de los activos refugio de referencia.
Aunque la causa de la subida del euro esté fundamentalmente en Washington, son los efectos a este lado del Atlántico los que están ahora en bajo el foco. Diferentes miembros del Banco Central Europeo (BCE) han llamado la atención sobre la revalorización reciente de la moneda y la presión a la baja que puede provocar en la inflación doméstica.
“Estamos siguiendo de cerca esta apreciación del euro y sus posibles implicaciones para una menor inflación”, señaló ayer el gobernador del Banco de Francia, Francois Villeroy de Galhau, añadiendo que será un factor clave que guiaría la política monetaria “en los próximos meses”.
El BCE ha declarado históricamente que no tiene un objetivo particular de tipo de cambio entre el euro y el dólar y que, por lo tanto, se adapta a su fluctuación. Sin embargo, cuando se producen movimientos excesivamente bruscos, es habitual ver a miembros del Consejo de Gobierno hablar sobre las medidas que se pueden tomar, más allá de una intervención directa, para estabilizar la situación.
Los inconvenientes
Porque la apreciación del euro por motivos externos, es decir, cuando no va acompañada de un fortalecimiento de la economía, puede generar inconvenientes. Estos movimientos del mercado de divisas hacen menos competitivas a las empresas exportadoras en la región. Pero, sobre todo, lo que al BCE le preocupa es el efecto en los precios, porque cuando la moneda gana valor es más barato importar y la inflación se ralentiza y eso puede poner en jaque su mandato de garantizar la estabilidad de precios.
El BCE se encuentra en un momento de pausa en su política monetaria, con los tipos de interés sin cambios en el 2% desde junio de 2025. Sin embargo, las proyecciones de inflación son muy ajustadas respecto al objetivo del 2% que marca su mandato y la presión adicional que pueda generar la fortaleza del euro puede obligarle a asumir nuevos recortes.
Ahora mismo, la institución presidida por Christine Lagarde anticipa un crecimiento de los precios del 1,9% en 2026, del 1,8% en 2027 y del 2% en 2028. Una revisión a la baja implicaría quedarse por debajo del objetivo a lo largo de todo el horizonte temporal.
“Si el euro se aprecia cada vez más, en algún momento podría crear una cierta necesidad de reaccionar en términos de política monetaria”, reconoció Martin Kocher, gobernador del Banco de Austria. El banquero central es uno de los halcones de la institución y generalmente contrario a afrontar una política monetaria laxa, por lo que su consideración a recortar los tipos de interés si el euro mantiene su tendencia al alza cobra una especial relevancia.
Tipo de cambio clave
La clave para entender las implicaciones de la política monetaria del BCE está en tratar de adivinar cuál es el nivel en el que el tipo de cambio entre el euro y el dólar empieza realmente a molestar a los banqueros centrales. El vicepresidente de la institución europea, Luis de Guindos dio algunas pistas el pasado verano cuando aseguró que “1,17 dólares, o incluso 1,20 dólares, no es algo preocupante y podemos pasarlo por alto un poco. Algo más allá de eso sería mucho más complicado”.
Por lo tanto, si el euro termina pulverizando la barrera de los 1,2 dólares como amenaza con hacer en los últimos días, el BCE podría considerar firmemente bajar los tipos de interés para tratar de contener el movimiento.
El mercado ya ha tomado cartas en el asunto anticipándose a esa situación. Los futuros sobre los tipos de interés en Europa recogen ahora un nuevo recorte del precio del dinero este año, un cambio radical respecto a la situación de hace tan solo un par de meses, cuando el movimiento que se descontaba era una subida de 25 puntos básicos esperada entre marzo y junio de este año.
Pero más allá de declaraciones más o menos contundentes de los miembros del Consejo de Gobierno y de ajustes en el precio del dinero, no se espera que la autoridad monetaria pase a controlar el mercado de divisas de un día para otro. De hecho, el euro sólo se ha intervenido una vez en la historia de forma directa, con compras coordinadas con la Reserva Federal de Estados Unidos. Fue en septiembre del año 2000, poco después de su lanzamiento en los mercados y antes de que entrara en circulación para los ciudadanos europeos. Entonces, se buscó frenar la tendencia contraria, es decir, una caída fulgurante de su valor frente a la moneda estadounidense.
Con el escenario actual, supondría hacer la maniobra inversa para depreciar el euro apostando por las ventas. Sin embargo, ese escenario ni siquiera se contempla mientras los mercados financieros funcionen con normalidad.
Donald Trump vs Fed
El problema es que el presidente de Estados Unidos ha querido siempre un dólar débil que impulse artificialmente a las empresas exportadoras de su país y considera el movimiento actual del mercado de divisas una grandísima noticia.
“Creo que es genial. O sea, el valor del dólar, mira el negocio que estamos haciendo. El dólar va de maravilla”, indicó ayer el presidente de Estados Unidos sobre la caída que experimenta la moneda desde su vuelta a la Casa Blanca.
Lo cierto es que la caída del dólar pone más presión a la Fed para mantener los tipos de interés sin cambios, pues al igual que provoca una inflación menor en la zona euro, genera el efecto contrario en Estados Unidos. Además, el hecho de que la debilidad de los billetes verdes venga derivada de una pérdida de confianza de los inversores en la política del país puede acarrear consecuencias nefastas a largo plazo, como un encarecimiento de los costes de financiación.
La economía mundial ante el 2026. Federico Steinberg. Catedrático Príncipe de Asturias en la Universidad de Georgetown e Investigador Principal del Real Instituto Elcano.
La economía mundial afronta el año 2026 en un contexto de desaceleración, aunque menos intensa de lo que se temía en abril de 2025, cuando el presidente Trump anunció su batería de aranceles. Según las previsiones del Fondo Monetario Internacional, el crecimiento global se situará en el 3,1% en 2026, una tasa moderada que, no obstante, aleja por ahora los temidos escenarios de fuerte desaceleración y demuestra la resiliencia del crecimiento global. De hecho, resulta sorprendente que el aumento de la incertidumbre geopolítica, la creciente fragmentación económica global y la cada vez más evidente ruptura del orden multilateral basado en reglas no afecte con mayor intensidad al crecimiento económico mundial.
En todo caso, este crecimiento seguirá siendo muy desigual. Las economías emergentes continuarán creciendo a un ritmo muy superior al de las economías avanzadas. India será el país más dinámico, avanzando más de un 6%, seguida de China, cuyo crecimiento se sitúa en torno al 4%, por debajo de años anteriores, pero muy por encima de lo esperado para las principales economías avanzadas. El buen comportamiento de otras economías emergentes, especialmente en Asia y África, permite sostener el relato de convergencia entre países ricos y en desarrollo que se interrumpió con la pandemia. Aún así, los países de América Latina volverán a tener un crecimiento limitado, con Brasil y México creciendo por debajo del 2%.
Crecimientos moderados
Entre los países avanzados, solo Estados Unidos y España tendrán crecimientos destacados, por encima del 2%. Las grandes economías europeas –Alemania, Francia, Reino Unido e Italia– crecerán en el entorno o por debajo del 1%, y Japón lo hará todavía menos. Además, en prácticamente todos los países avanzados, incluidos aquellos en los que el desempeño macroeconómico es mejor, persiste lo que ya se ha bautizado en Estados Unidos como la “economía en forma de K”: las rentas altas se benefician de las subidas en los salarios y la bolsa mientras que las rentas medias y bajas tienen una constante sensación de que los elevados niveles del precio de la vivienda y algunos bienes de consumo (además de los seguros médicos en el caso de Estados Unidos) no les permiten llegar a fin de mes. En España, que tendrá un año más el mejor desempeño macroeconómico de los países grandes de la zona euro, a este aumento de la inseguridad económica se suman las limitadas oportunidades (y los bajos salarios) para los jóvenes.
En cualquier caso, los relativamente bajos precios del petróleo, la expansión fiscal en los países avanzados, especialmente en Estados Unidos (aunque también en Europa en los sectores de la Defensa y las infraestructuras) y, sobre todo, la enorme inversión en Inteligencia Artificial y centros de datos, deberían sostener el dinamismo de la economía mundial en 2026.
Aun así, a lo largo del año se anticipa un crecimiento frágil que estará constantemente amenazado por diversos riesgos. En primer lugar, están los geopolíticos, cada vez más relevantes en un contexto de crisis del multilateralismo, colapso del orden liberal internacional y creciente rivalidad entre grandes potencias. La guerra en Ucrania posiblemente continuará, la tregua en la guerra de Gaza sigue siendo débil y en Venezuela se abre un horizonte de incertidumbre política. En particular, la intervención de Estados Unidos en Venezuela pone de manifiesto que entramos en una nueva era de poder duro en las relaciones internacionales. Podría abrir la puerta a nuevas intervenciones militares estadounidenses en el continente americano (y en Groenlandia), además de elevar el riesgo de que otros actores puedan sentirse más legitimados a iniciar conflictos bélicos.
Todo ello podría retraer la inversión al tiempo que eleva el riesgo de proliferación nuclear en países tan diversos como Japón, Corea del Sur, Irán, Filipinas o incluso Polonia. Aun así, conviene destacar que el colapso del orden liberal y del derecho internacional basado en reglas, por muy negativo que sea desde un punto de vista europeo y de gobernanza global, no tiene necesariamente que ser devastador para el crecimiento económico. Fragmentará aún más la economía global y acelerará las dinámicas de neo-mercantilistas, pero puede abrir oportunidades para las empresas en los nuevos mercados emergentes, especialmente asiáticos, que continuarán exhibiendo un elevado dinamismo.
En segundo lugar, a pesar de que la Administración estadounidense ha llegado a múltiples acuerdos políticos de contenido comercial e inversor con distintos países del mundo, casi siempre bajo amenazas, el riesgo de nuevas subidas arancelarias permanece. En concreto, en el caso de la UE, la implementación de la normativa digital, fiscal y de competencia, con posibles consecuencias financieras para las grandes tecnológicas estadounidenses, podría generar tensiones entre los dos bloques de resultado incierto. En la medida en la que la Administración Trump ha declarado que las multas a sus empresas tecnológicas son inaceptables y que la UE ha mantenido que no modificará su normativa, el conflicto está servido. Asimismo, el aumento del coste de las importaciones derivada de los aranceles estadounidenses – que han subido más de 10 puntos en media desde que Trump llegó a la Casa Blanca – se terminará trasladando al consumidor final a lo largo del 2026, lo que muy posiblemente elevará la inflación. En la medida en la que el presidente de la Reserva Federal Jerome Powell concluye su mandato en mayo y Trump lo sustituirá por alguien afín que será poco proclive a elevar los tipos de interés ante el aumento de precios existe un riesgo de que la inflación supere el 3,5% en Estados Unidos en los próximos meses, lo que podría afectar negativamente al crecimiento. Tampoco ayudará a la economía el constante cuestionamiento del estado de derecho y la división de poderes por parte de la Administración Trump. Y menos aún el crecimiento desorbitado de la deuda pública.
A estos riesgos se suman, como en anteriores años, el aumento de la frecuencia de fenómenos climáticos extremos generados por el calentamiento global, los elevados niveles de deuda tanto en países avanzados como en algunas economías en desarrollo y emergentes, así como el creciente peso del sistema financiero en la sombra, que opera al margen de la supervisión financiera. En este sentido, el auge de las stablecoins promovidas por Estados Unidos – que intentan ser una forma de aumentar la demanda de deuda pública estadounidense reduciendo así su coste de financiación — podría generar problemas de estabilidad financiera. Y la subida de las primas de riesgo de algunos de los países centrales de la zona euro, sobre todo Francia, también podría generar dificultados.
Pero el riesgo del que se habla con más frecuencia pasa por una fuerte corrección de los índices bursátiles en Estados Unidos, en particular en el sector tecnológico, y concentrado en las llamadas siete magníficas – Apple, Microsoft, Amazon, Alphabet (Google), Meta (Facebook), Nvidia y Tesla)– , así como en las inversiones en centros de datos. No puede hablarse de una “burbuja tecnológica” homogénea, pero sí de una elevada concentración bursátil en las siete magníficas, que representan casi el 40% de la capitalización del índice bursátil del S&P 500. En todo caso, de producirse una corrección, ya sea brusca o gradual, no está claro si afectaría al conjunto de la economía o si su impacto sería limitado, como ya sucediera con el estallido a la burbuja puntocom en el año 2000.
Fuertes incertidumbres
En definitiva, el crecimiento de la economía mundial continuará mostrando una sorprendente resiliencia en 2026, aunque sujeto a fuertes incertidumbres, especialmente de índole geopolítica. Las economías emergentes y Estados Unidos seguirán creciendo, pero la UE es quien se encuentra en una situación más vulnerable. Aunque sus economías seguramente crecerán algo más que en años anteriores la Unión deberá demostrar en 2026 que es capaz de consolidar su giro geoeconómico y avanzar en la integración para lograr ser un actor relevante (y no sólo el campo de juego) en la rivalidad geopolítica entre grandes potencias. Y dada la animadversión que la nueva Estrategia de Seguridad Nacional de Estados Unidos ha mostrado hacia la UE esto es cada vez más urgente. Primero, la UE necesita logra aprobar nuevos acuerdos comerciales, comenzando por el de Mercosur, para compensar el menor acceso al mercado estadounidense y dar una clara señal de liderazgo que permita reconstituir, aunque sea de forma fragmentada, un sistema comercial basado en reglas.
Segundo, necesita aumentar su apoyo a Ucrania y su coordinación en política de seguridad y defensa. La emisión de eurobonos anunciada en diciembre (y en la que participarán 24 de los 27 estados miembros, lo que es una importante novedad) es una buena señal. Tercero, debe mejorar el funcionamiento del mercado interior y avanzar en la unión bancaria y de los mercados de capitales en línea con lo propuesto por los informes Letta y Draghi. Sólo así logrará aumentar su dinamismo económico y dar respuesta a la creciente ansiedad que viven sus ciudadanos. Pero nada garantiza que, con el auge de los partidos de extrema derecha que quieren limitar la integración, esto vaya a ser posible.
El autogol de Estados Unidos con su ofensiva contra la globalización. Cómo Trump está haciendo más grande a… ¡China!
En una de las cenas exclusivas que se celebraron este año en el foro de Davos se produjo un hecho inusual: uno de los ponentes resultó abucheado por la audiencia que lo escuchaba. Fue Howard Lutnick, secretario de Comercio de Estados Unidos, quien centró su intervención en atacar la globalización por, a su juicio, haber sido perjudicial para la economía norteamericana, aunque las estadísticas de comercio e inversiones de su propia Administración digan lo contrario. Entre quienes abuchearon a Lutnick estaba Al Gore, exvicepresidente de Estados Unidos durante los mandatos de Bill Clinton y uno de los principales impulsores en esa época de las políticas globalizadoras, mientras que la presidenta del BCE, Chistine Lagarde, prefirió salir de la sala para expresar de manera más elegante su desacuerdo.
La polémica visión de Lutnick –“la globalización le ha fallado a Occidente y a Estados Unidos”, afirmó–, muy similar a la que han mantenido tradicionalmente los grupos de la extrema izquierda europea y que ahora sostienen los partidos de la derecha antiliberal populista, es rechazada por los principales economistas de su país. Norbert J. Michel, vicepresidente del Cato Institute y director de su Centro de Alternativas Monetarias y Financieras, apunta que “la idea de que los trabajadores y familias estadounidenses, en general, se han visto diezmados por la expansión del comercio global es falsa”.
Esta es la premisa que utiliza la Administración Trump para justificar su empeño en dar un volantazo a la integración de la economía mundial promovida por los anteriores gobiernos del país, pese a todos los análisis que demuestran que sus ciudadanos han sido los que más han visto aumentar su poder adquisitivo desde comienzos de la década de 1990: un 70%, hasta los 75.492 dólares por persona en el año 2024, mientras que para los europeos la mejora ha sido del 63%, hasta 54.291 dólares por cabeza (en el caso de España, algo menos, un 52%, hasta 48.373 dólares por habitante). Sólo China registra una subida mayor, pero eso se debe al ínfimo nivel de desarrollo de su economía hace tres décadas. Michel aclara que la clase media norteamericana “no se ha desvanecido, sino que muchas personas de ingresos medios han comenzado a percibir rentas aún mayores” gracias al crecimiento propiciado por la globalización. El propio Lutnick es un buen ejemplo, pues hizo su fortuna trabajando para la empresa global de servicios financieros Cantor Fitzgerald.
Tiro en el pie
Las proclamas demagógicas de los responsables económicos de la Casa Blanca contra el libre comercio buscan justificar el autarquismo de Trump, con la imposición de aranceles como la principal receta de los Trumpnomics bajo la premisa de que los demás países devuelvan a Estados Unidos parte de lo que, según su presidente, le han estado “robando” durante décadas. Sin embargo, un reciente análisis del alemán Instituto Kiel para la economía mundial refuta esa tesis. Tras analizar 25 millones de envíos con un valor de 4 billones de dólares tramitados en las aduanas estadounidenses a lo largo del año pasado concluyen que los ingresos aduaneros del país han subido en 200.000 millones de dólares, pero que la mayoría de los mismos (96%) proceden del bolsillo de los consumidores estadounidenses vía incremento de precios, puesto que las empresas exportadoras extranjeras apenas habrían absorbido en sus costes el 4% de los nuevos aranceles.
La prestigiosa Tax Foundation estima que cada hogar de Estados Unidos ha tenido que asumir un sobrecoste de 1.100 dólares en 2025, que aumentará hasta 1.500 dólares en este ejercicio. La Casa Blanca ha podido presentar como un éxito que el déficit comercial se ha reducido a la mitad gracias a la caída de las importaciones en volumen (un 3,21% hasta octubre), pero los precios de las mercancías se han mantenido estables. Es decir, a diferencia de lo que sostiene Trump las empresas no estadounidenses prefieren perder ventas en este país antes que deteriorar sus márgenes para poder mantener su cuota de mercado. Además, las ventas de bienes norteamericanos al resto del mundo aumentaron un 2,65%, aproximadamente la mitad de lo que han crecido las exportaciones de China a mercados distintos a Estados Unidos: un 5,78%. Y los economistas avisan de que la brecha se ampliará conforme vayan entrando en vigor las contramedidas de países a los que la Administración Trump ha castigado con fuertes aumentos de los aranceles a sus productos como las tarifas de Canadá al acero y el aluminio estadounidenses o la tasa recíproca china del 10%.
¿Qué podría desinflar los mercados este año? Roberto Scholtes. Jefe de estrategia, Singular Bank.
Mientras proliferan las tensiones geopolíticas y se evidencia la desconfiguración del orden mundial imperante en las últimas décadas, se continúa descontando un escenario idílico en el que se relajan las condiciones de financiación, se disparan los beneficios empresariales y la inteligencia artificial impulsa las inversiones y promete un futuro de prosperidad. El listado de riesgos geoeconómicos potencialmente muy negativos es inusualmente amplio y será probablemente lo que determine el rumbo de los mercados este 2026 pero, aunque no lleguen a materializarse, conviene estar también atentos a ciertas dinámicas internas de los mercados que los podrían lastrar o desinflar.
Frente a esas incertidumbres, el listado de ‘cuasi-certezas’ es asimismo extenso. Las políticas monetarias seguirán convergiendo hacia niveles próximos a la neutralidad, con la Fed y el Banco de Inglaterra camino del 3%, el Banco de Japón subiendo cautamente a poco más del 1% y el BCE por el momento cómodamente en el 2%. Las tecnológicas anunciarán a buen seguro grandes avances e inversiones en la IA, que sostendrán el crecimiento económico y de los beneficios.
Éstos se acelerarán este año, probablemente por encima del 10% en EEUU y Asia emergente, y en el entorno del 8% en Europa y Japón. También será positivo el abaratamiento de la energía, que moderará la inflación y mejorará el poder adquisitivo de los hogares y los márgenes de varios sectores. Y, por supuesto, podemos dar por hecho que EEUU y China mantendrán su pulso geoestratégico, especialmente intenso en los ámbitos tecnológicos y de defensa.
En este contexto, hay dos riesgos que ya cotizaron los mercados de renta fija el año pasado pero que parecen haber quedado en segundo plano. El primero sería que la deriva fiscal de EEUU se torne aún más insostenible por alguno o varios de los siguientes motivos: otro impulso fiscal de cara a las elecciones de noviembre en las que los republicanos se juegan el dominio del Congreso, una menor recaudación si los aranceles son anulados de forma retroactiva por el Tribunal Supremo, o una pérdida de dinamismo del mercado laboral y del consumo que agrande el déficit.
El segundo sería una pérdida evidente de independencia de la Reserva Federal para abaratar las hipotecas y el servicio de la deuda que conduzca a una política monetaria inadecuada. En ambos casos, la consecuencia sería un mayor aumento de las primas que empinaría la curva de tipos, devolviendo probablemente el 10 años por encima del 4,5% e instalaría el 30 años por encima del 5%, su nivel más alto desde la Gran Crisis Financiera. Una derivada muy relevante sería una reaceleración del proceso de desdolarización, con un nuevo episodio de depreciación del dólar bien por encima de 1,20 euros que provocaría volatilidad en las Bolsas y subidas adicionales del oro y otros activos relacionados.
Los riesgos de la IA
La otra gran categoría de riesgos está obviamente relacionada con la IA. Aunque no está (aún) en una burbuja de exceso de inversiones y de valoraciones que pudiera arrastrar al conjunto de la economía y de los mercados, este será el año en que se pondrá realmente a prueba su capacidad de despliegue, adopción y monetización. La decepción podría venir de retrasos en la puesta en marcha de centros de datos por cuellos de botella como el suministro eléctrico. También surgirán dudas sobre el volumen de usuarios de las modalidades de pago, y por la inexorable competencia de nuevos modelos muy avanzados y en código abierto como los de DeepSeek.
Tanto la amenaza de un alza de las curvas de tipos como sobre el crecimiento a largo plazo de las tecnológicas convergen en la sostenibilidad de los múltiplos bursátiles, que estarían igualmente presionados a la baja si se normalizaran las primas de riesgo si arreciaran las tensiones geoeconómicas. El escenario base es una moderación de las valoraciones que no contrarreste todo el robusto crecimiento de los beneficios, que daría margen a avances moderados de los índices. Pero son posibles episodios más intensos que provoquen correcciones algo más profundas que –salvo un deterioro significativo de los fundamentales– habría que contemplar como oportunidades para añadir posiciones en renta variable y para reequilibrar las carteras. Así que, más allá de los acontecimientos geopolíticos, los dos mejores termómetros para anticipar la evolución de los mercados parece que serán las primas temporales de la deuda y las estadísticas de usuarios e ingresos de las empresas de IA.
Esta semana empezó con mucha volatilidad, los mercados cayendo y los activos refugio (oro y plata) subiendo después de que Trump amenazase el fin de semana pasado con imponer nuevos aranceles, del 10% a partir del 1 de Febrero a ocho países (Dinamarca, Finlandia, Francia, Alemania, Países Bajos, Noruega, Suecia y Reino Unido) que se han opuesto a su plan de adquirir Groenlandia. Los aranceles aumentarían al 25% a partir de junio si no se alcanza un acuerdo favorable a los intereses americanos. Los países afectados emitieron un comunicado conjunto afirmando que su presencia militar en el país busca apoyar a Dinamarca y reforzar la seguridad en el Ártico, sin amenazar a nadie. Por su parte, la UE reaccionó al anuncio de Trump con la posible invalidación del acuerdo comercial entre Estados Unidos y la Unión Europea alcanzado el pasado julio, pendiente de aprobación en el Parlamento Europeo, a la vez que amenazaba a Estados Unidos con activar el mecanismo anti coerción, su principal arma de represalia, y reactivar los aranceles por 93.000 millones de euros a productos americanos ya aprobados anteriormente pero cuya implementación se había suspendido tras el acuerdo comercial. A su vez, Estados Unidos proponía la creación de un organismo por la paz (“la ONU de Trump”). Macronrechazó la invitación de Trump a formar parte de su Consejo por la Paz, a lo que Trump respondió con una amenaza de arancel del 200% al champán francés... En este entorno el oro sigue actuando como claro refugio en y lleva una subida del+14,27% en el acumulado de 2026, y del 79% en los últimos 12 meses.
Precio del oro últimos 12 meses, durante la semana ha subido un 8% y un 79% desde Enero del 2025:
El miércoles y el jueves las Bolsas rebotaron después de que Donald Trump publicase en sus redes sociales un mensaje en el que comunicabahaber alcanzado un acuerdo junto a Mark Rutte (Secretario General de la OTAN) para establecer un marco inicial de cara a un acuerdo sobre Groenlandia y la región ártica. En consecuencia, Trump anunció la retirada de la amenaza de los nuevos aranceles a ocho países europeos previstos para el 1 de Febrero. La reacción en los mercados, además del mencionado giro al alza de las bolsas, fue una ligera apreciación del dólar y caída en TIRes americanas. Através de dicho acuerdo, Estados Unidos trataría de asegurarse territorio, minerales críticos y un ambicioso proyecto de defensa militar,aunque quedan todos los detalles por definir.
Según leía en una nota semanal de Andbank los inversores están rotando desde activos financieros tradicionales hacia activos tangibles. El precio del oroen términos reales se sitúa aproximadamente un 30% por encima de su máximo histórico anterior. En los últimos seis meses, los metales preciosos han subido más de un 60%, el rally más fuerte desde los años 80. La plata, pese a su fuerte recuperación, sigue cotizando en términos reales alrededor de un 50% por debajo de sus máximos de 1980. Desde el punto de vista de valoración (datos de VanEck), las cotizaciones de las mineras de oro descuentan precios del oro en torno a los 3.400 dólares por onza, frente al precio spot actual de 4.950 dólares. Esto deja un amplio margen para que las valoraciones aumenten a medida que el mercado gane confianza en que los precios del oro se mantendrán cerca de los niveles actuales.
Con Groenlandia, Donald Trump vuelve a rescatar “TACO trade”, la idea de que el presidente estadounidense nunca cumple sus peores amenazas, por lo que cualquier corrección del mercado ante sus bravatas el mercado lo interpreta como una oportunidad de compra. Aunque “esta vez es diferente”, según algunos analistas. “Hay una importante diferencia entre el Día de la Liberación y Groenlandia: cómo de malo es el peor escenario para cada una de las partes”, según un informe de Barclays de esta semana. Ese peor escenario en la situación actual, según Barclays, “sería una ruptura total de la relación entre Estados Unidos y sus socios de la OTAN, hasta hacer que los norteamericanos se vayan de la alianza”. Barclays no es la única entidad que ve posible esa hipótesis. Según los analistas de Citi, “una ruptura de la OTAN es un riesgo extremo, pero no le daríamos una probabilidad cero”. De producirse, sería un verdadero “cisne negro” por sus implicaciones geopolíticas y económicas. Mientras la tensión actual perjudica más al dólar, desde Barclays y Citi opinan que una disolución de la OTAN podría ser peor para el euro, al elevar los riesgos de una escalada con Rusia. El banco británico recuerda que la moneda única incorporó una prima de riesgo del 4% tras la invasión de Ucrania. “Este nivel sería muy generoso en caso de disolución de la OTAN”. Para Citi, “el riesgo de final de la alianza es negativo para el euro, ya que eliminaría la protección militar estadounidense cuando la UE todavía está fortaleciendo sus capacidades”. El mercado se resiste a descontar ese escenario, y espera que la tensión no pase de una disputa arancelaria (negativa para el dólar), sin llegar tampoco a las opciones nucleares de Europa, poner trabas a los servicios estadounidenses o a los movimientos de capital.
Pese a estos comentarios más negativos los inversores siguen “jugando” el TACO trade y la encuesta AAII muestra un 21% más de alcistas que de bajistas, la lectura más positiva en 14 meses, aunque el posicionamiento y el sentimiento son elevados, todavía no se sitúan en niveles históricamente asociados a euforia. De hecho, los retornos consistentemente negativos solo se han producido cuando esta lectura ha superado el +40% (https://www.aaii.com/sentimentsurvey).
Eurodólar últimos 12 meses:
De la semana en Davos destacó el discurso de Trump del miércoles donde puso en valor el buen momento de su economía tras cumplirse su primer año de mandato (espera un crecimiento del PIB para el 4T25 +5,4%, con una inflación subyacente del 1,5%),a la vez que afirmó que Europa no va en la buena dirección, que debe resolver el problema de Ucrania y que no usará la fuerza en Groenlandia, cuyo control espera alcanzar mediante el diálogo.
En España según datos de la Fundación Foessa, la vivienda es el gran motor de exclusión social del país y el 45% de la población que vive de alquiler está en riesgo de pobreza, la tasa más alta de toda la Unión Europea. Los jóvenes, castigados también en el ámbito laboral, apenas tienen acceso a ella, salvo con respaldo familiar, por lo que el porcentaje de menores de 35 años que viven con sus padres ha escalado desde el 53% al 66% actual en los últimos 8 años. Al margen del alquiler, el mercado libre vuela tanto en precio como en número de operaciones. Hoy se firman unas 200.000 compraventas al año más que en 2018 y prácticamente todo lo que sale al mercado se vende, en parte por el miedo a perderse algo (FOMO) o la angustia de creer que ese mismo piso dentro de un año va a costar mucho más dinero todavía. Los analistas creen que 2026 seguirá siendo alcista, las estimaciones varían según la entidad, pero el consenso sitúa el incremento del precio de la vivienda en España entre el 5% y el 7%, y el alquiler, mínimo un 4%, según la zona.
Se ha publicado el Informe de Riesgos Globales del WEF (chrome-extension://efaidnbmnnnibpcajpcglclefindmkaj/https://reports.weforum.org/docs/GRR26_Press_Release_Spanish.pdf ) que recoge cómo los actores mejor conectados interpretan los problemas del mundo, a menudo antes que los mercados, destacando tres implicaciones, primero, la geopolítica se ha convertido en una variable de cartera, no en ruido de fondo. Segundo, la integridad de la información y el riesgo cibernético siguen en los primeros puestos de los que más preocupa, por lo que es importante a nivel empresarial y no solo a nivel macroeconómico. Tercero, los “incendios de combustión lenta” siguen preocupando a largo plazo, los fenómenos meteorológicos extremos y los riesgos medioambientales encabezan la lista de preocupaciones a 10 años, mientras que los resultados adversos de la inteligencia artificial aumentan drásticamente la percepción de gravedad.
En Japón, según varias encuestas de opinión, la aprobación de la primera ministra Takaichi y de su gabinete se ha disparado a finales de 2025, alcanzando cerca del 70%, aunque el apoyo a su propio Partido Liberal Democrático (PLD) ha permanecido relativamente bajo. Aun así, dado el elevado nivel de aprobación del gobierno de Takaichi, junto con el aumento de las tensiones geopolíticas, la mayoría de analistas consideran que las elecciones anticipadas son un medio para que el partido gobernante recupere el control de la cámara baja. Si este escenario se materializara, podría significar una ratificación de las políticas de la administración y generar un mayor optimismo en el mercado en torno a la llamada “operación Takaichi”. Más allá de las elecciones, Julius Bäer publicaba un informe esta semana en que identificaba tres temas clave para la renta variable japonesa en 2026, primero Japón como una oportunidad atractiva para aprovechar el crecimiento derivado de la inteligencia artificial, incluida la IA física, segundo el presupuesto de defensa récord de Japón para el año fiscal 2026, que supera los 9 billones de yenes, dentro de un presupuesto total también récord de 122 billones de yenes y tercero, una revisión del código de gobernanza corporativa prevista para mediados de 2026.
La temporada de resultados para los bancos estadounidenses comenzó la semana pasada. Los resultados fueron en general mejores de lo esperado en la mayoría de los grandes bancos. Por ejemplo, JP Morgan y Citigroup registraron sólidos resultados en el cuarto trimestre en ingresos netos por intereses, y las perspectivas de crecimiento de estos ingresos para 2026 también son más sólidas, respaldadas por el crecimiento del crédito y la mejora de los márgenes. Los ingresos no asociados a intereses también fueron en general mejores, apoyados por comisiones de gestión de activos, comisiones de tarjetas y, en general, mejores ingresos de la banca de inversión, donde la actividad podría ganar aún más impulso este año. Algunos bancos, como Bank of America y Citigroup, señalaron progresos en sus ratios de eficiencia este año, mientras que JP Morgan destacó inversiones en tecnología y personal para crecer. El crédito también se mantuvo sólido, con bajas provisiones adicionales. De los resultados trimestrales el punto negativo lo puso Netflix al anticipar menores beneficios de lo esperado por los gastos en producciones y la oferta para comprar Warner Bros. También publicó resultados la farmacéutica Johnson & Johnson, buenos y mejores de lo esperado, el grupo también emitió positivas guías.
Cada vez parece más probable que las acciones estadounidenses alcanzasen un punto de inflexión importante el último miércoles de octubre. Hasta entonces, los sectores tecnológicos y de consumo discrecional habían liderado el mercado, y las acciones altamente especulativas de todo tipo eran populares. Desde entonces, el liderazgo ha pasado abruptamente a sectores sólidos de la economía tradicional: materiales, energía y bienes de consumo básico. Esto corresponde a un cambio de los inversores hacia las acciones de “valor”, poco apreciadas durante mucho tiempo, acciones cuyo precio es bajo en relación con los beneficios que generan. El 29 de octubre se celebró una reunión de la Reserva Federal, y el banco central estadounidense recortó los tipos de interés como se esperaba, pero señaló que era improbable que lo hiciera en la siguiente reunión, lo que desinfló un poco los valores tecnológicos, sensibles a los tipos. Los informes de resultados de las empresas en el tercer trimestre que se iban publicando por entonces eran por lo general sólidos, y la anticipación de una expansión económica en 2026 se estaba consolidando, respaldando a las acciones de valor cíclicas, sensibles a la economía.
