El Nasdaq cayó ayer un 2%, parece que empiezan a preocupar las valoraciones a las que cotizan las grandes compañías y las tecnológicas en Estados Unidos, además de que nos acercamos a un mes complicado por su falta de liquidez, como es Agosto, veremos cómo viene la temporada de resultados del segundo trimestre del 2023, que será lo que marque la evolución de las Bolsas en las próximas semanas, las grandes tecnológicas lastraron las Bolsa americanas ayer, con el sector salud (+1,6%) haciéndolo mejor tras unos buenos resultados de Johnson & Johnson (+6%) y el anuncio de que la compañía lanzará un split por su división de productos sanitarios de consumo Kenvue. Ayer Tesla cayó un 10% y Netflix un 8,50%.
Las Bolsas siguen premiando las buenas noticias del lado de la inflación y la cercanía al fin de subidas de tipos. Si bien, las noticias de la semana pasada alrededor de la inflación fueron muy positivas, esta semana las bolsas entran en el modo cuánto peor mejor y suben tras unos datos de ventas minoristas y producción industrial que apuntan a que la debilidad económica prosigue en Estados Unidos. Nos parece incompatible la fortaleza de las bolsas en las últimas semanas, con una macroeconomía que viene a menos y con una renta fija que ofrece una alternativa razonable. No obstante, es cierto que los escenarios más negativos han quedado atrás.
Según una encuesta de Bloomberg, los economistas esperan que el BCE realice dos subidas adicionales hasta alcanzar el 4.0% en septiembre, lo que supone una acción adicional respecto a la encuesta anterior. El primer recorte de tipos se espera en el 2T de 2024.
Según una encuesta del Wall Street Journal, los economistas han reducido la probabilidad de recesión de cara a los próximos 12 meses desde el 61% al 54%. Por su parte, el modelo de PIB elaborado por la Fed de Saint Louis prevé un crecimiento del 1,1% en el 2T23 frente al 0,3% estimado anteriormente.
El IPC general de Estados Unidos (que incluye la energía) se situó en el 3% interanual en junio, un 1% por debajo del 4% del mes anterior. El descenso de los precios de la energía, que cayeron un -1,2%, fue la causa de la caída de la inflación. En cambio, la inflación de los servicios, aunque todavía elevada (3,5%), siguió bajando. La inflación subyacente (que excluye la energía y los alimentos) se situó en el 4,8% interanual, por debajo de las expectativas del mercado del 5% y del 5,3% del mes anterior. Los datos de inflación provocaron un brusco cambio en los niveles de rendimiento de los bonos del Tesoro estadounidense. En el vencimiento a 2 años, la rentabilidad cayó 9 puntos básicos, mientras que, en el vencimiento a 10 años, cayó 16 puntos básicos durante la semana. El renovado sentimiento alcista hacia los bonos mundiales se tradujo en su mejor semana desde noviembre de 2022, el Bloomberg Global Aggregate Index subió un 2,3% la semana pasada.
Rentabilidad Bono a 2 años americano últimos 12 meses.
El cambio de expectativas de dos subidas adicionales de tipos en Estados Unidos a sólo una y se acabó ha provocado una rápida depreciación del dólar hacia el objetivo de 1,12dólares por euro. La macroeconomía sorprendiendo al alza en Estados Unidos hace dudar a la mayoría de analistas de que vayamos a ver mayores depreciaciones.
Eurodólar últimos 12 meses.
JP Morgan presentó unos muy buenos resultados, pero con aumento de pérdidas en tarjetas de crédito y crédito comercial que provocó cierta toma de beneficios. Se espera que la subida en la remuneración de los depósitos complique el margen de intermediación de la banca estadounidense a finales de año.
Desde la semana pasada hemos tenido una caída generalizada del dólar contra la mayoría de divisas del G10. Contra el euro el movimiento alcista les ha cogido a contrapié a la mayoría de analistas que no esperaban que se materializara tan pronto.
Por ejemplo, los analistas de BBVA Research esperaban algo de corrección a la baja con vuelta a la zona del 1,07. Sin embargo, esta semana el cruce ha marcado un nuevo máximo anual en el entorno de 1,128, siendo la mayor racha de subidas vista desde 2004 en eurodólar. Esto destaca hasta qué punto es un movimiento poco habitual y denota cierta sobrerreacción del mercado. El hecho de que sea un movimiento generalizado muestra hasta qué punto es más por debilidad del dólar que por fortaleza del resto de divisas.
Evolución del índice dólar en los últimos 3 años
La tendencia subyacente en EURUSD es alcista y se vió apoyada por unos datos en USA que sorprendían a la baja tanto en empleo como en inflación. Estos datos contenían las expectativas de subidas de tipos de la FED y hacían bajar la curva de tipos americana.
La semana que viene se reúne la FED y se pone en precio una subida de 0.25% con un 93% de probabilidad. Creen que es poco probable que el movimiento alcista continúe mucho más arriba a corto plazo en el EURUSD.
La lectura de inflación de la semana pasada confirmaba que tanto la general como la subyacente crecía menos de lo esperado y creen que unos niveles de inflación más bajos y un mercado laboral que empieza a mostrar cierta ralentización les sugiere que la FED va a ser más cautelosa.
Por parte del BCE creen que Lagarde volverá a subir los tipos pero mostrará un tono más cauteloso y aunque desde BBVA GM Strategy creen que volverán a subir los tipos en septiembre también creen que Lagarde no lo confirmará explícitamente en esta reunión.
Desde un punto de vista del análisis técnico, según Julius Bäer, el US Dollar Index (dólar medido contra una cesta de las principales divisas) ha dibujado una figura de hombro-cabeza-hombro y es probable que vuelva a mínimos de 2021 (10% de caída adicional). Un dólar depreciándose es positivo para todas las clases de activo, menor para renta variable alemana y suiza.
Importante esta semana:
Esta semana se ha confirmado la moderación de la inflación en la zona euro. El dato final del IPC de junio ratifica el freno de la inflación hasta un avance del +5,5% interanual desde el +6,1% anterior. Por componentes, la caída de los precios de la energía es el principal factor que explica esta moderación, al registrarse una caída del -5,6% interanual de los precios de la energía lo que retiró seis décimas a la inflación. Asimismo, también los precios de los alimentos se moderan al aumentar un +11,6% interanual frente al +12,6% anterior. En el lado de la inflación subyacente las noticias fueron menos alentadoras y la tasa repuntó dos décimas en junio hasta un crecimiento del +5,5% interanual y situándose así en los mismos niveles que la tasa general. Este repunte, estuvo en gran medida explicado por el efecto base de la entrada en vigor el año pasado de ayudas al transporte público en Alemania (el billete de transporte público por 9 euros al mes que estuvo en vigor de junio a septiembre del año pasado). Solamente este efecto habría empujado dos décimas al alza los precios de los servicios, que en el conjunto de la zona euro avanzan a ritmos del +5,4% interanual y contribuyendo con 2,2% a la inflación general (un 40% de la inflación se explica por los servicios). Finalmente, por el lado de los precios de los bienes, en junio continuó la moderación y el aumento de los precios se sitúa en +5,5% interanual.
El lunes se publicó el dato de crecimiento del PIB del 2T23 en China. La economía China perdió impulso en el segundo trimestre de 2023, con un crecimiento del Producto Interno Bruto de tan solo un +0,8%. Este crecimiento es menor que en primer trimestre del 2023 debido a la caída de las exportaciones, las débiles ventas minoristas y el estancamiento del sector inmobiliario. Aunque la tasa de crecimiento del segundo trimestre fue algo más fuerte de lo esperado, superando el pronóstico del 0,5% en una encuesta de analistas de Reuters, fue también más débil que el crecimiento del 2,2% reportado en el 1T23. En términos interanuales, la economía China crece en estos momentos a una tasa del 6,3% hasta el segundo trimestre, debido principalmente al efecto de una base baja del año pasado, cuando ciudades importantes como Shanghái estuvieron bajo bloqueo y confinamiento durante un período prolongado. La encuesta de Reuters y la mayoría de las analistas pronosticaban una tasa de crecimiento interanual en el entorno del 7,3%. Las dificultades a las que se enfrenta la segunda economía más grande del mundo ejercerán cada vez una mayor presión sobre el crecimiento global y aumentarán las llamadas para que Pekín intensifique las medidas de estímulos, más de seis meses después de que China abandonara los estrictos controles por el Covid-19. El desempleo juvenil también alcanzó un máximo del 21,3% y se espera que aumente en los próximos meses a medida que se gradúen más estudiantes. Crece el descontento entre los jóvenes por la falta de empleo, y cada vez son más los que se manifiestan en Internet, lo que puede provocar malestar social si la política no da resultados.
En Estados Unidos miembros de la Fed como Chris Waller se aventuran ya a decir que quedan a lo sumo un par de subidas de tipos de interés más para llevar la inflación al nivel objetivo del 2%. Parece claro, no obstante que la Fed moverá ficha en la próxima reunión de julio y subirá otros 25 puntos básicos los tipos de interés.
Desde Japón el recién estrenado gobernador del Banco Central de Japón, Kazuo Ueda dijo que las incertidumbres van a continuar por el momento tanto en Estados Unidos como en el resto del mundo y señaló que los mercados de deuda de Japón están muy poco afectados por los cambios introducidos por él respecto a la nueva política monetaria.
El miércoles se publicaron los datos de inflación del Reino Unido, que sorprendieron a la baja al moderarse más de lo esperado. El IPC de la economía británica frenó su ritmo de crecimiento en junio al avanzar un +7,9% interanual frente al +8,7% del mes anterior. Además, también la tasa subyacente dio señales positivas al moderarse en dos décimas hasta el +6,9%, con la inflación del sector de los servicios también moderándose dos décimas hasta el +7,2%. Estos datos sorprendieron a la baja por primera vez en los últimos cinco meses y sitúan por primera vez en más de un año a la inflación por debajo del +8%.
El Gobernador del Banco de Italia advierte de una más rápida caída de la inflación de lo esperado. El Gobernador del Banco de Holanda dice que no está claro que en septiembre se vayan a subir tipos en un contexto en el que el balance de riesgo está girando. Comentario de especial relevancia para el mercado dado que es uno de los miembros más antiinflacionarios del BCE.
Stournaras, miembro del Banco Central Europeo, dijo ayer que la subida de tipos de julio debería ser suficiente y que un mayor ajuste podría dañar la economía. En este sentido, una encuesta elaborada por Reuters muestra una escasa mayoría de 40/75 respaldando otra acción adicional en septiembre.
Apuesta sensata por India. Martin Wolf. Financial Times.
El enemigo de mi enemigo es mi amigo. Sobre esta base, estrechar las relaciones de Occidente con India tiene mucho sentido. El caluroso abrazo de Joe Biden en Washington al otrora proscrito Narendra Modi, ahora su dominante primer ministro, y el igualmente caluroso abrazo de Emmanuel Macron al líder indio en París tienen como objetivo forjar una estrecha relación con un país del que se espera que sea un poderoso contrapeso a China. ¿Es una buena apuesta para las potencias occidentales? Sí. Es probable que India sea una gran potencia en ascenso. Los intereses también coinciden. Pero otra cosa distinta es hasta qué punto se comparten valores. ¿Dónde está India ahora y hacia dónde podría ir, económica y políticamente?
En la actualidad, es la quinta economía del mundo por precios de mercado y la tercera por poder adquisitivo. Tiene una población de 1.430 millones de habitantes, casi la misma que la de China. Para el año 2050, sin embargo, la ONU prevé que la población india alcance los 1.670 millones de habitantes, frente a los 1.310 millones de China.
Según el Fondo Monetario Internacional, el PIB per cápita de India (en términos de poder adquisitivo) se acerca al 40% del chino. En 1990, India y China eran casi igual de pobres, con un PIB per cápita estimado en el 4,6% y el 4,1% de los niveles de Estados Unidos, respectivamente. El año pasado, el PIB per cápita de China alcanzó el 28% del norteamericano, frente al 11% de India. Los resultados relativos de China fueron los mejores sin comparación, pero India ocupó el segundo lugar entre las siete mayores economías emergentes.
China fue un ejemplo extremo de la estrategia de desarrollo más exitosa en la era moderna: grandes inversiones, rápida industrialización y progresiva mejora de las exportaciones de productos manufacturados. Este fue también el camino de Japón. India ha seguido una senda muy diferente. Entre 2014 y 2023, su tasa de inversión ha ascendido a una media de sólo el 31% del PIB, frente al 44% de China, y su tasa de ahorro nacional ha promediado el 30%, frente al 45% de China. Y lo que es más sorprendente, el porcentaje de la industria manufacturera en el PIB indio ha disminuido, en lugar de aumentar, como cabría esperar en esta fase de su desarrollo. Este porcentaje era del 13% del PIB en 2022, frente al 28% de China. Aunque las ratios de comercio en relación al PIB (a precios de mercado) se han igualado, China es ahora un exportador mucho mayor a los mercados mundiales.
¿Qué depara el futuro?
Empecemos por los fundamentos. La tasa de ahorro bruto de India, aunque no tan alta como la de China, es lo bastante elevada, sobre todo teniendo en cuenta la posibilidad de importar capital, para financiar una tasa de crecimiento de por lo menos el 5%-6%. India goza también de una razonable estabilidad macroeconómica. El espíritu empresarial es abundante y las infraestructuras están mejorando. En definitiva, India no sufrirá escasez de mano de obra, sino todo lo contrario. Como señala Ashoka Mody en India is Broken, la incapacidad de generar suficientes buenos puestos de trabajo supone un gran fracaso. Otro es la impericia para educar a la población a un alto nivel: es probable que el capital humano resulte ser una limitación mucho mayor que el capital físico.
India es una ubicación obvia para las empresas que siguen una estrategia de “China más uno”. También tiene la ventaja sobre sus competidores obvios de contar con un gran mercado nacional. Sin embargo, en los últimos 75 años ha fracasado repetidamente a la hora de aprovechar las oportunidades de crecimiento rápido de las exportaciones de productos manufacturados. El recelo al comercio abierto siempre se interpone en el camino.
Al igual que muchos otros países, India ha sufrido un exceso de deuda incobrable desde la crisis financiera mundial. Este “doble problema de balance” supuso un importante freno al crecimiento. Pero, según expone el Economic Survey este año, “en el transcurso de la última década, la deuda del sector privado no financiero y la deuda de las empresas no financieras indias como porcentaje del PIB se redujeron en casi 30 puntos porcentuales”. Los balances bancarios también se han saneado. En conjunto, el motor del crédito vuelve a estar en bastante buena forma.
La incógnita del largo plazo
El FMI prevé un crecimiento económico anual ligeramente superior al 6% de 2023 a 2028, con un PIB per cápita que crecerá aproximadamente un punto porcentual más despacio. Este crecimiento se acercaría bastante a las medias de las tres últimas décadas. Siempre que el país no se vea sacudido por grandes trastornos globales o nacionales, parece algo perfectamente factible, incluso bastante plausible. Pero, ¿y a largo plazo?
Hay que recordar que India aún tiene un enorme margen de mejora. También es un país joven, con una mano de obra muy subempleada, potencial para mejorar la calidad de esa mano de obra, una tasa de ahorro razonablemente alta y esperanzas cada vez más extendidas de una mayor prosperidad. Será necesaria una gran adaptación para abordar el reto del cambio climático, dado el fracaso en la reducción de las emisiones globales. Pero la transición energética también ofrece enormes oportunidades a India. Creo que India debería ser capaz de mantener un crecimiento del PIB per cápita del 5% anual, más o menos, hasta 2050. Con mejores políticas, el crecimiento podría ser incluso un poco mayor, aunque también podría ser más bajo.
Así pues, supongamos que el PIB per cápita de India sigue creciendo al 5% anual, mientras que el de Estados Unidos lo hace al 1,4%, más o menos como ha sucedido durante las tres últimas décadas. Entonces, en 2050, el PIB per cápita de India (por poder adquisitivo) alcanzaría aproximadamente el 30% del estadounidense, más o menos donde se encuentra hoy el de China. Según las previsiones medias de la ONU, la población de India también sería 4,4 veces mayor que la de EEUU. Por tanto, su economía sería un 30% mayor que la estadounidense.
En resumen, es bastante razonable suponer que India se convertirá en una gran potencia. No es tan difícil imaginar que su economía tenga un tamaño similar a la de EEUU en 2050. Así pues, los líderes occidentales están haciendo una apuesta sensata por una alianza de conveniencia con India. Pero, ¿será India también una democracia liberal? Discutiré esta cuestión la próxima semana.
Esta semana ha empezado un mes de julio que estacionalmente suele ser positivo para las Bolsas, tanto en Estados Unidos como en Europa. Las bolsas americanas, con datos desde 1950, arrojan una rentabilidad en el mes de julio de 1,3% de promedio, más elevado que la media mensual general del 0,7%. Lo mismo sucede en las bolsas europeas que han subido en promedio un 2,2% en este mes, siendo este el mejor a nivel histórico con datos desde 1987.
Veremos cómo se desarrolla este verano del 2023, pero promete que habrá volatilidad. El sector servicios que era el que estaba siendo el motor de la economía a nivel global está perdiendo fuelle. En China el PMI de servicios frena a 53,9 en Junio frente al 57,1 anterior, mientras que en la eurozona lo hace a 52 frente a los y 55,1 puntos del mes anterior y en España el PMI de servicios cayó en Junio a 53,4 desde los 56,7 de Mayo. La razón de la pérdida de dinamismo del sector es la menor demanda, que permite poner al día las carteras de pedidos. La lectura conjunta del sector industrial y de servicios apunta a un estancamiento de la eurozona en el comienzo del tercer trimestre de este año. No obstante, también frena la intención de subir precios de las empresas. Si en el sector servicios cae a su menor nivel en 21 meses, en el sector manufacturero, los precios industriales de mayo muestran un retroceso del -1,5% interanual, a pesar incluso de que, tras las muy negativas cifras de producción industrial de abril, las de mayo muestran una ligera recuperación (España +0,6%, Francia +1,2%). Por otro lado, el BCE publicó su encuesta de expectativas de inflación del consumidor. Disminuyen, pero se mantiene por encima del objetivo de inflación del BCE. A 12 meses se sitúan en el 3,9% y a 3 años en el 2,5%.
Eurozone Services PMI (last 52,00 Jun23).
En esta primera mitad del año hemos visto como la diferencia entre lo que más ha subido, el Bitcoin (+87%), y lo que más ha bajado, el petróleo (-12%), se sitúa en el 90%. Es un buen ejemplo de cómo, por el momento, el 2023 ha servido para poner en perspectiva 2022, con muchos de los activos que más sufrieron recuperando una parte de las pérdidas y viceversa.
Bitcoin Vs West Texas Oil 2023
La inflación está moderándose en Estados Unidos (4%), Europa (5,5%) y Suiza (1,7%), mientras que en Reino Unido se mantiene más elevada (8,7%). Con todo, los Bancos Centrales insisten en que no han terminado con las subidas y es de esperar que veamos una subida del 0,25% adicional, tanto en Europa, como en Estados Unidos.
El mercado no sólo estaría poniendo prácticamente en precio dos subidas de tipos adicionales por parte del Banco Central Europeo (89% de probabilidades de subida de 25 puntos básicos en Julio, y 67% de probabilidades de otros 25 puntos de subida en Septiembre), sino que estaría planteando una leve probabilidad de ver acciones adicionales para las reuniones de octubre y diciembre (23% de probabilidades de +25pbs en Octubre y 15% de otros +25pbs en Diciembre), lo que plantea que el tramo corto de la deuda soberana ya estaría evidenciando un escenario bastante tensionador que difícilmente será testado al alza en el más corto plazo. Además las publicaciones macroeconómicas, sin llegar a ser especialmente positivas en la Zona Euro, sí pueden plantear un escenario digno que esté en consonancia con un PIB relativamente elevado de cara al 2T23.
Implied Overnight Rate & Number of Hikes/Cuts
El cambio de expectativas sobre tipos de interés le resta al dólar espacio para depreciarse de aquí a final de año frente al euro, esta semana Julius Bäer rebajaba su objetivo a 1,12 dólares por euro a 12 meses frente al 1,15 que esperaban anteriormente
La mezcla de fuerte recuperación económica tras el Covid y alta inflación ha reducido marcadamente los ratios de deuda sobre PIB gracias a un aumento del numerador (PIB nominal). De aquí en adelante el camino es menos claro con menores crecimientos e inflación no van a ayudar, el pago de intereses van a ir aumentando y la deuda no va a poder bajar rápidamente. De momento, como muestran los diferenciales de crédito, el mercado no está preocupado al respecto.
Desde el punto de vista del análisis técnico, históricamente, los primeros semestres con subidas superiores al 10% se han visto seguidos por segundos semestres con subidas medias del 6%.
Como decía la semana pasada el Nasdaq 100 ha tenido su mejor comienzo de año desde 1999.
En el último informe semanal de flujos de entrada y salida en Fondos de Kepler Chevreux se ve cómo se están acelerando los compras (inflows) de Fondos de Renta Variable, es el mayor “inflow” semanal del año en ETFs gracias a las entradas en Renta variable. Los 39,5 billones de dólares que entraron en todos los ETFs son el noveno mayor “inflow” semanal desde que Kepler recopila los datos.
En ETFs de Renta Variable entraron 33,9 billones de dólar gracias a 27,5 billones que entraron en ETFs de Renta Variable de Estados Unidos (mayor “inflow” semanal en los últimos 18 meses) por ETFs que replican S&P500 (+17,2 billones de dólares) y NASDAQ (+4,6 billones). Sigue el interés comprador en ETFs de Renta Variable de Países Emergentes (+4,3 billones siendo 3,3 billones en China).
Importante esta semana:
La secretaria del Tesoro de Estados Unidos, Janet Yellen, inició ayer una visita a China que posiblemente se extienda hasta el domingo,las expectativas son que estas reuniones permitan una relajación de las tensiones entre las dos mayores economías del planeta y en palabras de la propia Janet Yellen “una desvinculación de las dos mayores economías del mundo sería desestabilizadora para la economía mundial». Hoy se reunió también con el primer ministro Li Qiang. Por otro lado, Yellen se mostró preocupada con el reciente incremento de las barreras comerciales impuestas por China, en particular en las exportaciones de “tierras raras” para la fabricación de semiconductores como son el galio y germanio. Esta medida adoptada el lunes, y se considera una respuesta a la prohibición de la administración Biden de vender chips avanzados a China, una medida anunciada el pasado octubre.
Ayer se publicaron buenos datos de empleo americano, con una mayor creación de empleo de lo previsto y una mejora de la confianza de los empresarios de los servicios. Se publicó el dato de empleo privado realizado por ADP que mostró un aumento de 497 mil nuevos puestos de trabajo por encima de los 267 mil anteriores y superando ampliamente las expectativas de 225 mil. Una cifra que muestra una elevada solidez del empleo y que incluso se estaría acelerando la contratación a finales del segundo trimestre. Por otro lado, se publicaron los datos de vacantes que retrocedieron más de lo esperado en mayo al situarse en 9,8 millones de ofertas de empleo frente a las 10,3 millones previas. A pesar de este descenso, las vacantes siguen en niveles históricamente elevados dado que actualmente existen 1,5x vacantes por desempleado en la economía. No obstante, este freno de las vacantes es una señal positiva dado que una normalización de las vacantes debería permitir un freno en las presiones inflacionistas por el lado de los salarios.
Este miércoles en Estados Unidos se publicaron las Actas de la Reunión de la Fed quemostraron más división de la esperada entre los miembros de la Fed, y aunque la decisión de esperar fue unánime, algunos miembros habrían apoyado otra subida de tipos de 25 puntos básicos. Además, la mayoría opina que el mercado laboral tan ajustado y una inflación todavía lejos del objetivo del 2% dejan la puerta abierta para nuevas subidas de tipos de interés a corto plazo.
También en Estados Unidos, el sector manufacturero continúa dando muestras de debilidad. El lunes se publicó el dato de ISM de junio, 46,0 puntos frente al 46,9 de mayo y por debajo del 47,1 esperado por el mercado, que se desaceleraba por encima de lo esperado y acumula 8 meses en zona de contracción. Por componentes, todos se sitúan en zona de contracción aunque hay aspectos positivos como la menor presión en costes del componente precios pagados y la mejora de los nuevos pedidos, por segundo mes consecutivo y acercándose a la frontera de los 50 puntos (45,6). En definitiva, el sector fabril sigue dando muestras de debilidad, lo cual puede restar presión a la Fed de cara a próximos movimientos en tipos.
El martes se publicaron datos de confianza empresarial en China que decepcionaron. En concreto, conocimos el PMI de los servicios realizado por Caixin que bajó más de lo esperado en junio al situarse en niveles de 53,9 desde el 57,1 anterior. Aunque este indicador sigue cómodamente en terreno de expansión económica, el freno registrado en junio apunta a un menor dinamismo de la actividad del sector en los próximos meses. Con este freno en la confianza de los servicios, el PMI compuesto de la economía se sitúa ahora en el 52,5 frente al 55,6 anterior.
En China, Pan Gongsheng, el nuevo jefe del Banco Popular de China se prepara para asumir el mando en un momento incierto para la segunda economía más grande del mundo y para el propio banco central. El estamento gobernador se enfrentará a la tarea de reactivar la recuperación de China después de la pandemia, la cual se ve afectada por una débil confianza de los inversores que muchos expertos creen que no puede solucionarse fácilmente mediante políticas monetarias. Además, lo hará con su propia autoridad debilitada después de una reestructuración regulatoria, donde algunas funciones de supervisión fueron transferidas a otros organismos reguladores
Por qué ChatGPT disrumpe la valoración de las empresas. Ignacio de la Torre. Economista jefe, Arcano Partners. Profesor, IE Business School.
Hace poco, Chegg, una empresa cotizada de Estados Unidos que vende soluciones informáticas que ayudan a niños y adolescentes a realizar deberes, anunció que la irrupción de la última versión de ChatGPT, de la empresa Open AI, se había traducido en un importante freno para las ventas de la compañía. Ese día, la empresa perdió 1.000 millones de valor en Bolsa, con una caída de un 48%.
Mucha gente ha advertido cómo algunas empresas expuestas a la tecnología que ha posibilitado el desarrollo de ChatGPT han experimentado fuertes subidas en Bolsa. El caso más icónico es el de Nvidia, que fabrica los semiconductores que se suelen utilizar para desarrollar esta tecnología. La empresa ha alcanzado el nivel de valoración del billón (español) de dólares. Con todo, los impactos “negativos” como el de Chegg han pasado más inadvertidos. Ambos casos (el positivo de Nvidia y el negativo de Chegg) nos deberían obligar a reflexionar sobre el impacto de esta importante disrupción tecnológica en la valoración de las empresas.
Cuando Andrew Grove, consejero delegado de Intel, presentó al cambiar de milenio un multimillonario plan de inversiones asociado a Internet, un analista osó preguntarle entonces: “¿Cuál es la rentabilidad que espera obtener de esas inversiones?”. Grove le respondió “¿Rentabilidad de inversiones? ¿Está usted loco? ¿Le hubiera preguntado usted a Colón la rentabilidad de descubrir América?”.
Este intercambio muestra en su crudeza la dicotomía que existe siempre cuando se discute de valor y de crecimiento. En resumidas cuentas, la solución a esta dicotomía es la siguiente: si una empresa no crea valor (porque obtiene una rentabilidad del capital inferior al coste de capital), el crecimiento acelera la destrucción de valor. Solo cuando se dispone de un modelo de negocio que crea valor (retorno de capital empleado superior al coste de capital) corresponde maximizar el crecimiento y defenderlo con fuertes barreras de entrada.
La irrupción de la inteligencia artificial generativa (IAgen), bien en su popular expresión de ChatGPT, o en otras versiones como Llama, de Meta, o Bard, de Alphabet, ha provocado un enorme interés que trasciende a los mercados tecnológicos y financieros. Estamos hablando posiblemente de la tecnología con la adopción más rápida de la historia, algo que acelerará las importantes transformaciones que va a generar la IAgen en muchos sectores y en el conjunto de la economía.
En Arcano Technology Research hemos publicado un largo informe analizando los impactos que dicha disrupción puede generar en el mercado de trabajo, en tecnologías relacionadas, en diferentes sectores y en las funciones de una empresa (recursos humanos, finanzas, ventas…). En una sección del informe, exponemos cómo esta tecnología está afectando a la valoración de las empresas. Destaquemos alguna idea:
Primera: La IAgen puede alterar la relación de fuerzas entre las empresas pequeñas innovadoras y disruptivas frente a las empresas más grandes ya establecidas. Si hasta ahora se contemplaba a las primeras como una amenaza, ahora el péndulo favorece a las empresas más grandes. El motivo es que las grandes disponen de más datos y más capacidad financiera para tratar dichos datos con IAgen, pudiendo generar importantes ventajas competitivas que se traducirán en barreras de entrada. Lo que está ocurriendo en el sector asegurador es un buen ejemplo.
Segunda: la IAgen puede generar importantes mejoras de productividad. Al menos tres estudios académicos han documentado casos concretos en los que se han observado aplicaciones de la IAgen que han repercutido en considerables aumentos en el nivel de productividad. Aquellas firmas que presenten las capacidades (dato y su tratamiento) para explotar esta oportunidad podrán obtener dicha productividad, con lo que cimentarán importantes ventajas competitivas. Podrán pagar mejor a sus empleados y, eventualmente, vender sus productos y servicios a un coste más competitivo, ganando cuota de mercado.
