Os deseo que paséis una muy Feliz Nochebuena y Navidad!!
Como comentaba la semana pasada, ningún analista pensaba al comienzo de 2023 que las bolsas subirían más de un 20% en 2023, con el Nasdaq subiendo un 40% (gracias a los 7 magníficos que han subido un 80% este año), y que otros activos como los bonos, el oro y el bitcoin también subirían con fuerza. Destacan seis factores como la clave que ha movido los mercados, y que seguramente seguirán haciéndolo en 2024.
Primero, los tipos de interés. Cada vez que los banqueros centrales endurecían su discurso, los mercados sufrían, como la caída de las Bolsas en verano. El rallyde fin de año, por el contrario, está fundamentado en una expectativa de fuertes recortes de tipos en 2024. Según Bank of America, el próximo año habrá 152 rebajas del precio del dinero en el mundo.
Segundo, la inteligencia artificial (IA).El lanzamiento de ChatGPT generó un globo en el sector tecnológico, con valores como Nvidia triplicando su cotización. Esa empresa, con Apple, Microsoft, Alphabet, Amazon, Meta y Tesla son los 7 magníficos que tiran de Wall Street.
Tercero, el efecto Taylor Swift. La gira de la cantante, que en 2024 llegará a Madrid, puede movilizar 80.000 millones de dólares, según algunos economistas. Estos cálculos parecen exagerados, pero el éxito de sus conciertos simboliza la resistencia del consumo y la economía en un entorno de tipos altos.
Cuarto, los fármacos contra la obesidad. Novo Nordisk se ha convertido en la empresa europea de mayor capitalización por sus medicamentos que reducen la ansiedad, y otras farmacéuticas también han saltado en valor. Por el contrario, fabricantes de alimentos y bebidas son observados con cautela por los inversores ante ese fenómeno.
Quinto, los conflictos geopolíticos.La continuación de la guerra en Ucrania y la violencia en Oriente Medio han tenido impacto en el ámbito energético, pero limitado en el resto de mercados globales al no anticiparse por ahora una gran expansión de esas disputas. En 2024, la atención estará centrada en las elecciones de Estados Unidos.
Sexto, la reacción anti-ESG. Parte del espectro político, incluido Donald Trump, se ha lanzado contra los fondos que invierten con criterios éticos y sostenibles como BlackRock. Esta presión, de mantenerse, podría limitar la prima con la que cotizan empresas bien vistas desde el ángulo de responsabilidad social corporativa.
Veremos cuáles son las claves del 2024, lo que está claro es que nadie sabe cuáles serán, y los analistas, igual que ahora, a finales de año, justifican lo que ha hecho que sus previsiones no se hayan cumplido a finales de 2024 volverán a hacer lo mismo… 😊
Varios miembros de la Fed buscan rebajar las expectativas de recortes tempranos en 2024. Varios miembros de la Reserva Federal se han pronunciado desde que en la última reunión del 13 de diciembre se mantuvieran intactos los tipos de interés oficiales. El presidente de la Fed de Chicago dice sentirse sorprendido por la dimensión que la última actualización de la Fed ha tenido sobre los mercados. Por su lado, la presidenta de la Fed de Cleveland opina que los mercados se están adelantando a los recortes, al centrarse en cuándo comenzarán, en lugar de preguntarse hasta cuándo hay que mantener la política monetaria restrictiva para alcanzar el objetivo de inflación. Mary Daly, representante de la Fed de San Francisco, ha declarado que es conveniente que se empiece a contemplar recortes en los tipos durante el 2024, pero es demasiado temprano para especular cuándo ocurrirá. Por último, los oficiales de Nueva York y Atlanta han resaltado que los recortes no son inminentes, y aún es necesario continuar el seguimiento de los datos.