Pero lo más importante es que el 29 de octubre el entusiasmo de los inversores por invertir con fuerza en inteligencia artificial (IA) alcanzó su techo y comenzó a decaer. Meta presentó sus resultados ese día y anunció un gran aumento del gasto. A los inversores no les gustó nada, y las acciones se desplomaron. En los casi tres meses transcurridos desde entonces, Nvidia, Microsoft, Oracle y Broadcom han sufrido caídas considerables. La pérdida de apetito especulativo se ha extendido más allá de la IA. Empresas de alto rendimiento como Coinbase y Robinhood también han experimentado un severo correctivo. Este es un mundo muy diferente al que vivíamos hace apenas unos meses.
Enlazando con ese movimiento, este comienzo de año el grado de concentración del mercado en pocos valores ha bajado y empieza a haber más dispersión más allá de los 7 magníficos y de las grandes compañías. El porcentaje de valores del New York Stock Exchange que cotiza por encima de su media de 200 sesiones se sitúa en la parte alta del rango de los últimos 3 años. Buena señal de mercado, y buena señal para la gestión activa.
Importante esta semana:
Trump dijo, este miércoles, buscar una opción “decisiva” respecto a Irán, advirtiendo de que “si ocurre algo”, el país enfrentaría una respuesta militar contundente (“will get blown up”, en sus propias palabras).
El Tribunal Supremo americano no se pronunció sobre los aranceles recíprocos, a la vez que no queda claro cuándo dictaminará finalmente sobre el intento de destitución de Lisa Cook por parte de Trump, aunque el proceso podría alargarse hasta junio. Según declaraciones al New York Times del representante comercial Jamieson Greer, la Administración Trump aplicaría nuevos aranceles “casi de inmediato” si el Tribunal Supremo falla contra el uso de la ley de emergencia para imponerlos.
Según una encuesta de Reuters, el consenso del mercado espera que la Fed mantenga los tipos sin cambios al menos hasta marzo y, potencialmente, durante buena parte del mandato restante de Powell, en un contexto de crecimiento económico todavía sólido y presiones inflacionistas persistentes.
Trump afirmó que la decisión sobre el próximo presidente de la Fed se reduce “quizá a un solo nombre”, señalando que tanto Rick Rieder, director de renta fija de BlackRock como Kevin Warsh, exgobernador de la Reserva Federal entre 2006 y 2011 serían buenos candidatos para el cargo. Ayer Trump intensificó su ofensiva verbal contra la Reserva Federal, afirmando que la institución ha quedado “dañada y desacreditada” bajo el mandato de Powell, a quien acusa de haber estado “equivocado desde el principio”. Trump aseguró además que las entrevistas para el próximo presidente de la Fed ya han concluido y que tiene un candidato en mente.
En el plano geopolítico, y tras el principio de acuerdo por Groenlandia se dieron a conocer más detalles sobre el marco inicial, destacando la obtención de pequeños paquetes de tierras para Estados Unidos, la obtención de derechos sobre minerales por parte de Estados Unidos el bloqueo de la influencia rusa sobre Groenlandia, apertura al proyecto de defensa Golden Dome de Estados Unidos e inversión en infraestructuras y una duración “indefinida” del acuerdo. De este modo, Estados Unidos trataría a través de este acuerdo asegurar las tierras, los minerales críticos y su ambicioso proyecto de defensa militar.
Además, según la prensa de hoy, Putin habría discutido planes para un posible acuerdo de paz con emisarios vinculados a círculos cercanos a Trump, concretamente Witkoff y Kushner.
Según fuentes citadas por Reuters, Estados Unidos retirará 200 efectivos militares en Europa. Aunque se trata de un ajuste cuantitativamente limitado, el gesto tiene lectura política en un contexto de debate sobre el reparto de cargas dentro de la OTAN, y puede reavivar presiones para que los aliados europeos incrementen gasto en defensa y refuercen capacidades.
Siguiendo en Estados Unidos ayer conocimos cifras negativas en el sector inmobiliario estadounidense. En diciembre decepcionaron las ventas pendientes de vivienda, un indicador adelantado de cómo irán las transacciones en los próximos meses, con una caída del -9,3% mensual, lo que eleva el ritmo de caída hasta el -1,3% frente al mismo periodo del año pasado y el peor dato desde abril.
La presidenta del BCE, Christine Lagarde, advirtió de que la incertidumbre vuelve a intensificarse tras las últimas amenazas arancelarias por parte de Trump, subrayando que este entorno erosiona la confianza, un canal clave para la inversión y el consumo.
Ayer se publicaron las Actas del Banco Central Europeo de la Reunión del 18 Diciembre del 2025 que reiteran la idea de que se siente cómodo con el nivel actual de tipos, manteniendo una actitud de data-dependencia y decisiones reunión a reunión. La mayoría de los analistas esperan que los tipos se mantengan en el 2% (tipo de depósito) a lo largo de 2026a la espera de cómo evolucionen el crecimiento, pendiente de aceleración ante la implementación de un mayor estímulo fiscal en defensa e infraestructuras, y la inflación, riesgo al alza en caso de depreciación adicional del dólar y pendientes de la evolución de los servicios.
En Japón, la primera ministra anunció que disolverá las Cortes hoy, convocando elecciones anticipadas para el 8 de Febrero para capitalizar su popularidad y recuperar el control de la Cámara Baja, lo que facilitaría la implementación de su plan de estímulo fiscal, de hecho, se anunciaba un recorte de impuestos sobre alimentos, que previsiblemente se financiará con nueva emisión de deuda, lo que impulsó las TIRes al alza de la deuda japonesa, el bono a 40 años ha visto máximos históricos esta semana, superando el 4% de rentabilidad, aunque hoy ha vuelto a irse por debajo del 4% después de que el Banco de Japón haya mantenido los tipos de interés en el 0,75%, en línea con lo esperado. Sin embargo, las revisiones al alza de sus previsiones de inflación refuerzan la probabilidad de nuevas subidas a lo largo del año. En su informe más reciente, la autoridad monetaria estima que la inflación subyacente para el nuevo año fiscal, que comienza en abril, alcanzará el +2,2%, dos décimas por encima de su previsión previa. Dado que muchas empresas japonesas ajustan sus precios a partir de ese mes, el gobernador señaló que este comportamiento será un factor clave en las discusiones sobre futuras subidas de tipos. El mercado descuenta actualmente dos incrementos en 2026, uno en junio y otro en diciembre, lo que situaría la tasa de referencia en el 1,25% al cierre del año. A pesar de ello, el yen continúa mostrando un claro desacoplamiento respecto a la política monetaria y permanece más influido por la política fiscal. La convocatoria de elecciones anticipadas por parte de la primera ministra, con el objetivo de reforzar su respaldo político, le permitiría ampliar el margen para aplicar políticas fiscales más expansivas. Esto, previsiblemente, añadiría presión adicional a la baja sobre el yen.
Cotización del Bono a 40 años japonés durante los últimos 5 años:
En China este lunes se ha publicado el PIB 4T25 trimestral que ha crecido en Diciembre un +1,2% frente al +1,1% que esperaban los analistas, y el crecimiento interanual ha sido del +4,5% en línea con lo que esperaban los analistas y por debajo del +4,8% anterior, lo que, aunque lepermite cumplir el objetivo gubernamental para 2025 de +5%, es el crecimiento interanual más bajo desde 2022, cuando se reabrió la economía tras el Covid. Además, los datos de diciembre muestran una intensificación de la debilidad de su economía, especialmente en lo relativo a sector inmobiliario y consumo privado, con ventas al por menor creciendo sólo un +0,9% frente al +1,0% esperado y al +1,3% anterior, producción industrial+5,2% frente al +5,0% esperado y +4,8% anterior e inversión en propiedades residenciales-17,2% frente al -16,5% esperado y -15,9% anterior, así como precios de viviendas tanto nuevas (-0,37% frente al -0,39% previo) como de segunda mano (-0,70% frente al -0,66% del mes anterior).
Según Reuters, el Gobierno de Alemania recortará su previsión de crecimiento del PIB para 2026 del 1,3% al 1,0%, reflejando un entorno de demanda externa más débil y un impulso doméstico todavía insuficiente, la revisión refuerza la narrativa de recuperación frágil de la economía germana.
En Europa se publicó este lunes el dato de IPC, la inflación se moderó en la zona euro y terminó 2025 en su menor ritmo de crecimiento del año pasado. El dato final de diciembre se revisó ligeramente a la baja y el crecimiento del IPC fue una décima menor a lo publicado anteriormente. En concreto, el IPC avanzó en el último mes del año pasado a ritmos del +1,9% interanual, una moderación de dos décimas frente al mes anterior y situándose en su menor nivel del año. Por su lado, la tasa subyacente también se frenó una décima en el mes y crece a ritmos del +2,3% interanual. Por componentes, la inflación en la zona euro se moderó principalmente por menores precios de la energía, queregistró en diciembre una caída del -1,9% interanual, lo que quitó dos décimas al IPC de la región. Frente a ello, los precios de los alimentos siguieron avanzando a ritmos altos (+2,5% interanual) y aportaron cinco décimas al IPC. En cuanto a la tasa subyacente, se vio una moderación tanto de los precios de los bienes como de los servicios que crecieron a ritmos del +0,4% y +3,4% interanual, respectivamente. Con ello, los bienes aportaron una décima al IPC mientras que los servicios aportaron un 1,6% y por sí solo explicaron el 79% del total de la inflación.
La Unión Europea e India están negociando y tratan de avanzar en un acuerdo de libre comercio, impulsado por las crecientes amenazas arancelarias de Estados Unidos. India afronta ya un gravamen del 50% por parte de Washington, mientras que la UE soporta actualmente un 15%. No obstante, si se activaran los aranceles anunciados por Estados Unidos en el marco de la disputa por Groenlandia, podrían elevarse hasta el 40%. El pacto en negociación prevé la eliminación de aranceles para más del 90% de los bienes que ambas regiones intercambian, aunque el acero y los vehículos siguen siendo los principales puntos de fricción. La presidenta de la Comisión Europea calificó esta semana en el foro de Davos este posible acuerdo como “la madre de todos los acuerdos”. Esta alianza sería de gran relevancia para India, que destinó a la UE el 18% de sus exportaciones en 2024. En el caso de la UE, India representa un peso reducido, solo el 3% de las importaciones proceden de allí y apenas el 2% de las exportaciones europeas se dirigen al país asiático, por lo que el acuerdo podría ofrecer una oportunidad de mejor acceso al mercado indio.
En España esta semana hemos tenido la noticia de que el FMI revisaba al alza el crecimiento del PIB hasta el 2,3% para el 2026. El Fondo Monetario Internacional, que en esta ocasión publicó los resultados de su análisis en Bruselas en vez de en Washington, ha revisado al alza el avance del PIB esperado para España en 2026 hasta el 2,3%, tres décimas por encima de lo que reflejaban sus cálculos en otoño. Lo mismo ocurre para 2027, un ejercicio en el que se espera un crecimiento del 1,9% tras una revisión al alza de dos décimas. De este modo, España estaría en el Top 4 de las economías que crecen con más fuerza este año. En este apartado, solo la superarían gigantes como China (4,5%) y Estados Unidos (2,8%) además de Polonia (3,5%) de entre los países desarrollados sobre los que el FMI aporta estimaciones en su informe. El informe alude a la mayor fuerza del mercado laboral español y a la solidez del turismo como los principales motores del nuevo crecimiento, algo a lo que se le suma la inmigración. Pero el fuerte impulso en la actividad trasciende ya esos elementos y el organismo internacional ha detectado numerosos indicadores que apuntan a un fuerte consumo e inversión privados. Entre otros elementos, la adopción de nuevas tecnologías destaca entre las mejorías. Tanto es así, que los expertos del FMI mencionan a España entre los países beneficiados recientemente por la inversión en tecnología junto con Reino Unido, aunque ambos por detrás de los logros cosechados por Estados Unidos. El FMI, además, espera que esta tendencia se mantenga en el tiempo y alude a la elevada tasa de ahorro en España, que considera que podrá seguir alimentando el consumo privado en los próximos años, apuntalando el crecimiento de la economía. El avance de la economía española previsto para este año más que duplica el de Alemania (1,1%) y Francia (1%) y casi triplica el de Italia (0,7%). De hecho, para el FMI, el impulso de España e Irlanda es clave en la solidez que ha demostrado la zona euro en su conjunto, que aguanta el tirón con un crecimiento del 1,3% previsto para este año. En su nuevo análisis sobre las perspectivas económicas globales, el organismo internacional asegura que la economía global ha mostrado fortaleza ante los focos de incertidumbre manifestados. El FMI anticipa un crecimiento global del 3,3%, idéntico al del año pasado, aunque para las economías desarrolladas es de prácticamente la mitad, del 1,8%.
El FMI advierte que han basado sus predicciones en un entorno comercial relativamente benigno que toma como dado que la situación comercial de diciembre permanece inalterada a pesar de que reconocían que “el frágil equilibrio de las políticas comerciales contemplado en el escenario base podría sufrir disrupciones”. Donald Trump, con su presión sobre Groenlandia, ha anunciado aranceles sobre ocho países europeos que enviaron tropas a la isla al considerar que se interponían en sus intentos por hacerse con su control. Estos aranceles, del 10% a partir del 1 de febrero y del 25% a partir de julio si no se ha llegado a un acuerdo, podrían acabar con la paz comercial firmada en verano. Los aranceles del pasado ya estaban haciendo mella en la confianza de la economía global y pesan sobre algunos sectores en particular, como el acero y el aluminio. Sin embargo, el FMI anticipaba que esta situación se difuminaría a lo largo del año, una premisa que ahora podría tener que revisar. El economista jefe del FMI, Pierre-Olivier Gourinchas, indicó en ese sentido que en sus pronósticos del pasado octubre la institución ya simuló un escenario de escalada arancelaria que restaría unas tres décimas al crecimiento global, lo que “se trata de un efecto considerable”. “Si entramos en una fase de escalada y políticas de ojo por ojo, eso sin duda tendría un efecto aún más adverso en la economía, tanto a través de canales directos como a través de la confianza, la inversión y potencialmente a través de una revisión de los precios de los mercados”.
En Francia, el primer ministro, Sébastien Lecornu, anunció este martes que recurrirá al mecanismo que permite aprobar los presupuestos de 2026 sin someterlos a votación en el Parlamento, una decisión que desencadenará nuevas mociones de censura. Se trata del artículo 49.3 de la Constitución, una herramienta que Lecornu había evitado hasta ahora por su impopularidad, pero a la que se ve obligado ante la incapacidad de un Parlamento profundamente fragmentado para alcanzar un acuerdo y evitar el cierre del Gobierno. Ante las futuras mociones de censura, los legisladores socialistas han adelantado que están dispuestos a abstenerse, un gesto que será determinante para la supervivencia del primer ministro, para no correr la misma suerte que sus dos predecesores.
En el Reino Unido, la inflación repunta, el IPC aceleró su crecimiento hasta el +3,4% interanual, dos décimas por encima del mes previo y una por encima de las expectativas. Por su parte, la tasa subyacente repitió niveles del +3,2%, con los precios de los servicios acelerándose una décima hasta el +4,5% interanual.
La tensión de la vivienda no es financiera, es demográfica. Jorge Pérez de Leza. CEO de Metrovacesa.
Cada cierto tiempo, España vuelve a asomarse al mercado residencial y aparece la sospecha de estar repitiendo los pasos previos a 2008. Es un reflejo comprensible. Cuando los precios suben con fuerza y la actividad se mantiene elevada, reaparece el fantasma de la burbuja. Sin embargo, analizar el presente con las lentes del pasado nos conduce a diagnósticos erróneos. En 2025, el problema de la vivienda no es financiero ni responde a un exceso de crédito. El origen de las tensiones es estructural. En España se crean muchos más hogares que número de viviendas es capaz de construir.
El dato central del que debería partir cualquier análisis es contundente. En el último año se formaron 220.000 nuevos hogares, mientras que solo se visaron 128.000 viviendas. Y se trata de una brecha que no es puntual. El déficit acumulado en los últimos años sobrepasa las 500.000 viviendas, según el Banco de España. Cuando la demanda potencial crece a un ritmo superior al de la oferta el resultado no es una burbuja, es un tensionamiento del mercado provocado por los cuellos de botella en la producción de vivienda. La conclusión, nuevamente, apunta en una dirección, y es que la vivienda se ha convertido en un bien escaso porque no somos capaces de producirla en el volumen y en las ubicaciones donde se necesita.
A pesar del ruido, los datos muestran claramente que el mercado actual no se parece en nada al ciclo 2004-2008. Entonces sí existió un sobrecalentamiento alimentado por una expansión crediticia excesiva. Hoy, el 70% de las compraventas se financia con hipoteca, prácticamente al mismo nivel que desde 2015. El crédito crece, pero lo hace a tasas similares al volumen de transacciones, y sigue haciéndose bajo criterios prudentes de solvencia, ahorro previo y ratios de esfuerzo que nada tienen que ver con los estándares de hace dos décadas. También el nivel de transacciones confirma un mercado activo, pero no desbordado. Podemos ver que se producen 1,42 operaciones por cada 100 habitantes, frente a las 1,74 del momento más álgido de la burbuja, y lejos del 0,66 de la parálisis de 2013. Esto nos deja una conclusión clara: el mercado de la vivienda se encuentra en un momento muy dinámico a nivel nacional y tensionado en ciertas ubicaciones, pero lejos de la situación de burbuja similar al ciclo anterior.
Si los precios aumentan, un 15,7% en los últimos doce meses según el INE, no es por un exceso de financiación, sino porque la presión de la demanda se concentra en territorios donde la oferta no llega. La llegada de más de 642.000 nuevos residentes netos al año y un mercado de reposición con hogares solventes y con bajo endeudamiento explican gran parte de la tensión en provincias como Madrid, Barcelona, Málaga, Valencia o Baleares. Pero la realidad no se explica generalizando el problema de acceso a la vivienda a la totalidad de España, sin distinguir las provincias que soportan una presión extraordinaria de las que mantienen ritmos estables y accesibilidad aceptable. Las medias nacionales están generando más ruido que claridad.
Las últimas conclusiones de Metrovacesa R3search, la iniciativa con la que Metrovacesa ofrece lecturas en profundidad del sector inmobiliario basadas en informes y datos del sector, son reveladoras. La fractura territorial es la que explica un fenómeno novedoso, pero cada vez más evidente, y posiciona la certeza de que la demanda se está expandiendo hacia provincias limítrofes a los grandes focos metropolitanos del país. Guadalajara, Toledo, Tarragona, Castellón o Murcia, por ejemplo, muestran un dinamismo creciente porque actúan como válvula de escape de mercados saturados. Es un efecto de ‘mancha de aceite’ que se explica porque cuando la oferta asequible desaparece en los grandes núcleos, la demanda se extiende hacia el siguiente anillo geográfico. No es un problema de especulación, es la lógica de la accesibilidad y de la movilidad residencial.
Diagnóstico
Este es, en última instancia, el punto que mejor conviene subrayar. La tensión de la vivienda en España no es un síntoma financiero, sino demográfico, migratorio y productivo. Y sabemos por experiencia que si diagnosticamos incorrectamente el mal que nos acecha, las políticas públicas que diseñemos para combatirlo también lo serán. Mirar el mercado con el prisma de 2008 conduce a conclusiones equivocadas porque no necesitamos frenar el crédito, sino aumentar la capacidad de construir vivienda nueva allí donde la demanda crece con más intensidad. Esto implica agilizar trámites, planificar mejor el suelo, coordinar políticas urbanas y, sobre todo, analizar la realidad provincia a provincia, no desde un dato medio que ya no describe nada.
Resulta imprescindible abrir una nueva etapa de políticas públicas orientadas a agilizar la liberalización y puesta en carga de suelo, simplificando procedimientos y reduciendo tiempos administrativos. España no solo necesita más viviendas, necesita que pueda desarrollarse en el momento y en los lugares adecuados.
Sin un marco que permita transformar suelo finalista con mayor rapidez y seguridad jurídica, la oferta seguirá siendo insuficiente y el déficit estructural continuará ampliándose.
Trump está destruyendo el orden económico global. Martin Wolf. Financial Times.
La obviedad de que el futuro es incierto se hace más evidente cuando el invitado principal a una conferencia en la localidad suiza declara una guerra comercial por un territorio contra los aliados más cercanos de su país, muchos de cuyos líderes han acudido a la cita. Esto es, como mínimo, surrealista. Pero, ¿qué significa para el futuro del mundo, y en particular para el económico, ser vulnerable a los caprichos impredecibles del presidente de la principal potencia mundial?
Antes de retomar esa pregunta, analicemos la situación actual y la posible evolución de la economía en el futuro próximo. Las nuevas Perspectivas Económicas Mundiales del Banco Mundial ofrecen una visión esclarecedora del pasado reciente. En concreto, apuntan a que “la economía mundial ha demostrado una notable resiliencia ante el aumento de las tensiones comerciales y la incertidumbre política. El ritmo de crecimiento del año pasado, más rápido de lo esperado, coronó una recuperación de la recesión de 2020 sin precedentes en seis décadas, aunque las economías vulnerables de mercados emergentes y en desarrollo se han quedado rezagadas”.
El hecho de que la recuperación del impacto económico de la pandemia haya sido tan sólida es alentador. Esto se debe, en gran medida, a la eficacia de las vacunas, de cuyo desarrollo Donald Trump, con su Operación Warp Speed, fue en gran medida responsable. El contraste con la actitud hacia las vacunas de su segundo gobierno es asombroso.
Las dos peores recesiones mundiales desde 1960 ocurrieron en 2009 y 2020. La recuperación de esta última ha sido la más sólida de todas: en cinco años, el PIB per cápita mundial ha superado en un 10% su nivel de 2019. La recuperación en las economías de altos ingresos ha sido más rápida que después de las recesiones anteriores. Aunque la recuperación de las economías de mercados emergentes y en desarrollo ha sido más rápida que en los países de altos ingresos, ha sido mucho más lenta que en el período 2010-2014.
Lo que es más preocupante: un gran número de países en desarrollo han tenido un desempeño muy deficiente en el período más reciente. Para 2025, el PIB per cápita en casi el 90% de las economías de altos ingresos había superado su nivel de 2019; en cambio, se mantuvo por debajo del de 2019 en más de un 25% de los países emergentes y en desarrollo y en el 40% de los países de bajos ingresos. Peor aún, la caída de la proporción de la población en situación de pobreza extrema en los países más pobres se ha detenido en la última década. Los responsables políticos de todo el mundo deberían prestar atención a este hecho. La drástica disminución de la proporción de personas en situación de pobreza extrema en el mundo fue un avance enorme.
Sin embargo, ¿a quién le importa en el mundo actual, cada vez más depredador? Probablemente no a muchos de los presentes en Davos. Así que centrémonos en lo que sí les importa: las perspectivas económicas globales en un mundo sujeto a los caprichos de un déspota perturbado. (Sí, su deseo de poseer Groenlandia es una locura y su imposición de impuestos a su antojo es despótica).
Las últimas previsiones del Fondo Monetario son alentadoras. Indican que “el crecimiento mundial se mantendrá resiliente en un 3,3% en 2026 y un 3,2% en 2027: cifras similares al 3,3% estimado para 2025”. Este pronóstico supone una ligera revisión al alza para 2026 y no presenta cambios para 2027 en comparación con octubre de 2025.
En resumen, las políticas monetarias y fiscales expansivas, el boom de la renta variable y la euforia generada por la inteligencia artificial (IA) han compensado tanto la incertidumbre generada por Trump como el impacto negativo de los aranceles, que al final resultaron bastante menos agresivos que los anunciados el pasado abril.
Entonces, ¿es la era Trump, a pesar de todo el ruido, “un cuento contado por un idiota, lleno de ruido y furia, que no va a ninguna parte”, al menos en lo que respecta a la economía? Él ha aprendido que no puede intimidar a China. Cree que puede intimidar a todos los demás y, hasta ahora, nada hace pensar que esté equivocado. El costo de sus expediciones a Venezuela y otras empresas similares parece modesto. En resumen, las ventajas pueden ser pequeñas, pero las desventajas también: perro ladrador, poco mordedor.
Complacencia errónea
Sin embargo, supongo que esta complacencia es errónea. Lo que estamos presenciando es un borrado a cámara lenta de los sistemas operativos del orden económico y político global.
Por lo tanto, dado que Estados Unidos ya no es predecible ni está sujeto a ningún principio fundamental de acción, salvo algunas ganancias a corto plazo, su credibilidad como socio y aliado confiable se está destruyendo, quizá para siempre. A nivel nacional, el Estado de derecho, la estabilidad fiscal, la independencia de la Reserva Federal (y, por lo tanto, la estabilidad monetaria y financiera), y el compromiso con la ciencia están en tela de juicio. A nivel internacional, Estados Unidos está librando una guerra contra casi todas las instituciones importantes, en particular la Unión Europea.
La Organización Mundial del Comercio se ha vuelto irrelevante. La cooperación en materia de clima y salud ya no funciona. En conjunto, la Administración ha anunciado su decisión de retirarse de un total de 66 organizaciones internacionales, incluidas 31 agencias de la ONU.
Es posible que incluso un entorno tan poco cooperativo e inestable no perjudique la disposición de las empresas y las autoridades a realizar grandes apuestas de futuro. Observemos el boom de la inteligencia artificial. Pero esto debe dudarse. Los costos pueden no ser inmediatos ni visibles. Sin embargo, sabemos que las políticas populistas erosionan el rendimiento económico nacional. Lo mismo ocurre cuando el régimen en cuestión es una superpotencia mundial. Pero, en este caso, el daño también recaerá en la economía global, puesto que perderemos una gran cantidad de bienes públicos globales.
Las víctimas podrían incluir el papel global del dólar y el sistema financiero estadounidense. Al mismo tiempo, como nos indica la recuperación de la pandemia, la economía mundial goza de una gran capacidad de resistencia: después de todo, ha crecido sustancialmente cada año desde 1950. Se producen innovaciones importantes a un ritmo acelerado, no solo en Estados Unidos, sino también en otros lugares.
Adam Smith pronunció la famosa frase: “Hay mucha ruina en una nación”. Tenía razón. Pero sería grotesco poner a prueba esta visión optimista hasta el punto de la destrucción estadounidense y mundial.
Se mantiene la tensión entre Estados Unidos e Irán después de que el gobierno norteamericano replegase este miércoles “algunos de sus efectivos” en la base aérea cercana a Doha, por el momento se ha descartado un nuevo ataque a Irán, que parecía inminente, después de que diversas fuentes hayan señalado a Estados Unidos que el gobierno de Teherán dejaría de matar a personas involucradas en protestas generalizadas. Esta relajación de las expectativas de un ataque inminente se tradujo en un descenso del precio del Brent del -3,3% tras cinco sesiones consecutivas subiendo, sin embargo, hay que destacar que una acción militar no queda descartada, aunque la intención es que cualquier operación que pueda producirse debería ser definitiva sin que derive en una guerra prolongada, según los analistas.
Por lo que respecta a Groenlandia la reunión mantenida este miércoles entre los ministros exteriores de Groenlandia y Dinamarca con el Secretario de Estado americano Marco Rubio y el vicepresidente JD Vance, se saldó con un compromiso de “fortalecer la cooperación” con Washington pero que esto no significa que Groenlandia pase a ser “propiedad” de Estados Unidos, por su parte, el Ministerio de Defensa de Dinamarca ya ha anunciado que aumentará la presencia militar y las maniobras en Groenlandia en colaboración con sus aliados de la OTAN.
Dejando a un lado los temas geopolíticos, en el lado macroeconómico, la creación de empleo en Estados Unidos se ha detenido casi por completo según el informe de diciembre que mostró un número de nuevos puestos de trabajo inferior al esperado. El incremento mensual en diciembre coincidió exactamente con las estimaciones de crecimiento de la población activa, lo que, matemáticamente, evitó un aumento en la tasa de desempleo. En los últimos tres meses, se han perdido más de 22.000 empleos. A pesar de la pérdida de empleo en los últimos tres meses, la tasa de desempleo en Estados Unidos cayó al 4,4 % en diciembre, frente al 4,6 % de los meses anteriores, esto se debe a una tasa de participación estancada y a un menor número de personas que ingresan al mercado laboral. El mercado sigue esperando que la Reserva Federal vuelva a flexibilizar su política monetaria a finales de enero, con un nuevo recorte de tipos de 25 puntos básicos, esto supondría el abandono de la postura monetaria restrictiva. El fin del crecimiento del empleo y los primeros indicios de una caída de la inflación respaldan esta idea.
Durante el fin de semana pasado, el Departamento de Justicia de Estados Unidos inició una investigación penal contra la Reserva Federal por la renovación de su sede. El presidente Powell considera que esto es un pretexto para ejercer más presión sobre la Fed, ya que Donald Trump sigue insatisfecho con su política monetaria, lo que amenaza la independencia del banco central. Por este motivo los precios del oro y la plata subieron esta semana a nuevos máximos históricos.
En las Bolsas esta semana los índices americanos se han visto lastrados por los bancos la propuesta de Trump sobre los tipos de interés de las tarjetas de crédito y unos resultados que cumplen, pero no sorprenden, han provocado que los principales bancos estadounidenses acumulen tres sesiones consecutivas de caídas.
S&P 500 Banks Index último mes:
Aunque el sector tecnológico está cerrando la semana con fuerza, el Nasdaq está otra vez cerca de los 24.000 puntos, gracias a los extraordinarios resultados de TSMC (Taiwan Semiconductor Manufacturing Company), que aportan un respaldo real a las expectativas de crecimiento en la demanda de chips y confirman que la expansión de la inteligencia artificial avanza con firmeza, este optimismo se trasladó inicialmente a las bolsas occidentales, impulsando a compañías europeas como ASML, que registró un avance del +6% ayer. Asimismo, el sector de semiconductores en el S&P 500 se consolidó como el principal motor de la jornada, con una subida del +1,8%. El efecto positivo también lo hemos visto en Asia, donde el MSCI Asia Pacífico y el Kospi de Corea del Sur han marcado nuevos máximos históricos.
Nasdaq Composite últimos 5 años:
Kospi coreano en máximos históricos:
El consenso de analistas espera una fuerte aceleración en el crecimiento de los Beneficios por Acción del S&P 500 en los próximos trimestres, +13,8% interanual para el Primer Trimestre del 2026, +15,1% para el Segundo, +15,1% para el tercero, +18,4% para el cuarto y +17,3% para el primer trimestre del 2027. (S&P 500 Earnings Dashboard 25Q4 | January. 9, 2026 | Lipper Alpha Insight | LSEG).
En Estados Unidos comenzó la temporada de resultados del 4Q25 con los números de JP Morgan del 4T25 que superaron las estimaciones tanto en términos de margen de intereses, un +7%, como en BPA, que fueron un +6% superiores a lo que esperaba el mercado, a la vez que ofrecía una guía 2026 de margen de intereses ligeramente mejor de la esperada (+2,6% frente al consenso) con gastos en línea con lo previsto, aun así, su acción cayó un -4% el martes que publicó, en una muestra de la exigencia de las valoraciones tras una subida superior al 60% desde los mínimos de Abril del 2025, aunque los analistas dicen que la corrección se debió a un incremento del 33% de provisiones por riesgo de crédito que el mercado no esperaba, esta provisión viene derivada de la compra de las tarjetas de crédito de Apple, que antes gestionaba Goldman Sachs. También publicaron esta semanaBank of America, Citigroup, Wells Fargo y ayerGoldman Sachs, que subió un 4,6%, y Morgan Stanley, que subió un 5,7%, en donde quedaba reflejado un año 2025 positivo en el negocio de salidas a bolsa y de fusiones y adquisiciones, también publicó ayer Blackrock (+5,9%), la mayor gestora del mundo, que publicó un patrimonio bajo gestión total de 14 billones de dólares, es decir, la mitad del PIB de Estados Unidos, más del 70% del PIB de la Eurozona y 7 veces el PIB español…
Como comentaba más arriba, los resultados del cuarto trimestre de TSMC confirman que la demanda de chips sigue sólida, el mayor fabricante de semiconductores avanzados del mundo ha superado las expectativas con un crecimiento del beneficio del +35% y ha anunciado que incrementará su inversión en capacidad de fabricación hasta el rango de los 52.000–56.000 millones de dólares, un 30% más que este año.
TSMC Revenues & EPS last 10 years:
Esta semana el precio del oro ha marcado un nuevo máximo histórico superando los 4.630 dólares la onza y lleva una subida del +6,24% en 2026 después del +65% de 2025, al igual que la plata que lleva una subida del 23% en 2026 hasta 90 dólares la onza tras el +148% que hizo en 2025,ala vez que otros metales (cobre, estaño) se benefician de la necesidad de más infraestructura energética para atender el fuerte crecimiento de la IA.
El índice alcistas menos bajistas (Bulls Minus Bears Index) también está en terreno optimista y subiendo:
Ayer el precio del petróleo tuvo la mayor caída desde junio después de que Donad Trump anunciara que no movería sus fichas contra Irán por el momento. No obstante, diversas fuentes apuntan a que Estados Unidos estaría incrementando su presencia en la región, a la espera de ver cómo evolucionan los acontecimientos. El Brent cayó ayer un 4,1%.