Tercera: El tratamiento de datos mediante IAgen, si se traduce en una ventaja competitiva que deviene en barrera de entrada, presenta dos implicaciones para una valoración: a) maximiza el número de años en el que una empresa puede crecer orgánicamente por encima del PIB nominal y de sus competidores, y b) maximiza el periodo en el que una empresa puede obtener un retorno de capital (a su vez muy ligado a la productividad) superior a su coste de capital. Ambos parámetros repercuten en una mayor valoración de la empresa.
Aunque muchas veces el impacto de la tecnología tarda en hacer sus efectos, esta vez parece ser muy diferente. Investigadores norteamericanos de la National Bureau of Economic Research ya han identificado oscilaciones positivas de valor en Bolsa entre empresas positivamente afectadas por ChatGPT y la IAgen que llegan hasta el 100% anual frente a empresas teóricamente “no afectadas”. En realidad, muchas de las últimas acabarán siendo futuras Chegg. De ahí la relevancia de entender bien las implicaciones de esta tecnología en el futuro de las empresas.
Siempre que he explicado en clase el concepto de valor escribo un acrónimo inglés: CFIMITYM. En castellano corresponde al significado “el flujo de caja es más importante que tu madre”. Al final, el reflejo de la IAgen en la valoración de las empresas será por esta vía: las ganadoras generarán más caja, y crecerán más que las perdedoras.
Lo más importante de la semana ha sido el discurso mantenido por los principales banqueros centrales en Sintra, que no planteó sorpresas. Así, el presidente de la Fed, Powell, la presidenta del BCE, Lagarde y el gobernador del Banco de Inglaterra (BoE), Bailey, subrayaron que la inflación está resultando ser más persistente de lo que se esperaba, y que todavía queda camino por recorrer en materia de tipos. En este sentido, Powell dijo que la política monetaria puede no ser lo suficientemente restrictiva, Lagarde sugirió que un aumento de tipos por parte del BCE en julio era una certeza, mientras Bailey prometió hacer lo necesario para que la inflación volviera al 2% indicando que los tipos podrían ser más altos por más tiempo de lo que los mercados esperan actualmente. El presidente del Banco Central de Japón, Ueda, fue el caso atípico, diciendo que la inflación en Japón aún no requería aumentos de tipos. Según el Financial Times esta mañana, la persistente inflación del Reino Unido y las críticas al Banco de Inglaterra por su incapacidad de reducir los niveles de precios han convencido a los miembros del BCE para mantener una postura hawkish en relación a las subidas de tipos con el fin de evitar ser acusados de no hacer lo suficiente para contener las presiones inflacionistas.
La situación en Rusia añade más incertidumbres al panorama geopolítico al demostrarse que el poder que ejerce Putin en Rusia es menos absoluto y férreo de lo que se pensaba. Las teorías de que el conflicto de Ucrania pudiera estar originado por intereses occidentales para derrocar a Putin ganan fuerza y la situación bélica se complica para el mandatario ruso. A mitad de semana Rusia retiraba los cargos por sublevación tras anunciar que Wagner entregará las armas. Tras confirmar que el grupo paramilitar era financiado por el propio estado ruso, el presidente Putin anunciaba la retirada de cargos contra los combatientes dirigidos por Yevgeni Prigozhin tras aceptar éste la entrega de sus armas. Putin, por su parte, se compromete a dotar a la Guardia Nacional del país de tanques y armamento pesado mientras Moscú se dispone a reorganizar las fuerzas de seguridad.
Modelling Ukraine War End
Fuente: Bloomberg Economics.
Aparte de estas preocupaciones políticas los mercados miran con preocupación a la Fed pues muchos analistas creen que de tanto estirar la política monetaria actual van a acabar metiendo a la economía americana en recesión. El mercado pone en precio aproximadamente un 75% de probabilidad de que la Fed suba tipos en julio después de la pausa de junio. En el BCE el mercado pone casi una probabilidad del 100% de subida de 25 puntos básicos en julio y algo de probabilidad de que haya otra en septiembre.
Como llevo varias semanas diciendo, estamos empezando a ver un enfriamiento generalizado de la economía. Los indicadores empresariales (PMI, Purchasing Manager Index) adelantados muestran una debilidad generalizada en junio y, especialmente, en Francia y Alemania lastradas por la pérdida de dinamismo en China. Todo ello refuerza la visión de algunos analistas de que la Reserva Federal (Fed) ya no subirá más los tipos de interés y al Banco Central Europeo (BCE) le queda sólo una subida.
Hay dos datos que he visto esta semana que me parecen bastante representativos del enfriamiento de la economía, uno es que los precios de los relojes premium de segunda mano colapsando. El índice Subdial Watch, que replica precios de los 50 relojes más negociados, ha caído un 19% en los últimos 12 meses. Algunos ejemplos son el Patek Phillipe Nautilus (-28%), Rolex Daytona 116506 (-25%) (https://subdial.com/market). Y eso que el sector lujo es más resistente a los ciclos recesivos.
Otro dato que me ha llamado la atención ha sido el de los datos semanales de quiebras en Estados Unidos que publica Apollo,que se están acelerando en las últimas semanas.
El Banco de Inglaterra ha tenido que subir tipos más de lo esperado, 0,5%, dada la sorpresa negativa de inflación (+7,1%) y el aumento salarial (+7,2%). Los analistas esperan una subida más de 0,25% en julio, hasta el 5,25%, pero las subidas hasta el 6% que espera el mercado a los analistas de Julius Bäer les parecen excesivas dado el flojo crecimiento, visión que comparto.
La mala dinámica de crecimiento de China y una política monetaria más laxa han hecho depreciarse al Yuan habrá que ver la intensidad de las medidas de apoyo al crecimiento que se vayan a adoptar por parte de las autoridades chinas, de cara a los próximos meses.
El sector salud se está quedando muy rezagado en este comienzo de año, pese a lo cual sigue siendo demostrando un mejor comportamiento relativo en el largo plazo, tiene vientos de cola estructurales, como el envejecimiento poblacional, y características especialmente atractivas en el contexto actual (márgenes altos y estables, bajo apalancamiento). Por eso seguimos incrementando nuestro peso en el sector.
En cuanto al Petróleo a pesar de los recortes de producción, la sólida demanda y los problemas en Rusia, el petróleo se ha mantenido cotizando en torno de 75 dólares el barril. La oferta sigue creciendo, sobre todo en Estados Unidos y Suramérica.
Otros dos los gráficos que más me han llamado la atención esta semana, y que son síntoma de cómo se encuentra la economía americana, y sobre todo su inflación, son dos gráfico de Apollo, en uno se ve cómo los alquileres en Manhattan han alcanzado máximos alcanzando el alquiler medio mensual los 4.360 dólares. La vivienda representa un peso del 40% en la cesta de la inflación, lo que la inflación de rentas del alquiler un problema para la Fed de cara a relajar su política de subida de tipos. En el otro se representa el poco miedo que tiene el consumidor americano a perder su trabajo (con una tasa de paro en el 3,4%), también una señal de presión a los niveles de inflación.
Esta semana ha publicado Invescoun informe de estrategia muy interesante (David vs. Goliath: The battle of the size cycle), en el que analiza el ciclo actual del mercado en el que se inclina porque las pequeñas compañías lo empezarán a hacer mejor que las compañías más grandes, después de 10 años de peor comportamiento y de lo barato que están los índices de small caps.
Comparto bastante la visión de Invesco, por eso nuestras mayores exposiciones son al sector financiero y a salud. De hecho últimamente estamos cubriendo nuestra exposición a Renta Variable con opciones del Nasdaq, esperando que el Nasdaq (que lleva una rentabilidad en el año superior al 30%) lo haga peor que financieras, farma y smalls caps de aquí a final de año. El Nasdaq he tenido su mejor primer semestre de la historia.
Los niveles tan bajos de volatilidad además favorecen un ciclo en el que las small caps lo hagan mejor que las large caps:
El Nasdaq 100 lleva una subida superior al 30% en lo que va de año teniendo el mejor primer semestre de su historia. El Nasdaq Composite, que es más amplio, se ha revalorizado casi un 30% y ha firmado su mejor arranque semestral desde finales de los 90. La fiebre por la inteligencia artificial (IA) y un entorno de tipos de interés en Estados Unidos, que se estima que está cerca de su techo, ha dado alas a las tecnológicas. La última encuesta de gestores de fondos realizada por Bank of America mostró que los inversores profesionales mantienen una elevada exposición a los valores de tecnología. Aunque la semana pasada ya se detectó una salida de dinero del sector tecnológico. Se retiraron 2.000 millones de dólares, la mayor cifra en diez semanas. Pero en las ocho semanas anteriores, las tecnológicas habían atraído más de 19.000 millones. El rally de la tecnología, que se aceleró con la quiebra de varios bancos regionales americanos el pasado marzo, lleva semanas cuestionado por algunas firmas de inversión, que esperan una fuerte corrección. Pero podría ser una pausa para seguir al alza a largo plazo. La fuerte subida de las cotizaciones ha dejado el listón muy alto para la temporada de resultados y el riesgo de decepción es mayor. Aumenta, por tanto, la probabilidad de caídas. Valores como Nvidia y Meta suben más del 130% este año, y Tesla ronda el 100%, lo que obliga a ser cautos. Julio suele ser un mes alcista para el Nasdaq, el año pasado se anotó un 12,55% (tras caer un 9% en junio de 2022), pero en los últimos 15 años el índice tecnológico ha subido en julio.
Esta semana también publicaba un informe de estrategia Goldman Sachs en el que decía que el índice de medianas y pequeñas compañías podría subir un 14%. Se habla profusamente del estrecho rally que ha vivido la Bolsa estadounidense durante este año, con unos pocos valores tecnológicos como Nvidia o Microsoft escalando casi en vertical para tirar del conjunto del parqué. El S&P 500 avanza cerca de un 15% en lo que va de año, con la mayor parte de las ganancias generadas por diez empresas. Historia bien diferente es la del Russell 2000, índice que reúne compañías de mediana capitalización en Wall Street, como Avis o Chesapeake Energy, que en 2023 lleva una revalorización por debajo del 6%, es decir, unos nueve puntos porcentuales peor que el S&P 500.
Esta tendencia puede girar, según Goldman Sachs. En un informe, el banco estadounidense señala que el Russell 2000 debería elevar su valor un 14% durante los próximos doce meses, “de acuerdo a un simple modelo basado en el crecimiento económico de Estados Unidos y la valoración de partida. Este modelo explica alrededor de dos tercios de los retornos del índice entre 1995 y 2015”. Goldman señala que ese incremento batiría en 5 puntos al S&P 500, que según sus expectativas va a crecer un 9% durante el próximo año. Se trataría de un comportamiento poco habitual, ya que históricamente el índice de las grandes empresas estadounidenses ha batido el de los valores con menos capitalización. Goldman destaca, sin embargo, que la actual valoración del Russell 2000 (el precio supone 1,9 veces el valor en libros de sus cotizadas) es baja históricamente, mientras que la del S&P está en niveles elevados.
Importante esta semana:
Se confirma la solidez del crecimiento económico en Estados Unidos tras el dato dePIB del 1T23 que se volvió a revisar al alza ayer, situando ahora el crecimiento en el +2% trimestral anualizado y seis décimas por encima de la cifra publicada previamente. Este mejor comportamiento de la actividad se debió principalmente a la fortaleza del consumo privado que avanzó en los primeros tres meses del año un +4,2% frente al +3,8% anterior. Dato positivo y que sigue apuntando a que la actividad económica está soportando mejor de lo esperado las fuertes alzas de tipos de interés realizadas por la Fed. Además ayer se publicaron las peticiones de subsidio por desempleo que mejoraron más de lo previsto al reducirse hasta 239 mil desde las 265 mil anterior.
En la zona euro continúa el deterioro de los indicadores de confianza, el sentimiento económico bajó hasta 95,3 desde el 96,4 anterior y continúa así su tendencia de descenso de la confianza. Además, a nivel sectorial, la confianza de la industria ha caído con fuerza al retroceder hasta -7,2 frente al -5,3 anterior. La novedad, sin embargo, es que el descenso de la confianza se está traspasando también a los servicios situándose el indicador de confianza de este sector en 5,7 frente al 7,1 anterior. En conjunto cifras que apuntan a una nueva desaceleración de la actividad de la región.
En Alemania ayer decepcionó el dato de inflación, en junio el dato preliminar del IPC armonizado registró una aceleración de cinco décimas hasta un avance del +6,8% interanual, un dato que seguiría poniendo presión al alza a la inflación del conjunto de la zona euro.
Esta mañana se ha publicado el dato preliminar de inflación de la Zona euro del mes de Junio, que se desaceleró nuevamente, pasando del 6,1% al 5,5% frente al 5,6% que se estimaba por los analistas. La referencia subyacente se aceleró en una décima hasta el 5,4% frente al 5,5% que estimaban los analistas. Estos datos reflejan que la presión de base sobre los precios se estaría rebajando, aunque de manera todavía moderada.
En China, esta mañana tuvimos datos mixtos de confianza de los empresarios. Por el lado positivo, el PMI manufacturero se ha estabilizado y en junio repuntó dos décimas hasta niveles de 49. Aunque sigue en terreno de contracción, da muestras de una estabilización del sector. Por otro lado, en el sector de los servicios, la confianza de los empresarios se mantiene en terreno de expansión económica, pero en junio el PMI de los servicios bajó hasta niveles de 53,2 desde el 54,5 anterior., Cifras que apuntan a que en conjunto la economía seguirá en expansión: el PMI compuesto se situó en junio en 52,3 frente al 52,9 anterior
Según el China Securities Journal, China podría implementar políticas fiscales adicionales con el fin de apoyar la recuperación económica después de los recortes de tipos realizados. Además la agencia de calificación crediticia S&P recortó el fin de semana pasado sus estimaciones de crecimiento para China desde el 5,5% al 5,2% este año. Una encuesta de Bloomberg prevé un crecimiento del PIB de China del 5,5% en 2023, del 4,9% en 2024 y del 4,6% en 2025.
El martes por la mañana el primer ministro chino Li Qiang, declaró que el país sigue en camino de alcanzar su objetivo de crecimiento de alrededor del 5% para 2023. El mandatario chino, apuntó que espera que el crecimiento del PIB del segundo trimestre sea más vigoroso que el registrado en los tres primeros meses del año y que con ello aumente la confianza en alcanzar el objetivo de crecimiento anual marcado por las autoridades de China al comienzo del año (+5%). Unas declaraciones realizadas en la reunión anual del World Economic Forum of the New Champions y que ocurren días después de conocer cifra de actividad menos positivas de lo esperado para la economía china relativas a mayo. Además, el primer ministro también señaló que las autoridades están dispuestas a actuar con mayores estímulos en caso de que la demanda interna se debilitara.
Como decía a comienzo del email, esta semana en Sintra se ha celebrado una nueva edición del Foro de Bancos Centrales, organizado por el Banco Central Europeo (BCE). Tras la apertura del evento el lunes, Christine Lagarde, presidenta del BCE, dio el martes el pistoletazo de salida a la jornada con un discurso en el que alertó de que la autoridad monetaria no podrá anunciar el techo de las subidas de los tipos de interés en el corto plazo. “Es poco probable que en el corto plazo el banco central sea capaz de asegurar con confianza plena que hemos alcanzado el techo de las subidas de los tipos de interés”, recalcó Lagarde. La presidenta especificó que con su discurso no quiere adelantar futuras decisiones del organismo que, por el momento, sólo ha confirmado una subida de tipos adicional en julio. Sin embargo, la dureza del tono de Lagarde eleva las probabilidades de que estos incrementos se prolonguen después del verano. Al estilo de Australia, y presumiblemente ahora también de Estados Unidos, el BCE podría retomar las alzas de tipos tras haber parado si la inflación no responde como se espera. Para el BCE, es imperativo devolver los precios al nivel objetivo de crecimiento del 2%, una meta que Lagarde asegura que el banco central “está comprometido a alcanzar pase lo que pase”. Y ese “pase lo que pase” son tipos de interés todavía más elevados que endurecen las condiciones de financiación y golpean al crecimiento. La autoridad monetaria europea ha incrementado el precio del dinero en 400 puntos básicos desde julio del pasado año, afrontando el proceso de endurecimiento monetario más intenso de su historia. El BCE considera que existe un riesgo serio de que el crecimiento de los precios se muestre más persistente de lo anticipado. Lagarde describió cómo, en 2022, las empresas contribuyeron con dos tercios de toda la inflación, elevando los precios de sus productos y servicios para mantener, e incluso incrementar, sus márgenes pese a los shocksprovocados por la guerra y los cuellos de botella. Sin embargo, esa inflación ha mutado y ahora la amenaza son los salarios. En 2023, los trabajadores, los grandes perdedores de esta ola de inflación, presionan para recuperar poder adquisitivo. El BCE estima que las negociaciones salariales mantendrán la inflación viva en el medio plazo, con la perspectiva de que los salarios se eleven un 14% desde ahora hasta 2025. La institución considera razonable esta situación si las empresas absorben el coste adicional a costa de sus márgenes y no lo trasladan al consumidor. “Si las empresas recuperaran el 25% de la pérdida de margen que apuntan nuestras proyecciones, en 2025 la inflación se situaría claramente por encima de la prevista en el escenario de referencia, casi en el 3%”, alertó Lagarde, un escenario que obligaría al banco central a redoblar sus esfuerzos de endurecimiento monetario.
Esta semana hemos conocido el índice IFO alemán retrocedió por segundo mes consecutivo, situándose por debajo de lo esperado por el mercado, golpeado por unas peores expectativas empresariales que apunta a que el declive económico podría seguir en el tercer trimestre.
En España, el índice de precios industriales profundizó en su signo negativo, -6,9% interanual frente al -4,5% anterior, principalmente por la energía y en menor medida, los bienes intermedios. Pero también redujeron su inflación los bienes de consumo y de equipo. No obstante, con una aparente mayor resistencia a la baja, con el consiguiente riesgo de que se extienda al IPC subyacente.
También en España ayer se publicó el indicador adelantado del IPC, que se modera con fuerza en junio. Según los datos facilitados por el INE, el crecimiento de los precios al consumo fue del +1,9% interanual desde el +3,2% anterior, situándose así en su menor nivel desde marzo de 2021. Esta moderación de la inflación se explicó principalmente por una subida más moderada de los precios de los carburantes, de la electricidad y de los alimentos y bebidas no alcohólicas. Sin embargo, por su parte, la tasa subyacente de inflación (que retira energía y alimentos no-elaborados) se moderó menos de lo esperado y sigue mostrando una mayor resistencia en normalizarse, en concreto, el IPC subyacente se moderó dos décimas hasta el +5,9% interanual.
En Estados Unidos, aunque se reduce en mayo, el déficit comercial se sitúa en 91.100 millones de dólares frente a los 97.100 millones previos. Además, esta reducción del déficit se explicó por una mayor caída de las importaciones que retrocedieron un -2,7% mensual al tiempo que las exportaciones cayeron en menor medida (-0,9% mensual). Cifras que apuntan a debilidad del sector exterior en mayo.
EEUU siente la culpa del comprador en el mundo que construyó. Martin Wolf. Financial Times.
Cuando Estados Unidos habla, el mundo escucha; no sólo por su tamaño y riqueza, sino por la potencia de sus alianzas y su papel central en la creación de instituciones y principios del orden actual. Fue decisivo en la creación de Bretton Woods, del Acuerdo General sobre Aranceles y Comercio (GATT) y de la Organización Mundial del Comercio. Promovió ocho rondas sucesivas de negociaciones comerciales multilaterales. Ganó la Guerra Fría contra la Unión Soviética. Y desde la década de 1980 impulsó una profunda apertura de la economía mundial, dando la bienvenida a China en la OMC en 2001. Nos guste o no, todos vivimos en el mundo que EEUU ha creado.
Ahora que está sufriendo el llamado “remordimiento del comprador”, ha decido rehacerlo. Janet Yellen, secretaria del Tesoro, subrayó los aspectos económicos de esta nueva visión en un discurso el pasado 20 de abril. Siete días después, Jake Sullivan, asesor de seguridad nacional de Joe Biden, dio otro discurso más amplio, aunque complementario, sobre la “Renovación del Liderazgo Económico Americano”, repudiando las políticas pasadas. Podría considerarse como el regreso al intervencionismo de Alexander Hamilton, el primer secretario del Tesoro norteamericano. Pero, esta vez, la agenda no es para un país naciente, sino para la potencia que domina el mundo.
¿Qué dijo Sullivan y qué significa para EEUU y el mundo? “Una economía mundial cambiante ha dejado atrás a muchos trabajadores americanos y a sus comunidades. Una crisis financiera sacudió a la clase media. La pandemia expuso la fragilidad de nuestras cadenas de suministro. El cambio climático amenaza nuestras vidas. La invasión rusa de Ucrania puso de manifiesto el riesgo de un exceso de dependencia”.
Grandes retos
La Administración considera que se enfrenta a cuatro grandes retos: el vaciado de la base industrial; el despertar de un competidor en geopolítica y seguridad; la aceleración de la crisis climática; y el impacto de la creciente desigualdad sobre la propia democracia. La respuesta sería “una política exterior para la clase media”. ¿Qué se supone que significa eso?
Primero, “una estrategia industrial americana moderna”, que respalde sectores considerados “fundacionales para el crecimiento económico” y también “estratégicos desde una perspectiva de seguridad nacional”. Segundo, cooperación “con nuestros socios para asegurarnos de que construyen capacidad, resiliencia e inclusión”. Tercero, “moverse más allá de los acuerdos comerciales tradicionales hacia nuevas asociaciones económicas internacionales centradas en la retos clave de nuestro tiempo”. Esto incluye crear cadenas de suministro resilientes y diversificadas, movilizando la inversión pública y privada para “una transición energética limpia”, asegurando “la confianza, la seguridad y la apertura en nuestra infraestructura digital”, frenando la carrera en la fiscalización corporativa, mejorando la protección de la mano de obra y el medio ambiente y luchando contra la corrupción.
Cuarto, “movilizar billones en las economías emergentes”. Quinto, un plan para proteger “las tecnologías fundacionales sin perder los beneficios de los socios económicos”. “Hemos aplicado restricciones sobre las exportaciones de los semiconductores más avanzados a China, una premisa para la seguridad nacional. Los aliados y socios clave han hecho lo mismo”. Esto también incluye “mejorar el control sobre las inversiones extranjeras en áreas relevantes para la seguridad nacional”. Sullivan insiste en que son “medidas personalizadas”, no un “bloqueo tecnológico”. ¿Tienen sentido estos nuevos objetivos? Estoy de acuerdo en que el enfado y decepción de lo que los americanos llaman “la clase media” es una realidad peligrosa.
Estoy de acuerdo con que el clima es una prioridad importante, que las cadenas de suministro tienen que ser resilientes y que la seguridad nacional es una preocupación legítima en la política comercial. Rusia nos lo ha enseñado.
Frontera tecnológica
Pero, ¿conseguirán estas medidas que los americanos y el resto del mundo estén mejor y más seguros? Una duda tiene que ver con la escala. Sullivan asegura, por ejemplo, que “se estima que la inversión total púbica y privada de la agenda del presidente Biden, ascenderá a 3,5 billones de dólares la próxima década”, casi el 1,4% del PIB; una cifra muy baja para ser transformadora. Otra duda es que resulta difícil conseguir que la política industrial funcione, sobre todo para las economías en la frontera tecnológica. La siguiente duda es qué disrupciones causará la nueva estrategia en las relaciones políticas y económicas del resto del mundo, sobre todo con China (aunque no solo), especialmente en el comercio.
Va a ser difícil distinguir las tecnologías puramente comerciales de aquellas con implicaciones en seguridad. También va a ser complicado distinguir a los amigos estadounidenses de los rivales, como demuestran las reacciones globales a la invasión rusa de Ucrania. También será difícil persuadir a China de que éste no es el principio de una guerra económica. China ya tiene muchas cartas en esta lucha, como los paneles solares. Otro caso parecido son los minerales de las tierras raras, claves para las tecnologías limpias.
Esta nueva estrategia funcionará si lleva a un mundo más próspero, pacífico y estable. Si lleva a un mundo fracturado, al fracaso medioambiental o directamente a un conflicto, fracasará en sus términos. Sus autores deben calibrar la ejecución de su nueva estrategia. Podría salirles el tiro por la culata.
Esta semana hemos tenido comparecencia del presidente de la Fed, Jerome Powell en el Congreso y en el Senado de Estados Unidos, lo que ha traído cierta volatilidad al mercado, tanto de Renta Variable como de deuda y divisa, ya que se mantuvo el mismo mensaje de la última reunión. Powell siguió recalcando que la inflación es el objetivo principal del estamento que gobierna, y tiene claro el mandato de que la Fed debe controlarla, y añadió que dos subidas adicionales a lo largo de este año es “una suposición bastante buena”, aunque también dijo que las subidas se harían de forma más pausada. Hasta hace poco, se descontaba que el ciclo de subidas había llegado a una pausa indefinida en Estados Unidos, sin embargo, las probabilidades de una nueva subida de 25 puntos básicos en la reunión de julio ya llegan al 80% según la mayoría de los analistas y encuestas, y dadas las palabras de Powell, no sería sorprendente que se empezara a descontar una subida adicional en los meses siguientes. Si bien la inflación parece moderarse en la Eurozona, en Estados Unidos el fuerte recalentamiento que sufre su economía parece requerir más acciones y más contundentes.
Por primera vez en la historia la rentabilidad del dinero, de los bonos y de la renta variable en Estados Unidos es la misma. La rentabilidad de las Letras del Tesoro americano a 3 meses fue del 5,30% la semana pasada, mientras que el tipo de interés fijado por la Fed está en el rango 5-5,25%. Del mismo modo la rentabilidad de los beneficios de las compañías del S&P 500 esperada para los próximos 12 meses está en torno al 5,85%.
A pesar de la subida que lleva el mercado en este 2023 (S&P 500 +14,13%, Nasdaq +30,23% Eurostoxx 50 +12,93%), sobre todo en las últimas semanas, con las Bolsas americanas en máximos, el sentimiento inversor sigue siendo negativo, de acuerdo con la encuesta de Junio publicada por Goldman Sachs en la que recogen los datos de 900 inversores institucionales (June Marquee QuickPoll).
En Divisas, el euro es el claro ganador, continuando la tendencia alcista recuperada a finales de mayo, con una revalorización en lo que llevamos de mes del 1%, frente a la caída del dólar, principalmente por el estrechamiento de diferenciales de tipos de interés de interés entre ambas regiones. Ha llegado a estar por encima del nivel del 1,10 esta semana, aunque los datos de PMI de la Zona Euro de esta mañana, sobre todo de Francia y Alemania, han llevado al euro por debajo del 1,09 otra vez. El PMI Composite de la Zona Euro de Junio ha tenido un nuevo descenso desde 52,8 hasta el 50,3, por debajo de lo esperado por el consenso de analistas (52,5), marcando el nivel mínimo de los últimos cinco meses y muy cerca del nivel de contracción económica (50).
Eurodólar últimos 12 meses (último 1,0879).
Como comentaba la semana pasada, hay varios indicadores que están dando señal de venta y posibles caídas en las Bolsas, por estar alcanzando niveles de complacencia y de sobrecompra importantes.
Índice alcistas Vs bajistas parte alta del rango de los últimos 10 años (AAII Bulls – Bears).
Índice de Volatilidad del S&P 500 VIX (línea naranja) y del EuroStoxx 50 V2X (azul).
Otro indicador que podría estar fijando un techo en la bolsa americana es que la expansión de múltiplo reciente del NASDAQ 100 es una de las mayores de los últimos años.
Como llevo diciendo varias semanas, esta semana hemos comprobado que el crecimiento en China está perdiendo fuerza y, a no ser que veamos un plan de estímulos fiscales y monetarios relevantes dirigidos al consumidor, el crecimiento podría pararse. Muchos analistas están rebajando sus previsiones de crecimiento para China, esta semana Julius Bäer bajaba su estimación al 5,2% de crecimiento de PIB para 2023 frente al 5,6% que tenía anteriormente. El menor crecimiento chino puede notarse en el precio de las materias primas, en los mercado emergentes y en Europa. En Estados Unidos, en cambio, el crecimiento de beneficios de sus empresas depende mucho menos del resto del mundo y está empezando a notarse en las revisiones al alza que los analistas están haciendo de dichos beneficios, es el principal motivo por el que las Bolsas americanas han reducido el diferencial que tenían a comienzo de año frente a las Bolsas europeas (S&P 500 +15%, Nasdaq +31%, EuroStoxx 50 +14,50% en lo que va de 2023).
Hemos visto cómo la inflación en la eurozona se confirma en el 6,1% y la inflación subyacente, quitando energía y alimentos, está dando claras muestras de haber tocado techo. Esto pone a prueba la intención del Banco Central Europeo de seguir subiendo tipos de interés, la subida adicional en julio de 0,25%, llevándose los tipos al 4.25%, es inevitable y no depende de los datos. A partir de ahí, la mayoría de analistas opinan que el BCE ya no subirá más los tipos.
Desde un punto de vista de análisis técnico el S&P 500 ha marcado su primer máximo de 52 semanas después de 75 semanas consecutivas sin hacerlo, esto suele ser un síntoma de saludable demanda y es un señal alcista desde un punto de vista técnico.
Importante esta semana:
De Guindos, vicepresidente del Banco Central Europeo, dijo no tener dudas de que la inflación general disminuirá, aunque la referencia subyacente «podría enfrentar más limitaciones” en ese proceso de desaceleración. Por su parte, Stournaras, otro miembro del BCE, dijo que el BCE está «cerca del final del ciclo alcista” en materia de tipos, aunque todavía no ha llegado al final. En este sentido, dijo que la Autoridad tiene que ser consciente de no provocar una recesión.
Según fuentes de Bloomberg, la Comisión Europea anunciará un paquete de ayuda de 50.000 millones de euros para Ucrania en forma de subvenciones, préstamos en condiciones favorables y garantías, financiadas por los estados miembros.