Pese a estas declaraciones y a que los banqueros centrales traten de rebajar expectativas, las perspectivas de bajadas de tipos por parte del BCE y de la Fed se mantienen más o menos invariables y con un sesgo bastante agresivo en términos generales. De esta manera, en lo que se refiere a la Zona Euro se estima una probabilidad de acción para marzo del 45,7% y el primer movimiento completo se fija para abril. De igual manera, se plantean algo más de 6 acciones en el año, lo que implicaría un mínimo de 150 puntos básicos de recortes en el agregado del año. En Estados Unidos, la situación sería más o menos similar, aunque otorgando una probabilidad de reducción algo más intensa para la segunda reunión del 2024, 77,0% frente al 45,7% del BCE señalada anteriormente. Evidentemente, bajo un contexto de cierta normalidad macro, es decir sin una recesión importante, este contexto plantea un riesgo asimétrico de gran calibre en la medida que el grueso de mercado ya estaría situado en uno de los escenarios más bajistas que se pueden barajar y, por lo tanto, es susceptible de verse golpeado por una corrección que, en el caso de producirse, probablemente sería potencialmente intensa
Esta semana se ha producido el mayor flujo comprador en un día (inflow) de la historia del ETF del S&P 500 (SPY US), es más del doble del anterior máximo inflow que se había dado, y eso con el S&P muy cerca de sus máximos históricos (máximo histórico del S&P 500: 4.766,18 un +0,50% por encima del nivel actual de mercado).
SPY US. Número de participaciones
El índice miedo/euforia (Fear&Greed) de la CNN ya se encuentra en Extreme Greed. (https://edition.cnn.com/markets/fear-and-greed) lo que suele adelantar posibles correcciones en el corto plazo en las Bolsas.
El índice NYFANG que es un índice compuesto por el sector tecnológico y de consumo discrecional de Estados Unidos (Tesla, Netflix, Mate, Alphabet, Nvidia, Amazon, Broadcom…) está en niveles de compraventa muy elevados.
El sector tecnológico está con un peso sobre el mercado en los niveles del 2000:
Otra señal de nerviosismo de mercado es la subida que ha tenido hoy y ayer el VIX (Volatilidad del S&P500), lo que es síntoma de que los inversores institucionales están comprando coberturas ante posibles correcciones:
Otro indicador del nivel de complacencia del mercado es que el porcentaje de compañías del S&P 500 con RSI por encima de 70 (sobrecompra) está en máximos desde 2020, y el porcentaje de compañías cotizando por encima de las media de las últimas 50 sesiones se encuentra en la parte alta del rango.
Porcentaje de compañías del S&P por encima del 70 RSI
Porcentaje de compañías cuya acción está por encima de la media de las 50 últimas sesiones:
El índice alcistas menos bajistas (Bulls minus Bears) sigue en la parte alta del rango (+32).
La publicación de unos datos de PMI de la Zona Euro correspondientes al mes de diciembrepor debajo de lo esperado confirmó que la caída de actividad que se apreció en el 3T23 tendrá continuidad en la parte final de este año y, muy probablemente, en el inicio del 2024.
PMI Servicios de la Eurozona:
Interesante cuadro de Lombard en el que se analiza lo que espera el consenso de analistas para el 2024, la mayoría esperan que 2024 sea una continuación de lo que han sido los últimos meses del 2023, con el dólar depreciándose frente al euro, la inflación corrigiendo, y en general esperando un aterrizaje suave de la economía.
Desde el martes pasado hemos tenido una depreciación generalizada del dólar contra las divisas del G10 por el rebote del precio del petróleo y por el cambio de tono de la Reserva Federal. El yen es la divisa que menos se ha apreciado menos de un 1%
Revalorización de los últimos 5 días de las diferentes divisas frente al USD
El eurodólar rebotaba desde niveles por debajo del 1,08 hasta niveles por encima del 1,10. El principal cambio de la Fed ha sido la revisión a la baja de sus perspectivas de tipos de interés, la confirmación de que el debate de los futuros recortes de tipos ha comenzado y la revisión a la baja del escenario de crecimiento e inflación que en principio aumenta la probabilidad de que la FedD baje tipos antes de lo que se esperaba.
Los analistas de BBVA Forex Strategy piensan que lo que está poniendo en precio el mercado es muy agresivo. Las curvas descuentan ahora casi 6 recortes de tipos de 0,25% para 2024 lo que ven poco probable a día de hoy. Los miembros de la Fed que han intervenido después de la reunión de la Fed siguen diciendo que lo que descuenta el mercado es muy agresivo. La curva pone en precio que el primer recorte podría ser entre marzo y mayo.