Precio del Brent último mes:
Importante esta semana:
El Tribunal Supremo de Estados Unidos no se pronunció este miércoles sobre la legalidad de los aranceles recíprocos que Trump aprobó en abril de 2025 en base a la Ley de Poderes Económicos de Emergencia Internacional (IEEPA), por lo que habrá que seguir esperando para ver si son invalidados y sustituidos por otros.
El presidente Donald Trump volvió a insistir en la necesidad de que Estados Unidos controle Groenlandia, afirmando que preferiría “hacer un trato por las buenas”, pero advirtiendo de que, si no es posible, se haría “por las malas”, aunque el lunes la Casa Blanca negó que exista un calendario para la adquisición de Groenlandia.
Según prensa, el secretario del Tesoro Scott Bessent habría advertido a Trump de que la investigación sobre Powell crea “un lío” institucional serio, en este sentido, la portavoz Karoline Leavitt afirma que Trump no ordenó al Departamento de Justicia investigar a Powell. Por otra parte, el Financial Times destacaba que senadores republicanos podrían bloquear el nombramiento del próximo presidente de la Fed. Además, tres ex presidentes de la Fed y cuatro ex secretarios del Tesoro han firmado una declaración conjunta defendiendo la independencia del banco central, a la que se han sumado voces del BCE y del Banco de Canadá.
El lunes Trump anunció un arancel del 25% a bienes procedentes de países que “hagan negocios” con Irán. Al mismo tiempo, afirmó que los gigantes tecnológicos deben absorber el mayor coste de la electricidad, no los consumidores, una señal de presión regulatoria sobre el sector. Además, Trump reiteró que los ataques aéreos son una de las opciones frente a Irán
El dato macro más importante de la semana fue el dato de inflación americano que se publicó el martes, el IPC estadounidense del mes de diciembre se saldó con un mantenimiento de la inflación general en el 2,7% interanual, en línea con lo esperado por el consenso. Por su parte, la inflación subyacente se situó en el 2,6%, sin cambios respecto al mes anterior, una décima por debajo de lo previsto e igualando un mínimo de cuatro años. En términos mensuales, el IPC general avanzó un 0,3% (0,3% estimado), mientras que la subyacente se moderó hasta el 0,2%, también por debajo del consenso (0,3%). La composición del dato de IPC de diciembre pone de manifiesto que la moderación de la inflación subyacente no es homogénea, sino el resultado de fuerzas contrapuestas entre distintos componentes. Por el lado alcista, los costes de vivienda (shelter) volvieron a repuntar y fueron, según el BLS, el principal contribuyente al avance mensual, reflejando en parte un rebote técnico tras las distorsiones del shutdown, también se registraron subidas en los precios de la ropa. Frente a ello, varias partidas mostraron caídas significativas, con descensos en electrodomésticos y vehículos usados, y una caída récord en los costes de reparación de vehículos. La interpretación del mercado es que Estados Unidos continúa en un proceso desinflacionista y de que la Fed dispone de margen para seguir flexibilizando la política monetaria, aunque de forma gradual y dependiente de los datos.
El último Libro Beige de la Fed publicado este miércoles indica que la actividad económica en Estados Unidos creció a un ritmo “ligero a modesto” en la mayoría de los distritos, el empleo se mantuvo sin cambios y los sondeos empresariales reflejan expectativas “ligeramente optimistas” sobre la actividad futura.
En Europa la Comisión Europea está estudiando imponer precios mínimos a la importación de vehículos eléctricos, es decir, fijar un precio suelo por debajo del cual no se permite vender un producto importado en su mercado, se trata de una medida menos agresiva que los aranceles tradicionales, pero con un claro objetivo defensivo frente a la competencia asiática, especialmente china.
En la zona euro, la debilidad del sector exterior en noviembre eleva riesgos a la baja para el crecimiento en la parte final del año pasado. En concreto, el superávit comercial de la región se frenó hasta los 10.700 M€ frente a los 13.700 M€ previos. Las exportaciones se situaron en 240.200 M€, lo que representa una caída del -3,4% en comparación con el mismo mes de 2024. Por su parte, las importaciones también retrocedieron, situándose en 230.300 millones de euros, una bajada del -1,3% interanual. El aumento reciente de los aranceles estadounidenses está afectando negativamente a las exportaciones europeas: el superávit comercial de bienes con EE. UU. subió ligeramente hasta 9.100 M€, pero se mantiene muy por debajo de los promedios trimestrales anteriores. Además, frente a China el déficit comercial de la eurozona sigue incrementándose y se elevó hasta los 24.000 M€.
En Japón la primera ministra, Sanae Takaichi, planea disolver la Cámara Baja del Parlamento el 23 de enero para convocar elecciones anticipadas el próximo mes, su objetivo es reforzar el control del Partido Liberal Democrático (PLD), cuya coalición con el Partido de la Innovación presenta una mayoría muy ajustada en la Cámara Baja del Parlamento, 233 escaños de 465. Takaichi busca aprovechar sus elevados índices de popularidad, cercanos al 70 %, para obtener un mandato más sólido que le permita impulsar su agenda económica expansiva y políticas de estímulo fiscal. Una victoria electoral facilitaría la aprobación de medidas clave, como el presupuesto récord de 783.000 millones de dólares para el ejercicio fiscal 2026, del cual casi una cuarta parte se financiará mediante emisión de deuda. En las Bolsas, el anuncio provocó una subida del índice Nikkei, impulsada por la expectativa de que una mayoría más amplia permitiría mantener políticas de gasto que favorecen a las empresas exportadoras. En paralelo, también generó presión a la baja sobre los bonos y el yen, debido a la preocupación de que unas elecciones anticipadas retrasen la aprobación del presupuesto y aumenten la incertidumbre fiscal.
Este miércoles conocimos que China cerró 2025 con un superávit comercial récord. Los datos conocidos esta semana muestran que, a pesar de los aranceles, las exportaciones chinas siguen dinámicas y en diciembre avanzaron un +6,6% y también se aceleraron las importaciones al crecer un +5,7%. Con estos datos, el superávit comercial se elevó hasta los 114.140 millones de dólares en diciembre y, más relevante, es que en el conjunto de 2025 la economía alcanzó un superávit de 1,2 billones de dólares, apoyado en las mayores exportaciones hacia los países del sudeste asiático (+13%), África (+26%), Latinoamérica (+7%) y Europa (+8%), que más que compensaron la caída del -20% de las ventas a Estados Unidos, que termina el año pasado en su menor cota (11%).
En España esta semana se ha confirmado que la tasa de variación anual del IPC del mes de diciembre se situó en +2,9%, una décima por debajo de la registrada en noviembre. Por su parte, la tasa subyacente se mantuvo en el +2,6% interanual. Por componentes, los grupos que más destacaron por su influencia en la moderación de la inflación fueron el Transporte, cuya tasa anual disminuyó medio punto, hasta el +1,8%, explicado por la bajada de los precios de los carburantes y lubricantes para vehículos personales, frente a la subida en diciembre de 2024. También presionó a la baja el segmento de Ocio y cultura, que situó su variación anual en el +0,5%, siete décimas por debajo de la del mes pasado. Este comportamiento se debió a los precios de los paquetes turísticos, cuya subida fue menor que en diciembre del año anterior. Por el lado de la presión al alza, la inflación sigue viéndose empujada por los mayores precios de Alimentos y bebidas no alcohólicas, cuya tasa anual aumentó dos décimas, hasta el +3%.
Continuando en nuestro país, el Consejo Mundial de Viajes y Turismo (WTTC) estima que España alcanzó en 2025 una cifra récord de 96,5 millones de turistas, aunque con una clara desaceleración, +2,9% frente al +10,1% registrado en 2024. Para confirmar el dato exacto, habrá que esperar a las cifras oficiales del INE, que se publicarán el próximo 3 de febrero. Además, el WTTC calcula que la contribución total del turismo en España, incluyendo gasto directo, indirecto e inducido, ascendió a 260.000 millones de euros en 2025, lo que supone un +4,7% interanual en términos nominales y representa aproximadamente el 16% del PIB nacional, frente al 10% que aporta el turismo al PIB europeo. En términos de empleo, el sector habría generado 3,2 millones de puestos, equivalentes al 14,4% del empleo total. En línea con estas previsiones, el martes Exceltur, alianza empresarial del sector turístico, presentó sus estimaciones basadas en una metodología diferente, apoyada en encuestas a compañías. Según sus cálculos, el PIB turístico real creció un +2,5%, por debajo del +2,9% del PIB español, cerrando así el diferencial positivo que mantenía en los últimos cuatro años. Para 2026, Exceltur prevé un crecimiento de la actividad turística del +2,4%, impulsada más por la generación de valor añadido por viaje que por un aumento significativo en la afluencia de turistas.
Tres razones por las que los inversores están volviendo a Japón. Emily Badger, gestora de carteras del equipo Japan Core Alpha de Man Group.
Cuando la primera ministra japonesa, Sanae Takaichi, declaró «Japan is back» durante su campaña electoral del año pasado, sonó como una típica bravuconería política. Sin embargo, el Nikkei 225 pasó el 2025 cumpliendo esa promesa (con algunos altibajos en el camino), marcando su tercer año consecutivo de rendimientos positivos y alcanzando un máximo histórico en diciembre.
De cara a 2026, estamos dejando atrás la simple operación del «yen débil» y entrando en una fase en la que las acciones japonesas están cada vez más protegidas del impacto impredecible de la política estadounidense. Con lo que consideramos un liderazgo estable y favorable al crecimiento y una reforma del gobierno corporativo que se ha convertido en una necesidad imperiosa para la supervivencia de las empresas, para nosotros Japón ya no es solo una cobertura táctica, sino una apuesta nacional sólida con potencial para seguir atrayendo flujos de capital a la región.
Otros inversores extranjeros también se han dado cuenta: las compras netas de acciones japonesas alcanzaron aproximadamente 5,4 billones de yenes (35.000 millones de dólares) en 2025, según datos de la Bolsa de Tokio. Si bien eso supone un asombroso volumen 35 veces superior al del año anterior, las entradas a largo plazo siguen siendo bastante bajas, especialmente en comparación con el periodo inicial de las medidas económicas del primer ministro Abe (Abenomics) a principios de la década de 2000.
Figura 1. Los inversores extranjeros vuelven a interesarse por Japón: compras netas extranjeras acumuladas desde 2012
Fuente: Bloomberg, a 19 de diciembre de 2025, Goldman Sachs Investors.
A continuación, se exponen tres razones clave por las que seguimos siendo optimistas con respecto a Japón este año.
1. Sana economía y reflación interna
El panorama político se ha estabilizado bajo un líder decididamente favorable al crecimiento. Desde noviembre de 2025, los sectores financiero e inmobiliario han liderado el mercado a medida que crecía la confianza en la reflación interna. El paquete económico de Takaichi, por valor de 17,7 billones de yenes (parte de un estímulo más amplio de 21,3 billones de yenes), proporciona un contexto crucial que ya ha llevado al Banco de Japón (BoJ) a considerar la posibilidad de elevar sus previsiones de crecimiento económico durante la reunión de su consejo de administración de la próxima semana. Esta situación interna ofrece una alternativa creíble para los inversores si el sentimiento se aleja de Estados Unidos y se producen salidas de capital.
2. La gobernanza como imperativo de supervivencia
La gobernanza corporativa sigue siendo el factor diferenciador clave de la renta variable japonesa. Las reformas están pasando de la «denuncia pública» a un profundo cambio estructural, con empresas que se desprenden de activos no esenciales y deshacen participaciones cruzadas para impulsar la eficiencia del capital. Está prevista una nueva revisión importante del Código de Gobernanza Corporativa para mediados de 2026, centrada en el problema del «efectivo ocioso». Las participaciones cruzadas se están desmantelando y la rentabilidad sobre el capital (ROE) finalmente tiende al alza, pasando de aproximadamente el 8,4 % al 9 % en los últimos años. Ahora el 80 % de las empresas del mercado prime presentan planes de mejora del capital. Esta transformación es una narrativa a largo plazo, específica de cada acción, que aún tardará años en completarse.
3. La esperanza de una normalización virtuosa
El Banco de Japón está realizando una delicada maniobra. El gobernador Kazuo Ueda supervisó una subida de los tipos de interés en diciembre de 2025 hasta el 0,75 %, el nivel más alto desde 1995. Aunque sigue siendo cauteloso a la hora de definir un tipo «neutral», ha expresado su confianza en que las empresas seguirán aumentando los salarios de forma constante, señalando que las incertidumbres en torno a los aranceles estadounidenses han disminuido.
El camino a seguir es el de una normalización esperanzadora. Se espera que las negociaciones salariales de primavera de Shunto, que comienzan en marzo de 2026 y alcanzan su punto álgido a mediados de marzo, mantengan un fuerte impulso, ya que la Confederación Sindical Japonesa (Rengo) busca aumentos del 5 % o más. Las continuas medidas del Banco de Japón deberían contrarrestar la percepción de que va por detrás de la curva, reforzando el yen y contribuyendo a reducir la inflación importada. Esto debería apoyar al consumidor japonés y reforzar la confianza interna en general.
Las oportunidades
Creemos que estos tres pilares han creado un conjunto de oportunidades específicas para las acciones, equilibrando el impulso y el valor:
Finanzas (bancos): se benefician directamente del aumento de los tipos de interés y del potencial de una economía nacional más fuerte para impulsar los préstamos. Muchos cotizan en torno a una vez su valor contable, con rendimientos decentes, lo que ofrece tanto impulso como valor.
Gestores de activos: se sitúan en el centro de la revolución del gobierno corporativo y se benefician directamente del aumento de la actividad en los mercados de capitales. A medida que las empresas se reestructuran, se desprenden de activos no esenciales y devuelven más efectivo a los accionistas, los gestores de activos actúan como una infraestructura en la transformación de Japan Inc.
Oportunidades contrarias: Vemos atractivo en las telecomunicaciones y el comercio minorista: estos sectores están actualmente poco apreciados, infravalorados en comparación con los promedios históricos y posicionados para beneficiarse de una revalorización impulsada por las reformas a medida que mejora la calidad de la gestión.
Perspectivas
Hay riesgos que, naturalmente, deben vigilarse. Las valoraciones del mercado están algo elevadas, especialmente en determinados segmentos, con una relación precio/valor contable de 1,7 veces, la más alta desde 2008. Además, las relaciones entre Japón y China siguen siendo delicadas. El presidente de Estados Unidos, Donald Trump, no ha apoyado a Sanae Takaichi como ella esperaba, y China sigue siendo un socio comercial esencial.
Dicho esto, las valoraciones más altas no han frenado el mercado estadounidense en los últimos años. En nuestra opinión, Japón ofrece ahora un Gobierno estable y favorable al crecimiento, salarios en aumento y un sector empresarial que está experimentando un cambio cultural fundamental. La revolución de la gobernanza aún no se ha reflejado plenamente en el precio de muchas acciones y, para aquellos que buscan una historia estructural en 2026, la narrativa individual de Japón sigue siendo un argumento convincente.
Parece que, como mencionaba en el último comentario del 2025, la geopolítica va a ser lo que guiará a los mercados este año, no sólo las Bolsas, sino, y principalmente, las divisas, las materias primas y la deuda, y no va a ser un año fácil… En este sentido Trump solicitó al Congreso un presupuesto con un gasto en defensa de 1,5 billones de dólares para el ejercicio fiscal 2027, casi un 50% más que el año anterior, con esta subida el presupuesto militar estadounidense igualaría el gasto total actual de la OTAN, donde Estados Unidos representa aproximadamente dos tercios del desembolso.
‘Reajuste global’ es lo que los analistas políticos consideran que está pasando de forma muy acelerada en las relaciones internacionales, que viven cambios profundos que dejan atrás dinámicas que hasta hace bien poco se daban por descontadas, como el multilateralismo y el libre comercio. La captura del presidente de Venezuela, Nicolás Maduro, por Estados Unidos durante un operativo militar el pasado sábado ordenado por el líder estadounidense, Donald Trump, es un ejemplo de la ‘geopolítica brutal’ que marcará el año. Este episodio ejemplifica un cambio de prioridades. Están en auge la revalorización de la agenda de defensa y del poder duro o el protagonismo del estado por encima de los mercados. Trump simboliza la creciente ola de líderes que se sitúan al margen de la ley. Su incursión militar en Venezuela pone de manifiesto esta apuesta por el unilateralismo. Varios analistas pronostican que la crisis en América Latina podría extenderse, puesto que la Casa Blanca ha amenazado en tomar el control del canal de Panamá y también ha puesto en el foco a México, Cuba y Colombia. Regresan las áreas de influencia de las grandes potencias, así como su impunidad a la hora de actuar en ellas para mantener el control. En este sentido The New York Post acuñó a principios de año el concepto de Doctrina Donroe a la hora de definir su aspiración de controlar todo el hemisferio occidental. Toma el nombre del presidente estadounidense James Monroe (ajustada a Donald Trump), que en 1823 se propuso impedir que otras potencias se entrometieran en el continente americano. Esta visión del mundo no sólo se limita a las grandes potencias, hay otros casos, como Israel, en la franja, la violencia de baja intensidad ha continuado, e Israel considera que puede bombardearla cuando lo vea necesario. La confrontación también podría extenderse en Líbano o en Irán, que mantiene sus aspiraciones nucleares. La popularidad del primer ministro israelí, Benjamín Netanyahu, se disparó tras atacar en Gaza y ahora aspira a ser reelegido en unas elecciones legislativas que como muy tarde serán a finales de octubre.
Los altos el fuego, los armisticios y los acuerdos multilaterales para poner fin a las guerras se han transformado por completo. Ahora, estas negociaciones son “una oportunidad para hacer negocio”, lograr beneficios inmediatos y sacar provecho de la ausencia de violencia, según alertaba un informe de Cidob esta semana. Dos ejemplos muy claros de este cambio de coordenadas son el plan para reconstruir Gaza o el acuerdo entre Azerbaiyán y Armenia, que cede a Estados Unidos la construcción de un corredor ferroviario en un área clave a nivel geoestratégico. Washington también arrancó derechos sobre yacimientos de minerales tras propiciar un frágil acuerdo entre Ruanda y República Democrática del Congo. También están transitando por esta mentalidad comercial las grandes fortunas del Golfo Pérsico, que también están optando por la mediación. Emiratos Árabes Unidos, Arabia Saudí y Estados Unidos presionan para poner fin en Sudán a la catástrofe humanitaria más importante que vive el mundo ahora mismo.
La instrucción que Estados Unidos ha dado a sus aliados de la OTAN es muy clara, en 2027, deben destinar una inversión equivalente al 5% de su PIB en defensa. Mientras, China domina en un 80% el mercado de la robotización militar y los drones ya no son sólo para guerras. En 2024 se usaron en la lucha contra la criminalidad en Haití o Colombia, o en acciones híbridas que buscaban desestabilizar a la UE. La apuesta por el rearme tecnológico va a más, y se estima que este año el gasto militar en IA superará los 30.000 millones de dólares, con Estados Unidos y China como los dos principales inversores.
El comercio internacional crecerá un 0,5% en 2026, según los últimos pronósticos de la Organización Mundial del Comercio (OMC). Por su parte, el Fondo Monetario Internacional (FMI) augura un alza de la economía global del 3,1%. Ambas estimaciones podrían acabar siendo inferiores si Estados Unidos y China ponen fin a la frágil tregua que en otoño adoptaron a la hora de imponer nuevos aranceles. Ante este escenario de confrontación comercial, el mundo se está reorganizando. Así lo prueba India, que está negociando acuerdos comerciales con 50 países.
En Europa este año se vivirá una clara desorientación estratégica. La nueva estrategia de seguridad nacional de Estados Unidos es un claro desafío al proyecto de construcción comunitaria, puesto que incluye un apoyo explícito a las formaciones euroescépticas. La gran pregunta que surge entre los analistas es cómo hay que impulsar el crecimiento económico, contener el enorme déficit público e incrementar la inversión en defensa sin que la austeridad siga alimentando a los partidos ultraconservadores. Todo ello en un momento donde este tipo de formaciones se sienten muy fuertes, y en el que sus propuestas sobre política de fronteras están marcando la agenda pública. El arraigo de la extrema derecha se testará en varias elecciones. La primera cita con las urnas en la UE será en Portugal, que el 18 de enero elegirá al nuevo presidente de la República, y en las encuestas no vislumbran por ahora un claro favorito.
El 15 de marzo tendrá lugar la primera vuelta de las municipales francesas, con el presidente, el centrista Emmanuel Macron, en horas bajas y con la ultraderechista Marine Le Pen encabezando las encuestas para la primera vuelta de las presidenciales, previstas para 2027. En Alemania, se renovarán a lo largo del año los parlamentos de cinco estados federados. En dos, roza la mayoría absoluta Alternativa por Alemania, formación ultraderechista que también lidera los sondeos a nivel nacional.
Hay datos esperanzadores y otros preocupantes. Entre los positivos, que en 2026 se prevé que las energías renovables superen el umbral del 20% de la producción mundial, otro dato que evidencia el impulso de la transición energética es que China tiene más ingresos por sus exportaciones de renovables que Estados Unidos con hidrocarburos. Con todo, la falta de acuerdo en la última cumbre del clima (COP30) a la hora de reducir la dependencia con los combustibles fósiles genera pesimismo entre los analistas. El próximo 27 de enero, Estados Unidos hará efectiva su salida del Acuerdo de París y en la UE crece la división entre los partidarios de la agenda verde y los que piden dar prioridad a la industria.
Este año se celebrará el 250 aniversario de la declaración de independencia de Estados Unidos, que tendrá lugar el 4 de julio, la efeméride tendrá lugar en un momento en el que “la Cámara de Representantes ha sido incapaz de exigir un rendimiento de cuentas” a Trump. En otoño, se celebrarán las elecciones de medio mandato (midterm), serán una oportunidad para ver si a los republicanos les pasan factura polémicas como las deportaciones masivas, las presiones de Trump al poder judicial o a órganos independientes como la Reserva Federal o sus ataques a los medios.
Esta semana he leído un comentario de Kepler Chevreux muy interesante sobre el momento actual de mercado, con una alta dispersión y bajas correlaciones, ideal para la gestión activa en el que hay una fuerte dispersión entre ganadores y perdedores, al respecto esta semana había un informe de S&P Global esta semana en el que se decía que la dispersión mensual entre acciones individuales fue de un 27,4% en términos anuales, mientras que las correlaciones entre acciones del S&P 500 se situó en una media de 0,20, lo que supone, respectivamente, el tercer nivel más alto de dispersión y uno de los niveles más bajos de correlación desde 2008.
Después de las fuertes subidas de los mercados europeos, y sobre todo de los bancos, se han alcanzado niveles de sobrecompra (atendiendo a RSI) en el EuroStoxx 50, Stoxx Small caps y en los índices de bancos europeos:
RSI Stoxx Small caps (75,54), Russell 2000 (50,55) y S&P Mid cap index (54,67).
RSI Bancos Europeos
En cuanto al mercado americano, el S&P 500 cotiza a un múltiplo sobre ventas que no se había visto nunca, cerca de 4 veces ventas:
EV/EBITDA del S&P 500:
Mientras que la Rentabilidad por Dividendo del S&P 500 cotiza en mínimos históricos, el que compre el S&P a estos niveles recibe una rentabilidad por dividendo del 1,12%:
El IBEX 35 español ha vuelto a marcar un nuevo máximo histórico, aún así, los múltiplos a los que cotiza son bastante razonables:
EV/Sales del IBEX 35:
EV/EBITDA IBEX 35:
La encuesta mensual de AAII sigue mostrando un aumento del flujo comprador de Renta Variable en detrimento del efectivo y la Renta Fija. (https://www.aaii.com/sentimentsurvey).
También diego índice Alcistas Menos Bajistas (Bulls Minus Bears Index) refleja el optimismo del inversor institucional, que siguen en terreno optimista (https://naaim.org/programs/naaim-exposure-index/).
AAII Bulls – Bears Index:
En esta línea, en el último informe mensual de flujos de Kepler Chevreux destacan los flujos compradores en Diciembre en renta Variable (227,7 billones de dólares). En renta Variable americana entraron 130 billones de dólares, casi el doble comparado con las tendencias de los últimos meses. El sector tecnológico sigue liderando las compras sectoriales. En Renta Fija siguió un flujo comprador fuerte de crédito (en Investment Grade entraron 25 billones de dólares en Diciembre).
El precio del petróleo esta semana ha corregido (El West Texas cotiza por debajo de 57 dólares el barril) a medida que los inversores continúan digiriendo el impacto del conflicto entre Estados Unidos y Venezuela. En este sentido, el secretario de Energía estadounidense, Chris Wright, señaló que el Gobierno estadounidense planea controlar las futuras ventas de petróleo venezolano y retirar selectivamente las sanciones impuestas al sector.
Precio del barril West Texas últimos 12 meses:
Importante esta semana:
Hoy podría pronunciarse el Tribunal Supremode Estados Unidos, a las 16:00h, sobre la legalidad de los aranceles recíprocos que Trump aprobó en abril de 2025 en base a la Ley de Poderes Económicos de Emergencia Internacional (IEEPA). Tras las audiencias de principios de noviembre, varios miembros mostraron su escepticismo con la interpretación que se hizo de la ley, por lo que la probabilidad de que los aranceles recíprocos sean invalidados es alta, lo que rebajaría el arancel medio desde niveles cercanos al 17% hasta el 9%, si bien la mayoría de analistas estiman que serían sustituidos por otros aranceles para mantener los ingresos fiscales. En este sentido, se podrían aplicar aranceles de hasta el 15% por 5 meses (sección 122) o utilizar la sección 301 para aranceles específicos, aunque con extensas investigaciones previas, ya se ha usado contra China. Asimismo, habrá que ver, en caso de invalidación de los aranceles recíprocos, si los efectos son de ahora en adelante o con retroactividad, lo que implicaría la obligación de devolver los aranceles ya recolectados, 133.000 millones de dólares hasta mediados de diciembre, lo que probablemente tardaría meses o incluso años.
Desde el punto de vista macro en Estados Unidos hoy se publican los datos de empleo correspondientes a diciembre, especialmente importantes al ser los primeros sin el sesgo derivado del cierre de Gobierno. Se prevé que la contratación mantenga la senda de recuperación respecto a noviembre, el consenso de mercado espera 70.000 puestos, aunque la tasa de paro permanecerá en torno al 4,6%, impulsada por un incremento en la tasa de participación, es decir, más personas dispuestas a trabajar sobre el total de la población
Esta semana el tablero geopolítico ha sido sacudido por Trump con la captura de Nicolás Maduro, por una orden de busca y captura emitida por un juez federal americano del Distrito Sur de Nueva York en 2020, Alvin K. Hellerstein, juez nombrado por Bill Clinton en 1998, Maduro permanece bajo custodia a la espera de mayora definiciones. Más allá del componente político, el impacto en los mercados globales será limitado y estará acotado principalmente al precio de la energía. En primer lugar, Venezuela desempeña hoy un papel marginal en la economía mundial, con apenas un 0,1% del PIB global, muy alejado del 1% registrado en los años previos a la crisis del petróleo. En cuanto a la producción, el país latinoamericano aporta cerca de 1 millón de barriles diarios, alrededor del 1% del total global, muy alejado de los 3 millones de barriles diarios que aportaba en 2006. No obstante, las reservas de petróleo de Venezuela rondan los 300.000 millones de barriles, equivalentes a cerca del 20% de las reservas globales, lo que podría abrir la puerta a un incremento en la producción en el medio plazo. Sin embargo, existen múltiples obstáculos para que ello ocurra. En el plano político, la transición de poder deberá llevarse a cabo sin sobresaltos, y aún es prematuro extraer conclusiones. Además, Venezuela enfrenta tres problemas económicos relevantes, una alta necesidad de fondos, una escasez de mano de obra y un mercado global de petróleo saturado. Las estimaciones de gasto en inversión para la exploración y producción necesarias para recuperar los niveles de hace 15 años superan los 100.000 millones de dólares, el doble de la cantidad que invirtieron conjuntamente las grandes petroleras estadounidenses en todo el mundo en 2024, además Venezuela ha sufrido un éxodo migratorio sin precedentes, casi 8 millones de personas han abandonado el país en los últimos años, más de un 25% de la población actual, lo que condiciona parcialmente la disponibilidad de mano de obra a una eventual repatriación, por último, el mercado del petróleo global presenta un exceso de oferta, con un superávit estimado en 3,8 millones de barriles diarios para 2026 según la Agencia Internacional de Energía (IEA).
En relación con el deseo de Trump por anexionar Groenlandia, existen discrepancias en el seno de la propia Administración respecto a la estrategia a seguir. El secretario de Estado, Marco Rubio, restó importancia a la posibilidad de una acción militar y aseguró que el objetivo es comprar la isla a Dinamarca. Por el contrario, la portavoz de la Casa Blanca afirmó que el uso de la fuerza militar sigue siendo una opción y subrayó que adquirir Groenlandia constituye una prioridad de seguridad nacional. Mientras tanto, los líderes europeos emitieron una declaración conjunta advirtiendo que Estados Unidos debe respetar la integridad territorial de Groenlandia y Dinamarca y que la región está bajo el paraguas de defensa colectiva de la OTAN. Ayer el vicepresidente estadounidense JD Vance urgió a los líderes europeos a tomar “en serio” la importancia estratégica de Groenlandia. Tanto Trump como Vance han enfatizado el papel de dicho territorio en la defensa contra Rusia y China, mientras que líderes europeos como Keir Starmer han insistido en respetar la soberanía y el proceso de decisión danés/ groenlandés sobre el futuro del territorio.
En el lado macroeconómico el miércoles en Estados Unidos conocimos datos de empleo que resultaron más débiles de lo esperado, tanto el ADP de empleo privado que mejoró menos de lo previsto en diciembre como la encuesta de vacantes JOLTS, que empeoró en noviembre, aunque el componente de empleo del ISM de servicios mejoró significativamente, situándose en zona de expansión y con fuerte avance de nuevos pedidos, que impulsaron el indicador de servicios a máximos de 14 meses (54,4) claramente por encima de lo esperado, frente a un ISM manufacturero que continúa en zona de contracción (47,9).
Según el Wall Street Journal, Trump estaría considerando planes para influir directamente en el mercado petrolero con el objetivo de reducir los precios del crudo hacia niveles cercanos a 50 dólares por barril, en parte mediante el control de la producción venezolana y cambios en la gestión de la empresa estatal PDVSA. Empresas petroleras estadounidenses han advertido que, antes de comprometer inversiones significativas en Venezuela, necesitarían garantías legales y financieras claras por parte del gobierno americano.
En materia de defensa, Trump solicitó al Congreso un presupuesto sin precedentes (1,5 billones de dólares para el ejercicio fiscal 2027), casi un 50% más que el año anterior, en el contexto de tensiones geopolíticas globales. Además, instó a las empresas de defensa a recortar dividendos y recompras de acciones, buscando que reinviertan en capacidad productiva y aceleren entregas de equipamiento militar.
El mismo miércoles Trump también anunció que su administración tomará medidas para prohibir que grandes inversores institucionales, como fondos de pensiones o capital privado, compren viviendas unifamiliares, con el objetivo declarado de mejorar la accesibilidad a la propiedad para familias. El vicepresidente JD Vance indicó que se espera un anuncio más detallado sobre este plan en las próximas semanas. Por otra parte, Trump firmó un memorando presidencial para retirar a Estados Unidos de 66 organizaciones internacionales y agencias, incluidas varias afiliadas a la ONU, argumentando que estas entidades no sirven a los intereses nacionales.
El secretario del Tesoro, Scott Bessent, dijo que Trump podría anunciar su elección para presidir la Fed justo antes o después del Foro Económico Mundial en Davos, que se celebrará del 19 al 23 de enero, y que la mayoría de los modelos económicos sugieren que el rango adecuado para el tipo de interés de los fondos federales es entre 2.50 % y 3.25 %. Por su parte, Trump, afirmó que ya tiene decidido a quién nombrará para el cargo.
En Europa la inflación sorprendió a la baja y termina 2025 en niveles cómodos para el BCE. En concreto, el dato preliminar del IPC de la zona euro mostró una moderación en diciembre, al crecer los precios al ritmo del +2% interanual, situándose así efectivamente en el objetivo de la autoridad monetaria europea. Además, la tasa subyacente, que elimina los componentes más volátiles como son energía y alimentos, se moderó también una décima en enero y registró un crecimiento del +2,3% interanual, volviendo así a su menor nivel en el año. En cuanto al desglose por componentes, la inflación energética empujó a la baja con un retroceso de los precios del -1,9% interanual, lo que retiró dos décimas al IPC general. Frente a ello, los precios de los alimentos siguen presionando al alza la inflación al crecer un +2,6% interanual, un repunte de dos décimas en el mes y explicando por sí solo un cuarto de la inflación europea. Pasando a los precios menos volátiles, hay que señalar que los servicios se moderaron por primera vez desde agosto, pero siguen siendo el principal empuje de la inflación dado que avanzan a ritmos del +3,4%, mientras que los bienes no energéticos siguieron en tasas muy bajas (+0,4% interanual, una décima menos que en el mes previo).
El año en que maduramos geopolíticamente. Ignacio de la Torre. Economista Jefe de Arcano.