Hoy hemos conocido los PMIs de Junio de la zona euro, que he comentado antes, y que siguen mostrando una fuerte divergencia entre el sector servicios y el manufacturero. El PMI Manufacturero de Junio de la Zona euro pasó de 44,8 a 43,6 (por debajo de los 44,8 esperados), mínimo desde Mayo del 2020. El PMi de servicios también cayó fuerte, al pasar de 55,1 a 52,4 frente al 54,5 que esperaba el consenso de mercado. En Francia las huelgas hicieron que el PMI composite se desplomase por debajo de los 50 puntos, pasando de 51,2 a 47,3, se esperaba 51, el sector servicios pasó de 52,5 a 48. Alemania por su parte también descendió aunque de manera más moderada, pasando de 53,9 a 50,8. Datos de PMIs muy negativos en general que meten presión al BCE de cara a la próxima subida de tipos anunciada en Julio, aunque es cierto que los datos de la zona euro están muy distorsionados por las huelgas en Francia.
El martes conocimos también los datos de precios de producción en Alemania, con un resultado sorprendentemente positivo, mostrando una subida interanual del +1%, frente al +1.7% esperado, y desde el +4.1% anterior. Es razonable pensar que esta bajada se verá, al menos en parte, reflejada en la tendencia a la baja de la inflación subyacente, que está siendo la más difícil de controlar en la Eurozona. De ser así, esto quitaría un argumento al BCE a la hora de seguir subiendo tipos en la reunión de septiembre.
El miércoles se publicó el dato de inflación de Mayo de Reino Unido, que frena su moderación. Los datos publicados decepcionaron al mostrar que el crecimiento del IPC repuntó en mayo al repetir el ritmo de crecimiento del +8,7% del mes anterior. Además, esta resistencia de la inflación en frenarse vino por el lado de la tasa subyacente, dado que en mayo repuntó tres décimas aumentando un +7,1% interanual, una cifra que quedó por encima de las previsiones y apunta a que las presiones inflacionistas siguen elevadas en la economía. Esto llevó ayer al Banco Central de Inglaterra (BoE) a subir por sorpresa los tipos 50 puntos básicos. La pregunta es si esta subida tan fuerte será la primera de muchas, teniendo en cuenta que la inflación, tanto la principal como la de servicios, sigue subiendo. Bloomberg Economics estima que la inflación del Reino Unido seguirá bastante elevada durante más tiempo que en Europa o Estados Unidos. Bloomberg Economics estima que el Banco de Inglaterra seguirá subiendo tipos en Agosto, en Septiembre y en Noviembre llegando al pico de tipos de interés en el 5,75% frente al 5% que esperaban anteriormente. Actualmente está en el 5% (después de la subida de esta semana desde el 4,5%). El mercado sólo le daba un 30% de probabilidades a una subida de 50 puntos, los analistas esperaban que sólo subiesen 25 puntos básicos hasta el 4,75%.
Estimaciones de Bloomberg Economics para el IPC de Reino Unido.
El Banco de España ha elevado este martes al 2,3% (desde el 1,6%) sus previsiones de crecimiento del PIB en España para este 2023, pero avisa que España seguirá rezagada en Europa.
Las menores presiones inflacionistas, el previsible esprint en la ejecución de los fondos europeos y la buena marcha de las exportaciones, pero también, y sobre todo, la inercia positiva del primer trimestre, cuando la economía sorprendió con un alza del 0,5%, junto a las revisiones que el INE hizo del PIB de trimestres anteriores, han llevado al Banco de España a retocar sustancialmente sus proyecciones para este año. Ahora, el supervisor prevé un crecimiento del 2,3% en 2023, siete décimas más que en el informe de marzo, a lomos precisamente del “efecto arrastre” que implicaron los ajustes de PIB efectuados por el INE en abril, cuando revisó al alza las tasas de crecimiento entre el segundo y el cuarto trimestre de 2022. De hecho, cinco de esas siete décimas de mejora se deben al ajuste automático por las revisiones del INE y al buen dato del primer trimestre, mientras que solo las dos décimas restantes se atribuirían al mayor dinamismo mostrado por la economía en los últimos meses. Así lo refleja el Banco de España en su último informe trimestral, presentado el martes, en el que la entidad supervisora rebaja en una décima el crecimiento para 2024, hasta el 2,2%, y prevé un repunte del PIB del 0,6% en el segundo trimestre de este año, una décima más que en el primero.
Ese avance trimestral permitirá a España recuperar por fin los niveles de PIB previos a la pandemia, aunque más de tres años después de su estallido. A pesar de ello, España sigue rezagada en la recuperación y continuará estándolo en los próximos años. El Banco de España recordó ayer que la zona euro se encuentra, de media, un 2% por encima de los niveles pre-Covid, gap que la economía española aún tardará en cerrar. De hecho, aunque el PIB español crecerá a mayor ritmo que el bloque del euro durante todo el horizonte de proyección del informe de supervisor, a finales de 2025 España seguirá todavía sin sellar esa brecha. Esto es, habrá que esperar al menos a 2026 para lograrlo.
Además de que buena parte de la mejora de las previsiones para este año provienen de ajustes automáticos de “datos pasados”, el Banco de España alerta de que si bien la actividad se habría acelerado ligeramente en el segundo trimestre respecto al primero, en las últimas semanas se han detectado “algunas señales de debilidad”. Signos de desaceleración que se plasman en cierta pérdida de fuelle en la creación de empleo y en los indicadores de confianza, al tiempo que el endurecimiento de la política monetaria (la semana pasada, el BCE elevó al 4% los tipos oficiales) sigue inoculándose a la actividad económica por la vía no solo de un mayor coste de la financiación para hogares y empresas, sino de una mayor dificultad para acceder a préstamos bancarios. Un bucle que, según el supervisor, “seguirá presionando a la baja el dinamismo de la actividad en los próximos trimestres”.
Las señales de alerta son todavía incipientes, pero si se intensificaran podrían conducir a una rebaja de las perspectivas en el futuro, en un contexto en el que los riesgos siguen “orientados fundamentalmente a la baja”. Unos signos de enfriamiento que se producen, además, a las puertas de las elecciones generales del 23-J y que podrían marcar la futura legislatura.
Aun con todo, los pronósticos del Banco de España para el conjunto del año figuran en la banda alta de las revisiones efectuadas en las últimas semanas. Además de superar el 2,1% que vaticina el Gobierno o la OCDE, sus estimaciones se sitúan claramente por encima del 1,9% previsto por la Comisión Europea o la Airef, y están en línea con el 2,4% anunciado por BBVA Research la semana pasada, fruto también de “las revisiones estadísticas” y “la evolución de las exportaciones”.
Un crecimiento que se sustentará esencialmente en el tirón de la demanda externa (exportaciones y turismo), que ha sido –y será– el principal motor de impulso de la economía española este año y que permitirá compensar, al menos en parte, el declive del consumo privado y la “atonía de la inversión en vivienda”, señala el Banco de España, que prevé que el gasto de los hogares apenas crezca un raquítico 0,2% este año frente al 1,2% que preveía en marzo.
Todo ello en un contexto en el que la soga inflacionista ha aflojado la presión sobre la actividad económica, gracias sobre todo a la intensa desaceleración de los precios energéticos, ya que si bien los alimentos parecen haber tocado techo e iniciado también una senda de moderación, aún siguen creciendo a tasas de doble dígito (un 12% en mayo frente al 16,6% que llegaron a crecer en febrero), en un escenario en el que la sequía y su impacto sobre las cosechas representa un factor añadido de incertidumbre sobre la evolución de la inflación alimentaria en los próximos meses. Y un factor nada desdeñable. El supervisor estima que “el peso de los productos alimentarios afectados por la sequía sería de entre un 15% y un 20% del total del componente de alimentos” en el IPC armonizado.
Aun así, el Banco de España ha revisado a la baja sus pronósticos de inflación, con un IPC medio armonizado del 3,2% para este año, cinco décimas menos de lo que preveía en marzo, aunque alerta de un posible rebote en 2024, hasta el 3,6%, por el efecto bumerán derivado de “la expiración del grueso de las medidas introducidas por las autoridades en respuesta a la crisis inflacionista” y energética.
Otro factor de riesgo es el lento pero inexorable avance de los salarios y, sobre todo, de los costes laborales, que en el primer trimestre se dispararon un 6,2%, según los datos más recientes del INE. Si bien el pacto salarial alcanzado por los agentes sociales en el marco de la negociación colectiva (subida del 4% para este año y del 3% para 2024 y 2025) mitiga “en cierta medida” el riesgo de efectos de segunda ronda en la inflación, el Banco de España avisa de que “no puede descartarse todavía que la persistencia de elevadas tasas de inflación subyacente conduzca a la materialización de efectos de segunda ronda significativos sobre los precios”, ya sea por vía salarios y/o márgenes empresariales.
Respecto al empleo, el supervisor destaca el gran dinamismo mostrado por la creación de empleo en los últimos meses, pero advierte de que la desaceleración detectada en las últimas semanas también ha llegado al mercado laboral. La evolución de la afiliación en la primera quincena de junio “apunta a un comportamiento más débil de la creación de empleo”, alertó la institución.
En China el Gobierno no acaba de definir los estímulos que se plantea para reactivar una economía que no acaba de reactivarse. La mayoría de los agentes coinciden en que es necesaria la introducción de una serie de medidas muy concretas y contundentes que fuercen la activación del consumo, la producción y también del maltrecho sector infraestructuras e inmobiliario. Bancos de inversión como Goldman Sachs han recortado sus previsiones de crecimiento para China, que pasan de un +6% inicial en su PIB para el 2023 a un +5,4%. No se espera, no obstante, ni que el gobierno chino emita bonos ‘de recuperación’ como hicieron en la crisis de 1998 y en la pandemia de 2020 ni que intervenga con grandes cantidades de dinero en el sector inmobiliario, como ya hicieron en el pasado. Las medidas deberán venir del banco central en forma de políticas monetarias más laxas, y del gobierno central que deberá usar herramientas fiscales eficientes para provocar el crecimiento económico. El Secretario de Estado de Estados Unidos, Anthony Blinken, que acaba de regresar de China se mostraba también optimista con respecto a las relaciones bilaterales entre ambas potencias, lo cual debería ser de por sí otro gran estímulo para el crecimiento.
El Banco Central de China anunció la madrugada del martes que rebajará en 10 puntos básicos el tipo de referencial para créditos (LPR) a 1 y 5 años (hasta el 3,55% y el 4,20% respectivamente) lo que supone un recorte menor del esperado por el consenso en la referencia a 5 años donde se manejaba una reducción de 15 puntos básicos.
Esta madrugada hemos conocido en Japón el dato de IPC, el IPC subyacente subió más de lo esperado en el mes de mayo al pasar de 4,1% a 4,3% por encima del 4,2% estimado. Por su parte, el PMI composite preliminar del mes de junio pasó de 54,3 a 52,3, descenso liderado fundamentalmente por el componente de servicios (de 55,9 a 54,2).
La economía mundial ya no es lo que era. Federico Steinberg. Investigador del Real Instituto Elcano y Profesor de la Universidad Autónoma de Madrid
Cuando el politólogo Francis Fukuyama vaticinó El fin de la historia en un breve ensayo en 1989, el júbilo recorrió muchas capitales europeas. El binomio democracia liberal-capitalismo había triunfado. Y eso allanaba el camino para que la economía internacional transitara desde la división en bloques de la Guerra Fría hacia una integración más profunda basada en instituciones multilaterales fuertes en la que los europeos se encontraban como pez en el agua.
Se abrió así paso la era de la hiperglobalización que, bajo la batuta de las ideas liberales, llevó durante casi tres décadas a una profunda transformación de la economía global. Los flujos comerciales se multiplicaron, las finanzas se globalizaron, los movimientos migratorios se aceleraron y se construyeron las cadenas de valor globales, en las que las empresas europeas ocupaban un lugar privilegiado. Bajo la filosofía del just in time y las ganancias del comercio, las consideraciones de eficiencia económica pasaron a primar sobre todas las demás y el crecimiento económico se aceleró. Había fe en que el mercado se autorregularía, por lo que el papel del estado debía limitarse a asegurar la competencia y proteger el estado de derecho, dejando poco margen a la política industrial, que perdió credibilidad en este periodo en que dominaban las ideas que hoy llamamos neoliberales.
Al mismo tiempo, se imponía un relato político que casaba bien con la visión del mundo europea según la cual la interdependencia económica no sólo creaba prosperidad, sino, sobre todo, paz duradera. Ni los atentados del 11 de septiembre de 2001, que devolvieron los temas de seguridad a la agenda internacional, ni el espectacular auge económico de China (del que Occidente se volvía cada vez más dependiente) parecían inquietar a las élites y empresas europeas. Siempre y cuando hubiera cooperación internacional bajo el sólido marco normativo de la Organización Mundial de Comercio (OMC) –y siempre que tanto el nacionalismo como el imperialismo se mantuviera a raya– no había motivos para que los europeos pusieran en duda los beneficios de la interdependencia. De hecho, estaban convencidos de que este modelo llevaría a que tanto China como Rusia fueran convergiendo con el modelo económico y político occidental.
Sin embargo, las cosas cambiaron mucho desde la crisis financiera de 2008 y la Gran Recesión que la siguió, que además en Europa fue más larga y destructiva por la crisis de deuda soberana en la zona euro. En los países avanzados se ha producido desde entonces una fuerte reacción contra la globalización, cuyas consecuencias más dramáticas para los europeos han sido el Brexit y la elección de Donald Trump como presidente de Estados Unidos en 2016. Ambos simbolizan una visión nacionalista e identitaria de la política que se encuentra en las antípodas de lo que representa el proyecto europeo de cooperación y mestizaje. Pero, además, en la última década, ha aumentado la polarización, se ha reducido la confianza en la democracia, y los regímenes autocráticos –comandados por líderes nacionalistas y autoritarios– seducen a electorados que añoran un mundo más seguro y predecible, incluso dentro de la Unión Europea. Aunque el capitalismo se ha vuelto hegemónico y no tiene alternativas, en Occidente ha generado un exceso de desigualdad de renta y oportunidades que, junto al cambio tecnológico, el envejecimiento de la población y la transformación de las relaciones laborales, está socavando el contrato social que articulaba y daba estabilidad las sociedades europeas. Y por si esto fuera poco, el mundo amable y predecible de las instituciones multilaterales, la cooperación internacional y la primacía del derecho, está siendo sustituido por la rivalidad entre grandes potencias y la ley del más fuerte, al extremo de haber traído de nuevo la guerra al continente europeo.
En el ámbito económico, desde la Unión Europea se ve con asombro cómo Estados Unidos, tanto durante la Administración Trump como bajo la presidencia de Biden, ha dejado de estar interesado en invertir capital político en preservar el sistema multilateral de comercio. Es cierto que Biden ha devuelto a Estados Unidos al Acuerdo de París y ha aprobado importantes leyes de lucha contra el cambio climático, pero lo que articula la política exterior de Estados Unidos es sin duda su temor a China, y eso lo comparten demócratas y republicanos. De hecho, su política económica exterior va destinada a aumentar la seguridad económica y reforzar el empleo industrial doméstico, para lo que ha adoptado una agenda neomercantilista como la que China lleva desarrollando décadas, sin que parezca preocuparle –como sí preocupa a los europeos– que el proteccionismo, la reducción del comercio y la corrosión de las instituciones que lo regulan tenga importantes consecuencias negativas tanto sobre la prosperidad y la inflación globales como sobre la estabilidad política y la paz.
Sin embargo, lo que realmente ha hecho que la Unión Europea despierte de su sueño liberal y se plantee modificar partes de su estrategia de política económica y su evaluación de las ventajas de la globalización y la interdependencia ha sido el Covid-19 y la invasión rusa de Ucrania. Ambas han mostrado a la ciudadanía con tremenda dureza que la interdependencia puede volverse un arma arrojadiza, en un caso en el campo sanitario (mascarillas y medicamentos) y en otro en el energético (gas y petróleo). A partir de ahí, se ha empezado a hablar más seriamente de autonomía estratégica y de de-risking (la necesidad de reducir los riesgos derivados de la interdependencia económica), al tiempo que la lucha contra el cambio climático también pone sobre la mesa nuevos instrumentos de intervención en el mercado, esta vez sí, promovidos por la Unión Europea.
Nuevas ideas dan paso a nuevas políticas
Poco a poco, y como resultado de todos estos shocks, se está produciendo un giro copernicano en las ideas dominantes acerca de cómo gestionar la economía global en Occidente. Y este giro ha llegado a las capitales europeas y está permeando incluso entre los que se resistían a aceptar el declive del orden liberal internacional. Se trata del retorno del estado a través de una nueva versión del mercantilismo. Sobre la base de las ideas clásicas que vinculan la prosperidad de los estados a su poder militar, industrial, financiero o tecnológico, y que utiliza la política comercial como una herramienta más de la política exterior, se están creando nuevos instrumentos de política económica destinados a aumentar la resiliencia y frenar el auge de los competidores. La visión win-win imbricada en la idea liberal de las ventajas comparativas está dando paso a otra en la que importan más las ganancias y pérdidas relativas en relación a las potencias percibidas como rivales.
La seguridad económica, la autonomía energética, la resiliencia de las cadenas de suministro o la supremacía tecnológica se consideran ahora más importantes que el mantenimiento de mercados abiertos y el aumento de la eficiencia. Y eso abre la puerta a una panoplia de nuevos instrumentos de política comercial que Occidente está empezando a refinar. Además del proteccionismo tradicional, los controles de inversiones provenientes de países considerados peligrosos y los requisitos de producción doméstica que ha introducido Estados Unidos en la Inflation Reductión Act, se están aprobando controles a las exportaciones de tecnología e incluso a las inversiones exteriores al tiempo que se revisan las cadenas de suministro para reducir las dependencias de China, sobre todo en minerales críticos. De hecho, aunque las empresas multinacionales estadounidenses querrían seguir haciendo negocios en China, la Administración Biden les está indicando que eso ya no es una buena idea. El cambio en relación a los años noventa o los dos mil, cuando los intereses de las empresas internacionalizadas eran tenidos mucho más en cuenta en Washington, es enorme.
La Unión Europea y sus estados miembros, a quienes Estados Unidos está presionando para que calquen su política hacia China, todavía no han llegado a ese extremo. Pretenden evitar el desacoplamiento de su economía con la del gigante asiático y parecen más conscientes del daño económico que la desintegración podría causarles, pero también está reelaborando su estrategia económica exterior para adaptarla a los nuevos tiempos (y algunos, como Holanda, sí se han sumado al control de exportaciones de semiconductores bajo la presión norteamericana). En particular, la Unión Europea ha creado nuevos instrumentos defensivos como el mecanismo anti-coacción (para poder responder a acciones hostiles por parte de China –y otros– contra sus empresas) o los sistemas para evitar que empresas extranjeras subsidiadas operen en el mercado interior violando la competencia, que se suman a los controles de inversiones extranjeras introducidos en 2019 o al mecanismo de ajuste en frontera (CBAM, por sus siglas en inglés) destinado a luchar contra el cambio climático, aprobado en 2023.
Pero además de estos instrumentos, las sanciones de Occidente contra Rusia que han seguido a la invasión de Ucrania (y que muchos países no occidentales no han secundado) y el impulso a la política industrial (sobre todo en lo vinculado a las transiciones verde y digital, pero también en la industria de defensa), están dibujando un panorama en el que las consideraciones geopolíticas tienen cada vez más primacía sobre las económicas y en el que asegurar la resiliencia ante shocks externos es al menos tan importante como promover el crecimiento.
El futuro de la globalización
Más allá de que las ideas dominantes y las políticas económicas estén cambiado, la forma que adoptará la globalización en las próximas décadas todavía no está definida. Si no se produce una guerra entre Estados Unidos y China por Taiwán (algo poco probable pero no imposible), seguramente no habrá una intensa desglobalización. El escenario más probable es el de fragmentación de la economía mundial. Será difícil de evitar un desacoplamiento tecnológico entre Occidente y China al tiempo que es probable que se generalicen instrumentos de proteccionismo verde para luchar contra el cambio climático y nuevas barreras a la movilidad de materias primas, bienes y capitales como resultado de las estrategias de autonomía y de-risking occidentales y de la respuesta de China. Pero dadas las enormes diferencias de costes entre países es poco probable que se desglobalice el comercio de bienes básicos, al tiempo que tanto el intercambio de servicios digitales como la movilidad de personas seguirá creciendo.
Las grandes damnificadas serán la gobernanza de la globalización y la cooperación internacional. Además, corremos el riesgo de que a la creciente división geopolítica entre Occidente y el resto –que ha intensificado la invasión rusa de Ucrania– se le sume una nueva división norte-sur entre países ricos y emergentes que a la Unión Europea no le interesa. Para los ciudadanos europeos, como casi siempre desde hace décadas, la respuesta a estos retos pasa por más Europa.
Pero esta vez, será necesario un paso adelante en la integración fiscal y política para el que algunos parecen no estar todavía preparados.
Esta semana la Fed mantuvo los tipos de interés en Estados Unidos sin cambios el rango oficial entre el 5,0% y el 5,25%. Aunque el sesgo que se apreció en la rueda de prensa de Powell tuvo un marcado componente hawkish, ya no sólo por el aumento de las previsiones de crecimiento e inflación, además de la rebaja del paro para este año, sino por las nuevas proyecciones de tipos que plantean la mediana de los “dots” (proyección de tipos) aumentando en 50 puntos básicos respecto a las que se dieron a conocer en el mes de marzo. De esta manera, en estos momentos el plan de la Autoridad Monetaria pasaría por tener un nivel de llegada en el 5,6%, lo que sería consistente con un rango entre el 5,50% y el 5,75%. Posteriormente, para el 2024, se valoran recortes de unos 100 puntos, aunque volvemos a resaltar la notable dispersión que tienen las estimaciones a medio/largo plazo. Por su parte ayer el Banco Central Europeo subió ayer tipos en Europa 25 puntos básicos. Tanta el presidente de la Fed, Jerome Powell, como la del BCE, Christine Lagarde, han coincidido en la falta de visibilidad en el corto plazo, algo que dificulta aún más poder hacer estimaciones. Con el incremento de previsiones de inflación en Europa debemos recordar su diferente naturaleza frente la americana, mucho más dependiente de la demanda interna. En Europa en cambio la comida y la energía son factores más de oferta que de demanda, menos permeables la política monetaria.
Fuente: Inverseguros.
El sentimiento inversor es el principal elemento director de la dirección del mercado en el corto plazo. Julius Bäer escribía en su informe semanal esta semana que dicho sentimiento ha vuelto a niveles neutrales, lo que significa que las buenas oportunidades para comprar ocurrieron en octubre de 2022 y marzo de 2023, precisamente cuando el sentimiento de los inversores estaba en modo pánico. Pese a que las encuestas de sentimiento apuntan a que los inversores están en modo risk-on, el posicionamiento no las respalda, con los inversores esperando a que se produzca una corrección para comprar, corrección que por estar siendo esperada por todos no termina de producirse.
El reciente rebote del dólar se ha debido a unos datos mejores de lo esperado que han hecho temer mayores subidas por parte de la Fed. Sin embargo, las estimaciones de la mayoría de los analistas es que la Fed ya ha terminado de subir tipos y el BCE aún ha de hacerlo dos veces, lo que debería permitir alcanzar niveles del eurodólar de 1,12.
Como veíamos la semana pasada la subida del S&P 500 en 2023 se explica por siete acciones de las 500 que componen el índice. S&P 500 +13% YTD, sin los 7 iría +2,50%.
Desde AXA me llegan tres gráficos bastante interesantes de la encuesta de Bank of America a gestoresinstitucionales. Son bastante indicativas de la incertidumbre que hay en el mercado. Por una lado se espera recesión en Estados Unidos para el tercer o cuarto trimestre, el sentimiento está en mínimos, que suele ser bueno para la bolsa y activos de riesgo, y revisión al alza de beneficios. Lo lógico interpretando estos datos sería esperar una desaceleración o recesión suave que mejore el sentimiento con una revisión al alza de beneficios. La duda está en la subida tan acelerada de tipos que siempre lleva tiempo en trasladarse y que pueda crear una recesión más grande.
Fund managers have again shifted the recession’s start forward:
…while risk sentiment remains very downbeat, despite the stock market’s rally…
…and an upward revision to earnings estimates!!
AXA IM
La inflación en España ha bajado hasta el 3,2% en Mayo desde el 4,10% que marcó en Abril. En términos mensuales el IPC ha estado plano frente a la estimación que tenía el mercado de una rebaja del 0,1%.
El índice que elabora Bloomberg que es bastante indicativo es el Paella Index, que se calcula mediante e precio de los ingredientes necesarios para cocinar una paella. Dicho índice subió un 14% en Mayo frente a su nivel del 2022. El precio del aceite de oliva subió un 24,7% frente a precio del año anterior, por encima del 22,2% de subida que marcó en Abril.
Importante esta semana:
Este miércoles la Fed se ha tomado un respiro, pero apunta “futuras alzas de tipos”. “Habrá más subidas este año, pero dada la velocidad con la que hemos endurecido la política monetaria hasta ahora, hemos considerado mantenerlos como están en esta reunión”. Con estas palabras explicó el presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell, la decisión que el consejo del banco central estadounidense adoptó esta semana.
Powell quiso dejar claro que el hecho de tomarse un respiro no significa que la escalada de tipos haya terminado. De hecho, las previsiones que maneja el organismo han empeorado respecto a la hoja de ruta que se vislumbraba en marzo.La mitad del consejo de la Fed está convencido de que será necesario llevar los tipos de interés hasta la franja comprendida entre el 5,5% y el 5,75%, frente a la actual, situada entre el 5% y el 5,25%.
Eso significa al menos dos subidas más de un cuarto de punto cada una en lo que queda de año, teniendo en cuenta el ritmo que se ha fijado la Fed en sus últimas reuniones. Quedaría la opción de materializar la subida a finales de julio con un incremento de medio punto, pero los analistas descartan esta opción. Powell no dio más pistas el miércoles, salvo que habló en plural al mencionar “futuras subidas”. Aunque la voz dominante en el seno del consejo se inclina por llevar los tipos hasta el 5,75% este año, Powell también insistió en que “no hay ninguna decisión tomada” y que se trata de una previsión con las estadísticas actuales en la mano. El dato de la inflación, publicado el martes, fue clave para terminar de convencer a los miembros de la Fed, que eran partidarios de no detener el ritmo de las subidas. El IPC en Estados Unidos bajó en Mayo hasta el 4%, mínimo de los últimos dos años. En términos interanuales el dato de mayo ha caído nueve décimas respecto al mes anterior. Aunque los precios siguen subiendo, lo hacen a menor ritmo, concretamente, al más lento desde abril de 2021, justo cuando empezaron las primeras señales de alerta sobre la escalada que estaba por venir y que culminó tocando techo en junio del año pasado, cuando alcanzó el 9,1%.
El dato de mayo, publicado ayer por la Oficina de Estadísticas Laborales, representa la segunda mayor caída en la tasa interanual desde que el índice de precios de consumo (IPC) de Estados Unidos inició la senda de la moderación el pasado verano. El otro salto más importante se dio entre febrero y marzo de este año, cuando la inflación retrocedió un punto porcentual entero, aunque al mes siguiente solo se recortó una décima, poniendo en duda las voces que daban por hecho que lo peor ya había pasado y temiendo incluso un ligero repunte. La cifra desvelada ahora confirma la tendencia a la baja y acerca el dato del IPC un poco más al objetivo del 2% que se ha fijado la Reserva Federal (Fed) de Estados Unidos.
Por su lado, ayer el Banco Central Europeo subió, como estaba previsto, los tipos de interés en 25 puntos básicos perfilando al menos una nueva subida para la reunión de Julio para terminar con un tipo real cercano al 1%, inflación del 3%, lo que a corto plazo debería contribuir a mejorar el sentimiento hacia Bancos, aunque a medio plazo presionará el crédito a la baja y encarecerá el pasivo. Como digo, ayer, el Consejo del BCE anunció una subida de 25 puntos básicos, lo que deja el tipo de interés de las operaciones principales de financiación y de la facilidad de depósito en el 4,00% y 3,50% respectivamente. En cuanto a las decisiones futuras, al igual que sucedió en marzo, se vuelve a hacer hincapié en que el objetivo de la Autoridad Monetaria es el de asegurar que los tipos se fijen en niveles lo suficientemente restrictivos como para lograr que la inflación vuelva a situarse en el objetivo del 2% en el medio plazo, manteniéndose en esos niveles el tiempo que sea necesario. De esta forma, y dado que el propio BCE en su comunicado prevé que la referencia de precios siga siendo “demasiado alta durante demasiado tiempo”, deja la puerta abierta a ver subidas adicionales. Además de la subida de tipos, el BCE anunció, tal y como se esperaba, que pondrá fin a las reinversiones en el marco del programa de compra de deuda (APP) a partir de julio de 2023. En cuanto a las nuevas previsiones del staff técnico del Banco, la senda de crecimiento de la inflación, tanto general como subyacente, fue revisada al alza. Así, las primeras aumentaron en una décima en todo el horizonte temporal, mientras las segundas se vieron afectadas por una subida más importante. De esta manera, para el 2023 el IPC pasó del 4,6% al 5,1%, del 2,5% al 3,0% para el 2024 y del 2,2% al 2,3% en 2025.
Fuente: Inverseguros.
El próximo 22 de Junio el Banco Central de Inglaterra (BoE) podría volver a subir otros 25 puntos los tipos hasta el 4,75%. Existe cierto riesgo de que tenga que llegar a 6% para poder situar los tipos reales en positivo, ya que la inflación está en el 5%.
La inflación subyacente, es decir, la que no incluye los elementos más volátiles, como la energía o los productos frescos de la cesta de la compra, se situó en mayo en el 5,3%, tan solo dos décimas menos que en abril. Este es uno de los indicadores que más preocupa a los analistas, ya que si bien también se ha moderado en los últimos meses, se mantiene mucho más elevado de lo que se calculaba a principios de año y podría afectar al alza a las previsiones para el segundo semestre del año.
Decomposing 10-year rate drivers:
Las últimas previsiones económicas en Reino Unido empiezan a alejarse del escenario de recesión. Así, las últimas cifras de la Confederación de la Industria Británica apuntan a un crecimiento del PIB del 0,4% en 2023 y del 1,8% en 2024, mejorando las proyecciones anteriores. El desempleo cayó en Reino Unido hasta 3,8% a pesar de que las expectativas de mercado era de subida a 4%. El mercado de bonos británico ha sido el que peor comportamiento ha tenido entre las mayores economías, con una inflación que no muestra signos de moderarse, y ahora mismo, el mercado descuenta que el tipo podría llegar a 5,7%, el más alto en 15 años.
En Chinael Banco Central del país redujo la madrugada del lunes el tipo de interés de los préstamos a corto plazo por primera vez en 10 meses, en un intento de restablecer la confianza del mercado y apuntalar la estancada recuperación de la segunda economía mundial tras la pandemia. Este recorte del tipo de interés de los préstamos apunta a una posible relajación de los tipos a largo plazo la próxima semana, a medida que se debilitan la demanda y la confianza de los inversores. El mercado da como muy probable la puesta en marcha de una batería de medidas fiscales con vistas a apuntalar la economía, incluyendo al sector inmobiliario. La medida concreta del Banco Popular de China (PBOC) fue la de recortar el coste del repo inverso a siete días en 10 puntos básicos, hasta el 1,90% desde el 2,00% del martes, cuando inyectó 2.000 millones de yuanes, 280 millones de dólares, mediante bonos a corto plazo.
Esta semana el BBVA elevó su previsión de crecimiento del PIB en España al 2,4% por el turismo y las exportaciones. La economía española vuelve a acelerar tras el buen arranque del año, cuando logró desafiar la recesión invernal que se cernió sobre la eurozona. El PIB crecerá un 0,7% entre marzo y junio, de acuerdo con las previsiones publicadas ayer por BBVA Research en su informe Situación España. Esto es, cuatro décimas más de lo previsto por el organismo hace apenas tres meses, lo que, junto con los buenos datos de los trimestres anteriores, ha llevado al organismo a elevar sus previsiones de crecimiento para el conjunto del año en ocho décimas, hasta el 2,4%. Esto es, la cifra más optimista de todas las que conforman el consenso de Funcas, tres décimas por encima incluso de los pronósticos del Gobierno, sustentada sobre la bonanza de las exportaciones y el turismo.
Si las previsiones de BBVA Research se cumplen, la economía española registrará un crecimiento muy sólido este año, del 2,4%, a pesar de todas las dificultades: la inflación y la pérdida de poder adquisitivo, la subida de los tipos de interés, la recesión en Europa o la fragmentación del comercio internacional. ¿A qué se debe esta mejora? Fundamentalmente, a la rebaja de los precios del petróleo y el gas, responsables del aumento de cuatro décimas respecto a la previsión anterior, y a los buenos datos de los trimestres pasados, revisados recientemente por el Instituto Nacional de Estadística (INE) y Eurostat que elevan la actividad media para el conjunto del año en otras cuatro décimas. Frente a ello, la política económica y la política monetaria tendrán una influencia negativa, aunque de menor envergadura, y también la reducción de la volatilidad supondrá un pequeño empujón para la actividad.
Por áreas económicas, la mejora se explica por una “sorprendente y positiva” evolución de las exportaciones y el turismo, que compensa la atonía de la demanda interna, además de los problemas que sufren la industria, la agricultura y la construcción de vivienda. En concreto, las exportaciones crecerán un 5,2%, 1,8 puntos más que las importaciones, lo que implica que el sector exterior aportará ocho décimas al PIB este año. Y, dentro de este bloque, las exportaciones de servicios (principalmente, turismo), crecerán con mucha fuerza, un 7,9%. De acuerdo con las estimaciones de BBVA Research, a través del gasto con tarjetas de crédito de los no residentes, el consumo de los visitantes internacionales está creciendo con bastante más fuerza de lo que calcula el INE, lo que supondría que el turismo se ha recuperado de forma muy vigorosa. De hecho, la mala atribución del gasto de los turistas a los residentes en España explicaría por qué el consumo mantiene un cierto dinamismo a pesar de que la inflación supera ampliamente las subidas de sueldos, lo que implica una gran pérdida de poder adquisitivo.
Sin embargo, en el otro extremo de la balanza hay varios elementos que lastran la actividad. Uno de ellos es la ya mencionada pérdida de poder adquisitivo que, junto con el aumento del coste de las cuotas hipotecarias, frenará el consumo privado hasta el 0,7%. En concreto, los hogares españoles destinarán este año el 3,7% de su renta bruta al pago de intereses hipotecarios, el doble que en 2021. El otro es la inversión, que crecerá un 2,7%, aunque se será mermada en algunas áreas, como es el caso de la construcción en vivienda por la caída de las compraventas y por la nueva Ley, hasta el 0,3%. Además, aunque los fondos europeos se están ejecutando ya con cierta intensidad, “no tienen un efecto tractor sobre la inversión privada”, como sí sucedería en Estados Unidos, sino que están sustituyéndola, ya que el nivel total de inversión es similar al de 2019, a pesar de que los fondos europeos suponen un 30% del total.
Sin embargo, estas perspectivas optimistas no se extienden hasta 2024, para cuando BBVA Research ha recortado el PIB en medio punto, hasta el 2,5%, debido a los precios del petróleo y el gas (dos décimas), al endurecimiento de la política monetaria (una décima) y a la política económica (dos décimas). Además, señalan que el ajuste fiscal necesario (que estiman en 4,4 puntos del PIB, de acuerdo al momento del ciclo económico, aunque lógicamente el ajuste tendría que hacerse progresivamente), lo que restará fuelle al crecimiento a lo largo de los próximos años. Con todo, desde BBVA señalaron que las elecciones de julio pueden suponer un pequeño estímulo, ya que “la cercanía respecto a su convocatoria en diciembre, debería reducir el período de incertidumbre que se habría abierto si se hubieran agotado los plazos”.
La Agencia Internacional de la Energía (AIE) prevé que la demanda global de crudo toque techo antes del final de la década. Según el organismo, el consumo de crudo como combustible para transporte comenzará a decaer a partir del año 2026, por el auge del coche eléctrico y otras medidas puestas en marcha. Con todo, la AIE pronostica un crecimiento del 6% para la demanda mundial de petróleo entre 2022 y 2028, hasta alcanzar los 105,7 millones de barriles al día, resultado de la sólida demanda de sectores como el petroquímico o el aeronáutico. Sin embargo, a pesar de este aumento acumulado, se espera que el crecimiento de la demanda anual se reduzca desde los 2,4 millones de barriles al día estimados para este año a sólo 400.000 barriles diarios en 2028, “lo que pone a la vista un pico en la demanda». Por otro lado, la AIE comenta que las inversiones globales en exploración, extracción y producción de crudo y gas se aproximan a los niveles más altos desde 2015.
El Banco de Japón ha decidido esta madrugada mantener su política monetaria, ha sido una decisión unánime que deja los tipos oficiales en el -0,1% y además continuará con su programa de compras de bonos que busca controlar los tipos de interés a largo plazo, situando los tipos a 10 años en niveles cercanos al 0%, con un margen aceptable de fluctuación del 0,5%. El banco central japonés se ha mantenido inamovible en su política monetaria expansiva ante lo que considera una inflación transitoria que espera que se ralentice a partir de septiembre.
Lagarde, no diga julio cuando quiere decir septiembre. Andrés Stumpf.
Los inversores siempre van por delante. Si el banco central de una determinada región no les proporciona ninguna guía, éstos tratan de adivinar lo que hará en su próxima reunión. Si, por el contrario, telegrafía con credibilidad sus movimientos, los mercados lo descuentan y pasan a especular sobre la siguiente cita.
Ayer, Christine Lagarde, presidenta del Banco Central Europeo (BCE) quiso jugar a ese juego. La banquera francesa optó por anticipar una nueva subida de los tipos de interés en la cumbre de julio al señalar que si el escenario base no cambia, será necesario un nuevo incremento para recuperar la estabilidad de los precios.
La contundencia de su convicción ante el futuro movimiento, unida a unas proyecciones de inflación especialmente lesivas, han llevado a que el mercado descuente al 100% la subida de tipos de julio, pero también que vaya más allá. Los inversores conceden una probabilidad muy elevada –y creciente– a que el BCE acometa otra subida de tipos más en septiembre antes de cerrar el ciclo. Y parece que justo era eso lo que el BCE buscaba.
Sin margen de error
Pese a la mejoría de los datos recientes de inflación, el banco central está preocupado por la aportación de los salarios al crecimiento generalizado de los precios. Por eso, considera que no puede echar el freno por más que las expectativas anteriores apuntasen a la zona actual como el techo para los tipos de interés. Toca ir más allá y ver cómo hacer que el mercado ayude a conseguirlo.
Si la autoridad monetaria con sede en Fráncfort hubiera optado por no aclarar sus próximos movimientos, los inversores se pasarían las próximas semanas especulando sobre julio y, únicamente en menor medida, sobre qué ocurrirá a la vuelta del verano. De esta forma, cuando Lagarde se refirió expresamente a la reunión de julio, lo que en realidad hizo es poner sobre la mesa un más que posible alza en septiembre.
De hecho, en el a veces tan complejo lenguaje bancocentralés, decir julio con la suficiente fuerza es equivalente a decir septiembre.
Con esta estrategia, el Consejo de Gobierno del BCE mata dos pájaros de un tiro: por un lado, consigue que las condiciones de financiación se endurezcan de golpe bastante más al moverse no sólo por la subida de tipos efectuada, sino también por la anunciada, lo que ayuda a acelerar la lucha contra la inflación. Por el otro, da más tiempo a ir digiriendo que a la recta final de los incrementos del precio del dinero aún le queda algo de recorrido.
De momento, el BCE no tiene miedo a pasarse de frenada y confía en que, si luego la situación de la inflación mejora, los inversores celebrarán que se adelante la tan ansiada pausa.
Turismo 2023: Viento a favor y luces largas. Gabriel Escarrer. Vicepresidente Ejecutivo y CEO de Meliá Hotels International y presidente de Exceltur.
2023 se ha iniciado con fuerza en el ámbito turístico. La resiliencia mostrada por el sector, que fue el más afectado por la pandemia, ha sido extraordinaria, impulsada al principio por el efecto “botella de champán” de la demanda tras levantarse las restricciones a la movilidad, pero consolidada después por la creciente prioridad de las “ganas de viajar” en los hábitos de consumo de nuestros mercados turísticos.
Así, tras una Semana Santa muy positiva, la demanda ha mantenido su fortaleza, situándose nuestras reservas para el verano un 30% por encima de las registradas en el mes de mayo de 2019. Podemos celebrar también haber recuperado el saludable “mix” tradicional de nacionalidades o mercados emisores de turistas hacia nuestro país, y nuestras previsiones para 2023 apuntan a que en el conjunto del año no solo superaremos los ingresos de año pasado, sino también los índices de ocupación, tanto en destinos vacacionales como urbanos.
A nivel de sector, las previsiones de organismos como Exceltur, revisando al alza la estimación de crecimiento del PIB turístico hasta situarla en un +9,4% sobre los niveles de 2019, o de AENA, confirmando un buen trimestre para el tráfico aéreo y un incremento del 4,4% de capacidad para este verano, apuntalan nuestro optimismo. Y si nos asomamos a las tendencias, podemos concluir que, aunque el “último minuto” sigue siendo muy importante, un porcentaje creciente de viajeros vuelve a reservar con cierta anticipación y la proporción de cancelaciones también se reduce. Según indican las búsquedas de viajes en Google, España, Italia y Francia se mantienen como los destinos más buscados en el conjunto del área de Europa, Medio Oriente y África, manteniéndose también el auge del turismo de lujo.
A pesar de esta positiva evolución de la demanda y los ingresos, no todo es “de color de rosa” para nuestro sector: las consecuencias de la pandemia (tales como el elevado endeudamiento acumulado por el sector después de dos años de pandemia sin prácticamente actividad) y los enormes retos post-Covid como la crisis energética, la inflación y las amenazas de desaceleración, lastran la recuperación e impiden que ésta se traslade plenamente a los resultados empresariales. De hecho, al eliminar el efecto de la inflación, el PIB turístico no habría alcanzado aún los niveles previos a la pandemia, y cerraría 2023 por detrás de la recuperación del resto de la economía española (a pesar del positivo comportamiento de los ingresos).
Por ello, en un año de especial complejidad por la concentración de procesos electorales, reclamamos un mayor apoyo, escucha y colaboración por parte de todas las Administraciones Públicas, hacia un sector que en 2022 volvió a contribuir con más del 12% del PIB y que fue un motor fundamental de nuestra economía, estando detrás del 61% de su crecimiento.
Necesitamos abordar transformaciones estructurales en nuestros grandes destinos vacacionales pioneros, en la conectividad y en políticas como la de visados, mejorar la flexibilidad y el marco fiscal de nuestras empresas y destinos, incentivar la calidad y sostenibilidad de la oferta, regular el alquiler vacacional (a cuyo descontrol actual podrían sumarse los efectos indeseados de la recientemente aprobada Ley de Vivienda) y controlar aún más el turismo de excesos, entre otras cosas.
Para ello, además de una mayor priorización política y presupuestaria del turismo y una mejor gobernanza público-privada, seguimos pidiendo, a los líderes políticos presentes y futuros, estatales, autonómicos y locales, responsabilidad y visión de largo plazo, para mantener aquello que se hace bien, eliminar lo que nos resta competitividad, y mejorar en aspectos esenciales como los que acabo de apuntar.
Como una política esencial y “de Estado”, el Turismo no puede estar al albur de los sucesivos cambios de gobierno y de programas políticos, sino que debe consensuar la gran estrategia-país que venimos reclamando desde hace años, sustentada en la fuerza de la colaboración público-privada; tampoco puede nuestro país, en este año crucial, perder la oportunidad histórica de reasignar, para los grandes proyectos transversales y transformadores del sector, una parte de los Fondos Europeos Next Generation nuevos o pendientes de adjudicación, que el turismo merece y necesita.
Aunque los vientos de cola que impulsan nuestro turismo permanezcan soplando, 2023 será sin duda un año crucial para consolidar la recuperación, y sentar las bases de la competitividad y sostenibilidad futura, y a largo plazo, del sector.
El mundo observa a España ante el 23-J. Manuel López-Linares. Profesor en la Universidad Pontificia Comillas-ICADE.
El resto de Europa mira con atención. España es una de las cuatro principales economías de la Unión Europea y de la zona euro. Nuestro PIB representa casi el 10% del total de los veintisiete. Y el gobierno que salga de las urnas deberá asumir su papel protagonista en el Consejo, el principal órgano normativo y de dirección política de la organización. También ostentará la presidencia rotativa del mismo hasta diciembre.
Los socios de la UE compartimos la esencia de nuestra cultura y una agitada historia en común. El Imperio Romano impuso su poder por la fuerza, pero extendió por el continente el saber acumulado de las polis griegas, y aportó organización jurídica, comercio, y paz duradera en su territorio. La posterior integración de la cosmovisión cristiana implicó reconsiderar el trato dispensado a todo ser humano. Si pasamos de ser meras criaturas a hijos adoptados por la Divinidad, entonces formamos una familia universal de hermanos con una dignidad innegable. Por lo que debía replantearse un sistema que admitía abusos como la tortura, la esclavitud, el maltrato a prisioneros de guerra y civiles, o la pena de muerte.
La articulación de los derechos humanos supuso un esfuerzo de siglos. El Imperio cayó, se perdió la unidad política y, sin ella, volvieron los conflictos recurrentes al continente, a pesar de nuevos intentos de unión en el Medievo y el Renacimiento. Pero en 1945-48, ante el abismo de la aniquilación nuclear por la enésima confrontación entre nuestros pueblos, nos vimos obligados a dar un giro trascendental: las naciones de Europa, lideradas por una excolonia, decidieron organizarse de tal modo que la guerra no volviera a asolar el continente. Para ello, debían vincularse a través del diálogo permanente y de más intensas relaciones económicas multilaterales. La ONU y otras organizaciones internacionales verían la luz bajo la premisa del fomento de la paz, la autodeterminación de los pueblos, el desarrollo económico, y la defensa universal de los derechos humanos.
Nuestro acervo cultural y político, moldeado por un pasado común, permitió desarrollar nuestra organización europea con objetivos más específicos: la ya imprescindible paz por medio de la interdependencia comercial, y la defensa de la democracia liberal y representativa. Se trataba de proteger la libertad y evitar la tiranía por medio de la separación de poderes; libertades como la de opinión, asociación o prensa; la aconfesionalidad del Estado; y la alternancia y legitimidad en el poder por medio de elecciones libres. Además de todo esto, la Unión acabaría logrando el mayor mercado único del mundo con un programa de fondos para cohesionarlo, una moneda fuerte y estable, el acceso conjunto a material escaso como las vacunas, o el reparto de fondos anticrisis –que no hubieran logrado muchos Estados miembros individualmente en los mercados de deuda–. Y también oportunidades como la defensa común en caso de renuncia de Estados Unidos en la OTAN.
Cambios políticos en toda Europa
Pero las sucesivas crisis del siglo XXI han provocado ansiedad entre muchos ciudadanos. Algunos optan ahora por opciones políticas nostálgicas de los regímenes totalitarios que llevaron a Europa al borde de la destrucción en el XX. Renacen planteamientos euroescépticos y extremistas, a izquierda y derecha, que comparten una base ideológica común: iliberal –y por tanto frontalmente antieuropea–, anti élites de clase –o xenófoba, según su signo–, conspiranoide, y transmitida habitualmente por medio de la incitación al miedo, poniendo en riesgo los impagables logros comunitarios.
Algunos de sus líderes han alcanzado ya el poder. Los hay que no han querido o podido realizar cambios significativos. Otros, como en Europa oriental, han debilitado la separación de poderes y erosionado libertades esenciales, como la de prensa. Fuera de Europa, han llegado a laminar la cohesión social y el pilar básico del sistema democrático al cuestionar sin fundamento los procesos electorales, y promover el asalto a la sede del poder legislativo.
El extremismo iliberal en España
El extremismo nostálgico iliberal tiene su propia ola en España, que renace en tiempos de crisis. Los peores “ángeles de nuestra naturaleza” parecen regodearse al rememorar la última contienda cainita del siglo pasado. Se obvia que en las tres elecciones generales de la II República hubo alternancia, y la ciudadanía optó mayoritariamente por opciones moderadas. Militantes de partidos antisistema con menos del 3,5% de los votos, como el Comunista, o del 0,1% y sin representación, como Falange, agitaban las calles interesadamente en un ojo por ojo homicida. La desigualdad social y el impacto de la Gran Depresión americana complicaron evitar el –por desgracia– habitual recurso a la asonada militar. Lo que nadie esperaba era que aquello derivase en un conflicto incivil, y que el militar responsable desde aquel otoño del mando sublevado decidiera prolongar la contienda, maltratar y eliminar físicamente tras la misma a decenas de miles de compatriotas, e instaurar una dictadura vitalicia. Entre 1940 y 1943 apoyó la agresión de Alemania en la Guerra, y le propuso conquistar Portugal y el norte de África.
“La alternativa era peor aún”, argumentan unos, tras casi cuarenta años de censura y eficaz propaganda, como si el futuro estuviera abierto solamente a una dicotomía de opuestos. Y así continúa la espiral divisiva creciente entre izquierda y derecha, sin entender que no existe una línea infranqueable entre moderados, sino que el salto cualitativo se produce en los extremos iliberales. Esta idea se extiende a la clase política, que tras años accediendo al hemiciclo del Congreso se pregunta quiénes son “los de los bustos” del pasillo de entrada. Necesitamos recordar a Melquíades Alvarez y a Julián Besteiro. Pero también a Ortega y Gasset y Fernando de los Ríos. O Alejandro Lerroux y Martínez Barrio. Ahora ni siquiera sitúan ideológicamente a Manuel Azaña, a pesar de los esfuerzos de José María Aznar en 1996. Porque de alguna manera, fruto del desconocimiento, persiste esa división tribal imaginaria.
Socialdemócratas, liberales sociales, o liberal-conservadores aportan más según el momento económico, y podrían colaborar en ausencia de mayorías suficientes. Algunos creen que una amplia coalición moderada daría alas a los extremos, pero también existe la opción de dejar gobernar al ganador, con apoyos legislativos puntuales. Y es que, aunque incluso los extremos pueden llegar a aportar algo de valor, la historia demuestra que cuando se les entrega poder, lo que se pone en riesgo es excesivo.
Nuestra Transición asombró al mundo y merece recordarse como un éxito colectivo extraordinario. Pero nuestro futuro requiere superar esa polarización binaria y la identificación generalizada con una de las dos Españas extremas, ruidosas, e históricamente minoritarias. Nos jugamos mucho y el mundo –también Putin y otros que quieren la división de Occidente– observa con atención. “Venceréis, pero no convenceréis”: Unamuno pensaba en el corto plazo, y en 1936 no pudo imaginar el resto del siglo. Ahora España necesita convencerse de que la paz, la concordia y el progreso pasan por la Europa democrática y unida que surgió de las cenizas de la Segunda Guerra Mundial. Porque quizás no haya una segunda oportunidad.
El impulso de la tecnología lleva al S&P 500 a un nuevo mercado alcista, con una subida desde los mínimos de octubre superior al 20%. Una escalada que se ha sobrepuesto a la Fed más restrictiva de los últimos 40 años y a una crisis bancaria localizada en la banca regional de Estados Unidos. No obstante, este rally está apoyado en pocas empresas y no es consecuencia de unos fundamentales macroeconómicos mejorando,Alphabet, Apple, Meta, Microsoft, Netflix, Tesla y Nvidia suponen ahora mismo el 30% de la capitalización del S&P 500, máximos desde Agosto del 2000:
Sin las 7 grandes tecnológicas el S&P 500 llevaría una rentabilidad en el año del 0%, lleva una rentabilidad del 11%, lo que supone que carteras o fondos que no tengan estas compañías llevan un underperformance en el año respecto al índice brutal:
En Estados Unidos según conocimos el viernes de la semana pasada, en mayo se crearon mucho más puestos de trabajo de lo esperado, 395.000 frente a los 195.000 esperados, sobre todo en el sector servicios. Sin embargo, la tasa de desempleo subió del 3,5% al 3,7%, con el nivel de participación estable en el 62,2%. Esto hace que, respecto a la actuación de la Fed con los tipos de interés, el mercado espere una pausa en junio y una subida adicional en julio, pero esta semana varios analistas, como los de Julius Bäer, publicaban informes en los que no esperan que se vaya a producir esa subida de Julio, con la Fed siendo muy consciente de que el impacto de las subida se dejan notar con cierto decalaje.
Tipo federal y tipo terminal cotizado
Como vimos la semana pasada, la inflación en la eurozona sorprendió positivamente con una lectura del 6,1% frente al 7% del mes anterior y una inflación subyacente (quitando energía y alimentos) del 5,3% desde el 5,6% anterior. El nivel de inflación es alto y llevará al BCE a subir un 0,25% en junio y un 0,25% en julio, hasta el 4,25%, según la mayoría de analistas:
Otro de los puntos importantes de este comienzo de Junio es que la dinámica económica china está perdiendo fuelle, pesando sobre confianza empresarial y del consumidor, lo que lleva a varios analistas, como los de Julius Bäer, a rebajar la estimación de crecimiento para este año al 5,6% desde el 6% anterior. El objetivo marcado por el gobierno (5%) parece fácilmente alcanzable en todo caso y hace esperar pocas medidas de estímulo adicionales, esta semana hemos tenido datos de balanza comercial con exportaciones muy flojas (ver Importante esta semana).
Crecimiento PIB Chino desde el 2008:
Previsiones de crecimiento del PIB China para 2023 (5,50% interanual):
Desde Kepler Chevreux me llegaba esta semana cómo el indicador Fear & Greed de la CNN vuelve a zona de Extreme Greed, lo que suele ser una señal bajista ya que implica complacencia de los inversores (https://edition.cnn.com/markets/fear-and-greed).
Otros dos indicadores que apuntan a la complacencia del mercado son el indicador Bulls minus Bears, que se acerca a la parta alta del rango, que esta semana ha tenido un movimiento muy fuerte, tanto en el índice de los alcistas (Bulls) como en los bajistas (Bears). El otro indicador es la volatilidad implícita del NASDAQ 100 que está en zona de mínimos.
AAII Bulls — Bears
AAII Bullish Readings
AAII Bearish Readings
Nasdaq 100 Volatilidad Implícita (línea blanca) frente al Nasdaq 100 invertido (amarilla)
Importante esta semana:
Según una encuesta de Bloomberg, la mediana de los resultados muestra la expectativa del mercado de ver dos subidas de tipos adicionales, sin recortes de tipos antes de junio de 2024. Adicionalmente, el 31% de los encuestados espera que el Banco Central Europeo complemente los vencimientos del programa de compra de deuda (Asset Purchase Programme que se inició a mediados del 2014) con ventas, y el 17% espera que se adelante el final de las reinversiones en el marco del programa de compra de deuda lanzado a raíz de la pandemia (Pandemic Emergency Purchase Programme). Por otra parte, el 63% anticipa que la Autoridad Monetaria venderá bonos de emisores intensivos en carbono e invertirá en alternativas más ecológicas.
El fin de semana pasado, de forma inesperada, Arabia Saudí anunció un recorte unilateral de su producción de crudo, buscando mantener el precio de esta materia prima en niveles elevados. El líder mundial en la exportación de crudo y de la OPEP+ anunció el pasado domingo que retirará del mercado un millón de barriles diarios, aproximadamente el 1% de la producción global y cerca del 10% de su bombeo, a partir de julio, con vistas a estabilizar la cotización de la materia prima en torno a 80 dólares por barril con la que estabilizar sus finanzas y atender así a sus compromisos presupuestarios. En este sentido, el cártel decidió reducir los objetivos globales de producción a partir de 2024 en un total adicional de 1,4 millones de barriles diarios. Muchas de estas reducciones no serán reales, ya que el grupo redujo los objetivos de Rusia, Nigeria y Angola para ajustarlos a sus niveles actuales de producción. En sentido contrario, Emiratos Árabes Unidos obtuvo luz verde para incrementar su producción. La OPEP+, que bombea en torno al 40% del crudo global, mantiene en vigor un recorte de 2 millones de barriles al día, lo que supone el 2% de la demanda global, acordado en 2022, mientras que en Abril del 2023 acordó un recorte sorpresa de 1,6 millones de barriles al día, en vigor desde mayo hasta finales de este año. Lo que definitiva supondrá que el cártel consolidará los recortes de producción ya anunciados y en vigor.
En Europa, la confianza de los empresarios se ha revisado a la baja con el PMI compuesto rebajándose hasta niveles de 52,8 desde el 53,3 preliminar. Esta rebaja se explica por el descenso de la confianza del sector de los servicios que se rebajó ocho décimas hasta 55,1. Entre las grandes economías, las cifras más elevadas de la confianza de los empresarios fueron registradas en España con el PMI compuesto en niveles de 55,2, mientras que en Italia se situó en 52, en Francia en 51,2 y en Alemania en niveles de 53,9. Datos que apuntan a un menor dinamismo en los próximos meses, pero manteniéndose en terreno de expansión. Por otro lado, también cayó más de lo esperado la confianza de los inversores con el índice Sentix retrocediendo hasta -17 desde el -13,1 anterior y por debajo del -15,1 previsto. Con este retroceso, la confianza de los inversores vuelve a mínimos desde enero y señala un deterioro de las perspectivas económicas.
Siguiendo con datos de la zona euro, el lunes conocimos también los precios de producción industriales que aceleraron su descenso y confirman la fuerte moderación de las presiones inflacionistas por el lado de los costes de producción. Los menores precios energéticos están favoreciendo este comportamiento y en abril los precios de producción cayeron un -3,2% mensual, lo que implica una moderación del crecimiento de los precios en términos interanuales en el +1% frente al +5,5% anterior. Continúa alejándose así desde los máximos de +43,3% interanual registrado el pasado mes de agosto.
El martes el Banco Central Europeo publicaba las expectativas de inflación en Europa. Estas se han moderado significativamente, con los indicadores a 1 año bajando desde niveles del 5% al 4,1%, y a 3 años se sitúan ya en un muy moderado 2.5%, aproximándose al objetivo de inflación del 2% del BCE. A pesar de las declaraciones recientes de Christine Lagarde, en las que aseguraba que aún no había pruebas claras de que la inflación subyacente hubiera tocado techo, los bonos europeos recogieron estas expectativas de forma positiva, bajando los bonos alemanes la rentabilidad, aunque se mantiene la previsión de dos subidas de 25 puntos básicos adicionales.
Según los últimos datos de Eurostat publicados ayer Europa entra en recesión por la caída del consumo y la inversión.
Aunque en un primer momento parecía que Europa había sorteado la temida contracción invernal, ahora todo apunta a lo contrario. La eurozona entró en recesión entre el cuarto trimestre de 2022y el primero del ejercicio actual, de acuerdo con los datos publicados ayer por Eurostat, que revisan a la baja las estimaciones previas y estiman un retroceso económico del 0,1% en cada uno de ellos. Un ajuste que se debe al descenso del consumo por la subida de precios y al desplome de la inversión por el alza de los tipos de interés y del que solo se libra el sector exterior.