Oswald Spengler predijo que el siglo XXI vería el auge de “dirigentes fuertes” en Occidente algo que, para él, sería una manifestación del declive de nuestra civilización, declive que preconizó en 1918. La reciente captura de Nicolás Maduro por miembros de la fuerza Delta de los EEUU bajo mandato presidencial y con serias dudas sobre su legalidad vuelve a poner sobre la mesa el ascenso de la incertidumbre geopolítica en un mundo sin las reglas con las que se ha regido desde el final de la segunda guerra mundial.
La doctrina de seguridad de los EEUU, recientemente actualizada, define al continente americano (“hemisferio occidental” en su jerga) como de interés estratégico para los EEUU, actualizando así la famosa doctrina Monroe del siglo XIX que buscaba eliminar la influencia europea en los países americanos. En este caso, persigue el mismo objetivo, pero esta vez eliminando o limitando al máximo la influencia de China y de Rusia. Venezuela afirma tener las mayores reservas mundiales de petróleo (unos 300.000 millones de barriles) y, sin embargo, su producción de menos de un millón de barriles al día no llega a un 1% de la extracción mundial, frente al 15% que llegó a tener en la década de los 90. Una vigésima parte de su exportación se canaliza hacia China, que necesita el petróleo pesado venezolano para producir elementos como el asfalto. Otra, hacia Cuba, que recibe energía por debajo del precio de mercado a cambio del “apoyo” recibido por el servicio de inteligencia y de seguridad cubano, apoyo que no ha resultado excesivamente eficaz a la vista de los hechos. El potencial control de las reservas venezolanas permitirá a los EEUU estrangular económicamente a Cuba y limitar petro-chantajes de otros actores geopolíticos.
Si las tres invasiones rusas de Ucrania volvieron a poner a la geopolítica entre las prioridades del mundo de la economía y de los mercados, el reciente cambio de cúpula en Venezuela nos recordará que 2026 seguirá siendo un año en el que inversores y directivos tendrán que recapacitar sobre el papel que este nuevo orden geopolítico desempeñará en la toma de decisiones.
Bjorn Beam, analista geopolítico de Arcano Research y ex oficial de la CIA publicó hace un mes un informe alertando sobre cómo la interacción de capacidades de inteligencia y el bloqueo naval podían permitir una acción relámpago de los EEUU que propiciara un cambio del liderazgo de Maduro, sin necesidad de llegar a una guerra abierta, para de esta forma limitar la influencia de Rusia y China en Venezuela. Con todo, Venezuela puede ser solo el primer acto.
La principal incógnita reside en la interpretación que Pekín realizará de la captura de Maduro. Por un lado, reivindicar un mundo de “esferas de influencia” en el que las normas internacionales no se respetan podría alimentar posiciones más hostiles hacia Taiwán. Por otro, la audacia mostrada en Caracas aumenta la “ambigüedad estratégica” política de indefinición sobre una eventual respuesta norteamericana ante un ataque chino a Taiwán, país en el que se concentran más de dos terceras partes de la producción de chips de alta calidad (menos de 10 nanómetros) empleados en aplicaciones críticas. Tal es la importancia geoestratégica de Taiwán (aparte de los semis, el control de Taiwán proporcionaría bases navales de agua profunda sobre los que proyectar poder marítimo sobre el Pacífico) que la recientemente nombrada primera ministra de Japón, Takaichi, afirmó en su discurso de investidura que, de producirse un ataque chino en Taiwán, Japón tendría que enviar tropas para defender dicha isla, provocando un importante incidente diplomático con China.
Por otro lado, Putin estará tomando nota de las implicaciones que el golpe supone para Rusia. La inteligencia rusa y la china han fracasado a la hora de proteger a Maduro. Con el control de las reservas venezolanas, la capacidad de Rusia para ejercer poder geopolítico mediante el precio del petróleo se limita. Algo parecido puede decirse sobre el cuestionado régimen de Irán, con menor margen para amenazar con un posible cierre del estrecho de Ormuz, y sobre sus proxis chiíes del mar rojo, los hutíes que operan en Yemen y que han declarado hace poco abierta la ruta de Suez, lo que puede generar importantes alteraciones en las cadenas de suministros y en los niveles de inventario de las empresas.
Los indicadores de riesgo geopolítico se sitúan en niveles muy elevados. Algo parecido ocurre con los indicadores de riesgo económico. Taylor escribió una vez que lo único que el ser humano aprende de los errores del pasado es a cometer nuevos errores. En unos meses observaremos si nuestra madurez geopolítica nos ha permitido limitar los pasados errores.
Un mundo en plena reconfiguración. Alicia Coronil Jónsson. Economista jefe de Singular Bank y Asesora del Círculo de Empresarios.
El mundo se encuentra en plena transición a medida que se desdibuja y pierde vigencia el orden mundial desplegado tras la II Guerra Mundial, sin que hayan surgido de forma nítida, por el momento, las nuevas reglas de gobernanza que marcarán las relaciones internacionales y la senda de crecimiento socioeconómico de las próximas décadas. En 2025 fue clara la apuesta de EEUU y de China por el uso del poder geoeconómico como arma para alcanzar sus objetivos clave. Así, mientras que la Administración Trump optó principalmente por el arancel como instrumento para redefinir las relaciones comerciales, impulsar su soberanía estratégica y reforzar su rol de potencia hegemónica, el Gobierno de Xi Jinping utilizó el control de las exportaciones de tierras raras o de semiconductores para constatar su creciente posición de dominio en ámbitos críticos para la sociedad y la economía mundial.
De esta forma, a pesar de la tregua comercial táctica por un año alcanzada por ambas potencias para evitar un choque directo que habría tenido graves consecuencias económicas a nivel nacional y global, y que habría frenado las aspiraciones geopolíticas de ambas naciones, la intervención de EEUU en Venezuela confirma que 2026 será el año en el que el nuevo orden mundial tome forma, con la primera potencia mundial y China definiendo sus órbitas de influencia. En un contexto en el que será clave no sólo el dominio de la IA y del resto de tecnologías disruptivas, sino también el control de los denominados activos de seguridad nacional (códigos IA, datos, tierras raras, energía, semiconductores, etc.) y de enclaves geográficos estratégicos.
Más allá de que la intervención militar de EEUU en Venezuela y la captura del dictador Nicolás Maduro para ser juzgado por los tribunales de Nueva York podría recordar lo que sucedió en Panamá en 1989, los acontecimientos que se sucederán en los próximos días debilitarán la posición de los europeos frente a la actuación de Rusia en Ucrania, y abren la puerta a que la Administración Trump y China siguiendo sus objetivos de estrategia nacional actúen de una manera híbrida para controlar la soberanía de Groenlandia y Taiwán, respectivamente. De ahí que los elevados niveles de volatilidad y de incertidumbre serán nuevamente una constante en la toma de decisiones del sector privado, especialmente para las empresas que deberán analizar escenarios geoeconómicos alternativos y definidos por un nuevo orden mundial bajo las esferas de influencia de EEUU y China.
La doctrina Monroe 2.0
Con la intervención de EEUU en Venezuela, el presidente Trump confirma su clara decisión de frenar la influencia de China, Rusia e Irán en América Latina, de reforzar su presencia geopolítica, e impulsar los intereses económicos estadounidenses. Un objetivo que busca erosionar la influencia de la potencia asiática y truncar el suministro tanto de materias primas críticas para la industria manufacturera, tecnológica y defensiva china, como en clave energética. No hay que olvidar que, tras la reconfiguración de las cadenas de valor, la robotización, la electrificación y el protagonismo creciente de la IA será clave reforzar la inversión en redes, garantizar el suministro de fuentes renovables y tradicionales, y apostar por el uso de la energía nuclear.
De ahí que la decisión del presidente Trump de gestionar Venezuela, su petróleo y otras materias primas pueda ser interpretado como un mensaje claro hacia China, ya que en torno al 10% de sus importaciones de crudo proceden de países de América Latina como Venezuela, México y Brasil. Al mismo tiempo que, si bien la compra de petróleo al continente latinoamericano no es crítica para sus intereses, sí lo es garantizarse el acceso a materias primas estratégicas como el cobre, el litio, el hierro y las tierras raras. En este sentido aproximadamente un 60% del cobre adquirido a nivel global por la potencia asiática procede principalmente de Perú y Chile, un país este último que tendrá un nuevo Gobierno afín a las tesis MAGA a partir del próximo mes de marzo.
Por tanto, la defensa de la Administración Trump de la doctrina Monroe, y rebautizada como Donroe, no se limita a garantizar la seguridad de sus fronteras y de su hemisferio, sino también persigue crear en un tiempo récord una cadena de suministro propia de insumos clave a nivel geoeconómico, defensivo y tecnológico, tras demostrar China el año pasado su clara posición de dominio en el procesamiento de tierras raras y la producción de magnetos, y las consecuencias que podría provocar la suspensión de su suministro.
De esta forma, y aunque todo indica que la presidenta interina de Venezuela negociará con la Administración estadounidense, surgen incertidumbres sobre cómo se realizará la transición democrática, o cómo logrará EEUU controlar el país y su industria petrolera en favor de las empresas estadounidenses. No obstante, en clave geopolítica, el mensaje que ha lanzado el presidente Trump sobre otros países clave de la región es inequívoco y refleja que America Latina es crítica en esta nueva era, algo que los europeos no hemos sabido anticipar, ni ver al retrasar la firma del acuerdo de Mercosur.
Perspectivas geoeconómicas
El año 2026 arranca con nuevas dosis de incertidumbre ante los acontecimientos de Venezuela, las protestas que se suceden en Irán y el futuro del régimen de los Ayatolas, y sin perder el foco en Rusia y el futuro de Groenlandia. La inestabilidad geopolítica seguirá siendo una constante, en una coyuntura con tensiones comerciales latentes como ha demostrado China al imponer nuevos aranceles a productos europeos y establecer controles a las exportaciones de plata y antimonio.
Así, continuaremos asistiendo a un enfrentamiento real entre EEUU y China para lograr una posición de dominio en las cadenas de suministros críticos, en las tecnologías disruptivas, en el diseño de las normas globales y, con ello, ser la potencia hegemónica de esta nueva era.
En un entorno en el que el presidente Xi Jinping afrontará este año un complejo trilema ante la dificultad de alcanzar de forma simultánea sus objetivos de soberanía estratégica, liderazgo tecnológico y crecimiento económico sostenible, con un trasfondo enmarcado por el arranque del 15º Plan quinquenal centrado en superar a EEUU en los denominados activos de seguridad nacional. Los elevados niveles de endeudamiento total, las presiones deflacionistas y el deterioro de los márgenes empresariales aumentarán las necesidades financieras de China para alcanzar sus objetivos estratégicos, lo que limitará los incentivos del presidente Xi Jinping para crear un modelo de bienestar social real.
Paralelamente, la Administración Trump continuará acelerando sus planes de soberanía estratégica y de inversión en activos de seguridad nacional, lo que unido a las rebajas fiscales de One Big Beautiful Act, serán clave para mantener el crecimiento del PIB de EEUU en torno a un 2% anual, si bien en un contexto de polarización y bifurcación social.
Tras mostrar la Eurozona su resiliencia económica frente al “shock MAGA”, el bloque monetario europeo tendrá que hacer frente al “shock chino” derivado de su sobrecapacidad industrial y su creciente dominio tecnológico. Por ello, será crítico la reactivación de Alemania y la determinación de los Estados miembros en fortalecer el proyecto europeo, que podría verse frenada por la inestabilidad política de Francia o España.
La impredecibilidad de la Administración Trump hacia Europa, Rusia y el modelo autoritario de China, hacen urgente que la UE por fin despierte en clave competitiva, financiera o tecnológica, pero también que recupere su liderazgo internacional estableciendo alianzas con las potencias intermedias clave en la reconfiguración del orden mundial (India, Indonesia, Brasil, Arabia Saudí, o Turquía). Debe lograr ofrecer, junto a otras democracias liberales, una alternativa al mundo de esferas de influencia que dibuja el binomio Trump-Xi Jinping.
El desafío de reconstruir un Estado. Rafael Pampillón Olmedo. Profesor de la Universidad CEU-San Pablo y del IE Business School.
Pocas economías ilustran mejor que Venezuela cómo la combinación de debilidad institucional, autocracia, socialismo, dependencia de los recursos naturales y malas decisiones puede destruir, en apenas una generación, el potencial productivo de un país. A finales del siglo XX, Venezuela era una economía de renta media-alta, con una de las mayores dotaciones de capital humano de América Latina y acceso privilegiado a los mercados financieros internacionales gracias a su condición de potencia petrolera. Hoy, después de más de 26 años de chavismo, el país afronta un colapso económico, social y financiero de una magnitud difícilmente comparable en tiempos de paz.
Comprender las causas de este deterioro es una condición necesaria para pensar en una eventual reconstrucción.
1999: legitimidad política y oportunidad económica
Cuando Hugo Chávez llega al poder en 1999, lo hizo con un respaldo electoral indiscutible y en un contexto de profundo malestar social. La economía venezolana arrastraba problemas estructurales: alta desigualdad, bajo crecimiento, elevada corrupción y una dependencia excesiva del petróleo. Sin embargo, también contaba con ventajas considerables: bajo nivel de endeudamiento, capacidad de acceso a los mercados financieros internacionales y una empresa petrolera —PDVSA— reconocida por su eficiencia técnica.
El nuevo Gobierno prometió una refundación institucional, mayor justicia social y una redistribución más equitativa de las rentas del petróleo. Desde una perspectiva económica, el momento era propicio para emprender reformas orientadas a fortalecer el Estado, mejorar la calidad del gasto público y diversificar la base productiva. Esas reformas nunca llegaron.
La captura del poder económico
Uno de los primeros movimientos del chavismo fue la reconfiguración del marco institucional mediante una nueva Constitución. Aunque presentada como una modernización democrática, la reforma facilitó una creciente concentración de poder en el Ejecutivo, debilitando los mecanismos de control y rendición de cuentas. Para los mercados y los agentes económicos, este proceso marcó el inicio de una pérdida de seguridad jurídica.
Es sabido que la calidad institucional es un determinante clave del crecimiento económico. En el caso venezolano, la politización del poder judicial, del Banco Central y de los organismos reguladores redujo drásticamente la confianza de inversores nacionales e internacionales.
PDVSA y el colapso definitivo
La piedra angular del proyecto económico chavista fue la utilización intensiva de las rentas del petróleo como instrumento de política social. El Estado incrementó de forma sostenida el gasto público, especialmente a partir de 2004, coincidiendo con el auge de los precios del crudo. En lugar de aprovechar ese periodo para estabilizar las cuentas públicas y acumular reservas, el Gobierno aumentó la dependencia petrolera, dejando a la economía expuesta a la volatilidad de los precios.
A ello se sumó la intervención del Gobierno en PDVSA. Tras el conflicto laboral de 2002, miles de trabajadores cualificados fueron despedidos y reemplazados por personal afín políticamente. La empresa dejó de operar con criterios técnicos y pasó a responder principalmente a objetivos políticos. Como consecuencia de esta gestión deficiente, la producción petrolera cayó, lo que redujo las entradas de divisas y agravó el déficit fiscal, que se financió recurriendo al Banco Central, lo que aceleró la inflación. Para evitar la pérdida de poder adquisitivo generada por la inflación, se introdujeron controles de precios que distorsionaron los incentivos, redujeron la oferta y terminaron provocando una profunda contracción del PIB.
A la muerte de Hugo Chávez en 2013, Nicolás Maduro heredó una economía profundamente desequilibrada, pero aún con margen para corregir el rumbo. Sin embargo, la estrategia fue la opuesta: más controles de precios, más emisión monetaria y mayor aislamiento internacional. A ello se sumaron la pérdida de acceso a la financiación exterior, las sanciones internacionales y el desplome de la producción petrolera, fruto de la politización y el vaciamiento técnico de PDVSA.
El resultado fue un colapso económico y social sin precedentes en la historia reciente de América Latina. Entre 2013 y 2020, la economía venezolana se contrajo en más de un 70%, una de las mayores caídas mundiales registradas en tiempos de paz. La pobreza se generalizó, el capital humano emigró masivamente y el Estado perdió capacidad para proveer bienes y servicios básicos. La captura de Nicolás Maduro y la posterior intervención internacional no hacen sino certificar el agotamiento definitivo de un modelo económico y político inviable.
Desde una perspectiva económica, la reconstrucción de Venezuela en el escenario posterior a la caída del régimen exige condiciones previas claras. La primera es institucional: sin un marco jurídico creíble, independencia efectiva del Banco Central y respeto a la propiedad privada, no es posible atraer inversión ni estabilizar expectativas. En el nuevo contexto de transición, esto implica restablecer la separación de poderes, reconstruir un poder judicial, garantizar la seguridad jurídica de los contratos y devolver al Banco Central de Venezuela su función primordial de preservar la estabilidad de precios, alejándolo de la financiación directa del gasto público que caracterizó al chavismo.
En el plano macroeconómico, será imprescindible restaurar la disciplina fiscal, eliminar la financiación monetaria del déficit público y normalizar el sistema de precios, hoy profundamente distorsionado. Ello requiere una profunda reforma del sector público heredado del chavismo, una racionalización del gasto, la eliminación progresiva de subsidios generalizados e ineficientes —incluidos los asociados al combustible— y una reforma tributaria que amplíe la base fiscal sin asfixiar la actividad productiva. La experiencia internacional demuestra que estos procesos de estabilización implican ajustes muy duros en el corto plazo y, en la mayoría de los casos, requieren el respaldo financiero y técnico de organismos multilaterales, ahora previsiblemente coordinados con Estados Unidos para reconstruir la credibilidad macroeconómica del país.
La recuperación de PDVSA será uno de los ejes centrales del proceso de reconstrucción. Esta debe basarse en criterios estrictamente técnicos, en la apertura al capital privado y en la reintegración plena de Venezuela en los mercados energéticos internacionales, en un contexto marcado por la redefinición de la relación estratégica con Estados Unidos tras la intervención. Ello supone profesionalizar la gestión de la empresa, atraer inversión extranjera para recuperar la capacidad productiva y separar de forma inequívoca los objetivos empresariales de los fines fiscales y políticos que la llevaron al colapso. Al mismo tiempo, la economía venezolana necesita reducir su elevada dependencia del petróleo mediante la diversificación productiva, el impulso al sector privado y la integración regional y comercial, especialmente con América y los mercados occidentales.
La crisis venezolana no es solo económica: es el resultado de casi tres décadas de erosión institucional y malas decisiones de política económica acumuladas. Su solución no pasa por ajustes marginales ni por medidas aisladas, sino por una reconstrucción integral del Estado y de la economía que restablezca incentivos, reglas claras y confianza en el futuro, en un país profundamente dañado por la arbitrariedad, la corrupción y la pérdida de capital humano.
La pregunta, por tanto, no es únicamente qué políticas debería adoptar Venezuela en el nuevo escenario abierto tras la intervención, sino si su sistema político de transición será capaz de sostenerlas en el tiempo. Para ello se requiere estabilidad institucional, separación efectiva de poderes, un mínimo consenso social sobre el rumbo económico, una estrategia previsible y mecanismos de financiación internacionales suficientemente amplios. Con estas condiciones, incluso un país devastado puede volver a ser una economía viable; sin ellas, cualquier recuperación será frágil, incompleta y reversible
¿Qué sucederá a partir de ahora en Venezuela? Michael Stott. Financial Times.
Tras desmantelar el gobierno venezolano, el presidente Donald Trump apuesta a que EEUU pueda manipular a Caracas a su antojo, obtener lucrativos contratos petroleros para empresas estadounidenses, expulsar a las potencias hostiles y acabar con el narcotráfico.
Pero también se avecinan otros escenarios para el país, como conflictos internos y enfrentamientos con Washington, tras el ataque sin precedentes del sábado de los comandos de élite estadounidenses para capturar a Nicolás Maduro de una base militar en plena noche.
Debilitado por la operación sorpresa de EEUU —que se cree que es la primera que el ejército estadounidense lleva a cabo contra un país de Sudamérica, la tarea inicial del gobierno socialista revolucionario es mantenerse unido bajo un nuevo liderazgo.
Trump parece estar de acuerdo en que la ex vicepresidenta de Maduro, Delcy Rodríguez, dirija el país por un período indeterminado, a cambio de cumplir con las exigencias de EEUU. Si no cumple, Washington ha amenazado con usar su fuerza naval en el Caribe para cortar las exportaciones de petróleo, el sustento económico de Venezuela.
Pero Rodríguez, que ahora es presidenta interina, se enfrenta a un dilema incómodo: si cumple plenamente con las exigencias de Trump, podría ser derrocada por la línea dura de su partido por traición al país.
Si opta por la confrontación, Trump ya la ha amenazado con un destino peor que el de su predecesor, Nicolás Maduro, ahora preso en una cárcel de Nueva York con su esposa. Ambos esperan juicio por delitos relacionados con el narcotráfico.
“Digan lo que digan de Maduro, gestionó bien los diferentes centros de poder del chavismo durante trece años”, asegura Michael Shifter, investigador principal del Diálogo Interamericano en Washington. “No es poca cosa. ¿Puede Delcy lograr eso?… Ella no tiene mucha experiencia en ese papel”, añade.
Algunas demandas, como otorgar a las empresas petroleras estadounidenses un papel más relevante en la extracción de los recursos naturales de Venezuela, serían relativamente fáciles de cumplir para Rodríguez. Como vicepresidenta, participó en la negociación de muchos de los contratos vigentes.
Pero otras, como cortar lazos con sus antiguos aliados Rusia, China e Irán, expulsar a las guerrillas marxistas colombianas de Venezuela y poner fin al tránsito de cocaína a través de territorio venezolano, podrían enfrentarla a poderosas facciones militares que se benefician de las actividades ilícitas que dominan la economía sometida a sanciones.
El veterano ministro de Defensa, Vladimir Padrino, y el ministro del Interior, Diosdado Cabello, ambos objeto de sanciones estadounidenses, controlan la mayor parte del poder duro de Venezuela. Cabello dirige los colectivos, una temida fuerza nacional de paramilitares armados que se desplazan en motocicletas para intimidar a la oposición y sofocar la disidencia.
Washington “no va a llegar a ninguna parte en materia de drogas y democracia con Rodríguez al mando”, declaró Elliott Abrams, exenviado especial de EEUU a Venezuela durante la primera administración Trump: “No va a reformar nada porque las reformas perjudicarían a Padrino y Cabello”. Con el respaldo de las fuerzas de seguridad, los dos podrían, en teoría, actuar contra Rodríguez y poner a Venezuela de nuevo en una trayectoria de colisión con los intereses de EEUU si los suyos se vieran amenazados.
Chavismo
Pero la historia del chavismo, el movimiento revolucionario que lleva el nombre de su fundador, Hugo Chávez, sugiere que es más probable que se mantenga unido en tiempos de crisis, sobre todo si su supervivencia está en juego.
Con independencia de lo que Trump o Rodríguez quieran, la oposición democrática del país podría tomar cartas en el asunto.
Muchos venezolanos están consternados porque la salida de Maduro ha dado lugar, al menos de momento, a un gobierno idéntico al anterior que despreciaban, aunque sin su líder. Podrían salir a las calles e invitar a las fuerzas militares y de seguridad a unirse a ellos en un levantamiento popular para derrocar al chavismo.
Sin embargo, hasta el momento no ha habido indicios de protesta. Las calles de Caracas estuvieron prácticamente desiertas durante el fin de semana. Muchos aseguran temer represalias del régimen, cuyas fuerzas de seguridad están desplegadas por toda la capital, pero esa situación podría cambiar.
María Corina Machado, premio Nobel de la Paz y líder de la oposición venezolana, ha pedido que se permita a su aliado Edmundo González asumir el poder tras el ataque estadounidense. Washington y varios otros países han reconocido a González como el verdadero ganador de las elecciones presidenciales de 2024, en las que Maduro se autoproclamó vencedor.
Pero Machado hasta ahora no ha pedido a sus seguidores en Venezuela que se movilicen. Solamente les ha dicho que “estén preparados” para lo que viene y organizando manifestaciones en Australia y Europa. Aunque ha prometido regresar a Venezuela, una medida que podría impulsar protestas masivas contra el gobierno, no ha concretado cuándo.
Petróleo
Trump decepcionó a la oposición al centrarse en gran medida, en la rueda de prensa del sábado tras el ataque, en la necesidad de explotar el petróleo venezolano, aparentemente respaldando a Rodríguez como posible socia y descartando la posibilidad de que Machado asuma el poder. No mencionó nuevas elecciones ni la liberación de presos políticos.
Sin embargo, algunas figuras de la oposición venezolana y exfuncionarios estadounidenses advirtieron de que era demasiado pronto para saber cuál podría ser el objetivo final de Trump.
Recomendaron paciencia, argumentando que no era realista esperar que su país pasara directamente de Maduro a un gobierno liderado por la oposición.
También recordaron las declaraciones más matizadas de Marco Rubio, secretario de Estado de EEUU, en entrevistas del domingo. Rubio declaró a CBS que sentía admiración tanto por Machado como por González, pero que debía haber un poco de realismo sobre la posibilidad de nuevas elecciones en Venezuela. “Por supuesto que queremos presenciar una transición de Venezuela a un lugar completamente diferente a lo que es hoy. Pero obviamente no tenemos la expectativa de que eso suceda en las próximas 15 horas”, puntualizó.
Con tanta incertidumbre, pocos se arriesgan a hacer apuestas sobre lo que sucederá en Venezuela.
“La gente de Trump parece apostar a que Delcy y compañía pueden mantener la calma y llevar a cabo sus deseos. Creo que ese es su escenario preferido”, dijo Shifter.
“Sencillamente no estoy seguro de que eso tenga en cuenta las complejidades y los riesgos sobre el terreno y la realidad de Venezuela. Así que las cosas podrían complicarse fácilmente”, concluyó.
¿Qué plan tiene Trump para el petróleo venezolano? Malcolm Moore, Myles McCormick y Jamie Smyth. Financial Times.
La líder de la oposición venezolana envió un mensaje sencillo a la industria energética estadounidense el pasado marzo: “Vengan a por nuestro petróleo”. En una videoconferencia con ejecutivos en la CERAWeek en Houston, María Corina Machado prometió que el sector petrolero venezolano, nacionalizado en la década de 1970 y objeto de una mayor expropiación bajo el Gobierno de Hugo Chávez en la década de 2000, se abriría al capital privado. La producción estaría “totalmente impulsada por el sector privado”, los activos de la compañía estatal Petróleos de Venezuela (PDVSA) se subastarían y los inversores estarían protegidos por nuevos contratos, así como por el arbitraje internacional y la supervisión del FMI y del Banco Mundial.
Machado transmitió el mismo mensaje a los financieros en octubre en Washington, según Luisa Palacios, expresidenta de Citgo, la filial estadounidense de refino de PDVSA, quien ahora trabaja en el Centro de Política Energética Global de la Universidad de Columbia. “He visto las cifras, he visto el plan”, afirma Palacios. Aunque Machado parece ahora relegada a un segundo plano, el premio que ofreció de la “inimaginablemente vasta” riqueza petrolera de Venezuela está en juego después de que EEUU derrocase a Nicolás Maduro el pasado fin de semana. Pero restaurar la industria petrolera venezolana tras años de corrupción, mala gestión y decadencia no será ni rápido ni barato. Expertos del sector advierten de que podría llevar años, y decenas o incluso cientos de miles de millones de dólares, en un momento en que las grandes petroleras estadounidenses se ven presionadas por la caída de los precios del crudo.
¿Qué está en juego?
Donald Trump afirmó que una toma de control de la industria petrolera venezolana por parte de Estados Unidos generaría una “enorme cantidad de riqueza” que podría respaldar a un nuevo Gobierno y compensar a las compañías petroleras estadounidenses cuyos activos fueron confiscados bajo el mandato de Chávez.
Venezuela posee alrededor del 17% de las reservas mundiales de crudo, pero la producción se desplomó más de un 75% entre 2013 y 2020. EEUU extrae ahora más de diez veces la producción venezolana.
Aun así, el acceso a los yacimientos venezolanos ayudaría a las grandes petroleras estadounidenses a reponer sus reservas y a suministrar crudo pesado a las refinerías de la Costa del Golfo designadas hace décadas para procesar petróleo de Venezuela, Canadá y México, en lugar del shale más ligero producido en el país.
Las importaciones estadounidenses de crudo venezolano ascendían a tan sólo 135.000 barriles diarios (bd) a finales del año pasado, frente a los 1,4 millones de bd de 1998. La consultora Energy Aspects estima que las refinerías estadounidenses podrían absorber fácilmente 1 millón de barriles diarios adicionales. El aumento de los flujos también reduciría la dependencia de Canadá, cuyas exportaciones a Estados Unidos se han triplicado durante el mismo período.
El control del suministro venezolano permitiría asimismo a Washington presionar a China, actualmente el mayor comprador de Caracas. “No vamos a permitir que el hemisferio occidental sea una base de operaciones para adversarios, competidores y rivales de Estados Unidos, así de simple”, declaró Marco Rubio, secretario de Estado de EEUU, en el programa Meet the Press de la NBC el pasado domingo.
¿Quién se beneficia?
Palacios expone que los principales beneficiarios deberían ser los propios venezolanos. “El petróleo es fundamental en esta historia, pero no necesariamente porque Estados Unidos quiera asegurar los recursos petroleros”, afirma. “Este país se gana la vida en los mercados internacionales vendiendo petróleo. Con la destrucción de la industria petrolera vino la destrucción de la economía”.
Recuperar las exportaciones es esencial para restablecer los ingresos fiscales, revitalizar la economía y frenar el éxodo de emigrantes a través de Latinoamérica y hacia EEUU, un argumento que probablemente calará en una Administración Trump centrada en la inmigración.
Vender petróleo a Estados Unidos en lugar de a China también mejoraría el flujo de caja: gran parte de las exportaciones a Pekín se utilizan para pagar al menos 10.000 millones de dólares (unos 8.500 millones de euros) en préstamos pendientes.
El resto del petróleo con destino China es absorbido por refinerías teapot (pequeñas e independientes), que se han beneficiado de acuerdos de precios reducidos y podrían salir perdiendo si los cargamentos se desvían a otros destinos.
“Las teapots chinas han absorbido petróleo con descuento. Bien hecho. Pero se acabó”, afirma Bob McNally, presidente de Rapidan Energy. “¿Estarán contentas? No. ¿Creo que amenaza su suministro de petróleo? ¡Para nada! Pueden conseguir el petróleo pesado de otros lugares”.
¿Qué empresas podrían entrar?
Entre las empresas estadounidenses, Chevron ocupa una posición privilegiada. Emplea a unas 3.000 personas en Venezuela y opera con una licencia especial que le permite exportar crudo pesado a las refinerías de la Costa del Golfo de Estados Unidos. “En Chevron siempre existió la idea de que se quedaría en Venezuela porque en algún momento se produciría este escenario concreto”, afirma un exejecutivo. “Conocen muy bien la situación. Siempre han tenido ese plan preparado; ni siquiera necesitan desempolvarlo”, añade.
Menores costes de producción
Las acciones de grandes petroleras estadounidenses como Chevron, ConocoPhillips o ExxonMobil reaccionaron con subidas. El atractivo es evidente: las reservas de Venezuela son abundantes, están localizadas y no conllevan riesgo de exploración. Los avances tecnológicos han reducido el coste de la producción de crudo pesado, haciéndolo competitivo frente al petróleo shale estadounidense. Los analistas afirman que la producción podría aumentar en hasta 500.000 barriles diarios con relativa rapidez.
Mientras tanto, ExxonMobil y ConocoPhillips reclaman una indemnización total de 10.000 millones de dólares (unos 8.500 millones de euros a los cambios actuales) tras la confiscación de sus activos a principios de la década de 2000.
“Sería prematuro especular sobre futuras actividades comerciales o inversiones”, sostiene un portavoz de ConocoPhillips. “Continuaremos con nuestras gestiones de cobro, que se realizan de conformidad con todas las leyes y normativas aplicables”.
Cuando Bloomberg le preguntó en noviembre a Darren Woods, consejero delegado de Exxon, si estaría interesado en regresar a Venezuela, el ejecutivo respondió: “Nos han expropiado en Venezuela dos veces. Tenemos un pasado allí”. “Tendríamos que ver cómo se presenta la situación económica. Así que no lo daría por sentado ni lo descartaría”.
Varias otras empresas occidentales, como la española Repsol, la francesa Maurel & Prom y la italiana Eni, también podrían estar interesadas. Repsol y Eni han presionado a la Administración Trump para obtener una licencia especial que les permita recibir pagos en petróleo venezolano por el gas que suministran al país.
¿Cuáles son los obstáculos?
El pasado de la industria pesa mucho. “Las garantías contractuales son fundamentales”, afirma Palacios, señalando las reiteradas discrepancias entre las promesas y la práctica.
Las empresas se mostrarán reacias a invertir capital sin tener claro cómo será el nuevo régimen en Caracas y que éste no tendrá la tentación de llevar a cabo expropiaciones, ni siquiera en el futuro lejano. “Hace apenas 20 o 25 años las expulsaron. Gato escaldado, del agua fría huye. Serán cautelosas”, afirma McNally. “Nada sucederá de la noche a la mañana. Es un camino largo y sinuoso”.
Palacios añade que las petroleras internacionales también tendrán dificultades para asociarse con PDVSA debido a su deficiente historial en materia de seguridad y medio ambiente. “Necesitan poder operar de forma independiente para poder controlar sus compras y operaciones”, concluye.
Financiación internacional
Finalmente, explica que Venezuela tendrá que encontrar una vía de regreso a las fuentes de financiación internacional tras quedar aislada cuando se impusieron las sanciones estadounidenses en 2017. El alto riesgo de Venezuela podría significar “un aumento significativo” del coste de financiación, añade.