En concreto, la oficina estadística comunitaria había calculado inicialmente un estancamiento de la actividad entre octubre y diciembre, seguido de un avance del 0,1% entre enero y marzo, unas cifras que ahora rebajan a sendos retrocesos intertrimestrales del 0,1%. Esto es, una recesión técnica que supone la pérdida de 10.000 millones de euros de actividad respecto a las estimaciones iniciales que se concentra fundamentalmente sobre Alemania, Irlanda y Finlandia, mientras que algunos países, como Italia, Bélgica o Austria experimentan pequeñas revisiones al alza.
El principal problema de estos datos es que prácticamente todos los motores de la economía están en retroceso, con la única excepción del sector exterior, que no mejora precisamente por el aumento de las exportaciones sino por el menor coste de las importaciones. Así, el consumo cayó un 0,3% en la eurozona entre enero y marzo después de hundirse un 1% en el trimestre anterior, debido a que la inflación hizo mella en el poder adquisitivo de los hogares. Y esto supone un golpe muy difícil de corregir con el resto de componentes de la economía, ya que el consumo privado supone cerca del 60% del volumen total de la actividad.
En segundo lugar, la inversión, aunque con un menor peso en el conjunto de la economía, sufre un desplome bastante más intenso en términos porcentuales entre ambos trimestres debido al efecto combinado de la subida de los tipos de interés, la incertidumbre en el panorama internacional y la caída de la demanda. Así, la formación bruta de capital fijo apenas crece un 0,6% en el arranque del año después de desplomarse un 3,5% al cierre del pasado ejercicio, lo que arroja un descenso del 2,9% acumulado en los últimos seis meses. A eso hay que sumar que el gasto público también se hunde un 1,6% en el primer trimestre después se crecer un 0,8% en el periodo anterior.
Finalmente, solo el sector exterior cierra ambos trimestres con un crecimiento positivo, aunque no por la buena marcha de las exportaciones, que acusan tanto la fragmentación del comercio internacional, como el abaratamiento de las importaciones, una vez resueltos los cuellos de botella en la industria y reducidos los precios de la energía ante la caída de la demanda. Así, las ventas al exterior de la eurozona cayeron un 0,2% en el cuarto trimestre y un 0,1% en el primero, pero al mismo tiempo las importaciones se redujeron un 2,5% y un 1,3%, respectivamente, lo que resultó en un aporte de 1,6 puntos de PIB a la economía entre los dos trimestres, una cifra insuficiente como para compensar los problemas del resto de los sectores.
Por países, España ha sorteado esta recesión invernal con cifras relativamente buenas, ya que creció un 0,4% en el último trimestre del año pasado y un 0,5% en el arranque del actual ejercicio, unas cifras que coinciden con las primeras estimaciones y que contrastan con la atonía o la contracción de otros países. En concreto, Alemania sufrió una contracción del 0,3% después de hundirse un 0,5% en el cuarto trimestre, Francia se estancó para posteriormente registrar un escaso crecimiento del 0,2%, debilitado por las huelgas, e Italia se contrajo un 0,1%, aunque posteriormente se recuperó con cierta fuerza entre enero y marzo (0,6%). Excluidos estos países, destacan entre las economías europeas que mejor se han comportado Polonia (3,8%), Luxemburgo (2%) y Portugal (1,6%), mientras que Irlanda (con un desplome del 4,6%) lidera el desplome, seguida de Lituania (2,1%) y Países Bajos (0,7%).
El Banco de Australia sorprendió esta semana con una subida de tipos de 25 puntos básicos, después de una pausa en sus subidas en la reunión anterior. La inflación subyacente en el país es superior tanto a la de Estados Unidos como a la de Europa, y no tiene una tendencia a la baja tan clara como en estas dos zonas económicas. Aunque es difícil pensar que este movimiento afecte a la política de la Fed, pone de manifiesto que una eventual pausa de cualquier Banco Central, puede no ser definitiva, y que lo relevante en sus decisiones será la evolución de la economía. La pausa puede tener su importancia, tanto en ver efectos de movimientos pasados como en modular expectativas y tendencias excesivas. Al Banco australiano le siguió el miércoles el Banco de Canadá al subir tipos por sorpresa (25 puntos básicos hasta 4,75%) y con puerta abierta a más subidas ante inflación subyacente aún muy alta.
En Estados Unidos, esta semana hemos tenido un mal dato de confianza de los empresarios en el sector de los servicios. El ISM no-manufacturero decepcionó con una caída en mayo hasta niveles de 50,3 desde el 51,9 anterior y acercándose a los niveles que separan contracción y expansión económica (50). Por componentes. Asimismo, también se frenó el componente de nuevos pedidos que cayeron hasta 52,9 desde el 56,1 anterior. Por otro lado, conocimos los datos finales de pedidos de bienes duraderos que crecieron un +1,1% mensual y que si retiramos los componentes más volátiles como son el gasto en defensa y aviones el incremento fue del +1,3% mensual. Datos alentadores por el lado de la inversión.
La secretaria del Tesoro americano, Janet Yellen, declaró que «estamos en el camino» de reducir la inflación manteniendo a la vez un mercado laboral fuerte. Además, advirtió sobre los problemas del Real Estate Comercial.
Ignazio Visco, Gobernador del Banco Central Italia y miembro del Banco Central Europeo, dijo esta semana que hubiera preferido subidas de tipos «más graduales». Añadió que espera un enfriamiento de la inflación subyacente como consecuencia de la reducción de los costes de la energía.
La agencia de calificación crediticia, S&P, afirma a Francia en AA y mantiene el outlook negativo. Por su parte, Fitch mantiene a Estados Unidos (AAA) en revisión negativa y afirma a Reino Unido en AA-/negativo.
Según fuentes del Wall Street Journal, los reguladores bancarios estadounidenses propondrán requisitos de capital más altos, de alrededor del 20%, para los bancos más grandes. Las tenencias de bonos soberanos estadounidenses por parte de los bancos cayeron a un mínimo de los últimos 2 años.
La OCDE elevó esta semana al 2,1% su previsión de crecimiento del PIB de España para este año.
Después de la mejora de perspectivas por parte del Fondo Monetario Internacional y la Comisión Europea, la Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económicos ha sido la última en sumarse a esta corriente, elevando sus previsiones de crecimiento del PIB para este año en siete décimas, hasta el 2,1%, un avance que irá seguido de una cierta moderación el próximo ejercicio, hasta el 1,9%. Sin embargo, aunque la subida ha sido particularmente intensa (el triple que la media mundial) el crecimiento depende casi exclusivamente de las exportaciones, que crecerán un 5,8%, el doble que las importaciones (2,9%), frente a un consumo que languidece, algo que se verá agravado en el próximo ejercicio, ya que España es el único país de la OCDE donde la inflación no aflojará en el próximo ejercicio. Además, la Organización también ha reclamado un ajuste del gasto público para evitar que la subida de los tipos de interés descuadre las cuentas gubernamentales.
El consumo privado, la inversión y el mercado laboral van a rozar el estancamiento según ese informe de la OCDE, mientras que la inversión mantendrá su pujanza. En concreto, el consumo privado apenas crecerá un 0,5% este año debido a la pérdida de poder adquisitivo de los salarios, que se ven desbordados por la inflación. En el último año los salarios reales han caído un 2,7%, y la renta disponible de los hogares quedaba el año pasado un 5,1% por debajo de las cifras de 2019, lo que hace que el consumo dependa o bien del empleo o bien del ahorro. En segundo lugar, la inversión se ve atenazada por la subida de los tipos de interés, la incertidumbre en torno a la situación política internacional y la debilidad del comercio global. Y todo ello hará mella en la creación de empleo. Aunque la OCDE no da datos del número de ocupados, sí habla de la tasa de paro, que apenas se reducirá una décima este año, al 12,8%, frente al recorte de casi dos puntos que tuvo lugar el pasado ejercicio.
Por otra parte, la OCDE también señala que la inflación, que se había moderado bastante en los últimos meses, va a volver a acelerarse en lo que queda de año y, al contrario que en el resto de los países desarrollados, no aflojará en 2024. En concreto, la inflación, que en abril había llegado a situarse en el 3,2%, quedará en el 3,9% en el conjunto del año, la misma cifra que la prevista para 2024, quizá debido a que el aumento de los costes laborales, derivado en cierta medida de la reforma de las pensiones, está generando un nuevo encarecimiento de los costes de producción. Con todo, España sí que está sustancialmente mejor que otros países desarrollados en cuanto a sus perspectivas de crecimiento, ya que rebasa en siete décimas los pronósticos de la OCDE y duplica los de la eurozona, si bien es cierto que España es de los pocos países que todavía no ha recuperado el PIB prepandemia. En concreto, entre las principales economías desarrolladas, Estados Unidos crecerá un 1,6%, seguido de Japón (1,3%), Italia (1,2%), Francia (0,8%) y Reino Unido (0,3%), mientras que Alemania se estancará.
También en España hemos conocido esta semana quela producción industrial ha vuelto a dar síntomas de debilidad en abril, al acusar el frenazo de la demanda internacional, especialmente entre los dos grandes clientes: Francia y Alemania. El Índice de Producción Industrial cayó un 0,9% anual en abril respecto al mismo mes del año anterior, de acuerdo con los datos que publicó este martes el Instituto Nacional de Estadística, en lo que supone el primer retroceso en los últimos seis meses y la mayor caída desde febrero de 2021. El descenso no ha sido nada homogéneo sino que ha estado capitaneado por los bienes de consumo duradero (cuya fabricación se hunde un 4,9%) y los bienes intermedios (4,3%). Un retroceso que se debe, en el primer caso, a que ante la pérdida de poder adquisitivo los consumidores han priorizado la compra de bienes de consumo inmediato o no duradero (donde la actividad apenas cede un 0,4%) frente a aquellos donde la adquisición se puede aplazar o incluso evitar; y, en el segundo, a la debilidad de la demanda internacional.
En concreto, los datos de la actividad industrial en Alemania acusan desde hace varios meses una fuerte contracción, debido a los problemas en las cadenas de valor del sector por la disrupción del comercio internacional, algo que probablemente se extenderá en el futuro habida cuenta de que los nuevos pedidos han caído un 0,4% mensual en abril, algo que se suma al desplome del 10,9% registrado el mes anterior, mientras que Francia está muy tocada por las huelgas que tienen lugar desde hace varios meses y que ayer todavía seguían produciéndose. Y a ello hay que sumar también la debilidad de la demanda británica, donde a las turbulencias económicas se suman los problemas derivados del Brexit, y al desacople comercial de algunos países tras la guerra de Ucrania, como la propia Rusia o China.
Por sectores, los mayores desplomes se concentran en aquellos que, o bien se ven afectados por el aumento de los costes energéticos (lo que supone, además, una fuerte pérdida de competitividad internacional), por la caída de la demanda o por ambos. En concreto, la industria de la madera y el corcho se hunde un 23,9%, seguida de la industria del cuero y el calzado (18,2%), la confección de prendas de vestir (13,7%), la industria del papel (13,4%), la fabricación de muebles (11,8%), las artes gráficas y grabados (11,7%) y la industria química y la textil (8,2% en ambos casos). Así, siete de cada diez ramas industriales se sitúan en negativo respecto al año pasado.
El superávit comercial se reduce con intensidad en China. Los datos del sector exterior de China publicados este miércoles fueron poco alentadores, al registrarse una reducción de la actividad. Por una parte, el superávit comercial se redujo hasta niveles de 65.810 millones de dólares frente a los 90.210 millones previos. Este descenso se debió a un peor comportamiento de las exportaciones que cayeron un -7,5% interanual, además por el lado de las importaciones los datos fueron también débiles con una caída del -4,5%. En conjunto lo datos apuntan a un deterioro de la actividad global pero también una escasa recuperación de la economía interna de China.
Por qué la banca yerra el tiro al predecir la recesión que no llega. Roberto Casado.
Con cierta sorna, se suele decir que la economía es la ciencia que mejor predice el pasado. Es decir, permite explicar bien lo sucedido con los vaivenes históricos de la actividad, pero yerra con frecuencia al tratar de anticipar la evolución futura.
Pese a ello, los bancos de negocios (al igual que muchos fondos de inversión, grandes empresas y organismos oficiales) siguen contando con equipos de economistas que utilizan sus bolas de cristal para prever la marcha de la actividad y facilitar así la toma de decisiones.
Desde el año pasado, una amplia mayoría de esos expertos ha ido advirtiendo de las elevadas probabilidades de una dura recesión en los países occidentales. La guerra en Ucrania, el shockenergético, el auge de la inflación, las subidas de los tipos de interés y –más recientemente– la crisis de varios bancos en Estados Unidos son los factores que explican que el rojo domine las hojas de cálculo con las previsiones de los analistas.
Esa recesión todavía no llega, y los mercados viven una bonanza inimaginable al final del año pasado. La Bolsa europea sólo descuenta un 2% de opciones de crecimiento negativo. Muchos expertos opinan que, simplemente, la gran crisis se ha retrasado, no se ha evitado.
En su último informe de previsiones, Deutsche Bank afirma que la contracción en EEUU comenzará en el último trimestre de 2023, mientras que Europa se estancará.
JPMorgan admite que su modelo da actualmente un 59% de probabilidades a Estados Unidos de ir a la recesión. Pero el gigante bancario, en una inusual nota de contrición en Wall Street, dice que su propio mecanismo de análisis parece inservible. “Durante más de un año, la fiebre de la recesión ha congestionado a economistas y a participantes del mercado. Las previsiones de un inminente final a la expansión de la actividad en EEUU y en Europa occidental han estado relacionadas con los shocks –Ucrania o la crisis bancaria–, pero también ha sido alentada por modelos que llevan enviando señales rojas hace tiempo”.
Bruce Kasman, economista autor de la nota, explica que estos modelos han fallado al anticipar la recesión porque no sirven en la etapa de recuperación del Covid por tres razones: ponen demasiado énfasis en los súbitos cambios de actividad económica; dan más peso a la industria manufacturera que al sector servicios; y miden el impacto de todas las subidas de tipos como si fuera un golpe regulatorio.
En el contexto de fuerte crecimiento posterior a la pandemia, esas herramientas fallan porque buena parte del giro en política monetaria o en la actividad económica supone simplemente un regreso a la normalidad, no una señal de que se avecina el colapso. Por ello, “rebatimos la noción de que una recesión es inminente o que esté asegurada. Vemos los modelos que proyectan una muy alta probabilidad de recesión como tendenciosos en la expansión pospandemia”.
Otros inversores apuntan a otra cualidad de los analistas desde la crisis financiera: prefieren equivocarse por el lado del pesimismo, antes que anticipar un escenario boyante y errar por demasiado optimistas.
Por una reforma del mercado español de vivienda. Ignacio de la Torre. Economista Jefe, Arcano Partners.
Decía Joseph Conrad que es el fracaso lo que hace que el ser humano se encierre en sí mismo y descubra todas sus capacidades.
España es el segundo país más grande de Europa occidental, con una densidad de población muy inferior a la media, es decir que tenemos espacio de sobra. A su vez, la calamitosa situación demográfica (natalidad de 1,2 niños por mujer, frente a 1,6 en países OCDE) nos ha llevado a una juventud cada vez más menguante. Si disponemos de suelo y cada vez hay menos jóvenes se podría deducir que el acceso a la vivienda no debería suponer un problema. Pero lo supone.
Un país necesita construir entre 3 y 4 casas por cada 1.000 habitantes para acomodar la demanda de compradores y de reposición (reponer una casa antigua por una nueva), España está en 2. Además, una oferta suficiente de vivienda en alquiler (obra nueva o existente) puede permitir generar precios correspondientes a tasas de esfuerzo (porcentaje de la renta familiar dedicada a alquilar una casa) en niveles razonables (inferiores al 35%). En España, la escasez de oferta asociada a la incertidumbre jurídica genera el que en muchas zonas se alcancen niveles de esfuerzo superiores al 40%.
Por otro lado, dado el enorme coste financiero que supone construir una casa, el poder acometer la obra en unos dos años como en la mayoría de los países europeos permite un ahorro considerable de costes financieros, algo que se traslada al valor final de la vivienda. En España, los trámites burocráticos excesivos generan un periodo cercano a los 2,5-3 años, lo que encarece la vivienda sin necesidad. Al menos, podríamos consolarnos con la idea de que, si el suelo representa alrededor de una cuarta parte del precio de una casa, al tener tanto suelo, podríamos al menos asegurarnos de que este es abundante y barato. Pues tampoco. El suelo para construir casas, llamado “finalista” escasea porque no se ha producido apenas en los últimos quince años. Como consecuencia, quedan muy pocas bolsas de suelo finalista en un país tan grande. El resultado de todo esto es un fracaso colectivo en una cuestión primordial para todos: la vivienda.
En épocas de zozobra electoral cabe plantearse si emular la máxima de Conrad puede tener sentido para dar la vuelta a este fracaso. ¿Qué se puede hacer? Hace poco, un político comentaba en un mitin: “¿sabéis cómo se puede conseguir viviendas más baratas?, produciendo más casas”. Pues los tiros van por ahí…
Primero: si el suelo es abundante y barato es esencial para generar viviendas asequibles, tendremos que adaptar los obsoletos procedimientos de nuestro urbanismo al mundo del siglo XXI. Se trata de producir más suelo finalista y a mejor precio. Suelo escaso es suelo caro, y suelo caro es vivienda cara. Suelo abundante se traduce en suelo barato, y por lo tanto vivienda asequible. Que un en un país tan enorme frente a su población como España apenas quede suelo finalista es una vergüenza.
Segundo: si el coste financiero asociado a construir una casa es muy relevante, hay que tratar de minimizarlo. Se puede lograr de dos formas: a) limitando los trámites administrativos para que la construcción de casas se pueda culminar en una media de dos años, como en Europa; se puede lograr además arrojando transparencia, por ejemplo, mediante una web en la que se pueda observar cada trámite pendiente en qué estado está y de qué persona y organismo depende, con plazos máximos para decidir, y b) reduciendo la incertidumbre legislativa sobre la vivienda, incertidumbre que genera una mayor prima de riesgo, por lo tanto, un mayor coste de capital, y una vivienda más cara.
Tercero: aumentando la oferta de casas en alquiler se conseguirán alquileres más asequibles. La oferta puede aumentar si se proporciona cierta estabilidad y seguridad jurídica (todo lo contrario de lo que impulsa la actual ley de vivienda). Los precios se bajan mediante mayor oferta, no prohibiéndolos. Existe abundante literatura académica que muestra cómo la intervención de precios acaba provocando a medio plazo menor oferta, alquileres más caros, mayor economía sumergida y desplazamiento del mercado de las familias más humildes.
Cuarto: formando mano de obra cualificada en la construcción. Aproximadamente el 50% del coste de producir una casa es mano de obra, directa e indirecta. Desde hace ya un tiempo escasea la mano de obra especializada, lo que provoca su encarecimiento, algo que repercute sobre el precio final de la casa. Si además aspiramos a producir un nivel razonable de casas (3 por cada 1.000 habitantes) hablamos de construir al menos 50.000 casas más, lo que requerirá de mayor mano de obra. En un país con un desempleo al 13% deberíamos poder formar la mano de obra para una función tan importante para todos.
El historiador británico Bernard Lewis, famoso por su investigación sobre la secta de los “asesinos” (musulmanes chiíes del siglo XII), reflexionó una vez sobre la mayor o menor fortuna de las civilizaciones. Al final, decía, la clave es cómo respondes cuando te encuentras un problema. Algunas civilizaciones se centran en “¿quién nos ha hecho esto?” y fracasan. Otras en “¿qué podemos hacer mejor?” y triunfan.
Pues estamos ahí.
El mito del ‘siglo de Asia’. Martin Wolf. Financial Times.
El futuro es asiático, afirma el respetado analista Parag Khanna. Pero hay analizar en más profundidad esta idea convencional. Geográficamente, Asia no es más continente que Europa. “Asia” ni siquiera es una idea asiática: La inventaron los europeos. Los asiáticos no se consideraban a sí mismos como parte de una única entidad continental. La región era demasiado extensa y diversa para que eso fuera posible.
Y sigue siéndolo. Lo que está sucediendo es más bien un reequilibrio global a medida que el dominio sobre la humanidad de Europa y sus colonias, históricamente breve pero que cambió el mundo, se está desvaneciendo. Un mundo multipolar y complicado lo sustituirá. ¿Representará “Asia” una parte importante de este mundo? Sin duda. China e India serán protagonistas. Pero Asia es más un escenario que un actor.
Si nos fijamos en el globo terráqueo, Europa y Asia son un continente. Por razones históricas y culturales, también tiene sentido incluir al norte de África en Asia, en lugar de en África. Se trata, pues, de Eurasia, el continente que ha albergado las civilizaciones humanas más longevas: la confuciana al este, la hindú al sur, la islámica en Oriente Medio y la cristiandad en el lejano oeste. Al norte estaban los nómadas esteparios. Las interacciones entre estos vecinos eran profundas. Pero Eurasia era demasiado extensa para ser o concebirse como una unidad.
Parece que los griegos inventaron la idea de dividir este continente en dos. El nombre aparece por primera vez en los escritos de Herodoto, hacia el años 440 a.C. En aquella época, nadie sabía con exactitud la extensión de lo que él llamaba Asia. Por otra parte, el historiador británico John Hale sostiene que el nombre “Europa” sustituyó al de “Cristiandad” durante el Renacimiento. Posteriormente, los cambios económicos, tecnológicos y militares dieron el dominio a Europa y sus colonias. La distinción entre Europa y Asia se hizo real en términos de conquistas militares y extraordinarias diferencias de riqueza.
El economista británico Angus Maddison afirmó que, en 1820, el producto interior bruto real per cápita de Europa Occidental era algo más del doble que el de Asia Oriental. En 1950 era 6,5 veces mayor, pero en 2018 cayó a sólo 2,4 veces, casi igual que dos siglos atrás.
En 1820 Asia generaba el 61% de la producción mundial, mientras que Europa Occidental sólo el 25%. En 1950 Asia solamente generó el 20%, mientras que Europa Occidental subió al 26%. Sin embargo, en 2018 la cuota de Europa Occidental se redujo al 15%, mientras que la de Asia aumentó al 48%.
Reequilibrio
El reequilibrio en Eurasia ha sido notable. ¿Y su peso en el mundo? En los dos últimos siglos ha disminuido, debido al aumento de la producción en América y al incremento de la población en ese continente y en el África Subsahariana. Pero Eurasia sigue siendo el corazón de la humanidad. En 2018 el 72% de la población mundial vivía en Eurasia, aunque en 1820 el porcentaje era del 91%. Eurasia generó el 70% de la producción mundial en 2018, frente al 92% en 1820 (gran parte del resto lo generó América del Norte).
Lo más importante es que “Asia” se ha recuperado, sobre todo Asia Oriental, tras su pronunciado declive económico relativo en el siglo XIX y principios del siglo XX. En este proceso, Eurasia se ha reequilibrado sustancialmente y, como es natural, también lo ha hecho el mundo en su conjunto. Esta “gran convergencia” tampoco se ha debido a una cultura exclusivamente “asiática”. Las muy diferentes culturas de Asia, y especialmente de Asia Oriental y Meridional, han adoptado lo que podríamos considerar nociones europeas: mercados competitivos, libre empresa, ideas liberales sobre el comercio y la educación y el objetivo del crecimiento económico.
La evolución en cada sociedad ha sido diferente, dependiendo de su historia y su cultura política. Por ejemplo, China e India son extraordinariamente diferentes entre sí. Pero muchas de estas sociedades comparten el deseo de tener una vida más próspera. Sin embargo, este deseo no es exclusivo de Asia. Es universal. Lo que no lo es tanto, por desgracia, es la capacidad de organizar las sociedades de manera que sea posible conseguirlo. No cabe duda de que, en las últimas décadas, las sociedades asiáticas, especialmente las de Asia Oriental, han tenido un enorme éxito en este sentido.
Avances y oportunidades
No es en absoluto sorprendente que estos avances en países con una población tan grande generen enormes oportunidades para el comercio entre ellos, como ha señalado el Instituto Global McKinsey. La creación de la Asociación Económica Integral Regional, encabezada por China (pero sin India), indica que estos avances podrían producirse más rápidamente, aunque también subraya la posición central casi inevitable de China en cualquier proceso de integración de este tipo.
¿Qué podemos decir entonces sobre este reequilibrio de Eurasia y, por tanto, del mundo? Lo más importante es que es natural. El extraordinario poder del que disfrutaron Europa Y EEUU y sus colonias está menguando. No es sorprendente que lo que llamamos Asia, donde vive cerca de la mitad de la población humana y es la cuna de algunas de las civilizaciones más antiguas del mundo, esté liderando el cambio. Salvo catástrofes, es probable que esta tendencia continúe. El centro de gravedad de la economía mundial se está desplazando hacia el este. Asia tendrá entonces una enorme importancia económica y política. Pero también tendrá grandes rivalidades y dificultades internas. No habrá una “voluntad” asiática colectiva; cada sociedad seguirá su propio camino.
Mientras tanto, Occidente necesita plantearse dos ideas contrapuestas. En primer lugar, debe enfrentarse al mundo tal y como es. En segundo lugar, debe defender sus mejores valores, en particular la democracia y la libertad individual, independientemente de lo que piensen los demás. ¿Quién, después de todo, suponía que la vida sería más fácil?
El fin de semana pasado llegaron a un acuerdo Biden y McCarthy sobre el techo de deuda, y así evitar un impago en Estados Unidos, el miércoles la Cámara de Representantes, que en la actualidad cuenta con una ligera mayoría republicana, aprobó el proyecto de ley para suspender el techo de deuda con 314 votos a favor y 117 en contra, y ayer le tocó el turno al Senado que aprobó el acuerdo con 63 votos a favor y 36 en contra. Dicho acuerdo contempla suspender el techo hasta enero de 2025 a cambio de límites en el gasto durante dos años, incluyendo que el gasto no destinado a defensa va a permanecer estable el año 2024 y aumentará un 1% en 2025. En defensa aumentará un 3,3%. Con este acuerdo, dejaríamos el tema del techo de la deuda fuera de la mesa durante los próximos dos años. Los analistas descuentan que habrá una tramitación parlamentaria antes del 5 de Junio.
La Inflación en Mayo en la eurozona empieza a desacelerarse rápidamente. Un análisis de Bloomberg Economics espera que en Junio repunte ligeramente haciendo que el Banco Central Europea se mantenga restrictivo durante el verano.
Estos datos de inflación en la Zona Euro siguieron apoyando la relajación de las curvas de los bonos de gobierno europeas. Parece claro que el pico de la inflación ya está detrás de nosotros y, a partir de ahora, la duda está en ver el grado de corrección que existirá en lo que queda de año.
El BCE confirma una subida de 0,25 puntos en junio en la “recta final”. Christine Lagarde, presidenta del Banco Central Europeo (BCE), y Luis de Guindos, vicepresidente de la institución, confirmaron ayer en sus respectivas intervenciones que la autoridad monetaria subirá en junio los tipos de interés 25 puntos básicos, hasta el 4%, tal y como prevé el mercado. Los discursos de los dos altos cargos del banco central arrojaron algo luz sobre los próximos movimientos, aunque no fijaron una meta definida sobre cuándo terminará el ciclo de incrementos del precio del dinero. De Guindos señaló directamente que las alzas de menor tamaño adoptadas en la última cita de mayo son ahora “la nueva norma”, mientras que para Lagarde se trata de “subidas estándar”, aludiendo a que los fuertes incrementos vistos en el pasado eran movimientos extraordinarios. Después de elevar las tasas 375 puntos básicos en menos de un año, consolidando el ciclo de subidas de los tipos de interés más agresivo en los 25 años de historia del banco central, los incrementos que se realicen a partir de ahora serán pequeños. El objetivo, señalaron ambos banqueros centrales, es llegar a un punto en el que se tenga la suficiente confianza de que la inflación está camino de volver al objetivo del 2%.
El Banco Central Europeo está especialmente pendiente de cómo está trasladando el sector financiero las alzas de los tipos de interés a la economía real a través de un encarecimiento de las condiciones de financiación. Lagarde recalcó que las subidas de tipos se están transmitiendo con fuerza a los préstamos bancarios”, algo indispensable en la batalla contra la inflación. De hecho, la presidenta del BCE destacó que, aunque las condiciones de acceso al crédito se han endurecido de forma significativa, los bancos aún tienen que tensarlas mucho más “dado las rápidas y fuertes subidas que ya hemos llevado a cabo”. Añadió que si la tensión bancaria derivada de la intervención de varios bancos en Estados Unidos acaba calando en las entidades y encareciendo los préstamos más de lo esperado, “eso tendrá que reflejarse en un pico de tipos de interés más bajo”. Sin embargo, Lagarde también arrojó un cubo de agua fría a aquellos que durante la mañana habían celebrado la reducción de la inflación subyacente en la zona euro, que se situó en el 5,3% en mayo, y podía augurar menos presión por parte del BCE para seguir endureciendo su política monetaria. La presidenta del BCE señaló que “no hay evidencia real de que la inflación subyacente haya tocado techo” e indicó que “bajo todas las medidas que monitoriza el BCE, sigue fuerte”. Tras estos mensajes, los analistas vaticinan que el fin del ciclo de subidas de los tipos de interés puede llegar tras dos incrementos más, en junio y en julio, de 25 puntos básicos cada uno, con una ligera posibilidad de un incremento más en septiembre. Esto se traduciría en unas tasas de entre el 4,25% y el 4,5%.
Varios indicadores macroeconómicos están apuntando a una recesión de la economía americana, aunque la mayoría de los analistas apuntan que será una recesión leve. De hecho, recientemente el equipo de estrategia de Banco of America Merrill Lynch indicaba en un informe que estamos entrando en fase de recesión, momento en el que históricamente el mercado ha favorecido tres estilos de gestión de activos, la calidad, altos ROIC y alta generación de flujo de caja y el bajo riesgo, sectores defensivos como el farmacéutico, este análisis lo validaba el equipo de la gestora Robeco, que mostraba recientemente en un informe la evolución de los factores entre sí a lo largo del tiempo desde la década de los 70, época muy parecida al momento actual, por crecimiento (https://www.robeco.com/en-int/insights/2023/05/indices-insights-in-the-race-of-returns-factor-premiums-often-win-the-day?cmp=so_3_3975).
Las reservas de restaurantes en Estados Unidos empiezan a desacelerar. Importante ya que el sector servicios es uno de los segmentos de la economía más fuertes en la actualidad:
En cuanto a los flujos de inversión en fondos (ETFs) en el informe mensual que publica Kepler Chevreux destaca que en Mayo se ha producido la mayor entrada de dinero (inflow) mensual en ETFs tanto en Renta Variable como en Renta Fija, más de 70 billones de dólares. En Renta Variable han entrado 31,4 billones de dólar, mayor inflow desde Diciembre 2022, pero gracias a especialmente a mercados emergentes donde han entrado 14,4 billones de dólares, donde los inversores siguen comprando las caídas. En Mercados Emergentes el interés comprador lo tenemos especialmente en China done han entrado en Mayo 11 billones de dólares. En Europa se produce la primera salida de fondos (outflow), 1 billón de dólares, desde Noviembre 2022, y en Bolsa americana algo de interés pero no mucho, entrada de 11 billones.
Importante esta semana:
En declaraciones de esta semana, tanto el vicepresidente de la Fed, Philip Jefferson, como el presidente de la Fed de Filadelfia Patrick Harker, consideran que por ahora es preferible “saltar” una subida en junio, aunque siempre siendo muy cuidadosos de no descartarla de forma definitiva. De hecho, los datos del libro Beige de la Fed parecen respaldar esta posición, que mostraron este miércoles cómo la economía estadounidense estaba dando claras muestras de enfriamiento, con las contrataciones y la inflación bajando moderadamente.
En Estados Unidos se publicó el martes el dato de confianza del consumidor, que fue bastante negativo, cayendo a mínimos de 6 meses, y reflejando la percepción y preocupación general por la situación económica y la posible recesión en la que puede entrar la economía americana. La fuerte inversión de la curva de deuda americana indicaría que la economía americana esta avocada a la recesión, pero para eso necesitamos dos trimestres seguidos de contracción de la actividad económica y eso aún no se ha producido.
El dato preliminar de inflación de Mayo de la zona euro que hemos conocido ayer se desaceleró fuertemente, pasando del 7% en Abril al 6,1% de Mayo, dos décimas por debajo de lo esperado por el consenso de mercado (6,3% estimado). Por su parte la referencia subyacente también se desaceleró aunque da forma más moderada, pasando del 5,6% al 5,3%, también dos décimas por debajo del 5,5% esperado por el mercado. Lo que viene a reflejar que el pico de inflación se alcanzó en Marzo. Es un dato de inflación positivo en línea con el proceso de desaceleración que vimos en los registros de IPC de las principales economías de la Zona Euro publicadas esta semana. Aunque la inflación sigue en niveles elevados que apoyan que el BCE siga subiendo tipos.
Como digo esta semana pasada conocimos la inflación de varios países europeos, en Alemania la inflación de Mayo se moderó más de lo esperado, confirmando que en mayo el IPC se frena en las principales economías de la zona euro. El dato preliminar del IPC armonizado mostró que el crecimiento de los precios al consumo en la economía germana se moderó hasta un crecimiento del +6,3% interanual, situándose así un 1,3% por debajo de la cifra del mes anterior y cinco décimas inferior a las expectativas del mercado (+6,8%). Por otro lado, en Italia, la inflación también se moderó, pero a un menor ritmo, el IPC armonizado se sitúa en mayo en el +8,1% interanual frente al +8,7% anterior y por encima del +7,5% previsto.
En España esta semana hemos conocido que la inflación en Mayo se ha moderado más de lo esperado. El indicador preliminar del IPC realizado por el INE muestra que el crecimiento de los precios al consumo se moderó en mayo hasta niveles del 3,2% interanual frente al +4,1% anterior y por debajo del 3,6% que esperaba el consenso de mercado. Según adelantó el INE, esta evolución es debida principalmente, al descenso de los precios de los carburantes, que aumentaron en mayo del año anterior. También influye, aunque en menor medida, que la subida de los precios de los alimentos y bebidas no alcohólicas ha sido menor que en mayo de 2022. Además, también se frenó el crecimiento de la tasa subyacente con el crecimiento de los precios en el +6,1% interanual, cinco décimas por debajo del mes anterior y tres décimas menos de lo esperado. Unos datos que apuntan a una aceleración en la tendencia de moderación de la inflación.
El sector turístico en España comienza el año con fortaleza. Tras más de tres años con cifras de visitas inferiores a las registradas antes de la pandemia, los datos de turistas internacionales en abril fueron positivos con más de 7 millones de llegadas superando las cifras de este mes en 2019. Además, en términos de gasto agregado alcanzaron los 8.420 millones de euros (equivalente a 173 euros por persona y día). Unas cifras que en términos de llegadas de turistas para un mes de abril fueron las mejores de la serie histórica. Pero más importante, en el acumulado de los cuatro primeros meses de 2023 han visitado España casi 21 millones de turistas, aunque esta cifra todavía se sitúa un 1,9% por debajo de los niveles de 2019, la tendencia de recuperación se acelera y en términos de gasto turístico se acumula ya unos ingresos de 25.681 millones de euros, frente a los 22.429 que se registraron en el arranque de 2019. Si bien es cierto que una parte considerable de este ascenso del gasto se debe a la subida de precios que se han registrado en el último año y medio, si el impulso de la llegada de turistas registrado en abril se mantiene en los meses de verano, todo apunta a que 2023 será un año histórico para el sector.
También conocimos la inflación en Francia que se moderó en el mes de mayo. La inflación cayó hasta el 6% desde el 6,9% del mes anterior, especialmente por una sorpresa a la baja en el lado de los alimentos, que modera su subida al 14% desde el 15% en término interanuales, mientras que los costes energéticos siguen cayendo en línea con lo esperado estos meses. También se moderan los precios de los servicios, lo que muestra una contención generalizada de la inflación, y apunta a que el dato agregado de la Eurozona, que saldrá mañana, este por debajo de lo esperado.
En China el martes se publicó el PMI manufacturero que disminuyó 4 décimas hasta el 48,8, por debajo del 49,5 que estimaba el mercado, el PMI de servicios cayó bastante más de lo esperado, desde el 56,4 del mes anterior hasta el 54,5 de este mes de Mayo, por debajo de lo 55,2 que estimaba el mercado. Una prueba del enfriamiento de la economía es el dato del PMI de acero en 35,2, el nivel más bajo desde julio del año pasado.
Estados Unidos y China: rumbo de colisión. Nouriel Roubini.
Después de la cumbre del G7 celebrada en mayo en Hiroshima, el presidente de los Estados Unidos, Joe Biden, afirmó que espera un deshielo en la relación con China. Pero a pesar de que en tiempos recientes hubo algunas reuniones bilaterales oficiales (y la secretaria del Tesoro de los Estados Unidos Janet Yellen expresó esperanzas de visitar China pronto) dicha relación todavía es glacial.
De hecho, más que descongelarse, la nueva guerra fría se está poniendo cada vez más fría, y la cumbre del G7 amplificó las inquietudes chinas respecto de que Estados Unidos sigue una estrategia de “contención, aislamiento y supresión integral”. A diferencia de reuniones anteriores, en las que los líderes del G7 ofrecían más palabras que acciones, esta cumbre resultó una de las más importantes en la historia del agrupamiento. Estados Unidos, Japón, Europa y sus amigos y aliados dejaron más claro que nunca que están dispuestos a unir fuerzas para contrarrestar a China.
Además, Japón (que en la actualidad ejerce la presidencia rotativa del grupo) se aseguró de invitar a importantes líderes del sur global, en particular el primer ministro indio, Narendra Modi. Con su acercamiento a potencias medias y en ascenso, el G7 quiere persuadir a otros países para que se unan a su respuesta ahora más enérgica al ascenso de China. Es probable que muchos concuerden con la descripción de China como una potencia capitalista de Estado autoritaria que se muestra cada vez más asertiva en la proyección de poder en Asia y en el mundo.
Si bien la India (que este año ejerce la presidencia del G20) ha adoptado una postura neutral respecto de la guerra de Rusia en Ucrania, lleva largo tiempo trabada en una rivalidad estratégica con China, debida en parte al hecho de que ambos países comparten una larga frontera de la que una porción significativa está en disputa. De modo que incluso si la India no se convierte en un aliado formal de los países de Occidente, seguirá posicionándose como una potencia global independiente y en ascenso cuyos intereses están más alineados con Occidente que con China y sus aliados de facto (Rusia, Irán, Corea del Norte y Pakistán).
Además, la India es un miembro formal del Diálogo de Seguridad Cuadrilateral (el Quad), una unión con Estados Unidos, Japón y Australia, cuyo propósito explícito es la disuasión de China; al tiempo que Japón y la India tienen una relación amistosa de mucho tiempo y una historia compartida de relación conflictiva con China.
Japón también invitó a Indonesia, Corea del Sur (con la que lleva adelante un deshielo diplomático, motivado por las inquietudes compartidas respecto de China), Brasil (otra potencia clave del sur global), el presidente de la Unión Africana, Azali Assoumani, y el presidente ucraniano, Volodímir Zelenski. El mensaje fue claro: la amistad “ilimitada” entre China y Rusia tiene importantes consecuencias sobre cómo perciben a China otras potencias.
Pero el G7 fue todavía más allá y dedicó una porción sustancial de su comunicado final a explicar de qué manera aplicará la confrontación y la disuasión de cara a China en los años venideros. Entre otras cosas, el documento denuncia las políticas chinas como “coerción económica” y recalca la importancia de una alianza indopacífica para frustrar los intentos chinos de dominar Asia. Critica el expansionismo chino en los mares al sur y al este de China, y advierte claramente a Beijing de que no ataque ni invada Taiwán.
Al dar pasos para “reducir el riesgo” en sus relaciones con China, los líderes occidentales eligieron una terminología que es apenas un poco menos agresiva que hablar de “desacople”. Pero aquí hay algo más que un cambio de la jerga diplomática. Según el comunicado, los esfuerzos occidentales de contención irán acompañados por una política de acercamiento al sur global mediante grandes inversiones en la transición energética, para evitar que países clave graviten hacia la esfera de influencia china.
No es extraño que China no haya podido contener su furia contra el G7. Además de superponerse con una reunión del Quad, la cumbre de Hiroshima se produce en un momento en que la OTAN ha comenzado a hacer su propio giro en dirección a Asia, y en el que la alianza AUKUS (formada por Australia, el Reino Unido y los Estados Unidos) se prepara para confrontar a China en el Pacífico.
Guerra económica
En tanto, la guerra económica y tecnológica entre Occidente y China sigue escalando. Japón ha comenzado a imponer restricciones (no menos draconianas que las estadounidenses) a las exportaciones de semiconductores a China, y la administración Biden está presionando a Taiwán y Corea del Sur para que hagan lo mismo. En respuesta, China prohibió los chips de la estadounidense Micron.
Otra empresa estadounidense a la que también es probable que se le apliquen nuevas restricciones para vender a China es la fabricante de chips Nvidia, que se está convirtiendo rápidamente en una superpotencia corporativa, gracias al incremento de la demanda de sus chips avanzados para el uso en aplicaciones de inteligencia artificial. Las autoridades estadounidenses han dejado claro que pretenden mantener a China al menos una generación detrás en la carrera por la supremacía en IA. La Ley sobre Chips y Ciencia aprobada el año pasado en los Estados Unidos introdujo enormes incentivos para relocalizar la producción de chips.
El riesgo ahora es que China, que está haciendo grandes esfuerzos para cerrar la brecha tecnológica que la separa de Occidente, aproveche su papel dominante en la producción y el refinamiento de tierras raras (cruciales para la transición verde) y tome represalias contra las sanciones y restricciones comerciales estadounidenses. Ya aumentó sus exportaciones de vehículos eléctricos casi un 700% desde 2019 y está empezando a competir con Boeing y Airbus con aviones comerciales propios.
De modo que aunque el G7 tal vez se propuso disuadir a China sin una escalada en la guerra fría, la percepción en Beijing hace pensar que los líderes occidentales no hallaron el punto justo. Ya es más evidente que nunca que Estados Unidos y Occidente en general están decididos a contener el ascenso de China.
Por supuesto que los chinos querrían olvidar que la escalada actual tiene tanto o más que ver con sus propias políticas agresivas que con la estrategia de los Estados Unidos. En entrevistas recientes con motivo de su centésimo cumpleaños, Henry Kissinger (arquitecto de la “apertura” estadounidense a China de 1972) advirtió de que si los dos países no encuentran un nuevo espacio de comprensión estratégica, seguirán en rumbo de colisión.
Cuanto más profundo es el congelamiento, mayor el riesgo de una fractura violenta.
Por qué DeSantis está perdiendo a los republicanos frente a Trump. Janan Ganesh. Financial Times.
Consideremos por un momento lo que Donald Trump ofrece a su seguidor medio. Pertenencia a una vasta comunión nacional de personas con ideas afines. Una figura paternal en un mundo confuso. El escalofrío que produce la transgresión: los blancos de mediana edad no suelen actuar como rebeldes.
Al lado de todo esto, ¿cuál es el beneficio marginal de verle ganar unas elecciones reales? ¿Cuál es el beneficio marginal de ver cómo sus políticas entran en vigor? Sin duda, los seguidores de Trump preferirían tener este extra a no tenerlo. Pero antes de llegar a eso, Trump ya les ha hecho un profundo servicio emocional y casi espiritual.
No está claro que Ron DeSantis entienda esto sobre el populismo. Hasta que no lo haga, no desplazará a Trump como líder del movimiento en Estados Unidos. El gobernador de Florida juega las bazas de su posibilidad de salir elegido y su competencia administrativa. Pero si cualquiera de estas dos cosas fuera primordial para los votantes en las primarias republicanas, la contienda ya habría terminado.
Trump perdió las elecciones de mitad de mandato en 2018. Perdió las elecciones presidenciales en 2020. Es el único presidente en los 80 años de historia de la encuesta de aprobación Gallup que nunca ha alcanzado el 50%. Los candidatos republicanos que llevan su sello tienen un historial electoral desigual en el mejor de los casos. Incluso teniendo en cuenta la extendida y falsa creencia de que se le privó de un segundo mandato, debe de haber muchos seguidores de Trump que saben, en el fondo, que DeSantis o Nikki Haley obtendrían mejores resultados entre el electorado nacional en 2024. No importa. Ninguno les confiere el sentimiento de pertenencia tribal que él. Ninguno molesta tanto a los liberales.
Garra ejecutiva
El otro alarde del gobernador, su garra ejecutiva, importa aún menos. Que los liberales siempre hayan temido la aparición de un demagogo competente no significa que los votantes populistas lo hayan anhelado en la misma medida. ¿Qué parte de su base perdió Trump tras fracasar en la construcción del muro en la frontera con México? ¿Cuánto de ella se ha pasado a Joe Biden como agradecimiento por aprobar el mayor proyecto de ley proteccionista que se recuerda?
DeSantis es lógico, pobre hombre. Cree que la política moderna consiste en hacer cosas. La medida en que se trata de una cuestión de pertenencia, de sustituir la identidad de grupo que la gente obtenía antes de una iglesia o un sindicato, se escapa a su racionalismo. En este sentido, piensa como un liberal. La izquierda siempre intenta “responder” a las preocupaciones populistas repatriando empleos industriales o devolviendo poder. Es muy dulce.
Y sí, tal vez al principio, el populismo tenía que ver con quejas tangibles. Pero una vez que la gente tomó partido, alrededor de 2016, la pertenencia a un grupo empezó a significar más para ellos. (Como en una guerra de larga duración cuya causa original se pierde en los beligerantes.) Trump percibe esto más claramente que sus rivales.
DeSantis cree que la política deriva de la cultura, que la cultura se forma en las instituciones, que los conservadores han cedido esas instituciones a la izquierda organizada. El Gramsci de Tallahassee no se limita a diagnosticar el problema. Es creativo y tenaz a la hora de instalar una contrahegemonía de derechas. Que les pregunten a Disney o a las burocracias educativas de Florida.
Esto supone más reflexión y trabajo de los que Trump ha dedicado a la causa. Pero tampoco viene al caso. Ya no estoy seguro de que los votantes populistas quieran ganar la guerra cultural. El mero hecho de estar en ella les da sentido. En todo caso, hay más identidad de grupo en la derrota, más solidaridad en el asedio que en el triunfo. Si estoy en lo cierto, ninguno de los argumentos del gobernador contra Trump –su repulsa electoral, su aburrimiento con los detalles– son la mitad de hirientes de lo que él espera.
Vibraciones políticas
DeSantis es un caso de estudio en la teoría de las vibraciones de la política. No importa que sea un populista sincero y eficaz. Se presenta como una criatura del establishment. Es algo que tiene que ver con su pasado en la Ivy League y en la marina, su adusto estilo de habla, su aparente rectitud (sin escándalos sexuales ni financieros) y la falta de un gancho visual en ese pelo cuidado y esa sastrería sobria.
Incluso su historial como dirigente de un gran estado juega en su contra. Ningún populista que se precie leería sus informes y promulgaría ideas con tanta paciencia burocrática. Es posible imaginar a Trump gritándole “giliii”, a lo Homer Simpson, en un debate televisivo.
Así, un derechista estridente, de origen mucho más humilde que Trump, es enmarcado como si fuera el último vástago del clan Bush. Puede consolarse pensando que está en ilustre compañía. Rishi Sunak defendió el Brexit antes que Boris Johnson. Subvencionó a la gente para que cenara fuera durante una pandemia viral para la que no había vacuna. ¿Su reputación entre los populistas? La de hombre de empresa.
El optimismo respecto a la negociación del techo de deuda en Estados Unidos creció de manera importante en la tarde de ayer, precipitando un tensionamiento marcado de la curva de los bonos soberanos americanos, especialmente concentrado en los tramos más cortos. Al mismo tiempo ello permitió una corrección en el repunte de rentabilidades que se había observado en las letras cuyos vencimientos se situaban en los primeros días del mes de junio, aunque sigue sin haber una situación del todo normalizada, lo que indicaría que, pese a que las noticias trasladan que las partes estarían próximas a un pacto, todavía existe incertidumbre al respecto. Según fuentes de Bloomberg, parece que se está elaborando un principio de acuerdo relativo al techo de deuda. Se trataría de un acuerdo de 2 años de duración por el cual se impondrían límites estrictos a los gastos discrecionales no relacionados con la defensa durante el mismo período. Así, se permitiría que el gasto militar aumente un 3% el próximo año. Por ahora, el límite de gasto federal aún no se ha acordado. Mientras tanto, el Tesoro está preparando un plan de contingencia y ajustes en el procedimiento de pago de las agencias federales, siendo actualmente el saldo de efectivo del Tesoro inferior a los 50.000 millones de dólares.
Actualmente el mercado asigna un 40% de probabilidades de que veamos una subida en la próxima reunión, pero el movimiento más interesante se ha producido en el tipo esperado para enero de 2024, que ha pasado del 4%, poniendo en precio 4 recortes de tipos, al 4,75%, descontando apenas una bajada de tipos, debido a la solidez de los datos de crecimiento americanos. Por lo tanto, las asunciones del mercado sobre los tipos en Estados Unidos están más ajustadas a las expectativas de la Fed, que no espera bajar los tipos en 2023, y por ello el movimiento en la parte larga de la curva de bonos soberanos americanos parece justificado.
Para Enero del 2024 el mercado le asigna un 64% de probabilidades a una bajada de 25 puntos en lo que sería la tercera bajada de la Fed (Noviembre, Diciembre y Enero del 2024).
Rentabilidad del bono a 10 años americanos último mes (último 3,81%).
Rentabilidad del bono a 2 años americanos último mes (último 3,81%).
Diferencial Bono a 2 años Vs 10 años americano (se ha vuelto a tensionar).
Ya hemos vivido más veces episodios como el de la dramática tensión que se está viviendo en estos momentos en el Congreso de los Estados Unidos en torno al techo de deuda, pero nunca en un escenario político tan polarizado como el actual. Además, esta situación se ve agravada por la proximidad de la campaña electoral de 2024 y la amenaza del regreso de Donald Trump a la Casa Blanca. El espectáculo que están dando los senadores estadounidenses, mientras juegan con fuego, es peligroso, como ha advertido la secretaria del Tesoro, Janet Yellen, que recordó que a partir del 1 de Junio la Tesorería Americana podría quedarse sin efectivo.
Los indicadores adelantados están situándose en niveles que suelen anunciar una recesión en Estados Unidos:
Echando un vistazo al que es el tema de este 2023, la inflación, los últimos datos están poniendo de manifiesto una vuelta a la baja de la inflación en todas las economías globales. La inflación agregada en los países desarrollados, de acuerdo con el análisis de Rothschild & Co, está un 2,5% por debajo del nivel que marcó en Octubre del 2022. En los países emergentes ocurre lo mismo, incluso excluyendo del análisis a China, cuya inflación ha registrado caídas pronunciadas.
La caída de los precios de la energía, unido a que las reservas de gas en Europa siguen en niveles muy elevados están ayudando a que haya una relajación en los precios:
Gráfico últimos 12 meses del precio del Gas Natural (TTF- Netherlands TTF Natural Gas Forward Month 1) por debajo de 30€ actualmente.
Pese a la ligera apreciación del euro en el año (+2,2%), hay factores que incrementarán la presión sobre el dólar, que permanece sobrevalorado frente al euro. De un lado, el déficit público estadounidense que cerró 2022 en el 5,5% del PIB y, aunque supuso una reducción del 50% frente a 2021, fue la cuarta mayor cifra de déficit en la historia del país. A ello, se une en el corto plazo la delicada negociación en torno al techo de la deuda, con fecha límite el próximo 1 de junio. Por otra parte, se acerca el final del ciclo de subidas de tipos de la Fed, factor que presionará a la baja el dólar por el esperado cierre en el diferencial de tipos frente a la eurozona.
Importante esta semana:
Ayer se revisó ligeramente al alza el PIB de Estados Unidos del primer trimestre del año. La economía estadounidense continuó expandiéndose en los tres primeros meses del año al lograr un crecimiento del PIB del +1,3% trimestral anualizado frente al +1,1% de la primera estimación. Este mejor desempeño de la economía se debió por una parte a la mejora del dato de crecimiento del consumo privado, que avanzó un +3,8%, una décima más que el dato preliminar. Además, también se revisó al alza el dato de inventarios. Por el lado de los precios, el deflactor subyacente del consumo personal del PIB se situó en un crecimiento del +5% trimestral, una décima por encima del dato anterior.
También en Estados Unidos hemos conocido esta semana las Actas de la Fed no depararon sorpresas y reflejaron una elevada dispersión en torno a la decisión de tipos de junio. No obstante, muchos miembros se mostraron a favor de una pausa temporal pero dejando la puerta abierta a retomar las subidas si son necesarias. En este sentido reconocen que la inflación persiste en niveles elevados y que se ha moderado menos de lo esperado con componentes core dentro de servicios reteniendo ritmos de avances preocupantes.
En Europa esta semana Lagarde ha declarado que el Banco Central Europeo subirá tipos «a un nivel suficientemente restrictivo y los dejará allí durante el tiempo que sea necesario». En esta misma línea, Nagel, miembro del BCE, dijo que «todavía serán necesarias varias subidas para alcanzar un nivel suficientemente restrictivo», nivel que luego debe mantenerse «durante un tiempo suficientemente largo. Hasta que la inflación haya bajado».
El FMI prevé que la economía británica esquivará la recesión en 2023. En concreto, el organismo espera ahora un crecimiento para el ejercicio actual del 0,4% frente al ligero retroceso esperado anteriormente (-0,3%). La directora gerente del Fondo, Kristalina Georgieva, anunciaba esta semana así que la economía británica valora de forma especialmente favorable la evolución de la coyuntura del país frente a otros países del G7. La revisión se produce fundamentalmente por la mejor previsión de la demanda interna, mostrándose más resiliente de lo previsto pese al incremento de los costes de la energía y apoyado en el incremento salarial de sectores en los que hay escasez de mano de obra. El FMI también elogia la credibilidad del Gobierno tras el “episodio de estrés” sufrido a finales del año 2022, cuando la entonces primera Ministra Liz Truss anunciaba una rebaja de impuestos, con el consiguiente deterioro adicional de las cuentas públicas, anuncio posteriormente revertido. También en Reino Unido esta semana se han publicado datos negativos de inflación. El IPC se modera en abril menos de lo esperado, pero la tasa subyacente repunta nuevamente y confirma las elevadas presiones inflacionistas de la economía británica. En concreto, el crecimiento del IPC se moderó en abril hasta el +8,7% interanual desde el +10,1% anterior pero un dato que quedó cinco décimas por encima de las expectativas. Además, la tasa subyacente que retira los precios de energía y alimentos volvió a repuntar, en abril avanzó a ritmos del +6,8% interanual, seis décimas por encima del mes anterior y alcanzando nuevos máximos desde el inicio de los años 90. Unos datos que siguen confirmando las elevadas presiones inflacionistas sobre la economía y que dejan poco margen de maniobra al Banco de Inglaterra aumentando las probabilidades de nuevas subidas de los tipos oficiales.
También en Reino Unido, un informe de London School of Economics muestra que un tercio del incremento en el precio de los alimentos desde 2019 se debe al Brexit. En materia de política monetaria, Bailey declaró que el Banco Central de Inglaterra continuará evaluando los riesgos para la economía vinculados al clima, aunque que el objetivo principal sigue siendo el de inflación del 2%.
Muchos datos esta semana en Europa, la confianza de los consumidores de la zona euro se mantiene débil. En mayo el índice realizado por el Eurostat se situó en niveles de -17,4 frente al -17,5 anterior, pero por debajo del -16,8 previsto. Un dato que, aunque sigue apuntando a una recuperación, se mantiene en niveles muy negativos y acordes con una contracción del consumo en los próximos meses. Hay que recordar que este indicador alcanzó mínimos históricos en septiembre del año pasado al situarse en -28,7, un nivel que fue incluso peor que lo visto durante la Covid y la crisis financiera del 2008. También conocimos esta semana que la actividad del sector constructor retrocedió en marzo un -2,4% mensual, lo que sitúa ahora la caída de la actividad en términos interanuales en el -1,5% frente al avance de +2,1% anterior. Cifras que confirman el deterioro de un sector que es altamente sensible a la subida de los costes de financiación y también de los costes de los materiales. Pero los datos más importante de la semana se publicaron el martes, que eran los PMIs de la zona euro. En Alemania, el sector manufacturero intensifica su deterioro y la confianza medida por el PMI manufacturero retrocedió hasta 42,9 desde el 44,5 anterior y muy por debajo del 45 previsto. Un dato muy negativo y que apunta a una contracción del importante sector industrial germano. Por el lado más alentador, el PMI de los servicios consiguió nuevamente sorprender al alza y repuntó en mayo hasta niveles de 57,8 desde el 56 anterior y muy por encima del 55 previsto. Con estos datos, en conjunto, la confianza de los empresarios germanos se mantuvo en terreno de expansión (PMI compuesto de mayo en 54,3). También se publicaron los datos de confianza empresarial en Francia, que en este caso mostraron un comportamiento divergente, repuntó ligeramente la confianza de las manufacturas (46,1 vs. 45,6 anterior), pero decepcionó la confianza de los servicios (retrocedió hasta 52,8 desde el 54,6). En conjunto, los datos apuntan a una menor actividad en los próximos meses de la economía francesa, con el PMI compuesto cayendo hasta 51,4 desde el 52,4 anterior.
El gobernador del Banco de España, Hernández de Cos, en un discurso que dio esta semana en el Círculo Financiero La Caixa en Barcelona, prevé que la reciente fortaleza del euro enfríe la inflación. De Cos subrayó que “cabría esperar un impacto significativo a la baja sobre los precios en los próximos trimestres”. Según de Cos, y al igual que la caída del euro había provocado un repunte de la inflación debido al encarecimiento de los precios energéticos y otros bienes denominados en dólares, el movimiento contrario debería ahora aliviar esa prisión. Hay que recordar que, desde los máximos visto del dólar sobre el euro en septiembre pasado, llegando a tocar niveles de 0,96 dólares por euro, el euro se ha revalorizado prácticamente un 12% frente al dólar desde entonces.
El tiempo se acaba para la deuda estadounidense. Gilles Moëc. Economista jefe en AXA Investment Managers
La semana pasada solo quedaban 64.000 millones de dólares en efectivo en la cuenta del Tesoro en la Fed, menos del 10% de la cantidad observada en el mismo periodo del año en 2021 y 2022. El Tesoro ha comunicado que el 1 de junio sería la fecha a partir de la cual se agotarían las actuales “medidas extraordinarias” y tendría que empezar en serio el aplazamiento del gasto. Según la secretaria del Tesoro estadounidense, Janet Yellen, los sustanciales ingresos del impuesto de sociedades deberían llegar a la cuenta del Tesoro antes del 15 de junio, pero Yellen expresó su nerviosismo sobre el flujo de caja del Tesoro hasta la fecha.