La magnitud del deterioro es incierta. Desde la huelga de trabajadores del sector petrolero de 2002-2003, PDVSA se ha utilizado como una máquina de hacer dinero para el ejército, lo que ha provocado un éxodo de personal cualificado y el deterioro de la infraestructura, escribe Helima Croft, analista de RBC Capital Markets. Desentrañar los intereses chinos y rusos también será complicado.
Croft advierte a FT que “capturar a Maduro puede haber sido la parte fácil. El desafío más difícil es cómo reconstruir este país. Nuestro historial en la construcción de una nación es de todo menos espectacular”.
Espero que hayáis tenido una feliz entrada de año.
Terminado ya el 2025 lo más importante del año ha sido el inicio del segundo mandato de Donald Trump en Estados Unidos, en el que pretende que el país alcance una autonomía estratégica, Trump ha acelerado un giro estratégico que comenzó hace años, la autonomía estratégica es el nuevo principio organizador de la política económica estadounidense. El orden mundial posterior a la Segunda Guerra Mundial, liderado por los Estados Unidos ha sido desmantelado. En su lugar, Estados Unidos persigue un nuevo programa, comparado con el «Proyecto Manhattan», orientado a garantizar la autonomía en materiales esenciales y reconstruir la capacidad industrial. Iniciativas como la «Pax Silica» y la «Misión Génesis» son hitos de este cambio, que está impulsado por imperativos de seguridad nacional. El dólar ha sufrido en 2025 su caída anual más pronunciada desde 2017 respecto a una cesta internacional de divisas, y la mayoría de analistas predicen una mayor debilidad este año que empieza a medida que la Reserva Federal avanza con los recortes de los tipos de interés. El dólar pierde valor frente a una cesta de monedas después de que la guerra comercial de Donald Trump generara temores sobre la mayor economía del mundo y pusiera en duda el estatus tradicional del dólar como refugio para los inversores. Por el contrario, el euro ha tenido la mayor ganancia de las principales monedas frente al dólar, al subir un 13,44% hasta más de 1,17 dólares, un nivel alcanzado por última vez en 2021. El dólar cierra uno de los peores años en la historia de los tipos de cambio flotantes, según Deutsche Bank, haciendo referencia al más de medio siglo durante el cual los valores de las monedas han sido fijados por el mercado en lugar de estar vinculados al oro. La perspectiva de que la Fed vuelva a bajar los tipos en 2026 mientras otros bancos como el BCE los mantienen o los aumentan hará caer al dólar. El oro cierra el año en los 4.320 dólares por onza y con un alza del 64,5%, en su mejor ejercicio desde que se anotase un 126% en 1979. La bajada de los tipos de interés en Estados Unidos, la caída del dólar estadounidense, la incertidumbre que genera Trump en el mercado y las tensiones geopolíticas junto a las compras sostenidas de los bancos centrales y la fuerte demanda desde Asia impulsaron su cotización en 2025.
Eurodólar durante el 2025:
Cotización del precio de la onza de oro durante el 2025:
Para el 2026 parece que las compañías tecnológicas, que han liderados las rentabilidades de las Bolsas de los últimos años, podrían no seguir comportándose tan bien, ya que están pasando de un modelo de negocios con baja intensidad de capital a un modelo de negocio intensivo en capital. De cara a 2026 el gasto masivo de capital, estimado en unos 2 billones de dólares, necesario para la construcción tanto de centros de datos como de la infraestructura energética asociada para la inteligencia artificial elevará el coste del capital en Estados Unidos. Individualmente, las valoraciones de las grandes plataformas tecnológicas siguen siendo muy elevadas y descontando unos beneficios y unos márgenes difícilmente mantenibles.
China domina la producción mundial de tierras raras:
La semana pasada se publicó el dato de PIB americano del tercer trimestre del 2025, repuntando por encima de lo esperado, creciendo un +4,3% en términos anualizados frente al +3,3% esperado y al +3,8% anterior. Por componentes, sobresalió consumo privado (+2,6%), apoyado en un mercado laboral muy estable con una tasa de paro todavía próxima a mínimos históricos. Contribución positiva asimismo del sector exterior, con la tasa de exportaciones de bienes creciendo un +1,1% frente al retroceso del -3% de las importaciones a consecuencia de la política arancelaria de la administración Trump. Ligero retroceso en el caso de la inversión (-0,3%), aunque explicada por la variación de inventarios y destacando la inversión no residencial (+3,9%), producto de la creciente inversión en IA de las grandes corporaciones del país. Se trató de un dato positivo y que muestra la solidez del ciclo económico estadounidense, el crecimiento visto resta además incentivo y presión a la Fed para acometer agresivos recortes del precio oficial del dinero.
Crecimiento del PIB trimestral de Estados Unidos:
Esta semanala tecnológica Nvidia, principal diseñador de microchips de IA, ha comprado acciones de Intel por valor de 5.000 millones de dólares, según el documento presentado esta semana a la SEC ha adquirido 214,8 millones de acciones de Intel a un precio de 23,28 dólares, en una colocación privada tras contar la operación con el beneplácito de las autoridades reguladoras. Nvidia ya anunció en septiembre este precio dentro de un acuerdo considerado un importante salvavidas financiero para Intel tras años de errores y aumentos de la capacidad de producción con un alto consumo de capital que agotaron sus finanzas. Ambos grupos también pactaron en septiembre el lanzamiento de un proyecto conjunto para desarrollar productos para centros de datos y artículos informáticos de uso general. Esta inversión sucede a la planteada en agosto por la Administración Trump, que afirmó que compraría el 9,9% del capital de Intel por cerca de 8.900 millones de dólares para reforzar el valor de una de sus principales firmas de semiconductores y crear empleos tecnológicos. Dicha participación accionarial se financió con los 5.700 millones de dólares en subvenciones previamente otorgadas a Intel, pero aún no pagadas, que se concedieron en virtud de la Ley Chips y Ciencia estadounidense. Además, la compañía tecnológica estadounidense se embolsó 3.200 millones de dólares adicionales como parte del programa Secure Enclave. Esta inyección de 8.900 millones de dólares se sumó a los 2.200 millones de dólares en ayudas que Intel había recibido hasta entonces, elevando así la inversión estatal a un total de 11.100 millones de dólares.
Precio de las acciones de Intel en el 2025 (+84%):
En España el Ibex ha subido un 5,72% en diciembre, su mejor último mes del año desde 2016, y ha terminado 2025 en los 17.307,80 puntos, récord, tras subir el 49,27%, al cierre del 31 de diciembre. Muchos analistas estiran el rally del Ibex para 2026 hasta los 19.000 puntos (hoy cotiza a 17.398) en los casos más optimistas. Supone un alza del 9,77% respecto al cierre del año pasado. El consenso de analistas espera que siga el buen tono de la banca, aunque con subidas menos espectaculares, confía en las energéticas y que se sumen al festival alcista compañías del sector de Salud y otros rezagados. El índice español ha cerrado su mejor año desde 1993, cuando se disparó un 54,2% como consecuencia de la subida de los tipos de interés y de la devaluación de la peseta. Es la segunda mayor subida de la historia del índice. Por otro lado, el Ibex con dividendos ha subido un 55,33% en 2025. Las empresas del Ibex han aumentado su capitalización bursátil en 329.786 millones de euros y cierran el ejercicio con un valor conjunto de más de un billón de euros (1,0698 billones). Inditex, Santander, Iberdrola y BBVA encabezan el ránking con un valor en Bolsa de entre 115.554 y 175.592 millones. Sólo estas cuatro compañías han sumado cerca de 203.000 millones de capitalización desde enero del 2025. Las compras han calado en 29 de los 35 valores del Ibex, y 21 compañías han marcado cotas históricas. Destaca Indra, que ha subido un 184,19% y cierra con una capitalización bursátil de 8.575 millones de euros siendo el mejor valor del Ibex. Es el tercer mejor año de su historia en Bolsa y mantiene la confianza de algunas firmas de inversión que creen que seguirá beneficiándose del incremento de los contratos de Defensa con el Gobierno español. También los bancos españoles, que han registrado subidas históricas de entre el 79,28% de Banco Sabadell y el 125,56% de Santander. Los bancos españoles suben desde 2021 un 366%, de media. Sabadell está en cabeza con un 850%. El rally de cinco años se inició tras levantar el Banco Central Europeo (BCE) las restricciones al pago de dividendos que impuso por el coronavirus y continuó gracias al incremento de los tipos de interés, que disparó sus márgenes y rentabilidad hasta conseguir resultados récord. Estas cifras y una política de retribución a los accionistas histórica, vía dividendos y recompras de acciones, han disparado el atractivo del sector. El sector energético ha sido otro pilar para el Ibex 35, con Solaria subiendo el 132,25%. Más allá del Ibex, cinco valores cierran el año con una revalorización superior al 100%. Es el caso de Grenergy, Nextil, Técnicas Reunidas, Dia y Oryzon. Sólo seis de los 35 valores del Ibex terminaron 2025 en negativo. Puig, Telefónica y Cellnex se han dejado más del 10% de su valor.
El resto de grandes índices ha cerrado 2025 con un alza de entre el 31,47% del Ftse Mib italiano (su mejor registro desde 1998) y el 10,42% del Cac francés. Este último ha sufrido un año de inestabilidad política que ha llevado a los inversores a hacer caja con las empresas galas. El Dax alemán subió un 23%, el mejor año desde 2019, gracias a compañías de Defensa como Rheinmetall, que subió el 154%. Le sigue el Ftse 100 británico, que avanza más del 21,51%, el mejor dato desde 2009. El Euro Stoxx 50 se anota un 18,29% con el impulso de los valores de Defensa, de energía y de los bancos. Wall Street cierra con una subida del 20,36% del Nasdaq, en un año marcado por las inversiones en inteligencia artificial y los 7 magníficos al alza. Alphabet sube más del 65%, Nvidia supera el 38% y el rezagado es Amazon con un 5,21%.
Importante esta semana:
Esta ha sido una semana sin referencias de primera línea y los mercados han operado a medio gas dado que el miércoles abrieron media jornada y permanecieron cerrados el jueves casi todos los mercados.
Esta semana lo que hemos tenido ha sido mucho movimiento geopolítico, después de que Trump reflejara el lunes los avances en las conversaciones de paz sobre Ucrania, Putin no tardó, como en otras ocasiones, en rebajar las expectativas sobre un acuerdo definitivo. El mismo lunes Trump también lanzó un mensaje de apoyo a Israel en su reunión con Netanyahu al amenazar a Irán con no reanudar su programa nuclear y a advertir a Hamás que le queda poco tiempo para desarmarse. Trump también confirmó que la CIA llevó a cabo los primeros ataques terrestres en Venezuela en Nochebuena al utilizar drones contra instalaciones utilizadas para fletar barcos con droga con destino a Estados Unidos.
Este martes se publicaron las Actas de la Fed que no sorprendieron y como en las de octubre volvieron a reflejar una elevada división entre sus miembros de cara a la próxima decisión de tipos. No obstante, se desprende cierto sesgo dovish con una ligera mayoría de miembros todavía a favor de recortes de tipos de interés si la inflación sigue moderándose a medida que se vaya diluyendo el impacto de los aranceles con un mercado laboral que muestra claros síntomas de debilidad. A pesar de lo anterior, el tono de cautela sigue presente también por los riesgos a que el escenario de una inflación por encima del objetivo se prolongue más de lo esperado. Se destaca que el hecho de reiniciar las compras de letras del Tesoro sería sólo para asegurar una amplia liquidez en el mercado de repos.
En China conocimos esta semana unos buenos datos de PMIs de diciembre superando las previsiones. PMI manufacturero 50,1 por encima del 49 esperado y del 49,2 anterior, PMI de servicios 50,2 también mejor que el 49,7 esperado y que el 49,5 anterior y PMI compuesto 50,7 frente al 49,7 anterior. El componente manufacturero del PMI RatingDog (no oficial) del mismo mes también superó previsiones, hasta 50,1 frente al 49,7 esperado y 49,9 anterior.
En España este martes se publicaron datos de inflación, el IPC de diciembre (preliminar) subió un +2,9% interanual frente al +2,8% esperado y +3,0% anterior. El IPC Subyacente +2,6% interanual también por encima del 2,5% esperado y repitiendo el 2,6% anterior. En términos intermensuales +0,3% mensual frente al 0,3% esperado y desde +0,2% anterior, es un dato negativo, al moderarse la inflación menos de lo esperado, tanto en el dato general como en el subyacente.
Perspectivas 2026: IA y Defensa como motores, riesgo en las finanzas públicas. Daniel Rodríguez Asensio.
Finaliza 2025. Un año dominado por la palabra incertidumbre, en el que las economías más importantes del planeta han evolucionado mejor de lo previsto. Acaba, además, con unas mejores perspectivas de las inicialmente previstas en materia geopolítica: Las relaciones comerciales entre Estados Unidos y China se han estabilizado, los focos de inestabilidad geopolítica en Europa del Este y Oriente Medio ya están descontados y las perspectivas son positivas, y no se observan señales generalizadas de estrés financiero en los principales mercados.
Comienza 2026, por lo tanto, con una notable diferencia con respecto al año pasado: Se sustituye la palabra incertidumbre por estabilidad, y el foco de análisis estará puesto en 1) evolución de las grandes tecnológicas norteamericanas de la IA; 2) evolución de la inflación y su impacto en las decisiones de los bancos centrales, y 3) cambios en la cúpula directiva de la Reserva Federal y el Banco Central Europeo.
El escenario base para el año que entra es el siguiente: Crecimiento moderado, con una tasa de crecimiento global del 2,9% para 2026, 4 décimas menos que este año, la inteligencia artificial y el impulso del sector defensa serán las principales palancas de crecimiento, una inflación que superará, por norma general, el 2% objetivo de los bancos centrales aunque estará en entornos de moderación, y una menor influencia negativa de los shocks geopolíticos que venimos arrastrando en los últimos años (conflictos bélicos y guerra comercial entre Estados Unidos y China, fundamentalmente).
En cuanto a los tipos de interés, la evolución prevista para los distintos bancos centrales será divergente pero la tónica general será la estabilización en torno a los niveles actuales. Ni las tasas de crecimiento, ni los mercados ni los niveles de apalancamiento permiten unas subidas notables, pero la inflación tampoco permite dibujar un escenario claro de reducciones de tipos de interés.
El foco de los mercados, por lo tanto, continuará puesto en la renta variable, donde las empresas de contenido tecnológico seguirán teniendo un peso relevante, y en activos con colaterales físicos tangibles, donde el oro continúa emergiendo como activo refugio por excelencia, las materias primas vuelven al tablero de los inversores y los modelos de negocio tradicionales que no estén apalancados también tendrán recorrido al alza.
Es previsible algún momento de elevada volatilidad en los mercados derivada de algún tipo de perturbación transitoria. Pero a cierre de este comentario nada hace prever un shock financiero de ningún tipo que provoque un cambio de tendencia.
No prevemos shocks negativos en las economías emergentes con mayor peso sobre la estabilidad financiera internacional, por lo que los riesgos más importantes vendrán derivados de: 1) inestabilidad política por el elevado endeudamiento de algunos de los Estados más importantes del mundo en un contexto de incremento del coste de financiación; 2) riesgos de mercado por el mayor peso de la financiación alternativa frente al sistema bancario tradicional; 3) resurgimiento de tensiones geopolíticas entre China y Estados Unidos.
En este contexto general, es importante analizar las regiones más importantes de la economía global para captar las diferencias y entender sus dinámicas más importantes.
El próximo gobernador de la Fed es clave para Estados Unidos
La economía de Estados Unidos está inmersa en un proceso de desaceleración leve, aunque con tasas de crecimiento notablemente superiores a la Unión Europea. Las previsiones de la OCDE arrojan un crecimiento del 1,7% para el 2026, 3 décimas menos que este año. El principal impulso del sector privado viene por la inversión en centros de datos (IA), que en este 2025 ya está aportando 2,2 puntos porcentuales al crecimiento. A la hora de evaluar la evolución de la economía más importante del mundo, es importante tener en cuenta varios planos:
En primer lugar, por el lado de la demanda, vemos un impulso ligeramente superior al del año pasado. La tasa de crecimiento de las ventas minoristas oscila en torno al 3%-5% interanual, la confianza empresarial también está por encima de los niveles del año pasado, y la tasa de ahorro de los hogares se mantiene estable en torno al 4,7% de la renta disponible.
Por otro lado, el mercado de trabajo mantiene su fortaleza a pesar de los efectos del cierre gubernamental hasta hace unas semanas. Es cierto que la tasa de paro ha subido ligeramente hasta 4,6%. Pero también es cierto que este fenómeno se ha producido como consecuencia de la pérdida de 162.000 puestos de trabajo en el gobierno federal, que han sido compensados solamente parcialmente por el sector privado. La generación de empleo en el sector privado supera a las 750.000 personas en el acumulado hasta noviembre, lo cual supone un ligero descenso con respecto al mismo período de 2024 pero continúa siendo una buena cifra.
En cuanto a los indicadores adelantados, cabe señalar que la inversión extranjera ha anotado el mejor segundo trimestre de los últimos 10 años, el índice compuesto elaborado por S&P está por encima de los 50 puntos básicos, y el indicador adelantado de la OCDE también está por encima de los 100 puntos que supone la media histórica.
Hay dos elementos a monitorizar para Estados Unidos el año que viene. El primero es la evolución de las empresas tecnológicas cotizadas y la inflación. En el primer caso, por el efecto arrastre hacia la estabilidad financiera internacional y hacia la salud financiera de los hogares norteamericanos. En el segundo, porque la inflación es uno de los indicadores más importantes para determinar la política monetaria de la Fed.
Actualmente la inflación está en el 3% en Estados Unidos, lo cual supone en torno a un punto por encima del objetivo que guía la política monetaria de la Fed. Es por todos sabidos que el presidente del Gobierno de Estados Unidos quiere una nueva política monetaria acomodaticia para impulsar definitivamente la economía norteamericana, pero dada la estabilidad macroeconómica y la imposibilidad de controlar la inflación al 2% es difícilmente justificable.
En 2026 se producirá un cambio en la presidencia de la Fed y la nueva persona que ostente esa responsabilidad será clave en la evolución de la política monetaria del mundo. El dilema es claro: Impulsar la actividad económica vía tipos de interés a riesgo de un incremento de la inflación, o mantener herramientas de política monetaria listas para actuar si la situación financiera se complica a costa de una desaceleración de la economía norteamericana.
Lo que parece evidente es que la política comercial del Gobierno Federal de Estados Unidos ha entrado en un proceso de estabilización y, salvo algún episodio aislado y sin consecuencias sistémicas, no es previsible movimientos bruscos en los aranceles ni ningún otro instrumento.
Europa: estancamiento secular, inversión pública como único motor de crecimiento
La Unión Europea está inmersa en un estancamiento secular del que, por el momento, no se conoce salida. Las previsiones de crecimiento para el año que viene son de un exiguo 1,7% según la OCDE. Alemania y Francia crecerán en torno al 1%, e Italia lo hará un 0,7%, según la OCDE. Estas cifras son especialmente preocupantes si tenemos en cuenta que se producen en el contexto de la mayor inversión pública de la historia de la UE y con tipos de interés en el entorno del 2%, es decir, con políticas altamente acomodaticias.
Lo que debemos esperar para el año que viene continúa por el mismo camino. La leve mejora de Alemania vendrá impulsada por el plan de impulso al sector defensa que se acordó en el seno de la OTAN.
Esto, junto con los planes de estímulo fiscal que ha ido aprobando, por ejemplo, el Gobierno de Alemania a lo largo de 2025, conllevarán inversiones de 120.000 millones de euros en 2026 destinadas a transporte, energía, digitalización y edificaciones públicas, además del citado gasto en defensa. Y serán los responsables fundamentales de la ligera mejoría económica de este país para el año que viene.
Al contrario de lo que ocurre con Estados Unidos, en la Unión Europea no se prevé un impulso económico relevante como consecuencia de la apuesta por los centros de datos ni la inteligencia artificial. Los indicadores tanto de evolución de la oferta como de la demanda permanecen en niveles estables en niveles de crecimiento reducidos. Los indicadores adelantados, como es el caso de la confianza empresarial, llevan registrando cifras negativas desde el año 2023 y en niveles de 2020, en plena pandemia.
Para 2026 debemos seguir muy de cerca la sostenibilidad de las finanzas públicas en los países de la Unión Europea. En un contexto de incremento de la rentabilidad exigida a los bonos, y con los límites al déficit impuestos desde la UE a los países miembros ya en marcha, podríamos ver situaciones de inestabilidad política o movimientos de carácter social que dificulten la implementación de reformas. Ya en 2025 hemos seguido de cerca lo ocurrido en Francia y pensamos que, aunque no a la misma escala, podríamos ver situaciones de tensión en otras economías altamente endeudadas como es el caso de Italia, cuyo endeudamiento está en torno al 140% del PIB. En principio no hay elecciones previstas para ninguna de las grandes economías de la zona Euro.
En cuanto a la inflación, la debilidad económica en la Eurozona está provocando una tensión en los niveles de precios ligeramente inferior a la observada en Estados Unidos. La inflación está en el 2,5%, y los indicadores que inciden sobre ella (inflación del sector manufacturero, precios energéticos, etcétera) permanecen estables, por lo que no tenemos motivo para pensar en un repunte relevante de los precios. En cuanto al tipo de cambio, el Euro se ha apreciado notablemente contra el dólar en 2025 y, dada la mejor evolución relativa de Estados Unidos con respecto a Europa, lo previsible es que se mantenga en niveles similares a los actuales. No vemos tampoco presiones inflacionistas por la vía del tipo de cambio.
La inflación subyacente, por su parte, está evolucionando ligeramente peor que la general, aunque pensamos que no con la fuerza suficiente como para que el BCE baje los tipos. Nuestro escenario base para 2026 es el mantenimiento de tipos de interés en la zona Euro, e incluso algún ligero incremento conforme avance el año si la evolución económica es mejor de la inicialmente prevista.
América Latina y Caribe: ‘commodities’ como viento de cola en un entorno de desequilibrios estructurales
Las economías de América Latina y Caribe tampoco son ajenas a los grandes movimientos mundiales que hemos venido recogiendo anteriormente. Las perspectivas de crecimiento económico según CEPAL para 2026 son del 2,3%, lo cual supone 1 décima menos que en 2025. O, dicho de otra manera: estabilidad aunque en niveles de crecimiento muy bajos para el caso de economías emergentes.
Los desequilibrios estructurales que arrastran estos países, por lo general, permanecerán en 2026. Si bien es cierto que, por lo general, los déficit públicos entra en un contexto de ligero descenso, seguimos hablando de niveles del 3% (como es el caso de Brasil, México o Perú) hasta el 6% de Colombia. Esto, junto con un endeudamiento elevado, divisas débiles y una ausencia de prestamistas de última instancia relevantes a nivel internacional hacen que estas economías sean las más vulnerables ante cualquier shock de carácter financiero y actúen de early warning ante un deterioro de la situación.
En cualquier caso, en un contexto de estabilidad o bajada de tipos de interés en Estados Unidos, las perspectivas financieras son positivas para la mayoría de países latinoamericanos. Igualmente, una apuesta por las materias primas será un viento de cola que podría provocar suponer un escenario optimista para el año que viene.
En el lado contrario, debemos tener en cuenta el efecto que la política comercial de Estados Unidos va a seguir ejerciendo sobre el sector exterior de la mayor parte de las economías latinoamericanas (especialmente México). Si bien es cierto que la demanda interna podría verse beneficiada por una estabilización de la inflación (salvo en Venezuela) y por un contexto internacional favorable, la baja competitividad y una reducida exposición a inversiones internacionales hacen que las perspectivas continúen siendo débiles para la mayor parte de economías.
Al igual que ocurre con las economías desarrolladas, prevemos para 2026 un crecimiento estable pero débil aunque las perspectivas son ligeramente al alza.
China y economías asiáticas: la otra cara de la moneda
Las economías asiáticas, especialmente China, han resistido mejor de lo previsto a la situación e incertidumbre que hemos vivido en 2025. Cabe destacar dos situaciones muy distintas entre sí como relevantes desde el punto de vista de la estabilidad económico-financiera internacional.
La primera es China. Una economía altamente intervenida desde el sector público, cuyos niveles de crecimiento son los más elevados dentro de los países más relevantes del mundo, pero inferiores a los previstos por parte de su gobierno. Esto, junto con una inflación muy baja (0,7% en noviembre) provoca una política monetaria expansiva por parte del Banco Central de China, siendo el único que prevemos que continúe incrementando el tamaño de su balance y reduciendo los tipos de interés.
Desde el punto de vista de la demanda interna es previsible que la debilidad continúe en 2025, e incluso se vea acentuada por la estabilidad geopolítica internacional. Debemos recordar que China fue el país más beneficiado por el conflicto bélico entre Rusia y Ucrania. Esto, sin embargo, no impide una mejor evolución de su sector exterior como consecuencia de la normalización de sus relaciones comerciales con Estados Unidos junto con el impulso al comercio con países más cercanos.
La clave para China en 2026 será su posición en torno a la inteligencia artificial y a materiales clave, como los semiconductores. Esta es, sin duda, una batalla geopolítica relevante que podría suponer riesgos económicos a la baja en el corto plazo.
Y el segundo país que debemos seguir en 2026 en Japón, y más concretamente su situación financiera. Debemos recordar que Japón es una de las economías más endeudadas del planeta, y que la nueva Primera Ministra ha presentado un plan de expansión fiscal ambicioso, con un paquete de gasto público relevante. Esto está añadiendo presión a sus finanzas públicas, llevándolas incluso a situaciones de tensión financiera en las subastas a muy largo plazo.
No debemos prever un cambio en la política monetaria del Banco Central de Japón, por lo que suceda en los mercados financieros de este país puede ser la antesala de lo que podríamos ver en otras economías desarrolladas y altamente endeudadas en el medio y largo plazo.
Dudas sobre la política económica «progresista».MIGUEL ÁNGEL GARCÍA DÍAZ. Profesor de Economía Aplicada en la Universidad Rey Juan Carlos e investigador asociado de Fedea.
A PUNTO de finalizar el presente año, merece la pena realizar un breve repaso de la evolución de la economía española desde 2018. Las principales variables macro presentan un buen desempeño, a pesar de haber soportado circunstancias adversas como el Covid-19 y el brote inflacionista provocado por la invasión rusa de Ucrania. El PIB ha aumentado el 13,1% real y el empleo ha crecido en tres millones de personas (+17,3% a tiempo completo en Contabilidad Nacional). Estas cifras muestran una economía de mayor dimensión y con menor tasa de desempleo (-4,6 puntos), a pesar de haber aumentado significativamente la población activa por la llegada de inmigrantes.
La valoración de estos datos no puede ser otra que favorable, la economía española es capaz de producir más y hay más personas que trabajan. Al éxito se podría añadir el positivo saldo de la balanza de pagos, que, aunque con peores datos en el presente ejercicio, ha mantenido un elevado superávit con un muy importante paso al frente de los servicios no turísticos, que contienen un valor añadido superior a los turísticos y lo trasladan en empleos de más calidad y mejor remunerados.
El resultado cambia bastante cuando se analiza el PIB por habitante, una aproximación a la renta bruta media por persona con un aumento más reducido (+5,8% en el periodo). El salario promedio bruto ha crecido todavía en una menor medida (+0,3% real). Para llegar a la cantidad que reciben los trabajadores asalariados hay que descontar el pago de las cotizaciones sociales a cargo del trabajador (que han aumentado por aplicación del MEI) y, sobre todo, el efecto de la progresividad en frío del IRPF al no actualizar con la inflación los tramos de la tarifa y las deducciones (tipo medio de 12,7% a 14,4% hasta 2024). El resultado es una reducción del salario neto promedio de -3,2 puntos medido en términos reales.
Una pérdida de poder adquisitivo que se ve multiplicada para muchas personas por el fuerte aumento del precio de la vivienda, tanto en propiedad como en alquiler. Aumento en el precio al que no ha sido ajena una política pública que, lejos de buscar soluciones para aumentar la oferta, ha elegido proteger a los inquilinos estableciendo precios máximos (insiders) y perjudicando a los que los que están fuera del mercado (outsiders) al provocar una reducción de la oferta a medio plazo.
A diferencia del promedio, la evolución ha sido favorable para quienes perciben el SMI por la mejora sensible de su cuantía, exenta de tributación en el IRPF, si bien hay que asumir como contrapartida sus consecuencias negativas sobre el empleo total y muy posiblemente sobre la evolución (a la baja) del salario del resto de los trabajadores, al ser difícil que las empresas aumenten su coste laboral si no hay mejoras en la productividad. El otro grupo favorecido ha sido el de pensionistas, que han visto mejorar su pensión media neta real casi el 13% desde 2018, frente a una pérdida de -3,2 puntos de los asalariados.
Estas distintas evoluciones por grupos han estado acompañadas de una muy pobre evolución de la productividad por ocupado a tiempo completo, que en el mejor de los casos se ha mantenido estable, y de la productividad por hora, que apenas se ha incrementado un 0,3% anual en promedio.
A falta de los datos finales de 2025, el saldo del sector público se va a mantener más o menos igual que en 2018 con un déficit en torno al 2,7% del PIB, aunque el actual se logra en una situación de crecimiento de la economía por encima de su posición de equilibrio (output gap) y, por tanto, es factible pensar que el déficit estructural es superior. Los ingresos habían aumentado en 3,2 puntos de PIB y el gasto, en 3,8 puntos de PIB hasta 2024. En los primeros, los impuestos directos han incrementado su recaudación en 1,6 puntos de PIB (una parte gracias a la no actualización del IRPF), las cotizaciones sociales en 0,9 puntos de PIB (en su mayor parte coste laboral para la empresa) y el capítulo de otros, donde se ubican los fondos de la Unión Europea, en 1,4 puntos de PIB. La localización de la mayor recaudación no permite pensar que sean los ricos los que está asumiendo la superior carga, sino la mayor parte de la población con salario por encima del Salario Mínimo Interprofesional, es decir, lo que antes se denominaba clase media. Además, con ese patrón fiscal las empresas han visto aumentar el coste laboral a través de la cotización social del empleador, que añadir al aumento del SMI.
El desglose en el capítulo de gastos muestra que la mitad del aumento se ha dirigido a protección social (1,9 puntos de PIB) y, dentro de éste, el 50% a pensiones (un punto de PIB): es decir, el gasto en pensiones explica la cuarta parte del aumento del gasto público en el periodo 2018-2024. El gasto en salud explica casi el 15% del aumento del gasto y un porcentaje similar se ha dirigido a los capítulos de transporte y comunicaciones.
Surge la pregunta sobre qué sucederá en el futuro próximo cuando con una deuda pública del 103% del PIB, la evolución del PIB español se ajuste a su potencial (en torno al 1,5% anual), desaparezcan los fondos europeos, el gasto en pensiones continúe su crecimiento gracias a la última reforma (un mínimo de 3,5 puntos de PIB hasta 2050) y haya que aumentar los recursos de defensa. Es cierto que todavía existe algún margen de presión fiscal respecto al promedio de la Zona Euro (tres puntos de PIB), pero la mayor parte de la diferencia se localiza en la cotización del trabajador (2,7 puntos de PIB). Mantener la estrategia de no actualizar el IRPF es una opción legitima, pero penaliza más en número de afectados a los tramos de renta no demasiado elevados y hay que cumplir con las reglas fiscales europeas (déficit máximo del 1,5% del PIB)
En definitiva, en una economía con serios problemas de mejora de la productividad y, por tanto, de capacidad de crear más renta para distribuir entre trabajadores y empresas, los datos muestran una política económica que propicia una redistribución de renta desde la clase media asalariada hacia quienes perciben menos del SMI y los pensionistas. No es de extrañar que esta parte de la población, no pequeña, esté bastante enfadada y no perciba las bondades de la buena marcha de la economía a nivel macro.
TODO ello en un contexto de fuerte aumento de la población apoyado en la llegada de inmigrantes para desempeñar las ocupaciones vacantes, que aviva las tensiones sobre la vivienda y la sanidad, al no haber sido planificada su llegada y el consecuente aumento de las políticas para cubrir las nuevas necesidades.
Riesgos evidentes y mayúsculos a los que sumar las negativas consecuencias de una posible ampliación a Cataluña del concierto vasco y navarro bajo el nombre de régimen singular, que conllevaría la pérdida de fondos de la caja común del Estado para las políticas de nivelación en las comunidades autónomas de menor renta, que les permite alcanzar prestaciones estándar en sanidad, educación y servicios sociales. Un modelo tan solidario que hace que el resto de España les pague a estos territorios más ricos su abultado déficit en pensiones.
Esta política económica ha estado acompañada de una severa pérdida de solidez institucional por las decisiones que afectan a la división de poderes y a la pérdida de independencia de organismos que deberían serlo. La fotografía descrita genera muchas dudas para calificar de progresista la política económica puesta en práctica por los sucesivos gobiernos de coalición de los partidos de izquierda.
Por qué el poder adquisitivo es un problema para Trump. Michael R. Strain. Director de Estudios de Política Económica en el Instituto Estadounidense de la Empresa y autor de ‘The American Dream Is Not Dead (But Populism Could Kill It)’ (Templeton Press, 2020).