Si no se eleva el techo, el Tesoro sólo podrá emitir nueva deuda hasta el importe de los títulos que se amorticen. Esto sugeriría que no hay riesgo sobre los reembolsos del principal de los bonos federales estadounidenses: el Tesoro aún debería poder “refinanciarlos”. Sin embargo, toda la parte del gasto público que no está cubierta por los ingresos fiscales y que, por tanto, debe financiarse mediante la emisión de deuda adicional tendría que reducirse. De este déficit federal, el 5,8% del PIB, aproximadamente la mitad corresponde al pago de intereses, y la imposibilidad de pagar estos intereses pondría al Gobierno federal en una situación de impago técnico.
Teniendo en cuenta los flujos y reflujos de los ingresos fiscales, habría que aplazar suficientes pagos sin intereses para garantizar que la cuenta del Tesoro tenga el dinero necesario para hacer frente a los pagos de los cupones. A título ilustrativo, en un escenario –muy extremo– en el que el impasse se prolongara durante todo un año, habría que aplazar cerca del 6% del PIB del gasto público ordinario –por ejemplo, salarios, suministros– para hacer hueco al pago de intereses y cumplir con la imposibilidad de emitir más deuda de la que se amortiza. Incluso si suponemos un nivel de multiplicador bajo, esto provocaría probablemente una contracción del PIB superior al 3%. Por supuesto, todo esto depende del tiempo. Si el aplazamiento sólo dura unos días o unas semanas, el impacto macroeconómico sería relativamente pequeño. Sin embargo, su mero anuncio tendría probablemente un fuerte efecto adverso sobre la confianza de los hogares y las empresas, precipitando probablemente una contracción del PIB que, en cualquier caso, creemos inminente.
Pero la hipótesis de que el Tesoro podrá refinanciar la deuda que expira no es tan evidente. En la reunión de emergencia celebrada por la Fed en octubre de 2013, este fue un punto clave de la conversación. En efecto, es posible imaginar una situación en la que el Tesoro perdería su acceso al mercado: ya nadie querría participar en las subastas de letras y pagarés federales, por miedo a verse atrapado en las dificultades de tesorería del Tesoro. Esto desencadenaría rápidamente una situación de impago real y esto es “terreno desconocido” desde el punto de vista de la estabilidad financiera. ¿Qué pasaría, por ejemplo, con las operaciones de derivados garantizadas por los bonos del Tesoro estadounidense? ¿Qué decidirían hacer los ahorradores particulares sentados en fondos del mercado monetario llenos de letras estadounidenses a corto plazo?
Dados estos profundos riesgos sistémicos, en este escenario muy adverso, pensamos que la Fed no tendría otra opción que actuar masivamente para apoyar al Gobierno federal. Una forma de evitar una interrupción del acceso del Tesoro al mercado sería dejar claro a los operadores primarios que la Fed está dispuesta a asumir el riesgo de los bonos recomprando los bonos adquiridos en las subastas a los pocos minutos del cierre de la operación.
En conjunto, no vemos cómo, si fracasan las negociaciones, EEUU podría evitar, en el mejor de los casos, un shock adverso para el crecimiento mediante el aplazamiento del gasto, cuya intensidad variaría en función de la duración del conflicto político. Tampoco vemos cómo las agencias de calificación podrían permitirse no revisar a la baja su calificación de la deuda federal estadounidense, aunque sólo fuera para ser coherentes con la decisión de 2011. Suponiendo que esto no se transforme en una crisis financiera en toda regla, ¿cuál podría ser la reacción de los mercados?
Mientras el mercado crea que alcanzar el techo de deuda sería un acontecimiento a muy corto plazo que se sumaría a su ya fuerte convicción de que la Fed tendrá que revertir su postura política en la segunda mitad de este año, la reacción del mercado de bonos puede ser leve. Sin embargo, esperaríamos que el mercado de renta variable se resintiera, así como el tipo de cambio del dólar. Sin embargo, este “aterrizaje suave” podría seguir exigiendo una acción cuantitativa masiva e inmediata por parte de la Fed para evitar que la situación se transforme en una crisis sistémica mundial de gran envergadura. Por el contrario, si se llegara rápidamente a un acuerdo, el mercado tendría que prepararse para una emisión masiva de bonos del Tesoro para reconstituir sus reservas de efectivo, esta vez sin el apoyo de la Fed.
Y lo que quizá sea más importante, nos preocupa el hecho de que la política fiscal se haya convertido en rehén de lo que parece ser un conflicto político irresoluble. La rectitud fiscal está ahora tan políticamente cargada que los políticos están perdiendo de vista lo que es la verdadera cuestión: el hecho de que, sin una acción decisiva en los próximos años, será muy difícil mantener la deuda pública bajo control en los EEUU.
Tras unos datos de inflación americana moderándose, ayer los precios de producción en Estados Unidos mostraron nuevos signos de relajación y se sitúan en niveles del 2,3%, los niveles más bajos desde octubre de 2021. Este dato refleja que los problemas en las cadenas de suministro quedan atrás y la normalización en la producción seguirá apoyando la moderación de los precios. Por otra parte, el mercado laboral también esta mostrando signos de moderación en los datos semanales de peticiones de subsidio, lo que son más buenas noticias alrededor de la inflación en Estados Unidos. En el lado europeo, cabe destacar también la fuerte moderación en los precios del gas que caen un 88% desde los máximos del mes de agosto y se sitúan en los niveles más bajos desde julio de 2021. Estas noticias apoyan la parada en la subida de tipos por parte de la Fed y dejan margen al BCE para que detenga el ciclo de alzas de tipos en la reunión de julio, y está generando subidas en las Bolsas, con el permiso de las presentaciones de resultados trimestrales de las compañías:
S&P 500 desde el jueves 4 de Mayo (+2%):
EuroStoxx 50 desde el jueves 4 de Mayo (+1,5%):
El sentimiento del mercado ha experimentado estas semanas una cierta mejora con respecto a las semanas pasadas, lo que se está traduciendo en un comportamiento favorable de los activos de riesgo y un tensionamiento de las curvas de las rentabilidades de os bonos soberanos a nivel global, estando el mismo algo más concentrado en los tramos cortos. Ello evidencia que el debate respecto al nivel de llegada de los bancos centrales y más concretamente del BCE sigue presente, lo que provoca que el mercado asigne una probabilidad algo mayor a alcanzar el 3,75%.
En Estados Unidos, la Encuesta de Estándares de Crédito de la Fed correspondiente al primer trimestre del año planteó un mayor endurecimiento de las condiciones vinculadas a los préstamos bancarios en la práctica totalidad de los elementos que cubre el sondeo. En realidad, los cambios no fueron especialmente agresivos, aunque si lo unimos con la dinámica que ya se arrastraba anteriormente, plantean un grado de restricción relativamente elevado en términos históricos, aunque no se puede hablar de un contexto desordenado, sin llegar a alcanzar los niveles observados en crisis anteriores y más concretamente la del 2008. Pese a ello, no deja de ser interesante que la demanda de financiación descendiese de manera bastante marcada, lo que probablemente sea un elemento que la Fed valore positivamente en estos momentos. En dicha encuesta de estándares de crédito se apreció un endurecimiento generalizado en todos los elementos vinculados al Commercial Real Estate (CRE), planteando la aplicación de spreads más elevados a los tipos de referencia y menores Loan To Value (LTV). Los bancos alegaron como razones para aplicar una mayor restricción general, las condiciones económicas menos favorables, la reducción de la tolerancia al riesgo, el deterioro del valor de los colaterales y la incertidumbre respecto al coste de financiación de las entidades, así como su posición de liquidez. La mayoría de los encuestados plantearon la perspectiva de mantener las condiciones restrictivas de cara al segundo trimestre del año.
El informe de empleo estadounidense del mes de abril publicado el viernes pasado volvió a mostrar un resultado mejor de lo esperado, con sus principales referencias planteando un claro tensionamiento. De esta manera, la creación neta de puestos de trabajo se situó claramente por encima de la previsión del mercado y, desde luego, del benchmark que empezaría a justificar un incremento importante en la tasa de paro, en torno a los 70.000 empleos. De hecho, la tasa de paro volvió a descender hasta el 3,4%, en un contexto de estabilidad de la ratio de participación, lo que no supone una buena noticia a la hora de vislumbrar una dinámica a la baja de unos salarios que se aceleraron dos décimas hasta el 4,4%. Pese a todo lo comentado, lo cierto es que la creación de puestos de trabajo se está desacelerando, aunque de manera un tanto tibia. La partida de empleo temporal volvió a dar señales de debilidad, encadenando tres meses consecutivos de lecturas negativas. Esto puede llegar a ser importante, ya que se trata de un elemento que a lo largo de los últimos años ha adelantado cambios de dinámicas generales, aunque con un grado de retardo bastante relevante
El fin de semana pasado se celebró la Junta General de Accionistas de Berkshire Hathaway, evento muy seguido por el mundo de la inversión, y del que se suele aprender mucho, “es una broma pensar en los tokens como moneda de reserva mundial”, aseguró Warren Buffett ante los miles de accionistas de Berkshire Hathaway que este fin de semana pasado han acudido hasta Omaha (Nebraska), entre los que se encontraba el CEO de Apple, Tim Cook, o la consejera delegada de Citi, Jane Fraser. El inversor llegó a reconocer que es posible que se esté “perdiendo la fe” en el dólar, pero eso no significa que el bitcoin llegue a brillar alguna vez lo suficiente como para convertirse en un alternativa real. De hecho, hizo hincapié en que no le puede interesar menos todo lo relacionado con el mundo cripto.
Al mismo tiempo, Buffett también aseguró que “es una locura seguir imprimiendo dinero”. No se refería a la frontera entre el mundo digital y los billetes en papel, sino a la política de la Reserva Federal durante la pandemia y los meses posteriores, inundando el mercado de efectivo, para luego articular la subida de tipos más rápida de los últimos 40 años en Estados Unidos. Charlie Munger, vicepresidente del hólding, fue mucho más incisivo: “Imprimir dinero para comprar bancos siempre será contraproducente”. Y ahora es el sector bancario el primero en pagar el precio del dinero casi gratis. Buffett aplaudió el papel del regulador. Si no hubiera garantizado todos los depósitos tras la caída en marzo de Silicon Valley Bank (SVB) “habría sido catastrófico”. Aun así, se mostró convencido de que la crisis financiera todavía no ha terminado.
El inversor figuró en la lista de asesores de la Casa Blanca cuando estalló la crisis en marzo, fantasmas que han vuelto a resurgir tras los problemas de First Republic, que la semana pasada fue intervenido por el regulador y acto seguido vendido a JPMorgan. Pese a todo, Buffett mantiene su confianza en el sector financiero y aseguró que no tiene intención de desprenderse de su participación en Bank of America: “Me gusta su gestión; así que me quedo con él”. Otro valor que le gusta especialmente es Apple. El gigante tecnológico es la gran apuesta en la cartera de Berkshire, hasta el punto de que representa el 35% de sus inversiones en Bolsa. Controla cerca del 6% de la empresa tecnológica. Delante de Tim Cook, aseguró que la compañía de la manzana “es un negocio mejor que cualquiera de los que poseemos”. Es más, incluso llegó a reconocer que se arrepentía de haber vendido algunos títulos hace un par de años por motivos fiscales: “Fue una decisión tonta”.
En cuanto a otros valores, preguntados por Tesla y su fundador, fue Munger quien respondió: “Elon Musk tiene mucho talento, pero se sobreestima”. En su opinión, el empresario ha llegado a la cima “asumiendo el trabajo imposible” y matizó que cree que “no habría logrado lo que tiene en la vida si no se hubiera fijado unos objetivos irrazonablemente extremos”. Por el contrario, “Warren y yo buscamos el trabajo fácil que podamos identificar”, aseguró en referencia a su filosofía de invertir en negocios que son capaces de entender. Buffett matizó que él sabe “dónde estará Apple en cinco o diez años”, pero no lo ve tan claro cuando se trata de coches. En Berkshire Hathaway “no queremos competir con Elon Musk”, concluyó. Munger fue más contundente: “No queremos tanto fracaso”. Ninguno despreció el carácter visionario de Musk, e incluso compartieron sus temores sobre el desafío que supone la inteligencia artificial, aunque se mostraron escépticos sobre su alcance real. “No hay duda de que vamos a ver muchos más robots”, apuntó Munger. Sin embargo, Buffett puso en duda que la inteligencia artificial vaya a superar a la humana. “Es evidente que puede hacer cosas espectaculares”, pero no los trabajos más complejos y descartó que “te pueda decir qué acciones comprar”. Podrá analizar los aspectos más técnicos, “pero en la toma de decisión hay otros factores a tener en cuenta”. Munger coincidió: “Soy escéptico ante algunas de las exageraciones; la inteligencia tradicional ha funcionado bastante bien hasta ahora”.
El dólar cae esta semana perjudicado por la perspectiva de que la Fed pueda iniciar el proceso de bajada de tipos, registrando una depreciación en términos de cesta de divisas del -0,5% al caer contra todas las monedas del G10 y contra las divisas emergentes, a pesar de los menores precios de las materias primas.
Eurodólar último mes (1,0885 actual):
Importante esta semana:
En Estados Unidos se publicó el miércoles el dato de IPC de Abril, que se aceleró en tres décimas respecto al mes anterior, experimentando un crecimiento del 0,4%. EL IPC subyacente se mantuvo sin cambios respecto al mes anterior (+0,40%). En términos interanuales, la referencia general siguió confirmando el proceso de desaceleración que se está viendo en los últimos meses hasta el 4,90%, ligeramente por debajo del 5% que esperaba el consenso de analistas del mercado. La inflación subyacente también se desaceleró en una décima hasta el 5,5%. Este IPC publicado sigue confirmando el proceso de desaceleración de precios, si bien es cierto que las presiones inflacionistas de base se mantienen elevadas, lo que seguiría apoyando el proceso de subida adicional de tipos por parte de la Fed.
La reunión entre Biden y McCarthy (Presidente de la Cámara de Representantes) para debatir entorno al techo de deuda se retrasó hasta la semana que viene. Los medios interpretan este hecho como una señal de que las negociaciones a niveles inferiores están progresando.
EL Gobernador del Banco Central Francés, y miembro del Banco Central Europeo, Francois Villeroy, declaró que la Autoridad Monetaria “ya ha completado la mayor parte del viaje» y que lo que queda por hacer es “más marginal». Por su parte, el gobernador del Banco Central Portugués, también miembro del BCE, Mario Centeno, dijo que el BCE podría alcanzar el máximo en materia de tipos en junio o julio, para posteriormente mantenerlos en esos niveles durante algún tiempo. En cuanto a posibles bajadas, dijo que los tipos podrían reducirse en algún momento del próximo año.
En Alemania, el lunes se publicó la producción industrial retrocede en marzo y cierra el primer trimestre con un dato negativo y que confirma la debilidad del sector manufacturero. La cifra de producción industrial ha caído un -3,4% mensual revirtiendo la subida del +2,1% anterior y situando el ritmo de crecimiento interanual en el +1,56%.
Esta semana hemos conocido datos mixtos del sector exterior de China. Por el lado positivo, las exportaciones continuaron creciendo a un ritmo sostenido al avanzar un +8,5% interanual frente al +14,8% anterior, pero por encima del +8% previsto. Unas cifras que, aunque se ven afectadas por la comparativa anual dado que en este mismo mes del año pasado grandes ciudades del país estaban sufriendo cierres por la necesidad de frenar los contagios de COVID, muestran que la mejora de las exportaciones sigue vigente. Si analizamos el destino de las ventas al exterior, destaca negativamente las exportaciones a Estados Unidos que acumulan ya nueve meses consecutivos de retroceso y en abril cayeron a ritmos del -6,5%. En el caso de Europa, las exportaciones de China avanzaron un +3,9% interanual. Sin embargo, por el lado menos positivo, las importaciones cayeron un -7,9% interanual un dato que empeora desde el retroceso del -1,4% anterior. Este dato ha estado afectado en términos nominales por el descenso de los precios de las materias primas energéticas algo que reduce la factura de China. Con estos datos, el superávit comercial de China continuó ampliándose y se situó en abril en niveles 90.200 millones de dólares, un fuerte crecimiento frente a los 49.500 millones registrados en el mismo mes del año pasado.
En España, se confirma el repunte de la inflación en abril. Tras la fuerte moderación de marzo, en abril, el IPC registró un crecimiento del +4,1% frente al +3,3% anterior, pero muy lejos de los máximos vistos en julio del año pasado (+10,8%). Los componentes que empujaron al alza la inflación este mes vinieron por el lado de los gastos en vivienda, dado que los precios de la electricidad disminuyeron en menor medida que en marzo. Por el contrario, finalmente se ha visto una moderación en los precios de los alimentos y bebidas no-alcohólicas, aunque las tasas de crecimiento de los precios de los alimentos siguen muy elevadas (+12,9%), esta tasa se sitúa más de tres puntos y medio por debajo de la del mes anterior y se anotó la primera moderación en 15 meses. Influye en este comportamiento la bajada de los precios de las legumbres y hortalizas, que subieron en abril de 2022, y que el aumento de los precios de la carne, el pan y cereales, los aceites y grasas y la leche, queso y huevos es menor que el del año pasado.
Ante un horizonte volátil, reformas imprescindibles. José María Rotellar. Profesor de Economía. Director del Observatorio Económico de la Universidad Francisco de Vitoria
Hace un año escribía en estas páginas de EXPANSIÓN que nos enfrentábamos a un horizonte económico muy complicado, y así sigue siendo. Puede que la economía haya evitado, hasta ahora, la recesión de forma técnica, pero eso no es lo realmente importante –ni hace un año ni ahora–, sino la tendencia estructural de la economía, y dicha tendencia no muestra signos de mejora. Hay momentos de rebote, que parecen de reanimación, pero muy sujetos a hechos coyunturales concretos, que no van más allá de repuntes esporádicos. Es más, dichas variaciones, que luego pierden su impulso, no hacen sino acentuar el carácter volátil que vivimos en la economía.
Por eso, resulta sumamente importante analizar la economía con un horizonte más amplio que el de la constante variación de los indicadores que se van publicando, que si bien son elementos que conforman la evolución económica, no se pueden analizar ni por separado ni como hechos concretos mensuales o trimestrales. Tampoco para mejorar ni para empeorar las previsiones, porque de hacerlo tan aisladamente se corre el riesgo de estar variando las previsiones con cada dato publicado, de forma que no serían realmente unas previsiones fiables, que es algo que se está observando últimamente ante la fiebre de la inmediatez en la que ahora vivimos. No se trata, por tanto, de subir o bajar dos, tres o cuatro décimas en cada previsión de crecimiento por un cambio coyuntural en un indicador, sino que si se modifica ha de ser porque marca un claro cambio en la tendencia a medio y largo plazo. De lo contrario, con la publicación del siguiente dato habría que recorrer el camino inverso, que haría que las previsiones dejasen de tener validez a largo plazo, siendo, así, efímeras y empobreciendo el conjunto de herramientas de análisis disponible para poder tomar decisiones, tanto de política económica, empresariales, como de las de las economías domésticas.
¿Y qué nos dicen los datos de cara a conformar esa tendencia que es la que realmente importa? Que vivimos un período largo de elevada volatilidad, de incertidumbre, que es una de las peores situaciones que puede sufrir una economía. Debido a ello, la tendencia no mejora, sino que se encuentra en permanente estado de alarma, porque el crecimiento no es robusto, sino sostenido por ingentes cantidades de dinero público; al mismo tiempo, la inflación no termina de ceder, con la consiguiente pérdida de poder adquisitivo y el altísimo riesgo, junto con lo señalado respecto al crecimiento económico, de que entremos en una etapa de estanflación. Todo ello, al estar sujeto, como digo, por un enorme gasto público, en medio de unos desequilibrios presupuestarios muy importantes, que han llevado el endeudamiento público a unos niveles que han de ser reducidos con urgencia, tanto por sostenibilidad de las finanzas públicas, como para evitar un indeseado efecto expulsión de la iniciativa privada, que ya se está empezando a producir, además de para no ralentizar la transmisión de los efectos de la política monetaria restrictiva en su lucha contra la inflación, ya que si se mantiene un elevado gasto público se presionará la demanda de forma artificial, introduciendo rigidez en la bajada de los precios.
En el contexto internacional, si bien la OCDE ha mejorado, en su última revisión de hace algunas semanas, el dato de crecimiento de 2023 tanto del mundo (3,2%), de la zona euro (0,8%), de Estados Unidos (1,5%, un punto más que la previsión anterior), de España (1,7%, cuatro décimas más que la anterior previsión) o de China (5,3%, siete décimas más que la anterior previsión), dicho crecimiento sigue siendo muy volátil y sobre un movimiento coyuntural, no sobre un cambio de tendencia. Adicionalmente, además de rebajar el dato de crecimiento para Japón, Corea del Sur, Brasil, Argentina o Turquía, la OCDE señala que la inflación sigue siendo preocupante.
Por su parte, Moody’s incrementa también la tasa de crecimiento de China, hasta el 5%, debido a la reapertura de su economía al finalizar las restricciones por coronavirus, pero reduce las perspectivas del G20, que de un crecimiento del 2,7% en 2022, pasa a uno estimado del 2% en 2023 y del 2,4% en 2024.
PMI, en la frontera
En cuanto al análisis del PMI compuesto, vemos cómo a lo largo de los últimos meses no hace sino confirmar también la volatilidad de la economía, con sucesivas variaciones a lo largo de la frontera que separa la expansión de la economía de su contracción. Así, el de Estados Unidos alcanza los 53,4 puntos, que mejora algo el registro anterior, pero ligeramente inferior a las previsiones. Del mismo modo, España se sitúa en 56,3 puntos, pero en una tasa de nuevo descendente, al venir de un registro previo de 53,7 puntos. La zona euro, igualmente, alcanza los 54,1 puntos, desde los 53,7, pero por debajo de la previsión de 54,4 puntos. El de Japón desciende a 54,5 puntos desde los 52,9. China, por su parte, ve cómo su índice baja desde los 57 puntos a los 54,4. El de Alemania se sitúa en 54,2 puntos, con una mejoría de tres décimas. Francia, por su parte, retrocede desde los 53,9 puntos a los 52,4. El de Italia casi no varía, manteniéndose en 55,3 puntos, con un avance del índice del Reino Unido, hasta los 54,9 puntos.
Todo ello, resultados volátiles y que no terminan de consolidar una tendencia, está envuelto en mucha incertidumbre, marcada por diversas perturbaciones, desde la guerra en Ucrania hasta la crisis bancaria, pasando por una crisis de suministro sin resolver definitivamente y con una inflación que no cede. La política monetaria restrictiva endurece la financiación e incide negativamente en el crecimiento, pero es necesaria para poder embridar el alza de precios.
Ello hace que en Estados Unidos vuelva a temerse la llegada de una recesión. De hecho, la propia Reserva Federal sigue atenta la evolución económica, con una variación en el fondo de su último comunicado tras subir otros veinticinco puntos básicos.
Por su parte, el Banco Central Europeo teme también una desaceleración económica mayor, a raíz de la encuesta de préstamos bancarios. Los resultados que de ella se desprenden son concluyentes. Por ejemplo, en el primer trimestre de 2023 se alcanzaron las condiciones de crédito más duras desde la crisis de deuda en el año 2011. De hecho, se esperaba un endurecimiento de las condiciones algo más liviano, pero diversos factores lo acentuaron. Por ejemplo, el empeoramiento de las perspectivas económicas y del riesgo de empresa son dos factores que contribuyeron a dicho endurecimiento.
Así, los bancos comunicaron una caída de la demanda de crédito sumamente importante en todos y cada uno de los países grandes de la zona euro, junto con un endurecimiento de las condiciones. De esa manera, al incrementarse la dureza de las condiciones la oferta se reduce también.
Para las empresas en la zona euro, se produce un endurecimiento de las condiciones, con un incremento del 27% entre los bancos que comunican dicho endurecimiento en el primer trimestre de 2023, que venía ya sobre un endurecimiento del trimestre anterior. En lo referente a la demanda de crédito, con reducciones de un 38%, viniendo de una caída anterior del 12%.
Endurecimiento que en España es algo menor (17%) pero con mayor caída de la demanda de crédito empresarial (42%), que denota una peor marcha de la economía nacional, pues ante un menor endurecimiento cae, sin embargo, más la demanda de crédito.
Hipotecas
Si analizamos los préstamos hipotecarios, el endurecimiento de la media de la eurozona es de un 19%, similar al de España (20%), pero la demanda de crédito vuelve a caer más en España que en la media de la eurozona: 90% en España frente al 72% en la eurozona. En lo referente al crédito al consumo, se endurece en un 10% en la zona euro, frente al 33% en España, y la demanda de crédito cae un 19% en la zona euro y un 42% en España.
Todo ello, denota que la economía, en general en la eurozona, se está frenando, cada vez con más intensidad, con el efecto que provoca la restricción monetaria en el encarecimiento de la financiación, y las peores expectativas que endurecen las condiciones, por aumento de riesgo, y disminuyen la demanda de crédito, por prudencia de los potenciales prestatarios. Dicha percepción de un mayor riesgo es la variable fundamental para el endurecimiento de condiciones, especialmente a las empresas. Se puede ver cómo el encarecimiento de la financiación supone el mayor freno a la demanda de crédito empresarial, afectando a España más que a la media europea. Este es un dato preocupante, que puede ser, como en otras crisis, un indicador adelantado de rápido empeoramiento de la situación económica.
Eso hace que, pese a que se produce una mejoría en la encuesta de previsiones realizada por el BCE, las estimaciones sigan por debajo de las previsiones del propio servicio de estudios del BCE. Así, aunque baja la previsión de inflación en 2023 del 5,9% que estimó en el primer trimestre de 2023 al 5,6%, la sube respecto a la propia previsión del servicio de estudios del BCE (5,3%). Para 2024 y 2025 la encuesta estima 2,6% y 2,1%, respectivamente. Adicionalmente, sube una extensión de la subyacente (una clasificación algo distinta que excluye energía y alimentos, pero también alcohol y tabaco), del 4,4% estimado en el primer trimestre de 2023 al 4,9% que estima ahora la encuesta. También es más alta que la previsión del servicio de estudios del BCE, que la sitúa en el 4,6%. Para 2024 y 2025, la encuesta estima 2,8% y 2,3%, respectivamente.
En cuanto al crecimiento para 2023, la encuesta sube la previsión de la zona euro y la eleva al 0,6%, desde la previsión del 0,2% realizada en el primer trimestre, pero sigue por debajo de la previsión del servicio de estudios del BCE (1%). Para 2024 y 2025, la encuesta estima un crecimiento del 1,2% y 1,6%, respectivamente, inferiores a los estimados en el primer trimestre y por debajo de lo estimado por el servicio de estudios del BCE.
En cuanto a la tasa de paro, la encuesta la baja al 6,8% en 2023, desde el 7% estimado en el primer trimestre, pero por encima del 6,6% estimado por el servicio de estudios del BCE. Para 2024 y 2025, la encuesta estima un 6,8% y un 6,6%, respectivamente.
El caso español
¿Y España? Aunque he ido analizando su situación conjuntamente con la del contexto internacional, merece la pena que nos detengamos algo más específicamente. La economía, pese a las revisiones al alza de algunos indicadores, mantiene su senda de desaceleración e incertidumbre.
Es cierto que dichos indicadores han tenido un comportamiento mejor del esperado, pero a base de un ingente gasto público que ha mitigado el deterioro a costa de incrementar el gasto, impedir la reducción del déficit público pese al exceso de recaudación derivado de la inflación, aumentar la deuda pública y dificultar la transmisión de la política monetaria con la presión artificial sobre los precios vía gasto público.
Junto a dicha ralentización, la inflación no cede. Tras el dato de marzo publicado por el INE que dejaba la tasa interanual de inflación en el 3,3% (2,7 puntos menos que la de febrero) los precios siguen creciendo mensualmente, ya que dicha moderación se debía al efecto base interanual, es preocupante que en abril, según el indicador adelantado, ha repuntado la tasa interanual hasta el 4,1%, con una subyacente todavía muy fuerte, en el 6,6%, pese a venir de niveles muy elevados. Dicha inflación está haciendo mucho daño, como siempre sucede, en las rentas más bajas, porque son las que destinan más porcentaje de su renta al consumo, prácticamente el 100%, de manera que también soportan un mayor porcentaje de incremento de impuestos sobre su renta derivado de la inflación. Esto empobrece mucho a dichas personas y merma el consumo del conjunto de la población, así como la capacidad de ahorro, esencial para poder canalizarla hacia la inversión.
El crecimiento no deja de ser tibio, sin recuperar todavía el nivel previo a la pandemia, por mucho que el crecimiento del el primer trimestre haya sido mejor de lo esperado, pero sobre una caída del consumo muy fuerte. Ese crecimiento no tiene nada de solidez, desgraciadamente, sino que, como hemos venido diciendo durante los últimos años, se basa, en exclusiva, en el ingente gasto público movilizado.
Y es que ese gasto público movilizado es casi 80.000 millones mayor que en 2018, y eso sólo en lo referente al techo de gasto no financiero de los Presupuestos Generales del Estado, sin contar el resto de administraciones. Dado que el PIB nominal ha crecido poco más de 140.000 millones, poco ha sido el impulso de casi 80.000 millones de gasto, de manera que no sólo no se ha sabido conseguir un buen efecto multiplicador del gasto, sino que, además, muestra que la actividad económica productiva no logra un buen nivel de crecimiento debido a la ausencia de reformas estructurales, al clima de inseguridad jurídica creado y al nivel cuasi confiscatorio de los impuestos promovidos por el Gobierno.