En un mitin reciente convocado para alabar sus políticas económicas, el presidente estadounidense Donald Trump sugirió que la creciente preocupación de los votantes respecto del poder de compra es un “engaño” fabricado por el Partido Demócrata. Aunque después trató de aclarar lo dicho, no dejó de negar el problema: “Estamos teniendo una bajada tremenda de precios, desde los precios más altos de la historia de nuestro país”. Y cuando en otra ocasión se le pidió ponerle calificación a la economía estadounidense, se dio a sí mismo un “A+++++”.
El pueblo estadounidense no está de acuerdo; de hecho, está preocupado, y con razón, por el poder de compra. Pero la avalancha de comentarios y análisis sobre el tema ha tenido más intensidad que claridad. Para comprender mejor los motivos de las preocupaciones de la gente, me parece útil dividirlas en tres elementos distintos.
El primero es el nivel general de precios de consumo, que está casi un 25% por encima del de hace cinco años. Es un aumento enorme en un lapso pequeño, y genera un golpe psicológico que los consumidores tardarán años en internalizar. En este caso, Trump tiene razón al echar gran parte de la culpa a su predecesor Joe Biden. Según mis cálculos, la ley de estímulo que este promulgó en 2021, por un valor de 1,9 billones de dólares, añadió unos tres puntos porcentuales a la tasa de inflación subyacente de ese año.
El segundo elemento es la inflación de precios de consumo: el ritmo al que varía el nivel general de precios. En septiembre el índice general registró un 3% de aumento interanual, lo que sitúa la tasa de inflación media mensual desde que Trump asumió el cargo en 2,9 %. Se ve que es lo bastante rápido como para que la gente lo note.
La responsabilidad por obtener una inflación de precios de consumo baja y estable es de la Reserva Federal de los Estados Unidos, pero Trump tiene parte de la culpa, como resultado de su política arancelaria. En septiembre, el café registraba un aumento interanual del 19%; para las bananas, la carne y los zumos congelados, los aumentos eran 7%, 15% y 10%, respectivamente. Son precios que la gente ve, y en la práctica Trump admitió la responsabilidad parcial de sus aranceles, cuando los retiró previamente. (Me centro en los precios de septiembre porque después de eso hay que tener en cuenta el efecto del cierre de la administración en octubre, algo que los economistas todavía están analizando. Pero aun con los datos más recientes, las conclusiones cualitativas son las mismas).
El tercer elemento comprende una serie de servicios que en general se consideran importantes para una familia de clase media: cuidado infantil, vivienda, atención de la salud y educación superior. Si bien es cierto que los dos partidos no han tomado esta cuestión con la seriedad que se merece, también es cierto que no ha sido una alta prioridad de Trump durante sus cinco años en la Casa Blanca.
¿Qué puede hacer Trump para dar respuesta a las preocupaciones de los estadounidenses en lo referido al poder de compra? Una respuesta bastante evidente, para empezar, sería retirar la mayoría de los aranceles que aún mantiene.
Es verdad que hay un debate legítimo sobre lo que debe hacer la política comercial estadounidense en relación con ciertos productos que son cruciales para la seguridad nacional o la resiliencia económica y cuyas cadenas de suministro pasan por países con los que Estados Unidos mantiene una relación cada vez más confrontativa, como China. Pero esto se corresponde con una fracción pequeña de los bienes arancelados por Trump. Elimínense los gravámenes a las importaciones y los precios de muchos productos bajarán.
Pero como la economía también experimenta presiones inflacionarias procedentes de otras fuentes, reducir los aranceles no bastará para volver al objetivo de inflación del 2% de la Fed. Otro factor que mantiene un índice más alto (y que puede ser todavía más importante en 2026) es la percepción de que Trump quiere una Fed supeditada a sus mandatos.
Si los inversores, las empresas y los hogares llegaran a considerar que la Fed va a estimular la demanda económica con tipos de interés bajos para amoldarse a los objetivos políticos inmediatos del presidente, eso ejercerá una presión al alza sobre los precios actuales, ya que las empresas intentarán adelantarse a la inflación futura. Y dada la preocupación de muchos estadounidenses por el poder de compra, redunda en interés directo de Trump garantizar que la Fed se perciba como una institución libre de influencias políticas (sobre todo, las suyas).
Sin prestar atención
Finalmente, Trump debería reconocer que ha sido presidente por un total de cinco años sin prestar la debida atención a los problemas cotidianos de la gente. En rigor, hay que decir que Trump hizo mucho por los trabajadores. La reducción del impuesto de sociedades implica más inversión empresarial, lo que aumentará la productividad de los trabajadores y sus salarios. Las políticas de desregulación y en el área de la energía también aumentarán la productividad, lo que ejercerá una presión bajista sobre muchos de los precios que deben pagar los hogares. Pero Trump no le dio mucha importancia al coste de ítems como la atención de la salud, el cuidado infantil y la educación.
Trump tiene una oportunidad dorada para cambiarlo (si me permiten usar una de sus expresiones típicas). Los congresistas republicanos están debatiendo una reforma del sistema sanitario estadounidense. Después de no menos de diez años en los que el partido no tuvo un plan de reformas coherente, algunos senadores republicanos han comenzado a presentar propuestas prometedoras. Pero para lograr avances reales se necesitará liderazgo presidencial. ¿Lo ofrecerá Trump, convirtiendo la reforma sanitaria en su prioridad en la carrera hacia las elecciones intermedias? Soy escéptico al respecto; pero si algo puede decirse de Trump es que siempre sorprende.
En tanto, Trump tiene que dejar de cometer el mismo error de Biden: discutir con los estadounidenses sobre lo que viven en carne propia. En una encuesta realizada el mes pasado por Politico/Public First, casi la mitad de los estadounidenses señaló dificultades para pagar necesidades básicas como alimentos, servicios públicos, vivienda y transporte. Más o menos la cuarta parte omitió por la misma razón un examen médico o una dosis de medicamentos recetados. Más del 33% dijo que no podía pagar la entrada a un evento deportivo, y casi la mitad dijo lo mismo sobre comprar un pasaje de avión para irse de vacaciones.
Si Biden hubiera manejado el problema político de la inflación con más habilidad, tal vez seguiría siendo presidente. Si Trump quiere evitar una ola de victorias demócratas en noviembre de 2026, tendrá que aprender de los errores de su predecesor; y rápido.
El ‘boom’ de la inteligencia artificial no es una burbuja. Robin Harding. Financial Times.
Burbuja, en el contexto de los mercados financieros, es una palabra con un significado específico. Quiere decir que el precio de ciertos activos supera su valor intrínseco (una estimación racional de las rentabilidades futuras) y, por definición, implica cierta fiebre, euforia o irracionalidad.
A pesar de que se habla mucho de burbujas, dicha irracionalidad sigue siendo difícil de diagnosticar en la actual ola de entusiasmo del mercado por la inteligencia artificial. Esto no significa que todo el capital que se destina al sector deba generar buenos rendimientos, ni mucho menos. Pero, al menos por ahora, es mejor considerar la IA como un boom (que puede convertirse en una crisis) en lugar de como una burbuja.
Quienes temen una burbuja tienen muchas señales de euforia a las que señalar: el espectacular comportamiento de las acciones de IA, que en el caso de Nvidia la llevó a convertirse brevemente en la primera empresa con un valor superior a los 5 billones de dólares (4,2 billones de euros); la enorme proporción de la producción estadounidense destinada a inversión tecnológica; las start up de IA valoradas instantáneamente en miles de millones de dólares; el creciente uso de deuda para financiar centros de datos; y los acuerdos dudosos y circulares como las asociaciones de OpenAI con Nvidia y AMD, mediante los cuales los proveedores de tecnología invierten en empresas de IA que inmediatamente utilizan el dinero para comprar el producto del proveedor.
Sin embargo, la exuberancia no implica necesariamente irracionalidad. Es importante distinguir dos situaciones que se asemejan a una burbuja, pero no lo son. Una es el optimismo excesivo. Siempre que surge una tecnología radical nueva como la IA, existe una considerable incertidumbre sobre su valor.
¿Funciona siquiera? ¿Cuáles son sus aplicaciones? ¿Seguirá mejorando exponencialmente?
Los inversores tienen que emitir juicios con una información extremadamente limitada y, a medida que la utilidad de la tecnología se hace más evidente, podría resultar que sus evaluaciones iniciales fueron erróneas. Eso se manifestará como un boom de la inversión que se convierte en una crisis, no como una burbuja que se desinfla. Una sobreestimación del valor intrínseco no es una desviación del mismo. Tres años después de que el lanzamiento de ChatGPT anunciara la llegada de la IA generativa, su utilidad final aún no está clara. Muchas empresas han descubierto que los chatbots no les llevan muy lejos, pero en 2025 la IA ha encontrado aplicaciones importantes, como en programación informática, y la tecnología continúa evolucionando rápidamente. Sigue habiendo motivos para el optimismo sobre su valor.
Confundir a los ganadores
Una segunda situación estrechamente relacionada es un tipo diferente de error, donde los inversores evalúan correctamente el valor de una nueva tecnología, pero confunden a los ganadores. Mirando atrás, uno de los aspectos más notables del boom de las puntocom en la década de 1990 es lo racional que fue. Los inversores de la época acertaron sobre el enorme valor de Internet. Como es natural, hicieron apuestas iniciales, comprando las compañías líderes del momento (Yahoo y Lycos, Amazon y AOL), pero Google tenía su sede en un garaje y Mark Zuckerberg aún estaba estudiando. Puede que los ganadores de la era de la IA aún no se hayan fundado, pero, una vez más, el error no implica irracionalidad.
Sin embargo, la principal razón para llamarlo boom en lugar de una burbuja es la fuerza impulsora detrás de él: un pequeño grupo de gigantes tecnológicos consolidados con razones fríamente racionales para invertir cientos de miles de millones en IA. Uno de los textos sagrados de Silicon Valley es Sólo los paranoides sobreviven, un libro de 1996 del difunto consejero delegado de Intel, Andy Grove. Cuando llegó la IA generativa, los gigantes tecnológicos, que controlaban algunos de los cuasimonopolios más valiosos de la historia de la humanidad, tenían motivos para la paranoia.
La interfaz ChatGPT representó una amenaza inmediata y evidente para las búsquedas en Internet (Alphabet: capitalización de 3,8 billones de dólares). Los algoritmos, el filtrado y la creación de contenido con IA generativa afectan a las redes sociales (Meta: 1,7 billones). Con un poco de imaginación en torno a los agentes de IA y las interfaces de voz –y los ejecutivos que dirigen estas empresas tienen una imaginación muy desarrollada en cuanto a la competencia–, la tecnología también podría revolucionar el sector de los smartphones (Apple: 4,05 billones de dólares) y el comercio electrónico (Amazon: 2,5 billones) incluso antes de llegar a Microsoft y al resto de la industria informática.
Proteger estos negocios enormemente valiosos merece fácilmente invertir una fortuna sólo como una póliza de seguro, incluso si la IA, al final, no crea mucho valor nuevo. “Si terminamos malgastando un par de cientos de miles de millones de dólares, creo que será muy desafortunado, obviamente, pero, pienso que el riesgo es mayor por el otro lado”, dijo Zuckerberg en septiembre. Puede equivocarse. No parece delirar.
OpenAI, la mayor empresa nueva que ha emergido en este sector, demuestra este argumento en vez de contradecirlo. La razón más plausible para que valga cientos de miles de millones es el potencial de monetizar sus más de 800 millones de usuarios semanales a expensas de los gigantes tecnológicos existentes. Si alguien invierte cientos de miles de millones al año en IA, ese gasto respalda una gran inversión en centros de datos, y compra una gran cantidad de semiconductores de Nvidia, independientemente del éxito final de la tecnología.
Las valoraciones de Meta y Alphabet, que cotizan a 25-30 veces sus beneficios, parecen optimistas, pero no eufóricas. Insisto, esto no significa que la IA vaya a triunfar, que las expectativas del mercado sean correctas o que el boom no se convierta en una crisis. Dada la incertidumbre, sorprendería más que las creencias actuales del mercado fueran correctas a que fueran erróneas, pero los inversores deben analizar el potencial real de esta tecnología en lugar de descartarla como una burbuja.
Ya se está acabando este 2025 con unas muy buenas rentabilidades en los activos de riesgo, pero no ha sido un año fácil este año los mercados han pasado por la turbulencia arancelaria, las preocupaciones por el auge de la inversión en IA, la inflación persistente y las crecientes tensiones geopolíticas… y pese a todo ello el S&P 500 ha subido más de un 15% este año, los beneficios empresariales siguen superando las expectativas y la Fed ha aplicado la semana pasada su tercera bajada consecutiva de tipos este año. Una encuesta del Financial Times a nueve importantes bancos de inversiónprevé que las acciones estadounidenses podrían registrar otro año de ganancias de dos dígitos en 2026, potencialmente respaldadas por los recortes fiscales del presidente de Estados Unidos, Donald Trump, y la reducción de los costes de financiación. El consenso se analistas está en una subida de alrededor del 10 % para el S&P 500 hasta aproximadamente 7.500 puntos al cierre del año
Esta semana hemos tenido una muestra de lo que está siendo la locura por las compañías relacionadas con la Inteligencia Artificial (¿Exuberancia irracional de la que hablaba Robert Shiller?), la compañía china de chips MetaX, dedicada al diseño y desarrollo de unidades de procesamiento gráfico (GPU) para aplicaciones de inteligencia artificial y computación de alto rendimiento, que no ha generado todavía beneficios, comenzó a cotizar este miércoles, en su primer día de negociaciónsubió un 692,95%, con una sobresuscripción de 2.986 veces en su tramo minorista, similar a lo que ocurrió con Moore Threads a principios de mes, con una sobresuscripción de 2.750 veces.
La negociación de productos que pagan cuando las empresas dejan de hacerlo está en aumento a medida que los inversores buscan formas de proteger sus carteras contra el riesgo de que el auge de la inteligencia artificial se convierta en una crisis. Los volúmenes de los swaps de incumplimiento crediticio ( CDS) vinculados a un puñado de grupos tecnológicos estadounidenses han aumentado un 90% desde principios de septiembre, según datos de la cámara de compensación DTCC. El uso cada vez mayor de estas estrategias pone de relieve la inquietud que sienten algunos inversores ante la avalancha de acuerdos de emisión de bonos por parte de empresas tecnológicas para financiar infraestructura de IA, que podría tardar años en generar rendimientos. La prisa por protegerse contra posibles impagos se produce cuando la ola de ventas de acciones tecnológicas en Wall Street se reavivó la semana pasada cuando la presentación de resultados del grupo de software Oracle y el fabricante de chips Broadcom, no cumplieron las elevadas expectativas de los inversores. La deuda y el capital de las empresas vinculadas al auge tecnológico han fluctuado en los últimos meses a medida que los operadores analizaban los informes de ganancias y debatían cómo los productos de inteligencia artificial competitivos de empresas como OpenAI, Google y Anthropic afectarían la demanda de chips y centros de datos. El repunte en las transacciones de CDS ha sido particularmente pronunciado para Oracle y la empresa de computación en la nube CoreWeave, las cuales están recaudando miles de millones de dólares en deuda para asegurar la capacidad del centro de datos. Un nuevo mercado para CDS de Meta surgió después de que la compañía vendiera 30.000 millones de dólares en bonos para financiar proyectos de IA en octubre. Los CDS se utilizan como protección contra incumplimientos de pago, pero también para protegerse o apostar ante fluctuaciones en los precios de los bonos. El apetito por los CDS de empresas estadounidenses altamente calificadas era escaso o inexistente a principios de año, cuando los grupos tecnológicos financiaban principalmente su gasto en IA a través de sus grandes reservas de efectivo y sus sólidas ganancias. El mercado se animó cuando estas empresas comenzaron a recurrir a los mercados de deuda para cubrir sus crecientes gastos. Meta, Amazon, Alphabet y Oracle recaudaron un total combinado de 88.000 millones de dólares este otoño para financiar proyectos de IA, y JPMorgan predice que las empresas con grado de inversión están en camino de recaudar 1,5 billones de dólares para 2030.
Para Oracle, cuya calificación crediticia es inferior a la de algunos de sus pares con grado de inversión, el volumen semanal de negociación de CDS se ha más que triplicado este año. El coste de compra de derivados ha alcanzado su nivel más alto desde 2009.
Precio del CDS de Oracle a 5 años durante el 2025:
El sentimiento inversor parece optimista pese a las valoraciones, o al menos eso deben pensar los grandes gestores de fondos de todo el mundo, que afrontan 2026 con el mayor optimismo en tres años y medio. Así se desprende de la última encuesta a gestores realizada por Bank of America (BofA), entre el 5 y el 11 de noviembre, y que tiene en cuenta la opinión de 238 profesionales con activos valorados en 364.000 millones de dólares. Los gestores de fondos son optimistas con la Bolsa y las materias primas. Según el posicionamiento de sus carteras, los inversores profesionales presentan la mayor sobreponderación de acciones desde diciembre de 2024, han realizado la mayor rotación hacia acciones estadounidenses y tecnología desde julio de 2024, la apuesta por las materias primas no era tan alta desde septiembre de 2022, y la inversión en banca es récord, pese a las valoraciones exigentes. Todo lo contrario ocurre con los activos más conservadores, los bonos no estaban tan infraponderados en las carteras de las gestoras desde octubre de 2022 y los niveles de liquidez han caído hasta mínimos históricos. El nivel de efectivo, uno de los grandes indicadores de sentimiento de mercado, se sitúa en el 3,3%, frente al 3,7%. Las carteras han sufrido una importante rotación en pocas semanas hacia activos de riesgo que se ha sustentado en una sorprendente mejora en el sentimiento de mercado. Los gestores muestran una gran convicción sobre las buenas perspectivas macroeconómicas y los fundamentales de las empresas. Como ejemplo ilustrativo, preguntados sobre el devenir de la economía global en 2026, solo un 3% espera un aterrizaje duro, el nivel más bajo de los últimos dos años y medio, mientras que a nivel micro, las expectativas de beneficios de las empresas son las más altas desde agosto de 2021. Y en cuanto a los riesgos que sobrevuelan sobre la economía y sobre los mercados, llama mucho la atención que el temor a una burbuja financiera alrededor de la Inteligencia Artificial se ha suavizado considerablemente. Pese a que sigue siendo considerada como la principal amenaza para los gestores de fondos, la irrupción de una burbuja en IA es la gran preocupación para el 38% de los gestores encuestados. Hace solo un mes, el 45% de los gestores valoraba este riesgo como causante de un potencial frenazo del mercado. También ha caído de manera considerable el porcentaje de los inversores profesionales que teme que las empresas están invirtiendo demasiado. En solo un mes, cae de un récord del 20% a un 14% de gestores que todavía se muestra preocupado por el auge del gasto en IA. Bank of America destaca, sin embargo, la incorporación de una nueva preocupación ligada a la fuerte implosión del crédito privado. Sin precedentes en los meses anteriores, ahora el 14% de los gestores cree que esta es la mayor amenaza para el mercado. Otra de las cuestiones que mantiene la atención de los gestores de fondos, especialmente en Estados Unidos, es la carrera por presidir la Reserva Federal en relevo de Jerome Powell. El 69% de los inversores profesionales cree que será Kevin Hassett quien ocupe el asiento de Powell. Mientras que solo un 4% dice que Christopher Waller y otro 4%, que será Kevin Warsh.
Las tensiones en renta fija en 2025 se han originado en distintas partes del mundo, aunque todas con el denominador común de la elevada deuda. Estados Unidos, Francia, Reino Unido y Japón ha sido algunos de los epicentros de estas preocupaciones y se han cuestionado sus excesivos déficits. A ello se suma la llegada de las compañías ligadas a la IA que rápidamente han superado al sector financiero y se han convertido en las principales emisoras de deuda este año. El resultado ha sido ni burbuja tecnológica ni elevadas valoraciones, las burbujas crediticias son la verdadera preocupación para los inversores de bonos el próximo año. Según una encuesta realizada por Bank of America (BofA), los inversores están mucho más preocupados por la existencia de una burbuja crediticia (el 26%) que una en torno a la IA (9%). Es más, la burbuja tecnológica ocuparía la sexta posición en las mayores preocupaciones para 2026. Por delante se encontrarían los conflictos geopolíticos, la corrección de las acciones, errores de los bancos centrales, la recesión global y la mencionada burbuja crediticia en primer lugar. Para 2026, la encuesta entre inversores señala que los principales obstáculos a los que se enfrenta el mercado de renta fija son las “cucarachas” crediticias, el aumento de la inflación en Estados Unidos y la posibilidad de fallos en las proyecciones de ganancias de las empresas relacionadas con la Inteligencia Artificial. Por eso, los inversores creen que los bonos de menor duración son la mejor opción para el próximo año, “gracias a los balances consolidados de las empresas europeas y a las persistentes dificultades técnicas en la compra de fondos de vencimiento fijo”. No obstante, también son optimistas con los bonos de largo plazo dadas las expectativas moderadas de recortes de tipos del Banco Central Europeo.
Por sectores, los expertos ven riesgos bajistas para los bonos del sector de telecomunicaciones. En cambio, se muestran positivos con la deuda del sector financiero y automoción.
El Ibex ha superado los 17.000 puntos por primera vez en su historia, propulsado por la revalorización de la banca, que ya tiene un peso del 45% en el índice de referencia de la Bolsa española. La prolongación de esa escalada en 2026 depende, por tanto, de la evolución del sector financiero. Algunos analistas son escépticos. Los analistas de Bank of America apuntan en su informe de previsiones para 2026 que la Bolsa española podría caer un 9% respecto a la media de los parqués. “Esperamos que los bancos pasen de impulsar el índice a ser detractores, ante un posible aumento de las primas de riesgo y una caída de la rentabilidad de los bonos”. Goldman Sachs publicó este lunes una división de los parqués europeos en función del foco geográfico del negocio de las cotizadas. En España, ha creado dos listas, una con empresas más volcadas al mercado doméstico, y otra con mucha actividad internacional.
En la primera están CaixaBank, Redeia, Solaria, Sabadell, Repsol, Indra, Naturgy o Colonial. En la selección internacional figuran Amadeus, ACS, Ferrovial, Santander, Grifols, Santander, Cie, Puig, Inditex o Acciona, entre otros. Al margen de la concentración o diversificación geográfica, la composición sectorial de los dos equipos también marca una gran diferencia. Según Goldman, el peso en la lista internacional del sector financiero es de solo un 7%, frente a un 33% en la doméstica y el 45% del Ibex. Los valores industriales y de consumo dominan esa cesta de empresas.
IBEX35 durante el 2025.
Hemos tenido mucha volatilidad en la divisa esta semana, la recuperación del dólar frente al euro en los últimos meses se ha visto cuestionada esta semana por las nuevas dudas sobre el ciclo económico en Estados Unidos, principalmente derivadas de la debilidad en el mercado laboral, y por unas declaraciones restrictivas de Schnabel, miembro del Consejo de Gobierno del BCE, que debilitaron al dólar hasta el punto de tocar niveles de 1,18 intradía de este martes. No obstante, la asimilación de las cifras de empleo, con varios puntos positivos, impulsó las compras de dólar, provocando un rebote que situó al dólar nuevamente a niveles de 1,17 dólares por euro.
Eurodólar último mes:
Importante esta semana:
Este miércoles Trump en su discurso navideño se enfocó en varios anuncios, anunció un “dividendo del guerrero” de 1.776 dólares a militares por Navidad, que afectará a 1,45 millones de americanos por un importe de 2.600 millones de dólares, el segundo anuncio fue que la economía de Estados Unidos se beneficiará en 2026 de una reforma más profunda del mercado de la vivienda, unos tipos hipotecarios más bajos y el recorte de impuestos y por último comunicó que anunciará próximamente un sustituto de Powell al frente de la Fed. Trump está considerando declarar una emergencia nacional relacionada con la vivienda, lo que apunta a una mayor intervención federal en un mercado tensionado por la falta de oferta y los elevados precios.
El martes conocimos el dato de empleo americano, la economía estadounidense creó 64.000 puestos de trabajo en el mes de noviembre, mejor de lo esperado por el consenso (50.000), aun así, el tono general sigue siendo débil y confirma que el dinamismo del empleo se ha reducido de manera clara respecto a años anteriores. La lectura de octubre fue excepcionalmente negativa, con una destrucción de 105.000 empleos, explicada casi en su totalidad por la caída del empleo federal. Esta contracción estuvo ligada al programa de “resignación diferida” impulsado por la administración Trump, que provocó la salida formal de muchos trabajadores de las nóminas públicas. Por sectores destacó el hecho de que el sector público drenó empleo (-5.000), mientras que el privado creó 69.000 puestos de trabajo, centrado principalmente en educación y sanidad (65.000). En cuanto a la tasa de paro, la misma se aceleró en dos décimas respecto a los datos de septiembre hasta el 4,5%, una décima por encima de lo esperado por el consenso y el nivel más alto en 4 años. Sin embargo, hay que tener en cuenta que la tasa de participación también se aceleró en una décima respecto al último dato disponible, alcanzando el 62,5%, lo que podría justificar parte de la subida de la tasa de paro. El repunte de la tasa de paro refleja no solo el menor ritmo de creación de empleo, sino también un aumento de los despidos y mayores dificultades para que los desempleados encuentren trabajo. En conjunto, la combinación de crecimiento débil del empleo y paro al alza refuerza la idea de un mercado laboral que pierde tracción. Se trata de un informe de empleo con un tono mixto con una creación neta de puestos de trabajo mejor de lo esperado, mientras que la tasa de paro aumenta de forma relevante reforzando la idea transmitida por Powell la semana pasada relativa a un mayor deterioro del mercado laboral.
Según la CNBC, la posible candidatura de Kevin Hassett para presidente de la Fed genera resistencias dentro del entorno cercano a Trump, no por su perfil técnico sino por el temor a que se le perciba excesivamente alineado con el presidente, lo que podría alimentar dudas sobre la independencia del banco central. Por otra parte, Miran dijo que permanecerá en su puesto más allá del final de su mandato en enero, hasta que se nombre un sustituto.
El Presidente de la Reserva Federal de Boston, Collins, señaló que su apoyo al último recorte de tipos fue una “decisión muy ajustada”, reflejando la creciente división interna en la Fed entre quienes priorizan el enfriamiento del mercado laboral y quienes temen una inflación todavía persistente. Por su parte, Williams, Presidente de la Reserva Federal de Nueva York, afirmó que la política monetaria está “bien posicionada” y que los tipos se sitúan ya cerca del nivel neutral, además, reiteró que el proceso desinflacionista será gradual y que la inflación no convergerá plenamente al objetivo del 2% hasta 2027, lo que refuerza la idea de un ciclo de recortes más lento y prudente.
La Unión Europea rechazó ayer un acuerdo para utilizar directamente los activos rusos congelados en apoyo a Ucrania, pero acordó conceder un préstamo de hasta 90.000 millones de euros para 2026-2027 financiado vía mercados de capitales. La emisión estará respaldada por el margen presupuestario de la UE excluyendo Chequia, Hungría y Eslovaquia. El préstamo comenzará en el segundo trimestre y la UE se reserva el derecho de reembolsarlo en el futuro utilizando activos rusos.
También ayer la presidenta de la Comisión Europea, Ursula von der Leyen, confirmó que la UE retrasa la firma del acuerdo comercial con Mercosur como consecuencia de bloqueos políticos internos y sensibilidades sectoriales.
Ayer el Banco Central Europeo, como se esperaba, mantuvo los tipos de interés sin cambios y por unanimidad por cuarta reunión consecutiva.En la conferencia de prensa, Lagarde puso de manifiesto que también existe unanimidad en el enfoque depender de los datos macro (data dependent) del BCE y volvió a insistir que todas las opciones siguen encima de la mesa. Además, advirtió sobre los riesgos para la estabilidad financiera derivados de las valoraciones extremas en torno al ecosistema de la IA, por último, la presidenta no quiso pronunciarse sobre un candidato para su sucesión al frente del BCE. Las nuevas proyecciones macroeconómicas reflejan un escenario algo más favorable en materia de crecimiento, con revisiones al alza respecto a las previsiones de septiembre en todo el horizonte temporal analizado, siendo la demanda privada el principal motor de dicha mejora. En inflación, el BCE espera que vuelva al objetivo del 2% en 2028 tras situarse por debajo de ese nivel en los próximos dos años. Destaca la revisión al alza de las previsiones para 2026, tanto en la inflación general (del 1,7% al 1,9%) como en la subyacente (del 1,9% al 2,2%), revisión que Lagarde atribuyó principalmente a una mayor persistencia del componente de servicios en un contexto de sorpresas al alza en salarios. El mensaje del BCE refuerza la idea de un periodo prolongado de estabilidad de tipos, con las decisiones muy dependiente de los datos y sin una predisposición clara, por el momento, ni hacia subidas ni hacia bajadas, algo que también refleja el reducido riesgo de movimientos descontado actualmente por el mercado.
Fuente: Inverseguros.
El Banco de Inglaterrarecortó los tipos 25 puntos básicos hasta 3,75%, también como esperaba el mercado, después de mantener tipos sin cambios en la reunión de noviembre, aunque ha sido una decisión algo más “hawkish” de lo esperado al mostrar la dificultad de bajadas adicionales sustanciales. La decisión ha puesto nuevamente de manifiesto la profunda división que existe dentro del seno del Banco de Inglaterra, con 5 votos a favor de bajarlos y 4 votos en contra ante las distintas previsiones sobre la evolución de la inflación. Que la balanza se haya inclinado a favor de un recorte de tipos se ha debido al cambio de opinión del Gobernador del Banco de Inglaterra Andrew Bailey (en la reunión de noviembre votó por un mantenimiento de los tipos) mientras que el resto de los miembros han mantenido su posición. De acuerdo con declaraciones de Bailey, los datos más recientes de inflación (IPC noviembre general +3,2% interanual frente al +3,6% de octubre, y +3,2% frente al +3,4% anterior de la tasa subyacente) muestran moderación de precios. A ello se suma que la debilidad de la economía aún persiste y hay que seguir vigilando el mercado laboral, con riesgo a la baja, por lo que ve margen para más recortes de tipos, aunque reconoce la dificultad de determinar el ritmo de más bajadas (la inflación aún no está totalmente controlada) y el margen de maniobra es cada vez menor al acercarse los tipos al nivel neutral. El mercado espera entre 1 y 2 recortes adicionales en 2026 hasta 3,25%-3,5%.
En Francia el ministro de Finanzas, Roland Lescure, criticó duramente la versión del presupuesto aprobada por el Senado, señalando que solo reduciría el déficit hasta el 5,3% del PIB, un nivel que calificó de “insuficiente” e “inaceptable”. Estas declaraciones ponen de relieve las tensiones internas en la política fiscal francesa y refuerzan las dudas del mercado sobre la capacidad del Gobierno para cumplir con una senda creíble de consolidación fiscal.
Continuando con el lío político francés, hoy se reunirán la Asamblea Nacional y el Senado para intentar llegar a un acuerdo sobre los Presupuestos Generales del 2026, que se votaría el 23 de Diciembre. La Cámara Alta aprobó el Proyecto de Ley de Financiación para 2026, pero con unas cifras de déficit excesivo, 5,3% del PIB frente a la previsión inicial de recortarlo hasta el 4,7% (compromiso con Bruselas), que deberá ser corregido por la Comisión Mixta (órgano temporal de 7 diputados + 7 senadores) para recortar los más de 10.000 millones de euros de exceso de gastos sobre ingresos. Un exceso que se debe en gran parte a la suspensión de la reforma de las pensiones de 2023 que el primer ministro Lecornu ha aceptado para contar con el apoyo de los Socialistas, pero también a que se ha suprimido el recargo previsto sobre los beneficios de las grandes empresas.
El martes en Europa conocimos datos de confianza de los empresarios (PMIs) que decepcionó al caer más de lo esperado en diciembre y señalar un menor dinamismo de cara al comienzo de 2026. El PMI composite preliminar de diciembre del conjunto de la UME descendió de forma significativa respecto al mes anterior, al pasar de 52,8 a 51,9, lo que supuso un resultado peor de lo esperado por el consenso (52,6 estimado) y un mínimo de los tres últimos meses. De esta forma, la referencia sigue siendo compatible con un escenario de crecimiento moderado de la actividad en la Zona Euro.Por geografías, la actividad en Alemania perdió dinamismo, con el PMI composite descendiendo de 52,4 a 51,5, lo que supone el ritmo de crecimiento más bajo desde el mes de agosto. Por su parte, en Francia, la actividad total prácticamente se estancó, con una referencia composite que pasó de 50,4 a 50,1
La Unión Europea flexibilizaba este martes los objetivos de emisiones para la industria automovilística, permitiendo a las empresas europeas seguir comercializando una pequeña proporción de los vehículos que no sean totalmente eléctricos más allá de 2035. Aun así, el sector deberá cumplir metas estrictas, para 2030, los fabricantes tendrán que reducir en un 55% las emisiones de CO₂ respecto a los niveles de 2021, y para 2035, en un 90%. Por tanto, esta medida modifica el objetivo inicial del 100% de reducción, que implicaba prohibir por completo la venta de motores de combustión, y lo sustituye por el 90% en cuestión, abriendo margen para que continúen los híbridos enchufables o vehículos de combustión de muy bajas emisiones. Ese 10% restante para acercarse a la neutralidad climática podrá compensarse mediante el uso de créditos verdes, es decir, la posibilidad de neutralizar parte de las emisiones mediante derechos sobrantes de otras industrias o países. La motivación principal de la UE para suavizar estos objetivos es la potencial pérdida de competitividad frente a China, cuyos fabricantes ofrecen vehículos eléctricos a costes inferiores, junto con la desaceleración de la demanda de modelos eléctricos en Europa, factores que amenazan la estabilidad del sector automotriz europeo.