Todo ello, con un mercado laboral que, más allá de espejismos, no genera realmente empleo, sino que lo reparte, en el que comienza ya a verse el artificio de la contratación indefinida, que cae a plomo, un 24,06%, al empezar a comparar con un mes del año pasado, abril, en el que ya se aplicaba la nueva normativa que obligaba a convertir los temporales en indefinidos fijos-discontinuos. Poco bien le hará un incremento salarial elevado, que puede provocar una espiral precios-salarios y un mayor empobrecimiento de la población.
Crecimiento económico productivo débil, apoyado en el gasto público, que habrá de reducirse en cuanto retornen las reglas fiscales en 2024, mercado laboral que reparte el empleo, pero que no lo crea, y una inflación resistente a la baja, dibujan un panorama volátil e incierto, que puede llevarnos a un escenario de estanflación, a lo que se añade la inseguridad jurídica por intromisión en decisiones empresariales y empeoramiento de un mercado tan importante como es el del alquiler con la nociva nueva ley de vivienda.
Por eso, es imprescindible acometer un programa de reformas profundas, que reduzcan el gasto público, que aligeren los impuestos netos, especialmente los directos, que eliminen las trabas a las empresas, sin interferir en sus decisiones, que impulsen una política energética eficiente, sin renunciar a la energía nuclear ni al gas a través del fracking, y que dote de certidumbre y seguridad jurídica a la economía.
Es esencial hacerlo cuanto antes para impulsar el crecimiento potencial de la economía española y corregir los graves desequilibrios estructurales creados y acentuados en los últimos años.
El oráculo de Omaha critica la gestión de la crisis bancaria. Pablo Martínez.
Este primer sábado de mayo se ha vuelto a celebrar en Omaha la junta general de accionistas de Berkshire Hathaway, el conglomerado presidido por Warren Buffett (92) y cuyo vicepresidente es su socio Charles T. Munger (99). Lo más destacable de la jornada es la energía y agilidad mental de dos nonagenarios cuyos hábitos alimenticios dejan bastante que desear (no pararon de beber Coca-Cola y comer crocante de cacahuete de See´s Candies, ambas inversiones de Berkshire).
Buffett anunció buenos resultados trimestrales, con ingresos de 83.800 millones de dólares, un 22% superiores a los de 2022. El beneficio operativo, la métrica preferida de Buffett ha subido un 12,6% hasta los 8.070 millones. Buffett parece no haber encontrado suficientes oportunidades atractivas durante el trimestre, pues vendió cerca de 13.300 millones en acciones de compañías americanas, pero tan solo reinvirtió 2.900 millones y otros 4.400 millones en acciones propias. Van ya 4 años en los que Berkshire ha recomprado 67.000 millones, reduciendo así cerca de un 11% el número total de acciones. La posición de liquidez asciende ya a 130.600 millones, la cifra más alta desde finales de 2021. A buen entendedor…
Buffett y Munger estuvieron acompañados durante la primera parte de la conferencia por Greg Abel y Ajit Jain. Abel será el futuro consejero delegado y gestiona actualmente todo lo que no tiene que ver con las inversiones en Berkshire (cuyos futuros responsables será Todd Combs y Ted Weschler). Jain seguirá siendo el responsable de todo el negocio asegurador y reasegurador de Berkshire, que es la parte más importante del conglomerado y una persona de la máxima confianza de Buffett.
En cuanto al turno de preguntas, una joven de 13 años planteó la que, probablemente, fuera la más difícil de toda la jornada: ¿supone a futuro un peligro para la hegemonía del dólar la monetización de deuda por parte de la Reserva Federal? Buffett descartó dicho escenario, entiende que no existe una divisa que pueda reemplazar al dólar, al tiempo que alabó la gestión de Powell. No obstante, reconoció que no es su labor gestionar la política fiscal y nadie sabe realmente hasta dónde se puede llegar con el dinero fiat “antes de perder el control”. Las declaraciones sobre la gestión de la crisis bancaria americana fueron contundentes. Buffett criticó la gestión de banqueros, agencias y medios de comunicación. A fin de cuentas, la banca se sustenta en un elemento frágil: la confianza de los depositantes. Buffett cree que las quiebras bancarias aún no han terminado, si bien matizó que no espera que los depositantes sufran sus consecuencias.
La ralentización económica combinada con el impacto de las subidas de tipos de interés se hizo notar en diferentes negocios, como el productor de helados Dairy Queen, el fabricante de componentes de aviones Precision Castparts o en el tránsito de mercancías de los trenes de BNSF. Buffett afirmó que los ingresos de 2023 caerán por el fin de los estímulos, que aumentaron el gasto de los consumidores. El alza de tipos tuvo un impacto positivo, concretamente en bonos del tesoro americanos, cuyos ingresos se multiplicaron hasta los 1.100 millones con respecto al año pasado.
Otra pregunta interesante fue acerca de la inteligencia artificial (IA). Ambos mostraron cierto escepticismo esgrimiendo que aún no es capaz de contar chistes buenos o reemplazar a Ajit Jain. Buffett sí reconoció que una vez nos supere la IA, no podremos “desinventarla”, escenario que le recuerda a la invención de la bomba atómica.
Las tensiones entre China y Estados Unidos también generaron preguntas de los asistentes. Munger, habitual defensor del régimen comunista, afirmó que ambos países son “culpables de ser estúpidos”, en alusión a la escalada del conflicto entre las dos superpotencias mundiales. “Debería de haber mucho libre comercio entre ambos países”, afirmó Munger. Preguntados nuevamente por Elon Musk, reconocieron que no quieren competir con él, pues es “una persona brillante, que logra objetivos irracionales extremos.” Munger rechazó invertir en Tesla en 2008 a una valoración de 200 millones, confesión que Musk compartió por Twitter recientemente. Apple brilló nuevamente en el foro, habiendo batido máximos de cotización el pasado viernes (subiendo un 30% este 2023). No escatimó en halagos a su máxima posición en cartera, reforzada durante el trimestre: “Apple es el mejor negocio de la cartera de Berkshire”, esta compañía va camino de completar la recompra de acciones más ambiciosa (y rentable) de la historia: 586.000 millones en 10 años, cifra superior a la capitalización de 493 compañías del S&P 500. La principal desventaja de Berkshire (y por ende de Apple) es su tamaño, confesó Buffett. “Hay multitud de oportunidades en compañías de pequeña y mediana capitalización”. Haremos caso al maestro.
Tras un año y dos meses de subida de tipos, el ritmo más rápido de los últimos 40 años, llegamos a la cumbre de este ciclo de política monetaria. Las buenas noticias del lado de la inflación y los temores a una ralentización económica en los próximos trimestres, derivados de las quiebras bancarias y la restricción crediticia, dan espacio a los Bancos Centrales, y especialmente a la Fed, para darse por satisfecho con la última subida de tipos, dejando el tipo oficial, en el caso americano, en la horquilla del 5-5,25%. En lo importante de la semana comentaré con detalle la reunión de la Fed, pero lo más destacable, en un primer análisis, fue que se produjeron cambios en el forward guidance de la entidad, eliminando del comunicado oficial la frase que alude a la posibilidad de seguir realizando subidas, «el comité anticipa que puede ser apropiada alguna medida adicional». En esta misma línea, Powell dijo que los tipos están posiblemente en un nivel suficientemente restrictivo y que espera una “recesión leve”. En cuanto al pivote que descuenta el mercado de cara a la segunda mitad de este año, Powell dijo que la Fed tiene la intención de mantenerse en un «nivel suficientemente restrictivo» y que las perspectivas de inflación «no respaldan recortes de tipos». En cuanto al techo de deuda, el Presidente dijo que la Reserva Federal no puede proteger a la economía estadounidense del efecto adverso de un posible default. El Banco Central Europeo ayer también cumplió con las expectativas del mercado al subir 25 puntos básicos, tanto el tipo de depósito, que alcanza el 3,25%, como el precio oficial del dinero, hasta el 3,75%, aflojando así el ritmo de subidas ante el riesgo de una crisis financiera. Lagarde, presidenta del BCE, deja abierta la puerta a nuevas subidas de tipos de interés hasta niveles “suficientemente restrictivos” para alcanzar el objetivo de inflación del 2%, por lo que el mercado espera nuevas subidas de 25 puntos básicos adicionales en las reuniones de junio y julio.
En cuanto a la crisis de los bancos regionales americanos PacWest, que ya acumula caídas en bolsa de más del 86% desde principios de año, estudia varias opciones para poder seguir adelante, como son la escisión de la entidad, el aumento de capital o una posible venta. Tras la rápida venta del First Republic a JPMorgan, Bill Isaac, Director del FDIC en la década de los 80 y que gestionó la crisis de aquella época advirtió que habrá más sufrimiento en el horizonte ya que la brusca subida de tipos ha dejado expuestos a muchos bancos regionales y pequeños tanto por el lado del pasivo como por el activo. Según la FDIC a finales de 2022 los bancos tenían un total de 620.000 millones dólares de pérdidas no realizadas en su cartera de bonos mientras que los bancos pequeños poseen cerca del 70% del crédito inmobiliario comercial donde el espacio disponible ha ido repuntando constantemente mientras se encarece el coste de financiación. Por el lado del pasivo los depósitos en el total de bancos comerciales caían un 5,0% interanual a finales de abril.
Estados Unidos, expectativas de tipos:
Europa, expectativas de tipos:
Los datos de inflación en la Eurozona y los renovados temores alrededor de los bancos regionales apoyan a los bonos soberanos como activos refugio. La moderación en la inflación core en la eurozona apoya que veamos un BCE más moderado lo que ha reducido los tipos largos con la rentabilidad del bono alemán a 10 años por debajo del 2,3%.
En el mercado de materias primas, el precio del petróleo tuvo una fuerte caída el martes, el Brent cayó un 5%, en mínimos de cinco semanas en paralelo a la preocupación del mercado por el menor empuje de la demanda global.
Precio del petróleo Brent últimos 12 meses.
Si el petróleo es uno de los grandes termómetros del estado de salud de la demanda y la economía mundiales, sus síntomas empiezan a ser preocupantes. Aunque la demanda resiste de momento, espoleada por la reapertura de China tras poner fin a su férrea política de Covid cero, el mercado se mueve a golpe de expectativas y éstas se nublan a corto y medio plazo. De un lado, porque crece el temor a una entrada en recesión de Estados Unidos, la primera economía del planeta, alimentado por las subidas de los tipos de interés para contener la inflación y las turbulencias bancarias que ha provocado el abrupto giro en la política monetaria de la Fed, cuyo último episodio es el rescate del First Republic Bank por JP Morgan Chase. De otro, el anémico crecimiento en Europa, con la zona euro prácticamente estancada (el PIB apenas creció un 0,1% en el primer trimestre) y su mayor economía, Alemania, mostrando un encefalograma plano y siempre bajo la amenaza de contracción. Y tercero, porque los índices PMI más recientes arrojan dudas sobre algunos aspectos de la economíachina, entre ellos su sector manufacturero, que en abril retornó a territorio de contracción tras caer hasta los 49,2 puntos debido en parte a una insuficiente demanda para absorber la rápida reactivación productiva de su industria. En otras palabras, los mercados cotizan un posible enfriamiento global de la economía que golpearía la demanda de crudo.
Con este telón de fondo, el precio del Brent, petróleo de referencia en Europa, acumula una caída próxima al 17% en apenas dieciséis jornadas hábiles, esto es, desde el pico alcanzado el 12 de abril en los 87,3 dólares por barril después de que la OPEP diera un golpe en la mesa a principios de ese mes y anunciara un fuerte ajuste adicional en sus niveles de producción, precisamente para propulsar su cotización. Desde entonces, su precio se ha desinflado, retrocediendo hasta el entorno de los 72 dólares por barril, que le devuelven a los niveles de mediados de marzo y le sitúan claramente por debajo de la cotización previa a la invasión de Ucrania por Rusia, cuando rondaba los 90 dólares. Todo ello tras hundirse cerca de un 9% solo en los tres primeros días de mayo, un severo correctivo que se ha producido a pesar de esos esfuerzos de la OPEP y de sus aliados, entre ellos Rusia, para impulsar el precio del crudo a golpe de tijeretazo en la producción.
A principios de abril, los principales socios del cartel petrolero, entre ellos Arabia Saudí, Irak, Emiratos Árabes o Kuwait, además de aliados como Rusia, anunciaron por sorpresa un recorte voluntario de bombeo de 1,6 millones de barriles diarios que se añadió a la reducción de 2 millones de barriles al día pactada en noviembre. Ese inesperado anuncio, en un contexto en el que China resurgía del confinamiento del Covid y la oferta ya estaba constreñida por falta de capacidad técnica y de inversiones de algunos miembros de la OPEP, elevó puntualmente el precio del crudo, hasta los 87 dólares. De hecho, ese golpe de efecto ha terminado siendo efímero. No sólo no ha espoleado los precios, como pretendía la OPEP, sino que ni siquiera está contribuyendo a sostenerlos.
Estados Unidos suspenderá pagos el 1 de junio si no eleva el techo de deuda. El 1 de junio Estados Unidos no podrá hacer frente a sus obligaciones financieras y suspenderá pagos si demócratas y republicanos no llegan a un acuerdo para que el Congreso autorice levantar el techo de deuda del país, situado en estos momentos en 31,4 billones de dólares (28,5 billones de euros).
Ambos partidos llevan meses retrasando cualquier intento de negociación, utilizando el techo de deuda como un mecanismo de presión de cara a la próxima campaña electoral. La secretaria del Tesoro, Janet Yellen, ya puso en marcha en enero medidas especiales para racionalizar el gasto de la Administración federal y estirar los recursos todo lo posible. Entonces, alertó de que, sin un acuerdo, el país se enfrentaría a una suspensión de pagos técnica a lo largo del verano.
Ahora, con el calendario más avanzado, Yellen ha puesto una fecha concreta en una carta remitida esta semana al presidente de la Cámara de Representantes, el conservador Kevin McCarthy: “No podremos seguir cumpliendo con todas las obligaciones del Gobierno a principios de junio, y posiblemente tan pronto como el 1 de junio, si el Congreso no eleva o suspende el límite de deuda antes de esa fecha”.
De esta forma, el Congreso estadounidense necesita llegar a un acuerdo antes de un mes y las negociaciones ni siquiera han comenzado. Gran parte del retraso se debe a las diferencias que existen dentro de las propias filas republicanas. Aun así, la semana pasada, McCarthy logró poner a los suyos en sintonía y aprobaron la primera propuesta para elevar el techo de deuda a cambio de una importante reducción del gasto público.
Sin embargo, la medida no tenía ninguna posibilidad en el Senado, controlado por los demócratas, ya que aumentar el presupuesto para políticas sociales es una de las claves en el borrador de presupuesto para la Casa Blanca de cara a 2024 y, por tanto, también para las próximas elecciones presidenciales, a las que Joe Biden ya ha confirmado que se volverá a presentar.
En su carta, Yellen reconoce que “es difícil predecir la fecha exacta” en la que Estados Unidos no podrá hacer frente a sus obligaciones, pero también alerta de los peligros de no avanzar en esta línea. “Hemos aprendido del pasado que esperar hasta el último minuto para suspender o aumentar el límite de la deuda puede causar un daño grave a las empresas y la confianza del consumidor, aumentar los costes de endeudamiento a corto plazo para los contribuyentes y afectar negativamente la calificación crediticia de los Estados Unidos”.
De hecho, las consecuencias ya se están dejando notar en el mercado de bonos. Los inversores se están centrando en la deuda a muy corto plazo, la que vence antes de junio, al tiempo que ha subido el precio de las coberturas en caso de impago del Tesoro estadounidense. A nivel internacional, una quiebra técnica de Estados Unidos tendría consecuencias sistémicas en el conjunto de las economías globales, sobre todo teniendo en cuenta que el dólar es la divisa de referencia, no solo para negociar materias primas u otro tipo de transacciones, sino también para emisiones de deuda soberana de muchos países.
Importante esta semana:
Este miércoles la Fed llevó los tipos de interés al 5,25% y dio señales de una posible pausa.
La Reserva Federal de Estados Unidos subió este miércoles los tipos de interés un cuarto de punto, hasta llevarlos a un tramo comprendido entre el 5% y el 5,25%. Se trata de la décima subida consecutiva que realiza el banco central estadounidense desde que empezó a endurecer su política monetaria en marzo del año pasado. Con este último incremento, el precio del dinero en Estados Unidos se sitúa en máximos de los últimos 16 años al superar la barrera del 5%.
La buena noticia es que la escalada de tipos en Estados Unidos, la más rápida de los últimos 40 años, podría haber tocado techo, tal y como se desprende del cambio en el discurso del comunicado publicado por la Fed. Hasta ahora, el banco central siempre se había referido a “futuras subidas”, mención que en esta ocasión ha sido sustituida por la expresión “ajustar la política monetaria” en función de los próximos datos macroeconómicos.
El mercado ha interpretado estas palabras como una señal de que se trata de la última revisión al alza, siempre y cuando se cumplan ciertos hitos económicos, como que la inflación no repunte. La subida de 25 puntos básicos se daba por descontada por el mercado.
En la rueda de prensa Jerome Powell no aportó mayor claridad sobre el futuro. No habló de nuevas subidas, pero al mismo tiempo aseguró que aún “no hemos tomado una decisión sobre una pausa”. Prefirió dejar todas las opciones abiertas: “La decisión la tomaremos en cada reunión según los datos disponibles cada momento”.
El movimiento de la Reserva Federal llega en plena segunda oleada de la crisis bancaria que se desató en marzo, tras la quiebra de Silicon Valley Bank. Ya entonces, la Fed decidió mantener su hoja de ruta e incrementar los tipos otro cuarto de punto, asegurando que el sistema bancario era sólido y se podía garantizar su estabilidad al mismo tiempo que seguía escalando el precio del dinero. Powell entonó esta semana el mea culpa y aseguró que la Fed trabaja en fortalecer la regulación y su papel como supervisor “para que esto no vuelva a ocurrir”. Aun así, destacó que “el sistema bancario de Estados Unidos es muy fuerte y resistente”. Esta misma semana ha caído First Republic, que ha terminado en manos de JPMorgan en una acción coordinada con el regulador para intentar contener la fuga de depósitos en otras entidades. Powell defendió ayer la operación como necesaria para estabilizar el sistema. Aun así, han resucitado los miedos sobre el futuro de la banca regional en EEUU, que esta semana ha vivido una auténtica debacle en Bolsa. Por ejemplo, PacWest, uno de los más afectados, llegó a desplomarse un 35% entre el lunes y el martes. La nueva subida de tipos no ayudará a las entidades medianas a cuadrar sus balances, ya que la escalada en el precio del dinero es lo que ha provocado un desajuste en las valoraciones de sus carteras de deuda.
El mercado laboral sigue siendo fuerte, se acaba de publicar el dato de paro del mes de Abril que se sitúa en un 3,4%, uno de los principales argumentos de la Fed para asegurar que la economía estadounidense todavía puede resistir un endurecimiento de la política monetaria. De hecho, la tasa de paro en marzo se situó en el 3,5%, prácticamente en mínimos de las últimas cuatro décadas. Aun así, los analistas consideran que la crisis bancaria compensa sobradamente estas estadísticas, de forma que el endurecimiento en el acceso al crédito, que ya se está empezando a observar en los mercados, haga el resto del trabajo a la Reserva Federal, que ya se estaría planteando hacer una pausa en sus dos próximas reuniones, previstas para mediados de junio y finales de julio.
Tras el verano, una vez analizado el impacto real de la subida de tipos y la crisis bancaria en la economía estadounidense, el banco central se plantearía diseñar su nueva hoja de ruta de cara al último trimestre del año. Las previsiones apuntan a que los primeros recortes en los tipos no llegarían antes de diciembre.
En Estados Unidos en una carta, un grupo de legisladores liderados por los demócratas piden a Powell que detenga las subidas de tipos ya que las recientes turbulencias en el sistema bancario estadounidense junto a los efectos retardados de las subidas ya realizadas, dejan a la economía en una posición «aún más vulnerable a una reacción exagerada de la Fed». Por su parte, Boushey, asesor de la Casa Blanca, dice que las subidas de tipos están teniendo un impacto negativo en el sector bancario y advierte a los republicanos que no añadan más leña al fuego con amenazas relativas al techo de deuda. En este sentido, en cuanto al techo de deuda, Biden fija una reunión de alto nivel con los líderes del Congreso el próximo 9 de mayo. Por su parte, el WSJ informa que los demócratas de la Cámara de Representantes están tratando de forzar una votación.
En Europa, como decía al principio del mail, el Banco Central Europeo anunció una subida de 25 puntos básicos, lo que supone rebajar el ritmo después de tres acciones consecutivas de 50 puntos. De esta forma, el tipo de interés de las operaciones principales de financiación y de la facilidad de depósito se sitúan en el 3,75% y 3,25% respectivamente. La Autoridad Monetaria sigue diciendo que los niveles de inflación están siendo muy elevados durante demasiado tiempo, y que, aunque el IPC general se ha desacelerado en los últimos meses, la referencia subyacente sigue manteniéndose en tasas muy elevadas. En este sentido, añadió que las subidas pasadas se están transmitiendo con fuerza a las condiciones monetarias y de financiación de la Zona Euro, tal y como se ha visto reflejado en la encuesta de Estándares de Crédito de las entidades bancarias europeas elaborada por el BCE que ha sido publicada este martes. Cabe recordar que esta estrategia funcionaría como una subida de tipos en sí misma y ayudaría a la Autoridad Monetaria a conseguir el objetivo de inflación en el 2%. En cuanto a posibles subidas futuras, el BCE se compromete a que los tipos alcancen niveles lo “suficientemente restrictivos” como para lograr el objetivo de inflación a medio plazo del 2%, manteniéndose en esos niveles durante el tiempo que sea necesario. En este sentido, durante la comparecencia de Lagarde, la presidenta dijo que es imposible determinar actualmente un nivel concreto, aunque afirmó que el mismo todavía no se ha alcanzado, lo que abre la puerta a ver por lo menos una subida adicional. El Consejo vuelve a recalcar su enfoque data-dependiente, como la Fed, para determinar el nivel y la duración apropiada de su política monetaria, por lo que monitorizarán, además de los datos de inflación, también la trasmisibilidad de su política monetaria a la economía real, al igual que la evolución de la crisis bancaria en Estados Unidos.
En la zona euro, la inflación sigue en cotas elevadas, pero en abril se frenó la subida de las tasas subyacentes. La tasa general del IPC preliminar de abril repuntó una décima hasta el +7% interanual con un nuevo repunte de los precios de los combustibles en el mes. Sin embargo, más positivo fue el freno de la inflación subyacente que se moderó una décima en marzo hasta el +5,6% interanual, siendo esta la primera moderación de la inflación subyacente en los últimos 10 meses. Por otro lado, la oferta monetaria de la zona euro continúa frenándose: en marzo, el crecimiento de la M3 se moderó hasta el +2,5% interanual, cuatro décimas por debajo del mes anterior y su menor ritmo de crecimiento desde septiembre de 2014. Además, la evolución de los préstamos confirma este menor dinamismo del crédito con los préstamos a los hogares avanzando un +2,9% interanual (tres décimas menos que en el mes anterior), mientras que los préstamos a las empresas no-financieras también se moderaron en cinco décimas hasta un crecimiento del +5,2%. Datos que confirman que las subidas de tipos del BCE están frenando ya el crédito y también la inflación.
Siguiendo en la zona euro, también se publicaron este martes datos finales de la confianza de los empresarios de las manufacturas. El PMI manufacturero conjunto de la región se revisó ligeramente al alza en abril hasta los 45,8 puntos frente a los 45,5 anteriores pero se mantiene en terreno acorde con contracción de la actividad. Por países, hay que destacar que en Alemania el PMI manufacturero se situó en 44,5, en Francia en 45,6 y en Italia los datos decepcionaron con un fuerte retroceso hasta 46,8 desde el 51,1 anterior. Por su parte, a nivel nacional, también decepcionaron los datos de confianza al caer hasta 49 desde el 51,3 anterior y entrando así en terreno de contracción
El ministro de finanzas alemán, Lindner, pide una consolidación de las finanzas públicas. Así, afirma que «el Estado no puede seguir gastando más dinero del que proporcionan los contribuyentes».
Cuando EEUU impagó su deuda. Jesús Sánchez-Quiñones. Consejero Delegado de Renta4 Banco.
Durante los próximos meses será noticia la posibilidad de que EE. UU. impague su deuda si no consigue aumentar su «techo de deuda». La secretaria del Tesoro, Janet Yellen, ha instado a todos los miembros del Congreso americano a llegar a un acuerdo para evitar que EE. UU. impague su deuda por primera vez desde 1789.
«América ha pagado todas sus facturas a tiempo desde 1789 y no hacerlo produciría una catástrofe económica y financiera. Cada miembro del Congreso debe acordar el aumento del techo de deuda. Es algo que simplemente no se puede negociar».
Primero hay que entender qué es el «techo de deuda». Es el límite numérico de deuda que el Tesoro estadounidense tiene permitido emitir. Alcanzado el «techo de deuda», el Tesoro sólo puede emitir nueva deuda según va venciendo la existente. Actualmente hay 31 billones de dólares (millones de millones) de deuda pública estadounidense. Desde enero, el Tesoro sólo emite nueva deuda en la cuantía en que se producen vencimientos de la deuda viva, sin incrementar el límite de los 31 billones de dólares. El problema surge cuando se ha alcanzado el «techo de deuda» y el gobierno estadounidense sigue teniendo déficit. En otras palabras, gasta más de lo que ingresa. Aunque el Tesoro ha tomado medidas extraordinarias para seguir pagando las facturas, sin un incremento del «techo de deuda», EE. UU. impagaría su deuda: incurriría en default.
Aunque Yellen ha dicho que sin un acuerdo para la elevación del «techo de deuda» el impago se podría producir incluso en junio, es posible una ampliación temporal del techo durante meses mientras los dos partidos negocian un acuerdo.
Las posiciones entre Republicanos y Demócratas están enormemente distantes. En 2011 ante la incertidumbre sobre el acuerdo para el aumento del «techo de deuda», llegando incluso a pararse la administración americana por falta de fondos, EE. UU. perdió la máxima calificación crediticia de AAA y las bolsas sufrieron serias correcciones. Finalmente se llegó a un acuerdo para ampliar el límite de deuda.
Este año previsiblemente ocurrirá algo similar a lo acontecido en 2011. Habrá tensión en los mercadosfinancieros ante un inminente impago, para finalmente llegar a un acuerdo. En cualquier caso, no es cierto que Estados Unidos nunca haya impagado su deuda. EE. UU. no ha sido fiel a sus compromisos financieros en al menos dos ocasiones:
En 1934, Estados Unidos impagó sus cuartos «Bonos de la Libertad» («fourth Liberty Bond»). Los bonos debían ser pagados a su vencimiento en oro. Roosevelt decidió que los tenedores domésticos de dichos bonos no cobraran en oro. Adicionalmente, devaluó el dólar respecto al oro un 40% (de 20,67 a 35 dólares la onza). Los americanos tenedores de los Liberty Bonds recibieron dólares devaluados en lugar de oro.
Justo un año antes, en 1933 Roosevelt emitió una orden ejecutiva que prohibía a los ciudadanos poseer oro. Los ciudadanos y empresas debían entregar el oro que poseyeran a la Reserva Federal al cambio de 20,67 dólares por onza. Apenas un año más tarde, una vez realizada la confiscación, el gobierno revaluó el oro un 69% hasta 35 dólares la onza.
El segundo impago de facto se produjo en 1971 cuando Nixon unilateralmente acabó con la convertibilidad del dólar en oro para los países extranjeros. Con esta medida se acabó con el sistema monetario creado en Breton Woods en 1944.
Mediante el acuerdo de Breton Woods, el dólar se convirtió en la moneda de reserva mundial. La gran mayoría del comercio global se realizaría en dólares, aunque ni el comprador ni el vendedor fuera Estados Unidos. Todas las monedas quedaban referenciadas al dólar y, a su vez, las posiciones en dólares de los distintos países eran convertibles a oro a 35 dóladres la onza. Se decía que el dólar era tan valioso como el oro («as good as gold»).
El sistema funcionó durante algo más de veinte años, mientras los distintos países confiaban en que EE. UU. no iba a crear más dólares de los que pudiera convertir a oro al cambio de 35 dólares la onza. En la práctica, Estados Unidos emitió más dólares de los que sus reservas de oro le permitían. Cuando a finales de los años sesenta Francia solicitó la conversión del 80% de sus reservas en dólares a oro, otros bancos centrales hicieron lo mismo. El resultado fue que, ante los bajos niveles de reservas de oro y la imposibilidad de cumplir su promesa de conversión, en 1971 Nixon acabó con la convertibilidad del dólar en oro. En otras palabras: Estados Unidos impagó de acuerdo con los compromisos adquiridos.
A pesar de ello, el dólar siguió siendo la moneda de reserva global, apoyado por el acuerdo de EE. UU. con los países árabes para fijar el precio del petróleo en dólares y venderlo sólo en esa divisa. Se mantuvo una demanda mundial de dólares. Este acuerdo dio al dólar una fortaleza artificial, pero con grandes beneficios para la economía americana.
Conocer la historia ayuda a poner en duda algunas afirmaciones realizadas, como que Estados Unidos no ha impagado nunca su deuda, y a saber qué medidas es capaz de tomar un gobierno, incluso el estadounidense, en momentos de crisis.
El «techo de deuda» será noticia durante semanas o meses, pero sería una gran sorpresa que finalmente no se llegara a un acuerdo. Impagos pasados no presuponen impagos futuros