Esta mañana se ha publicado la inflación en Japón confirmando que continúan las presiones inflacionistas. El IPC creció en noviembre a ritmos del +2,9% interanual una décima menos que en el mes previo, por su parte, también se moderó una décima la tasa subyacente al avanzar un +3%. Con este dato, la inflación en Japón acumula 44 meses consecutivos en niveles por encima del objetivo del Banco de Japón del 2%.
Las bolsas globales avanzan esta semana tras la reunión de la Fed, marcada por un tono menos restrictivo, la Fed rebajó este miércoles por tercera vez en el año sus tipos de interés 25 puntos básicos hasta 3,5%-3,75%, en línea con lo esperado por el mercado y ante los riesgos a la baja sobre empleo, que prioriza frente al objetivo de inflación. El presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell, considera que la creación de empleo desde abril podría haberse sobreestimado (-20.000 mensuales en vez de los +40.000 publicados de media).La decisión se tomó por 9 votos a 3, con miembros disintiendo en ambos sentidos, Schmid y Goolsbee a favor de no bajarlos y 1 (Stephen Miran) a favor de recortarlos 50 punto básicos, una muestra de las divisiones en el seno de la Reserva Federal, a la vez que apunta a una mayor incertidumbre sobre el momento en que llegará la próxima bajada, especialmente teniendo en cuenta que el «shutdown» más largo de la historia ha retrasado la publicación de relevantes datos de empleo e inflación. El lenguaje utilizado es similar al utilizado en Diciembre del 2024, cuando se produjo una pausa en las bajadas de tipos hasta Septiembre del 2025 (wait and see). El mercado sólo otorga un 20% de probabilidades a un nuevo recorte en la reunión del 28 de Enero del 2026, no descontándose el siguiente recorte al 100% hasta mediados de 2026. En cuanto al «dot plot«, la Fed mantiene 1 solo recorte para 2026 frente a los 2 recortes que descuenta el mercado, y 1 recorte en 2027, el mercado no espera recortes de tipos en el 2027 manteniendo sin cambios el tipo a largo plazo en el 3%. Llama la atención la elevada dispersión en la previsión de recortes para 2026, 7 miembros de la Fed no esperan recortes de tipos, 4 esperan 1 recorte, 4 esperan 2 recortes y 4 esperan al menos 3 recortes. Asimismo, aprueba nuevas compras de deuda a corto plazo a partir del 12 de Diciembre, por importe de 40.000 millones de dólares en Letras del Tesoro en los próximos 30 días, con el objetivo de mantener un alto nivel de reservas y una suficiente liquidez. Respecto a la actualización del cuadro macro, la Reserva Federal mantiene sin cambios las previsiones de crecimiento del PIB para 2025 (+1,7%) pero revisa al alza el PIB 2026 a +2,3% (+0,5% frente a la previsión de septiembre, en parte por el traslado de parte del crecimiento de 2025 debido al «shutdown», pero también por la resiliencia del consumo privado y una inversión impulsada por la IA, así como por una política fiscal expansiva) y +0,1% tanto 2027 como 2028 (+1,9%). Por otra parte, modera la inflación subyacente 2025 (-0,1% a 3%) y 2026 (-0,1% a 2,5%) y mantiene sin cambios 2027 (2,1%) y 2028 (2,1%). También reitera la tasa de paro 2025 (4,5%), 2026 (4,4%) y rebaja 2027 (-0,1% a 4,2%). El tono menos hawkish de lo esperado, combinado con una expansión más agresiva del balance, contribuyó a mejorar el apetito de los inversores por la deuda americana.
El S&P va a terminar el año con una subida por encima del 15% (en dólares), algo que no parecía nada claro cuando en el primer trimestre del año llevaba una caída del 5% (hasta el 31 de Marzo) y esa caída se aceleró después con el Día de la Liberación de Abril y las noticias de DeepSeek…
S&P 500 primer trimestre del 2025:
En resumen, la última reunión de la Fed del año cierra con un tono más moderado de lo esperado, aunque las proyecciones de crecimiento siguen siendo optimistas y el dot plot prevé únicamente una bajada de tipos en 2026, la preocupación de Powell por el empleo, su visión de la inflación como transitoria y la nueva estrategia sobre el balance apuntan a un sesgo menos restrictivo. El dólar ha vuelto a depreciarse volviendo a cotizar por encima de los 1,17 dólares por euro.
Dot Plot de la Fed actual:
Rentabilidad del Bono a 10 años americano durante el último mes:
Eurodólar durante el 2025:
El rendimiento del bono gubernamental japonés a 10 años se ha acercado a la tasa clave del 2%, alcanzando niveles no vistos desde 2007. Entre las razones destacan la doble amenaza de un aumento del gasto por parte de la nueva primera ministra, Sanae Takaichi, y las crecientes expectativas de que el Banco de Japón eleve su tasa de referencia de manera inminente, pese al incremento en el spread del 10 años japonés frente al americano el yen se ha debilitado frente al dólar.
El IBEX 35 ha tocado hoy los 17.000 puntos por primera vez en su historia:
IBEX 35 desde Diciembre de 1997:
Desde el punto de vista corporativo crecen las dudas en torno a la inteligencia artificial tras los resultados de Oracle y Broadcom, que no han logrado convencer a los mercados, lo que ha provocado que el sector tecnológico quede rezagado esta semana. Las inquietudes sobre la capacidad de inversión de Oracle, debido a su elevado nivel de endeudamiento, se han sumado a unos datos de Broadcom que han resultado decepcionantes, especialmente por las previsiones de pedidos anunciadas por su CEO, en torno a 73.000 millones de dólares, una cifra inferior a la estimada por los analistas. Mientras tanto, OpenAI sigue atrayendo capital y explorando nuevas vías para monetizar la inteligencia artificial generativa, en esta ocasión, Disney ha comprometido una inversión de 1.000 millones de dólares en la compañía y ha licenciado sus franquicias para que Sora, la IA de generación de vídeos de OpenAI, pueda utilizarlas en la creación de contenido que se ofrecerá en Disney+. La carrera por rentabilizar la IA continúa y, pese a las incertidumbres, los ambiciosos planes de inversión se mantienen firmes.
Como digo Oracle llegó a bajar más del -11% tras los resultados, la compañía aumentó a 15.000 millones de dólares el Capex para el 2026, la mayor preocupación en este momento es la situación de la deuda de Oracle, los inversores están preocupados por cómo se financiará este CapEx. Los CDS se disparan hasta niveles no vistos desde la crisis de 2008, debido al colapso del flujo de caja libre:
Alphabet y Nvidia son ahora las únicas dos compañías de los 7 magníficos que superan al S&P 500 este año:
Fuente: Andbank.
El sector de small & mid caps, que, como comentaba la semana pasada, es uno de los sectores más baratos junto al sector salud, está teniendo un muy buen final de año, tras una primera mitad de año complicada, la segunda parte, marcada por la reducción de tipos y la llegada de estímulos fiscales en 2026, ha permitido al Russell 2000 acumular ganancias del +20%, frente al +11% del S&P 500, esta tendencia diferencial debería mantenerse, en un contexto donde la economía estadounidense parece haber superado el impacto más severo de los aranceles y encara 2026 con mayor optimismo.
Russell 2000 durante el 2025 (+16,16%):
Importante esta semana:
Powell afirmó que el mercado laboral muestra “riesgos significativos a la baja”, justificando el recorte, y subrayó que buena parte del exceso de inflación proviene ahora del shock arancelario más que de demanda interna. Defendió la diversidad de votos dentro del FOMC como algo natural en esta fase del ciclo. Explicó también que las compras de T-Bills podrían mantenerse elevadas hasta el periodo previo al “tax day” del 15 de abril, normalizándose después a un ritmo de 20.000–25.000 millones al mes. Tras la decisión, Trump presionó públicamente a la Fed afirmando que el recorte “podía haberse duplicado” y que Estados Unidos debería tener “los tipos más bajos del mundo”, intensificando el debate sobre la independencia del banco central. Añadió que se reunirá con Kevin Warsh, antiguo candidato a presidir la Fed.
Las autoridades estadounidenses incautaron un barco petrolero en aguas próximas a Venezuela, lo que aumenta las tensiones diplomáticas.
El presidente ucraniano Zelensky ha planteado la posibilidad de celebrar un referéndum para que los ucranianos decidan sobre la cesión del Donbás a Rusia, en medio de crecientes presiones para aceptar los términos de un plan de paz impulsado por Estados Unidos. Ucrania ha presentado a Estados Unidos un marco revisado para poner fin a la guerra con Rusia, la cuestión de ceder territorio sigue siendo el principal obstáculo. Las conversaciones continúan tras la reunión de Zelensky con negociadores estadounidenses, entre ellos el secretario de Estado Marco Rubio, con el país norteamericano instando a alcanzar un entendimiento antes de Navidad. Entre las propuestas en discusión figura la creación de una “zona económica libre” en las áreas del Donbás controladas por Ucrania, como alternativa a la cesión total que exige Moscú. Rusia, por su parte, plantea que estas zonas sean desmilitarizadas, sin tropas ucranianas ni rusas, aunque persiste la incógnita sobre quién las gobernaría. Otro punto crítico es la planta nuclear de Zaporiyia, la mayor instalación de Europa, actualmente bajo control ruso. Estados Unidos ha sugerido una posible gobernanza conjunta, mientras Moscú insiste en mantener el control exclusivo. Por otro lado, el borrador incluye garantías de seguridad para evitar futuras agresiones y un plan de reconstrucción, así como la propuesta de que el ejército ucraniano se mantenga fuerte tras la guerra, con un tamaño estimado de 800.000 efectivos, superior al planteado inicialmente.
En el lado macroeconómico esta semana hemos tenido señales contrarias en el mercado laboral estadounidense, las vacantes sin cubrir aumentan a máximos de cinco meses, mientras bajan las contrataciones y se incrementan los despidos. En conjunto, los datos apuntan a un empleo desacelerándose, pero haciéndolo de forma gradual y sin ser un motivo para un freno brusco del consumo. En concreto, el martes conocimos los datos de septiembre y octubre que se habían aplazado por el cierre del Gobierno. Comenzando con las cifras de vacantes, lo más relevante es que en octubre escalaron hasta los 7,67 millones de ofertas de empleo sin cubrir, su mayor nivel desde mayo y elevando por encima de 1x el ratio de vacantes sobre desempleados en la economía. A nivel sectorial, este aumento de las vacantes ha estado muy concentrado, cuidados de la salud y comercio (tanto minorista como al por mayor) acumularon más del 31% de las vacantes sin cubrir. Por el lado negativo, los despidos repuntaron en octubre hasta 1,85 millones de personas, su mayor nivel desde el inicio de 2023. El sector que más aportó a este incremento de los despidos fue el ocio y hostelería, lo que refleja menor actividad en los servicios y en el consumo discrecional. En cuanto a las contrataciones, tras una importante mejora en septiembre, la encuesta apunta a que en octubre el número de contrataciones bajaron en 218 mil personas hasta 5,15 millones, niveles similares a los de agosto.
En el frente corporativo el gobierno americano autorizó a Nvidia a vender sus chips H200 en China, imponiendo un arancel del 25% por cada envío y limitando las ventas a clientes previamente aprobados. La decisión, anunciada por Donald Trump, también se extiende a otros fabricantes como Intel y Advanced Micro Devices. El H200 de Nvidia es más potente que cualquier chip al que China pueda acceder legalmente, situándose al menos una generación por delante de los diseños de empresas chinas como Huawei, Cambricon Technologies y Moore Threads Technology. Tanto el H20 como el H200 pertenecen a la familia de procesadores Hopper, mientras que la línea más avanzada, Blackwell, se comercializa únicamente en Estados Unidos y pronto será reemplazada por la nueva generación Rubin.
La Unión Europea pospone el debate sobre la propuesta “Fabricado en Europa”, que determina la proporción mínima de materiales comunitarios que deben incorporar los productos, en un intento por reducir la dependencia de China. En sectores como el automovilístico y fotovoltaico, se plantea que al menos el 70 % del contenido sea europeo. Sin embargo, los Estados miembros mantienen posturas divergentes, Francia defiende estas restricciones para proteger su industria pesada y la producción de tecnologías limpias; Alemania ha adoptado una posición más flexible, dado que podría beneficiarse por la situación de su industria en retroceso; mientras que los países nórdicos y bálticos se oponen firmemente a la medida.
En Francia, la Asamblea Nacional ha dado luz verde al Presupuesto de la Seguridad Social para 2026, un paso decisivo para el primer ministro Sébastien Lecornu, que debe cerrar también los Presupuestos Generales antes de fin de mes. La aprobación llegó por un margen muy ajustado de 247 votos a favor frente a 234 en contra, al lograr el apoyo del Partido Socialista tras intensas negociaciones. El Gobierno logró este respaldo tras introducir varias concesiones en el paquete social y de pensiones. Entre ellas, la suspensión de la reforma impulsada por Emmanuel Macron para elevar la edad de jubilación de 62 a 64 años, la retirada del plan para aumentar los costes médicos asumidos por los pacientes y la garantía de que pensiones y prestaciones sociales se actualizarán a la inflación. Con este acuerdo, el déficit previsto para el presupuesto de la seguridad social se situará en algo menos de 20.000 millones de euros, por encima del objetivo inicial de 17.600 millones, pero mejorando la cifra de este año (23.000 millones). Sin pacto, el agujero habría superado los 30.000 millones, según Lecornu. El texto pasará ahora al Senado, que probablemente intentará modificarlo, aunque no tiene capacidad para bloquear su entrada en vigor. Tras este primer éxito, el primer ministro se enfrenta ahora al reto más complejo: alcanzar un acuerdo sobre el Presupuesto Nacional, que fue rechazado el mes pasado de forma contundente en su primera lectura.
En Alemania la industria da señales de reactivación en el tramo final del año. Siguiendo la estela de otros indicadores conocidos la semana pasada, como fueron los pedidos a fábrica, ayer la producción industrial superó las expectativas al crecer en octubre un +1,8% mensual desde el +1,1% anterior y con ello, la actividad abandona el terreno de caída en términos interanuales. En concreto, el crecimiento frente al mismo periodo del año pasado escaló hasta +0,8% muy por encima del -1,4% del mes previo y en su mayor incremento desde julio. Por sectores lideró la actividad en maquinaria y electrónica, mientras que la industria automovilística siguió en contracción (-1,3% mensual).
I think it’s fair to say that while we know AI will be a source of incredible change, most of us have no idea exactly what it will be able to do,. How it will be applied commercially, or what the timing will be.
Who will be the winners, and what will they be worth? …. As Warren Buffett pointed out in 1999, “(the Automobile was) the most important invention, probably, of the first half of the 20th century… If you had seen at the time of the first cars how this country would develop in connection with autos, you would have said, ‘This is the place to be’. But of the 2.000 companies, as of a few years ago, only three car companies survived. So autos had an enormous impact on America but the opposite direction on investors” (Time, January 23, 2012).
“When a bubbles happen, smart people get overexcited about kernel of truth”, Sam Altman told reporters this year. “Are we in a phase where investors as a whole are overexcited about A.I.? My opinion is yes. Is A.I. the most important thing to happen in a very long time? My opinion is also yes.” (The New York Times, November 20).
There is no doubt that investors are applying exuberance with regard to AI. The question is whether it’s irrational. Given the vast potential of AI but also the large number of enormous unknowns, I think virtually no one can say for sure. We can theorize about whether the current enthusiasm is excessive, but we won’t know until years from now whether it was. Bubbles are best identified in retrospect.
Here’s my actual bottom line:
There’s a consistent history of transformational technologies generating excessive enthusiasm and investment, resulting in more infrastructure than is needed and asset prices that prove to have been too high. The excesses accelerate the adoption of the technology in a way that wouldn’t occur in their absence. The common word for these excesses is “bubbles”.
AI has potential to be one of the greatest transformational technologies of all time.
As I wrote just above, AI is currently the subject of great enthusiasm. If that enthusiasm doesn’t produce a bubble conforming to the historical pattern, that will be the first.
Bubbles created in this process usually end in losses for those who fuel them.
The losses stem largely from the fact that the technology’s newness renders the extent and timing of its impact unpredictable. This in turn make it easy to judge companies too positively amid all the enthusiasm and difficult to know which will emerge as winners when the dust settles.
There can be no way to participate fully in the potential benefits from the new technology without being exposed to the losses that will arise if the enthusiasm and thus investors’ behavior prove to have been excessive.
The use of debt in this process (which the high level of uncertainty usually precluded in past technological revolutions) has the potential to magnify all of the above this time.
Intelligent investment in data centers, and thus in AI (Like everything else) requires sober, insightful judgment and skillful implementation.
La Fed está estancada. Hakyung Kim y Robert Armstrong.
Como todos esperaban, la Reserva Federal implementó un recorte de tipos de un cuarto de punto porcentual, con una postura agresiva. Hubo tres disidentes: Austan Goolsbee y Jeffrey Schmid apoyaron mantener la tasa, y Stephen Miran propuso un recorte de medio punto porcentual. Esto tampoco fue una sorpresa, aunque representó el desacuerdo más sustancial en el Comité de Mercado Abierto desde septiembre de 2019.
El presidente Jerome Powell restó importancia a los disidentes y dijo: “Nuestros dos objetivos están un poco en conflicto, ¿verdad?”.
Curiosamente, todos en la mesa del FOMC coinciden en que la inflación es demasiado alta y que queremos que baje, y en que el mercado laboral se ha debilitado y que existe un mayor riesgo. Todos coinciden en eso.
La diferencia radica en cómo se sopesan esos riesgos, cuál es el pronóstico y, en última instancia, dónde creen que está el mayor riesgo. Un vistazo al diagrama de puntos de la Fed, que representa las expectativas, subraya la división. Tres miembros pronostican tasas más altas para finales de 2026. Un miembro (no hay que adivinar quién) propone seis recortes de un cuarto de punto. Pero no solo el comité está dividido. Su presidente, también.
Aunque Powell afirmó que los tipos de interés se encontraban ahora en el rango neutral, se explayó sobre la debilidad del mercado laboral.
Este grado de conflicto puede ser históricamente inusual, pero refleja fielmente un mundo confuso.
El mercado laboral se está enfriando mientras la inflación se mantiene por encima del objetivo del 2%. Y los datos sobre la actividad son, por exagerar solo un poco, dispersos.
La reacción del mercado –un ligero repunte en las acciones y una caída en los rendimientos de los bonos del Tesoro a corto plazo– indica que, por ahora, prefiere ver el vaso medio lleno. Pero, como ya hemos señalado en alguna ocasión, el resultado potencial más perjudicial, si no el más probable, es una reaceleración de la inflación.
Powell reconoció este riesgo, pero lo desestimó, argumentando que se debe más al impacto de los bienes y los aranceles.
Probablemente tenga razón. Si no, ¡cuidado! Ambos lados del debate tienen argumentos válidos. Pero por ahora, nos inclinamos por los halcones.
Una Fed dividida y sin brújula. Juan Pedro Marín Arrese. Economista (Expansión de hoy).
Destaca menos, esta vez, una rebaja de tipos ampliamente descontada que la división de opiniones en el seno de la Fed. No solo a la hora de adoptar el acuerdo, con tres voces discordantes. Más significativa es la apreciable divergencia de sus miembros al valorar las perspectivas. Nunca se había producido tamaña dispersión en los pronósticos sobre las tasas federales en los próximos años. En 2026, el abanico abarca desde un 2% hasta el doble. Incluso en el interior de tan extenso rango las previsiones aparecen fraccionadas. En parte, reflejo de la dispar apreciación del lado en que más se inclina la balanza de riesgos. Por otra, por la propia incertidumbre de la actual coyuntura exacerbada, si cabe, por el retraso en la publicación de datos a raíz del prolongado paréntesis administrativo.
Todos los indicadores apuntan a un progresivo enfriamiento de la economía estadounidense. El ritmo de actividad se desacelera provocando un repunte del desempleo con tendencia a empeorar. Atrás quedan los tiempos en que las ofertas de trabajo multiplicaban con creces las demandas. A su vez, la inflación no remite, manteniéndose en torno al 3% en tasa anual. El temido encarecimiento provocado por la ofensiva arancelaria de Trump no se ha materializado con la intensidad que los analistas presagiaban. Pero persiste el enconado problema de precios imposibles de controlar. Todos los escalones de la cadena de oferta han asumido parte del sobrecoste de las importaciones para preservar al máximo la clientela, pero esa barrera de contención tiende con el tiempo a diluirse. Un enquistado desequilibrio fruto de una política carente de sentido y proporción que ha infligido un daño irreparable sin obtener beneficio tangible alguno. El objetivo de forzar una repatriación masiva de la producción se está saldando con un rotundo fracaso. ¡Cómo apostar por ingentes inversiones cuando el futuro se antoja tan volátil e incierto! Si a ese impacto en la oferta se suma la apreciable minoración de los niveles de bienestar de los consumidores, el balance no puede ser más negativo.
No es de extrañar que la mayoría de los miembros de la Fed se encuentren desorientados ante el dilema de privilegiar la lucha contra la inflación o el sostenimiento de la actividad y el empleo. Solo un puñado de halcones se inclina, sin ambages, por otorgar prioridad absoluta al control de los precios. Y un solitario seguidor de la Casa Blanca en el FOMC aboga por reducir tipos sea cual sea el comportamiento de la economía. El propio Trump ha terciado propugnando que las tasas federales resulten las más bajas del mundo. No le importa incurrir en contradicción al congratularse de un sólido crecimiento que la terca realidad desmiente. El partido republicano, bastante más inquieto ante las próximas elecciones parciales, es consciente del peligro que representa la creciente preocupación de los votantes por la carestía de la vida.
Panorama complejo
Aunque Trump nombre pronto al sucesor de Jerome Powell, parece difícil que el nuevo presidente pueda convencer a sus colegas para relajar a marchas forzadas la política monetaria. No tardará su patrocinador en mostrar su desencanto. Solo una marcada degradación del empleo podría acelerar un cambio de rumbo. Una hipótesis que no cabe descartar acompañada, para colmo, de precios reacios a converger con los niveles de equilibrio. Un panorama nada alentador que se torna más complejo ante la creciente necesidad de sostener una deuda pública lastrada por ingentes y persistentes déficits. Cierto que se trata en gran medida de un problema heredado, limitándose Trump, en esencia, a prorrogar unas rebajas fiscales que, de otra forma, hubieran incrementado la carga tributaria de ricos y pobres. Pero, al fallar su apuesta de impulsar al crecimiento, el desequilibrio se está acentuando por más recortes de gasto superfluo que se operen.
Monetizar el déficit no es la única contradicción a la que se enfrenta la Fed. En estos años de altos tipos, se ha visto forzada a arbitrar múltiples facilidades financieras para evitar un credit crunch. Incluso ahora con coyuntura más benigna, sigue inyectando masivas dosis de liquidez. No en balde, los tipos a corto del mercado se sitúan por encima del techo de su canal de tasas oficiales, signo inequívoco de tensiones crediticias. Si en la fase más intensa de la inflación la Fed se abstuvo de reducir con decisión la oferta monetaria, ahora debe suavizar de forma encubierta el rigor de sus todavía elevados tipos, sosteniendo la economía y el sistema financiero. Toda prudencia se antoja poca ante tanta incertidumbre.
Semana de transición a la espera de la decisión de tipos de la Fed la próxima semana, el 10 de Diciembre, la probabilidad que da el mercado a una bajada de 25 puntos básicos es ya del 95%. Por su parte, Trump anunciará a principios de 2026 al sucesor de Powell, cuyo mandato finaliza en Mayo del 2026. Esta semana el IBEX 35 ha hecho nuevos máximos históricos después de unos excelentes resultados de Inditex y lleva una subida en el año del 44,63%.
Se siguen publicando informes de los principales bancos, gestores y firmas de análisis con sus perspectivas para el 2026. En resumen, hay un consenso de que el próximo año será un año de transición, crecimiento moderado, inflación acercándose a los objetivos y una relajación monetaria gradual que normalizará las curvas de deuda, las bolsas globales podrán seguir subiendo, aunque con mayor dependencia del ciclo de beneficios y de la ejecución de políticas públicas… lo que luego suceda en 2026 probablemente sea muy diferente a lo que pronostican los analistas, como suele pasar, pero luego en Junio nos dirán por qué no se están cumpliendo sus previsiones… 😊Se sigue hablando mucho de si el sector tecnológico está en una burbuja de cotización por la fiebre de la IA.
Los principales puntos de las previsiones de los analistas son, para las perspectivas macroeconómicas, la mayoría de firmas esperan un crecimiento moderado, sin escenario de recesión global y esperan un crecimiento del PIB mundial en torno al 3% con los países emergentes creciendo por encima de desarrollados. Para Estados Unidos la mayoría espera crecimiento todavía razonable pero más volátil, algunos analistas hablan de un patrón “caliente–frío–caliente”, con trimestres cerca del 3% y otros en torno al 1–2%, e inflación convergiendo hacia el 2% a finales de 2026. Para Europa se espera un crecimiento por debajo de potencial, pero sin crisis, es decir, un crecimiento modesto, con desinflación avanzada y una inflación cercana o algo por debajo del 2% del BCE. Los principales riesgos que ven casi todas las gestoras son corrección en activos ligados a inteligencia artificial, política fiscal en Estados Unidos, geopolítica y posibles sobresaltos energéticos.
En cuanto a las expectativas de tipos de interés para el próximo año la mayor parte de los analistas espera que la Fed recorte en torno a dos o tres veces tipos en 2026, mientras que el BCE completaría un ciclo algo más amplio entre 2025 y 2026.
En divisa la mayoría de los analistas esperan que el dólar siga debilitándose y de media estiman que el eurodólar termine el 2026 en torno a 1,20 dólares por euro, muchas firmas esperan que el dólar pierda algo de fuerza a medida que se estrechen los diferenciales de tipos, lo que favorece Europa y a países emergentes.
En cuanto a las Bolsas las perspectivas de los analistas para el 2026 tienen un tono constructivo pero selectivo, se espera otro año razonablemente positivo apoyado en beneficios y en la temática de inteligencia artificial, pero con advertencias por las elevadas valoraciones en Estados Unidos (sobre todo por los 7 magníficos). Por regiones, en cuanto a la Bolsa Europa el consenso es de una recuperación apoyada en valoración y política industrial, los sectores que cuenta con mayor optimismo son bancos, industriales, defensa, utilities e infraestructuras, así como en compañías europeas de pequeña y mediana capitalización. Esta semana volvían las dudas en torno a la IA y Microsoft por un informe de The Information, desmentido por Microsoft y que apuntaba a que la compañía había reducido sus objetivos de crecimiento en ventas y establecido un límite para ciertos productos de IA, tras no alcanzar las metas propuestas por algunos equipos comerciales. La negativa de Microsoft no oculta la creciente preocupación del mercado sobre una adopción de IA más lenta de lo esperado, con solo una pequeña parte de los proyectos avanzando más allá de la fase piloto. En definitiva, la presión aumenta para la gran tecnología, obligada a demostrar que sus enormes inversiones en IA se traducirán en ingresos sostenibles.
Fuente: Alantra.
Por lo que respecta a la Renta Fija para el 2026 los analistas coinciden en un posicionamiento constructivo en crédito con grado de inversión y en bonos europeos, combinando carry con algo de duración.
Fuente: Alantra.
En la encuesta mensual de AAII (Investor Sentiment Survey), la ponderación a la Renta Variable ha subido de nuevo cerca de máximos en detrimento del peso en Renta Fija (AAII Investor Sentiment Survey | AAII).
AAII monthly survey. Exposición a Renta Variable (linea blanca), Renta Fija (verde) y Tesorería (amarilla)
El mercado de fondos de inversión español sigue encadenando récords. Los fondos han captado a falta de un mes para que finalice el año, más dinero que en los últimos once ejercicios. Hasta noviembre, las gestoras españolas atraen 31.034 millones de euros netos, según datos de Inverco. Se trata de la mayor cifra acumulada hasta noviembre desde noviembre de 2014, que fue un año excepcional para el sector de la gestión de activos. Solo durante el mes pasado, los partícipes españoles han incrementado sus suscripciones a fondos de inversión y han aportado 2.710 millones de euros netos. Durante el año, de hecho, los fondos monetarios y los fondos de renta fija captan 31.020 millones de euros netos. Una cifra prácticamente idéntica a la que capta el conjunto del sector. Hay otras categorías que también atraen dinero durante el año, como los fondos mixtos (con 5.406 millones de euros nuevos) y los fondos de retorno absoluto (que suman 1.538 millones de euros netos en aportaciones). Sin embargo, el resto de las categorías sufre reembolsos en 2025. Las mayores salidas de dinero se producen en los fondos garantizados y los fondos de rentabilidad objetivo (registran reembolsos por encima de los 4.500 millones de euros netos) y los fondos de renta variable, de los que salen alrededor de 1.400 millones de euros en el año. Durante el mes de noviembre, que ha estado marcado por una elevada incertidumbre en los mercados, ante las dudas que han surgido alrededor del impacto que pueda tener una posible burbuja en las compañías más expuestas a la inteligencia artificial, los partícipes españoles han intensificado más, si cabe, las inversiones en fondos monetarios. Entre estos productos, que invierten en deuda a muy corto plazo, y los fondos de renta fija, que han atraído 2.217 millones de euros nuevos en conjunto.
La subida de esta semana de los bancos españoles hizo al índice bancario español Ibex Bancos coronarse con un retorno superior al 100% en 2025. Es el mejor registro desde que se creó el índice en 2015 y su quinto año seguido de subidas. Desde finales de 2020, este indicador se dispara un 340%. BBVA, en lo que va de año sube un el 99%, se acerca a Santander, que sube un 111% desde enero, y a Unicaja, que avanza un 103%. Pese la subida en Bolsa de este año, el Banco Santander se mantiene como la acción más recomendada del sector en España, con un 69% de recomendaciones de compra. Morgan Stanley, la firma más alcista con el banco español, cree que puede subir otro 16,6%, hasta los 11 euros. KBW, Alantra, Mediobanca y CaixaBank consideran que tiene recorrido por encima de los 10,30 euros. Santander se había quedado atrás en 2024, con un avance inferior a la media. En 2025 vive la mayor subida de su historia y un beneficio récord. Sabadell ha multiplicado por 9 su cotización en cinco años alcistas y registra el mejor año de su historia, supera el récord del 68,64% de 2024, cuando se lanzó la oferta hostil del BBVA. Bankinter sube un 83% y vive su mejor año desde 2013.
La economía española cerrará el año 2025 de nuevo con un extraordinario crecimiento, muy por encima de la media europea, las previsiones apuntan a cifras de crecimiento algo más bajas en 2026, con el consumo y la inversión privada (incluido la inmobiliaria) como motores. Los activos españoles han reflejado este buen tono económico con un sólido desempeño. En renta fija, la prima de riesgo española se ha reducido hasta niveles de 50 puntos básicos, por debajo de la francesa (actualmente en torno a los 77 puntos básicos). En cuanto a la renta variable, el Ibex 35 ha superado con creces las revalorizaciones de sus homólogos europeos, y superando máximos históricos, en gran parte gracias a su alto peso en el sector bancario, con una subida de del 44% en el año. Pese a estas cifras positivas, la economía española sigue arrastrando un déficit de productividad muy alto respecto a sus competidores europeos, además de problemas estructurales como la escasez de vivienda o los escasos avances en la reducción del déficit estructural. Será difícil mantener este alto crecimiento y este buen comportamiento de estos activos en ausencia de reformas que fomenten la eficiencia y la innovación
IBEX 35 durante el 2025 (+44,50%):
De cara al 2026 seguimos viendo el sector Salud como uno de los sectores más baratos, junto al sector de pequeñas y medianas compañías europeas. Esta semana publicaba un paper muy interesante Redwheel (Tech making you queasy? Healthcare could be the cure | Professional | Redwheel) en el que ponía de relieve lo atractivo que está el sector salud, con un gran potencial de crecimiento de ingresos y un descuento de valoración del sector históricamente bajo, sobre todo frente al sector tecnológico.
Importante esta semana:
Trump afirmó que ya ha elegido a su candidato para presidir la Reserva Federal y que el anuncio será inminente. En este sentido, Kevin Hassett, director del Consejo Económico Nacional, indicó que estaría “encantado de servir” si fuese seleccionado.
Bowman, Vicepresidente de la Reserva Federal americana, afirmó que la Fed trabaja en un marco regulatorio para las stablecoins con el fin de garantizar una competencia equilibrada entre bancos, fintechs y empresas cripto. El objetivo es evitar riesgos sistémicos derivados de la rápida expansión de estos instrumentos, especialmente aquellos con mecanismos de respaldo dudosos o estructuras opacas.
Lagarde reiteró que el BCE “está en una buena posición” dentro del ciclo desinflacionista y que el abanico de riesgos sobre la inflación “se ha estrechado”, reforzando la idea de estabilidad de tipos. Lagarde afirmaba también esta semana que, pese al rápido crecimiento del sector financiero no bancario (private credit, fondos, aseguradoras), este no supone un riesgo sistémico inmediato para la estabilidad financiera de la Zona Euro, al final del email adjunto un artículo de ayer de Martin Wolf en el Financial Times en el que se hace eco de un informe del Banco de Pagos Internacional (BIS) en el que contradicen esta afirmación.
En Alemania, el canciller Merz reiteró que impugnará la prohibición de motores de combustión de la UE, intensificando la presión sobre Bruselas para revisar la regulación y defendiendo los intereses de la industria automovilística alemana.
La Comisión Europea está estudiando dos vías para financiar las necesidades presupuestarias de Ucrania en 2026-27, el primero sería un préstamo respaldado por los beneficios generados por los activos rusos congelados y otra vía sería un préstamo garantizado directamente por el propio presupuesto comunitario, por valor de unos 90.000 millones de euros. Lagarde advierte que utilizar esos activos rusos para financiar deuda podría vulnerar principios de propiedad y generar litigios. La Unión Europea también acordó “cerrar el grifo” al gas ruso. El trato corta por completo las importaciones de gas ruso antes de lo previsto, prohibiendo la compra de gas natural licuado a Moscú desde finales de 2026 y poniendo fin a los contratos de gas por tubería en 2027. La Comisión también se compromete a eliminar las importaciones restantes de petróleo ruso para finales de 2027, con una propuesta legislativa que se presentará a principios del próximo año. Las medidas buscan garantizar la seguridad energética tras la invasión de Ucrania y reducir la dependencia de Rusia, según el Ejecutivo comunitario, las importaciones de GNL y gas de gasoducto ruso han caído del 45% al inicio de la invasión rusa de Ucrania a un 13% hoy, mientras que el petróleo ha pasado del 26% al 2% y el carbón, del 51% a cero.
En Reino Unido, su primer ministro Starmer descarta volver a la unión aduanera, intentando evitar la percepción de un intento de “revertir el Brexit”, aunque fuentes cercanas reconocen que su tono más pro-europeo busca crear un clima político más constructivo para renegociar acuerdos sectoriales con la Unión Europea.
Desde el punto de vista macroeconómico esta semana conocimos unos negativos PMIs e ISM manufactureros a nivel global. En Japón, en China, en la Eurozona y en Estados Unidos se contrae de forma sincronizada. En la unión monetaria penalizado por el descenso de actividad en Alemania y Francia, sin que el mejor comportamiento en España e Italia lo compense, ante un contexto de demanda, especialmente de exportación menguante, disminuyendo el empleo y los precios de venta. En Estados Unidos, la menor demanda también provoca la caída de la actividad y el empleo, pero con la diferencia de que el aumento de los costes lleva a una mayor intención de subir precios por parte de las empresas, aspecto muy negativamente tomado por el mercado. En China, el PMI oficial compuesto apuntó a una contracción generalizada de la actividad, no solo en el sector industrial, sino también el de servicios, a pesar de que el acuerdo comercial con Estados Unidos sí que está permitiendo que el sector exportador empiece a respirar.
Decepcionaron los datos de empleo privado en Estados Unidos que muestran un deterioro de las contrataciones, según la consultora ADP en noviembre se destruyeron 32 mil puestos de trabajo frente a los 47 mil empleados creados el mes anterior y por debajo de los +10 mil estimados. Una cifra que apunta a que en el último trimestre del año la economía está frenando las contrataciones. Más positivos fueron los datos de confianza de los empresarios de los servicios, con el ISM servicios superando las previsiones al repuntar dos décimas hasta el 52,6 y superando el 52 previsto.
En Europa el martes conocimos la inflación en la Eurozona que mostró una ligera aceleración hasta +2,2% interanual frente al +2,1% en octubre aunque con la subyacente estable en +2,4% en línea con las estimaciones de consenso. Por componentes, el comportamiento de la inflación de servicios (+3,5% interanual) evita que se produzca una moderación de la inflación subyacente hacia el objetivo del 2%, pero en general el dato apoya la idea de pausa en los recortes para 2026 por parte del BCE
La OCDE dio a conocer esta semana susprevisiones económicas de Diciembre donde destaca la resistencia del crecimiento económico en un entorno de mayores fragilidades. Mantiene sin cambios el crecimiento del PIB global esperado del +3,1% para este 2025, para desacelerarse al +2,9% en 2026 y volver a recuperar niveles de avance del +3,1% en 2027. Para Estados Unidos estiman un aumento del PIB del +2% en 2025 y del +1,7% en 2026, subiendo un 0,2% las previsiones que hicieron en Septiembre, y +1,9% en 2027 mientras que para la Eurozona se sitúa en +1,3% (+0,1% frente a las previsiones de Septiembre), +1,2% (+0,2% frente a septiembre) y +1,4% respectivamente. Para China esperan una moderación gradual, crecimiento del 5% interanual para 2025 (+0,1% frente a las previsiones de Septiembre), +4,4% para 2026 y +4,3% para 2027. Por lo que respecta a la inflación, estiman que converja hacia los objetivos del 2% de forma gradual en la mayoría de las economías a mediados de 2027, aunque advierte de riesgos que hacen frágil esta previsión como el aumento de nuevas barreras arancelarias, principalmente en productos clave que pueda traducirse en un impacto negativo significativo en la cadena de suministro a nivel global, valoraciones elevadas ante un exceso de optimismo sobre los beneficios de la IA que pueda suponer correcciones importantes de precios y los problemas fiscales que puedan aumentar las rentabilidades de la deuda soberana a largo plazo. En Estados Unidos esperan una inflación del +2,7% en 2025, +3% en 2026 y +2,3% en 2027, mientras que en la Eurozona estiman se sitúe en torno al 2% en el periodo 2025-2027.
En España conocimos los datos de precios de la vivienda que continúan su imparable escalada, a un ritmo ya cercano al 20%, impulsados por una oferta cada vez más limitada y el sostenido crecimiento de la demanda por la llegada de más inmigrantes y la creación de nuevos hogares, muchos de ellos de tamaño reducido. En concreto, el coste de comprar una vivienda en España creció un 18,8% en noviembre, según los datos del portal inmobiliario Fotocasa, en los que se muestra, además, que este incremento es el más alto en las últimas dos décadas, superando el 18% registrado en octubre.
En el último año, el precio medio ha pasado de 2.380 euros por metro cuadrado a 2.828, lo que resulta en un aumento de más de 35.800 euros para comprar un piso de 80 metros cuadrados en el país, hasta superar los 226.200 euros de media. Según Fotocasa, “el precio de la vivienda está creciendo a un ritmo inédito, impulsado por un desequilibrio estructural entre oferta y demanda que hoy es más severo que nunca, ya que la demanda cuadruplica la oferta. Aunque en el conjunto de España los precios se mantienen aun ligeramente por debajo de los máximos de 2007 (-4,2%), en las ciudades más dinámicas ese techo ya ha sido superado con claridad”. Son los casos de Madrid y Barcelona, pero también de otras capitales de provincia que en los últimos meses han alcanzado su anterior máximo histórico. El problema de la vivienda ya no sólo afecta a las grandes capitales, sino que también las áreas cercanas a estas están experimentando grandes subidas de precios. Además, algunas de las provincias ubicadas en la España rural están experimentando alzas que muestran, por un lado, la llegada de más demandantes de vivienda al territorio nacional, y, por otro, el crecimiento del apetito inversor en múltiples zonas de España. Atendiendo a los datos publicados esta semana por Fotocasa, las provincias donde más se elevaron los precios en noviembre fueron las ubicadas en zonas costeras, sin importar su localización geográfica. Así, los diez territorios con más subidas fueron Valencia (25,6%), Murcia (24,4%), Santa Cruz de Tenerife (23,9%), Asturias (23,4%), Alicante (19,9%), Castellón (19,6%), Cantabria (18,6%), Almería (18,3%), A Coruña (18,1%), Guipúzcoa (17,0%) y Las Palmas (15,8%).
También en España se publicaron datos de empleo, Noviembre dejó cifras mixtas, dado que la afiliación a la Seguridad Social se redujo en 14.400 personas, mientras que el desempleo registrado también cayó en 18.805 personas. Sin embargo, los datos corregidos por estacionalidad muestran que la afiliación aumentó en 44.734 personas y el desempleo se redujo en 11.881 personas. Analizando las cifras de afiliación generales, el descenso del número de cotizantes en el mes estuvo muy concentrado en el sector de la hostelería, que perdió más de 119 mil cotizantes, lo que conllevó a que el sector de los servicios destruyera empleo (-39.700), frente al resto de los sectores que crearon empleo (la construcción sumó 11.100 afiliaciones, la industria 8.700 y la agricultura 5.500). En cuanto al desempleo registrado, todos los sectores mostraron descenso y cabe destacar que en el acumulado de los últimos doce meses la cifra total de desempleados se redujo hasta los 2,42 millones de parados, una reducción de 161.057 personas o lo que es lo mismo, un ritmo de caída interanual del -6,2%.
En Japón, el Presidente del Banco Central, Ueda, advierte que existe una enorme incertidumbre sobre cuál es el nivel “neutral” de tipos. Esta afirmación justifica la cautela del BoJ, reconoce que la economía japonesa es estructuralmente frágil, por lo que subir tipos sin saber ese nivel puede perjudicar la recuperación, lo que plantea un ciclo de normalización mucho más lento y dependiente de datos.
DOGE, criptomonedas y el final de las risas. Jemima Kelly. Financial Times.
¿Recuerdan DOGE, también conocido como el Departamento de Eficiencia Gubernamental? Ya saben, la pseudoagencia federal ideada por Elon Musk con nombre de memecoin que iba a recortar billones de dólares del presupuesto estadounidense y a reducir drásticamente la Administración. La semana pasada se supo que el director de la oficina de recursos humanos del Gobierno estadounidense había dado una respuesta interesante a los periodistas que preguntaban sobre la situación actual de DOGE: “Eso no existe”.
Por desgracia, parece que DOGE ha pasado a mejor vida. El gran programa contra la burocracia y el despilfarro debía seguir funcionando como una “organización temporal” hasta julio de 2026, según lo establecido en la orden ejecutiva de Donald Trump de principios de este año, pero parece que se ha disuelto discretamente antes de lo previsto. El director de la Oficina de Administración de Personal, Scott Kupor, declaró a Reuters que DOGE ya no era una “entidad centralizada” y que su oficina había asumido muchas de sus funciones.
“Como de costumbre, son noticias falsas de Reuters”, publicó la cuenta oficial de DOGE en X tras conocerse la información, continuando con una vaga negación no negatoria: “El presidente Trump recibió una mandato del pueblo estadounidense para modernizar el Gobierno federal y reducir el despilfarro, el fraude y el abuso… Volveremos en unos días con nuestra actualización habitual de los viernes”. No hubo actualización alguna. El sitio web oficial de DOGE indica que se actualizó por última vez el 4 de octubre, y el “último trabajo” mencionado tuvo lugar en agosto.
Todo parecía tan sencillo. Es más, todo parecía tan hilarante. Se trataba de un departamento gubernamental real (bueno, no oficialmente, pero así se denominaba en el título y eso era lo que importaba) cuyas iniciales formaban las letras de la memecoin más divertida de todos los tiempos, la que se inventó como broma y que durante muchos años Musk calificó como su “criptomoneda favorita”.
El autoproclamado padrino de la criptomoneda DOGE era ahora literalmente el padre de DOGE (nunca fue oficialmente el jefe del Departamento de Eficiencia Gubernamental, pero Trump habló de él como tal). ¿El presidente? Una exestrella de la telerrealidad cuyo ascenso a la cima de la política estadounidense se había predicho en un episodio de Los Simpson, y que afirmaba que le habían robado las últimas elecciones. ¡Jajaja! Una situación imposible de concebir. Bueno, en realidad sí, para un guionista de comedia satírica. ¡Jajaja!
¿Acaso Musk lo hacía sólo por diversión? No estaba del todo claro. Era todo demasiado bueno, casi demasiado bueno para ser verdad, y lo más gracioso de todo es que era verdad. Parecía que habíamos entrado en un mundo nuevo, valiente y mágico, en el que los límites entre la realidad y la irrealidad se habían desdibujado por completo; en el que la verdad podía ser la que se dijese que era.
Y en ningún otro lugar fue más evidente este distanciamiento de la realidad que en el mundo de las criptomonedas, un mundo en el que una cantidad ilimitada de tokens (CoinMarketCap actualmente rastrea más de 27 millones) podían valer algo desde el momento en que se creaban digitalmente, y su “valor” provenía únicamente de la mera creencia.
El presidente y la primera dama también facilitaron risas con motivaciones financieras, lanzando cada uno su propia memecoin —$TRUMP y $MELANIA, respectivamente— en vísperas de la toma de posesión de Trump.
Ahora bien, siempre es imprudente inferir demasiado de las fuertes fluctuaciones de las criptomonedas, pero han caído sustancialmente en los últimos dos meses, y el bitcoin ha sufrido su peor hundimiento desde 2022. Si nos tomamos en serio la “capitalización de mercado” de las criptomonedas (yo no, pero es el único indicador que tenemos), se ha volatilizado más de un billón de dólares desde principios de octubre, aproximadamente una cuarta parte del valor del mercado. Y todo ello a pesar del apoyo incondicional del presidente estadounidense (por no mencionar su implicación en ello) y de numerosos inversores institucionales que ahora insisten en que se trata de una clase de activo seria.
Las criptomonedas no son, y nunca lo fueron, una clase de activo seria. Y lo que estamos viendo en estas fluctuaciones es un alejamiento gradual de la era de las risas que ha definido los años desde que Trump asumió la presidencia por primera vez. Después de todo, fue durante su primer año en el cargo en 2017 cuando despegó la fiebre de las ICO, que permitió a los oportunistas recaudar millones de dólares para proyectos dudosos, a menudo inexistentes, mediante “ofertas iniciales de monedas”.
Vemos que el cambio también se está produciendo a nivel político. Marjorie Taylor Greene ha dejado de hablar de “láseres espaciales judíos” y afirma no creer en absoluto en QAnon. El actual favorito para ser el próximo presidente de Estados Unidos, J.D. Vance, no podría provocar risas ni aunque lo intentara. Resulta que no se pueden ganar unas elecciones haciendo gala de una actitud rebelde y malcriada. De repente parece que no hay risas. Ese chiste ya no tiene gracia.
¿Un mundo sin guerras? Ignacio de la Torre. Economista Jefe de Arcano.
El conocido académico Graham Allison escribió recientemente en Foreign Affairs que “los últimos ochenta años han sido el periodo más largo desde el Imperio romano sin una guerra entre las grandes potencias”. Graham Allison se hizo muy famoso elaborando su teoría de la ‘trampa de Tucídides’. El gran historiador griego escribió en el siglo V a. de C. que, cuando una potencia dominante ve su estatus amenazado por el ascenso de una potencia emergente, ambas acaban enfrentándose, explicando así el origen de las guerras del Peloponeso que tan bien describió cuando la hegemónica y oligárquica Esparta se sintió amenazada por la ascendente y democrática Atenas. La contienda la ganó Esparta, en parte, gracias a la democracia, ya que los atenienses votaron libremente en una asamblea la desastrosa expedición a Sicilia del 414, clave para entender el desenlace a favor de los espartanos y de sus aliados. Para Allison, de las dieciséis ocasiones en las que se ha repetido una situación parecida entre potencia hegemónica y ascendente, en doce de ellas la rivalidad suele acabar en enfrentamiento bélico. Por eso avisa del riesgo de que antes o después se genere un conflicto entre China y los EEUU.
En 1909, Norman Angell publicó el libro La gran ilusión, en el que afirmaba que la extensión del comercio entre grandes potencias a límites insospechados hasta la fecha hacía que la guerra careciera de sentido, y de ahí dedujo que el propio interés de esas potencias iba en contra del conflicto. Muchos financieros siguieron esta lógica, y los precios de muchos activos, en especial el de los bonos soberanos europeos, alcanzaron niveles muy elevados en 1914. Sin embargo, ese verano el archiduque Francisco Fernando, sobrino del emperador de Austria, había sido asesinado en Sarajevo a manos de un ciudadano serbio con el posible apoyo de los servicios de inteligencia de ese país. Austria lanzó un ultimátum a Serbia. Rusia apoyó a Serbia, con la que compartía la religión ortodoxa y el uso del alfabeto cirílico, y advirtió a Austria de que, si invadía Serbia, respondería invadiendo Austria. El imperio alemán apoyó al imperio austrohúngaro, fiel al sistema de alianzas tejido por Bismarck, y advirtió a Rusia de que cualquier ataque contra Austria tendría como consecuencia una declaración de guerra de Alemania. Francia, por su tratado de alianza con Rusia, comunicó a Alemania que, si esta atacaba a Rusia, Francia intervendría declarando la guerra a Alemania. Finalmente, el Reino Unido informó a Alemania de que cualquier ataque a Francia a través de la neutral Bélgica, que contaba con garantía de seguridad británica, provocaría la entrada británica en la guerra contra Alemania.
Así estábamos en julio de 1914 y sin embargo el mercado financiero no se enteraba de la realidad geopolítica. Los bonos rusos, prusianos, austriacos o franceses cotizaban a diferenciales mínimos frente a los “libres de riesgo”, que por aquel entonces eran los británicos. Muchos de estos activos perdieron gran parte de su valor durante la Primera Guerra Mundial, a medida que los países suspendieron el patrón oro para poder imprimir dinero y financiar así los gastos bélicos, algo que provocó la consiguiente inflación y la depreciación de los bonos.
A pesar de que hemos vivido unas décadas sin conflictos aparentes entre las grandes potencias, la realidad es que los indicadores de incertidumbre geopolítica se sitúan en niveles alarmantes, algo que contrasta por completo con la actitud de los mercados financieros. Muchas guerras no surgen de la razón, sino de la sinrazón, y esa es la “razón” por la que muchas veces el sistema financiero es incapaz de predecirlas. Si analizamos tres focos de máxima tensión geopolítica podemos observar esta dicotomía:
Ucrania fue invadida porque Putin considera que el origen de Rusia se gestó en el Principado de Kiev hacia el siglo IX y su vocación es unificar ambos pueblos. En realidad, ese principado fue fundado por vikingos varegos (no rusos, pero llamados “rus”), pero eso se olvida convenientemente. Además, Rusia había otorgado garantía de seguridad a Ucrania en el tratado de Budapest cuando Ucrania le entregó su arsenal nuclear. Pero también se olvida. Por eso muy pocos financieros fuimos capaces de predecir la invasión de Ucrania.
La guerra híbrida que Rusia está planteando a Europa es una realidad, y se está intensificando, amenazando infraestructuras críticas, elecciones libres, espacios aéreos o sistemas cibernéticos clave. En opinión del análisis geopolítico de Arcano esta guerra híbrida se va a intensificar en 2026.
Taiwán concentra la inmensa mayoría de la fabricación de chips de alta calidad (menos de 10 nanómetros), fundamental para alimentar, entre otros, a la IA. Una invasión de Taiwán sería totalmente contraproducente para la economía china por muchos motivos. Con todo, la “reunificación” es un objetivo histórico del Partido Comunista antes del centenario de su llegada al poder (1949). Es necesario recordar que la última dinastía “china”, la Qing, en realidad era extranjera, manchú, y que cuando conquistó China en el siglo XVII a la dinastía china Ming (que a su vez había tomado el poder en el siglo XIV a otra dinastía extranjera, la mongola Yuan), el último reducto de resistencia se concentró precisamente en la isla de Taiwán.
Aunque se multipliquen las voces que animan a no leer libros, afirmemos lo contrario: leamos libros para entender la historia, y así ayudar a que no se repita.
Burbuja tecnológica o vulnerabilidad por concentración. Judith Arnal y Federico Steinberg. Investigadores del Real Instituto Elcano.
Las Bolsas llevan varios años subiendo con fuerza. Las inversiones en tecnología –sobre todo en inteligencia artificial (IA) y centros de datos– además de ser el motor del crecimiento de la economía estadounidense, han alimentado una euforia que hace a muchos preguntarse si estamos ante una burbuja a punto de estallar. La IA cambiará tanto nuestras vidas como la forma de funcionar de las economías, y todos quieren subirse al carro de las valoraciones de las siete magníficas (Apple, Microsoft, Amazon, Alphabet (Google), Meta (Facebook), Nvidia y Tesla). Esto podría estar alimentando inversiones especulativas como las que se produjeron antes del estallido de burbuja puntocom, que estuvo impulsada por la euforia ante la creación de internet, pero cuyo pinchazo no generó ni mucho menos una crisis financiera global como la de 2008 al no afectar al sistema financiero.
Es muy difícil identificar una burbuja especulativa a menos que estalle. En última instancia, lo que determinará si las empresas tecnológicas merecen estas valoraciones será su capacidad para aumentar la productividad y el crecimiento a largo plazo, algo que todavía no podemos saber. En todo caso, vamos a analizar varias métricas para intentar explicar en qué medida las Bolsas podrían estar sobrevaloradas. Nuestra conclusión principal es que, más que una burbuja, estamos ante una elevadísima concentración en valor en muy pocas empresas.
Valoraciones altas, con matices
El PER (price to earnings ratio), que suele utilizarse para intentar anticipar burbujas, se sitúa para el S&P 500 en la parte alta de su rango histórico, alrededor de una desviación típica por encima de la media. Está todavía lejos de los niveles alcanzados en la fase puntocom o en los meses iniciales de la pandemia. Esto supone que el mercado estadounidense está caro, pero la comparación histórica sugiere que no estamos ante excesos generalizados. La tensión es más visible en el Nasdaq 100, para el que las valoracionessuperan holgadamente las de los últimos veinte años y reflejan expectativas de beneficios futuros muy ambiciosas, alimentadas por la IA y por el peso de un pequeño número de gigantes tecnológicos. En todo caso, el endeudamiento todavía es relativamente bajo en la mayoría de las grandes tecnológicas –con algunas excepciones derivadas de las inversiones en centros de datos para las que se están empezando a apalancar–, lo que reforzaría su resiliencia si los tipos de interés subieran por el impacto inflacionario de los aranceles en Estados Unidos. Esta solidez de balance constituye un elemento diferencial frente a otras etapas de exuberancia bursátil, en las que el apalancamiento amplificaba los riesgos.
En este contexto, conviene señalar que, a lo largo de 2025, las subidas de las Bolsas en Estados Unidos han sido más contenidas que en otras regiones. Las empresas tecnológicas estadounidenses han sostenido los índices norteamericanos, pero en Europa y Japón las subidas se han apoyado también en sectores tradicionales (defensa, energía, banca e industria de semiconductores y materiales). Esta rotación en las carteras sugiere un mercado algo más equilibrado que en fases anteriores y una menor propensión a los excesos característicos de las burbujas indiscriminadas.
En todo caso, la concentración de capitalización en muy pocas empresas constituye el principal riesgo. En torno al 44% del S&P se concentra en sus diez mayores compañías, la mayoría con fuerte componente digital. No es un fenómeno exclusivo de Estados Unidos (en España, por ejemplo, cinco empresas dominan claramente el Ibex), pero su escala lo convierte en un factor de riesgo. Cuando las siete magnificas tiene una capitalización en el entorno de los 20 billones de dólares (alrededor de dos tercios del actual valor del PIB de Estados Unidos), cualquier corrección en una o dos de ellas puede afectar a los índices globales. La sensibilidad del mercado a sorpresas de beneficios, a cambios en los tipos de interés o a variaciones en el relato sobre qué supondrá la IA aumenta con esta dependencia. Y las impredecibles políticas de la Administración Trump no ayudan a reducir la incertidumbre.
Pero no todas las empresas tecnológicas son iguales. De hecho, se pueden identificar tres capas diferentes. La primera la conformarían Microsoft, Apple, Amazon y Alphabet, compañías sólidas y diversificadas que utilizan la IA como herramienta de mejora de eficiencia o ventaja competitiva, pero no como pilar exclusivo de su negocio. Sus ratios financieras son compatibles con márgenes estables y balances sólidos. La segunda estaría representada por Nvidia, cuya valoración depende casi íntegramente del auge de la IA y de su papel como proveedor de chips para el entrenamiento de modelos. Su exposición directa a la IA explica tanto su enorme rentabilidad como la vulnerabilidad de su cotización ante un eventual enfriamiento de la demanda, a cuellos de botella energéticos que pudieran aparecer para hacer funcionar los masivos centros de datos que requiere la IA o a la aparición de competidores. Tesla, aunque forma parte de las siete magníficas, es un caso aparte porque su negocio no está vinculado a la inteligencia artificial. Además, tiene cada vez más competencia de los vehículos eléctricos chinos y crecientes riesgos reputacionales vinculados a Elon Musk. Finalmente, la tercera sería la compuesta por empresas como Palantir, ARM, Super Micro Computer, C3.ai o Snowflake, cuya dependencia de la expansión de la inteligencia artificial es casi total, y cuyos fundamentos financieros son considerablemente más débiles.
En conjunto, estos indicadores muestran que no conviene hablar de una “burbuja tecnológica” en sentido amplio, sino de un gradiente de valoraciones dentro del sector. Las tensiones especulativas se concentran en las empresas de menor capitalización y mayor dependencia de la inteligencia artificial, mientras que el riesgo sigue radicando en el núcleo de las grandes tecnológicas, dada sus elevadas capitalizaciones.
En definitiva, el panorama actual se describe mejor como vulnerabilidad por concentración que como burbuja tecnológica generalizada. El núcleo tecnológico estadounidense presenta márgenes, flujos de caja y balances más sólidos que los excesos del año 2000, pero el sistema se vuelve frágil al depender en exceso de unos pocos valores de gran capitalización.
Productividad y aceleración del crecimiento
Lo que en último término determinará si existe una burbuja en las valoraciones bursátiles será la capacidad de la tecnología –y en particular de la IA– para generar ganancias de productividad significativas en el conjunto de la economía. Existe un acalorado debate entre quienes sostienen que esto es posible y que la IA general se logrará en los próximos años y quienes son más pesimistas y afirman que las ganancias de productividad de estas tecnologías serán decepcionantes y su difusión lenta. Si los primeros tuvieran razón, las valoraciones bursátiles estarían plenamente justificadas y, de hecho, más allá de que seguramente habrá una consolidación entre los distintos modelos de IA y algunas empresas podrían sufrir pérdidas, los beneficios de Nvidia, por ejemplo, deberían seguir creciendo y las nuevas inversiones en centros de datos tendrían que seguir aumentando al vertiginoso ritmo actual. Sin embargo, si los pesimistas tuvieran razón y la IA estuviera tocando techo, no lograra integrarse de forma eficaz en las empresas y nunca alcanzara la IA general, entonces muchas de las elevadas valoraciones bursátiles tendrían difícil justificación y sería razonable que se produjeran correcciones generalizadas en los índices bursátiles. Aún en este escenario, es posible que muchas de las inversiones que se están realizando terminaran siendo útiles, tal y como sucedió con el aumento del stock de capital en cable de fibra óptica que produjo en los años previos al estallido de la burbuja puntocom, que terminó siendo utilizados para sostener la expansión del uso de internet.
Lo que sí parece cierto es que se está produciendo un cambio de enfoque, particularmente en Estados Unidos, en relación con la asunción de riesgos. Si desde la crisis financiera predominaba la idea de que países, empresas y ciudadanos debían sanear sus balances y “ajustarse el cinturón”, parece que nos encontramos ante un nuevo paradigma en que nadie quiere quedarse atrás en la carrera por participar en los beneficios futuros de la innovación, lo que justifica mayor inversión, más apetito por el riesgo y menos preocupación por reducir las deudas y los déficits. Así, el paradigma de la austeridad habría quedado atrás. Hasta que regrese.
Es hora de hacer sonar la alarma sobre el creciente riesgo fiscal y financiero. Martin Wolf. Financial Times.
Antes de la crisis financiera de 2007-2009, el Banco de Pagos Internacionales se ganó la antipatía de las autoridades monetarias de todo el mundo al señalar los riesgos que generaban las políticas monetarias expansivas, el apalancamiento excesivo, los altos precios de los activos y la falta de transparencia. Estas advertencias fueron ignoradas.
El resultado fue una crisis financiera catastrófica, que no solo provocó una enorme recesión, sino que también dejó un legado de elevada deuda pública y políticas populistas. Una vez más, el BPI da la voz de alarma. Lleva tiempo expresando su preocupación por los riesgos fiscales y financieros. Sin embargo, la semana pasada, su director general, Pablo Hernández de Cos, exgobernador del Banco de España, ofreció un análisis aleccionador sobre las amenazas fiscales en un sistema financiero global en constante cambio. Parte del hecho de que las ratios de deuda soberana respecto del PIB en muchas economías avanzadas se encuentran en máximos posteriores a la Segunda Guerra Mundial. En ausencia de una aceleración del crecimiento económico impulsada por la inteligencia artificial, existen buenas razones para creer que estas seguirán aumentando. Entre las razones se incluyen la posibilidad de nuevas crisis económicas (incluida otra crisis financiera), mayores rendimientos de los bonos gubernamentales, el envejecimiento de la población, la hostilidad hacia la inmigración, una evidente renuncia a soportar las consecuencias políticas de la reducción de los déficits fiscales y muchas otras presiones, en particular hacia un mayor gasto en defensa. El aumento de la deuda pública es una preocupación. Otra es cómo se financia. Esto forma parte de un cambio mayor: el declive relativo de la banca y el auge de los intermediarios financieros no bancarios (IFNB) en las tenencias globales de activos financieros. Así, la relación entre las tenencias de activos financieros de las IFNB y el PIB mundial aumentó 74 puntos porcentuales entre 2008 y 2023, mientras que la de los bancos solo aumentó 17 puntos porcentuales. Sin embargo, advierte Hernández de Cos, la combinación del aumento de la emisión de bonos gubernamentales con la contracción de los bancos tras la crisis financiera creó una brecha cada vez mayor entre la oferta de bonos gubernamentales y los activos de los intermediarios bancarios necesarios para respaldar la capacidad de intermediación de estos mercados cruciales.
Banca en la sombra
Las IFNB constituyen un grupo heterogéneo. Una distinción fundamental radica en la existencia de inversores con capital real, como fondos de pensiones y aseguradoras, y especuladores apalancados, en particular los fondos de cobertura. El primer grupo, compuesto por inversores privados a largo plazo, ha incrementado considerablemente sus tenencias de bonos gubernamentales, pasando del 82 % del PIB mundial en 2008 al 135 % en 2023. Mientras tanto, los fondos del mercado monetario y los fondos de cobertura también han incrementado el valor de sus tenencias, del 13 % al 18 % del PIB mundial en estos años. Muchas de estas IFNB también necesitan cubrir los riesgos cambiarios, dado el aumento de sus carteras transfronterizas. Esto ha provocado un aumento considerable de su dependencia de los swap de divisas. Entonces, ¿qué implican estos cambios para la estabilidad de los mercados de bonos gubernamentales, que son los activos financieros de referencia? Ha habido un beneficio obvio: como se pretendía, los bancos están menos expuestos. Además, en teoría, los bonos gubernamentales deberían seguir siendo los activos financieros más seguros. Pero a medida que las montañas de deuda aumentan, deben volverse menos seguros. Además, los cambios en la conciencia del riesgo seguramente serán discontinuos: complacencia un día, pánico al siguiente. Hay también preocupación por la capacidad de asumir riesgos de las IFNB y las limitaciones de sus balances. Así, la correspondencia de duraciones entre los fondos de pensiones y las aseguradoras provocó ciclos de retroalimentación desestabilizadores en la crisis del mercado de bonos de Reino Unido de 2022. Otro riesgo es la posibilidad de ventas forzosas de bonos gubernamentales por parte de los fondos del mercado monetario y otros intermediarios similares en caso de una avalancha de reembolsos, dado que se trata de los activos más líquidos. Finalmente, las pérdidas por divisas pueden provocar fugas de capitales y el desplome de los precios de los bonos. Estos riesgos son bien conocidos. Pero el discurso también enfatiza otros más recientes. Uno de ellos se refiere a las estrategias de negociación apalancada de los fondos de cobertura. Estos últimos han podido obtener préstamos por montos iguales o incluso superiores al valor de mercado de sus garantías, sin quitas. Por ejemplo, alrededor del 70% de losreposbilaterales contratados por los fondos de cobertura en dólares estadounidenses se ofrecen sin quitas. Esto podría exacerbar las perturbaciones del mercado, al desaparecer la financiación. De nuevo, los inversores menos apalancados, como los fondos de pensiones, están, según Hernández de Cos, expuestos a “riesgos de refinanciación en dólares relacionados con el uso de derivados de divisas”. En esencia, “al utilizar swaps de divisas, están transformando el riesgo cambiario en riesgo de vencimiento”. La cuestión es que la inestabilidad causada por el apalancamiento y los desajustes de vencimientos no ha desaparecido solo porque los bancos sean menos importantes que antes. Una solución es lo que Hernández de Cos denomina “regulación congruente”: cuando las vulnerabilidades son similares, también debería serlo la regulación. Pero, inevitablemente, la gran heterogeneidad de los actores dificultará mucho esta situación. Más concretamente, sugiere, debería haber un mayor uso de la compensación centralizada y la imposición de quitas mínimas. Las quitas cero actuales, advierte, permiten a algunos participantes del mercado “operar con todo el apalancamiento que deseen”. Esto no puede acabar bien. De ahí surgen dos lecciones más. Una es que cuanto mayor es la fragilidad de las IFNB, mayor debe ser el control sobre la estabilidad de los bancos que las financian. La otra es la necesidad de una mayor transparencia. Otra ronda de crisis financieras sería una pesadilla. Pero sería aún peor si los estados hubieran dejado de ser solventes y su dinero de ser sólido. Algunos sugieren, erróneamente, que la solución es permitir que los bancos reemplacen a las IFNB una vez más. Una solución mucho mejor es fortalecer la seguridad financiera del Gobierno.