BBVA FX Strategy cree que el potencial alcista del dólar, bajista en el eurodólar, va a estar más limitado y siguen viendo al dólar sobrevalorado. El cambio de la Fed refuerza su visión de que el dólar perderá valor contra el euro y el yen a medio plazo. Para 2024 el contexto es bastante incierto y creen que va a haber una ralentización en los próximos trimestres. De hecho el crecimiento del tercer trimestre de este año sorprendía y va a ser complicado que siga así en los próximos meses. El hecho de que la energía haya corregido a la baja es un respiro para la divisa europea aunque de cara al primer trimestre ven un potencial alcista del cruce limitado. BBVA cree que por efectos base, la inflación europea repuntará en los próximos meses y eso debería hacer que las expectativas de bajadas de tipos en Europa, que hay ahora mismo, se atrasen dando apoyo al euro. Creen que el escenario actual es que el cruce tienda a consolidar en rangos superiores sobre todo en la segunda mitad de 2024.
Las últimas previsiones del BBVA son de 1,11 para el 30 de Marzo del 2024, el consenso de Bloomberg es de 1,09, y de 1,12 para el 30 de Junio del 2024, el consenso de Bloomberg está en 1,10.
Importante esta semana:
Nuevo riesgo geopolítico, esta vez en el Mar Rojo, por los ataques de los rebeldes huties, lo que está obligando a interrumpir el normal funcionamiento del transporte de mercancías por el Canal de Suez y amenaza con la aparición de nuevos cuellos de botella. De hecho, grandes empresas como Maersk, Hagpag-Lloyd, CMA, GCM, MSC o BP ya han anunciado la interrupción de sus servicios en este punto por el momento. En este sentido, conviene tener presente que por esta vía transcurre entorno al 12% del comercio global y, por lo tanto, los desarrollos que se produzcan en este apartado son más que relevantes. En principio, se estima que la disrupción dure entre 1 y 2 semanas, lo que relativiza el problema en gran medida, aunque habrá que prestar atención a los acontecimientos que se puedan producir en los próximos días.
En Estados Unidos hemos conocido esta semana datos mixtos del sector inmobiliario. Por el lado positivo, las viviendas iniciadas repuntaron con fuerza, al crecer en noviembre un 14,8% mensual y situarse en 1,56 millones de unidades anualizadas, sin embargo, el indicador adelantado del sector decepcionó, dado que los permisos de construcción cayeron más de lo esperado al retroceder un -2,5% hasta niveles de 1,46 millones de unidades anualizadas.
También en Estados Unidos el miércoles el Conference Board publicó la confianza del consumidor de diciembre que, al igual que las cifras conocidas en la Eurozona, mostró mayor optimismo en relación con el control de la inflación y las bajadas de tipos de interés, batió expectativas llegando a 110,7 frente al 104,5 esperado y 101,0 anterior revisado a la baja, al igual que sus componentes de situación actual en 148,5 frente al 136,5 anterior revisado a la baja, y de expectativas de cara a los próximos meses en 85,6 frente al 77,4 anterior revisado a la baja. Por último, el dato de noviembre de las ventas de viviendas repuntó un +0,8% por encima del -0,3% esperado y -4,1% anterior, tras cinco meses en contracción.
El martes se publicaron en la Eurozona los datos finales de la inflación de noviembre, que confirmaron la moderación de las lecturas preliminares, la inflación general se situó en el +2,4% frente al +2,4% preliminar y +2,9% anterior, y la subyacente en +3,6% (+3,6% preliminar y +4,2% anterior), configurándose como los mínimos desde julio 2021 y abril 2022, respectivamente.
También se publicaron los datos de inflación en el Reino Unido sorprendieron positivamente al mercado con una lectura del 3,9% frente al 4,3% que se esperaba. El dato en mente de muchos analistas sigue siendo que la inflación en el sector servicios sigue por encima del 6% en Reino Unido. Las posibles bajadas de tipos para Reino Unido que se esperan para el 2024 y que se estiman en unos 100 puntos básicos pudieran estar en jaque tras esta medida tan alta en el sector servicios. En Reino Unido corren un alto riesgo de sufrir una grave recesión económica el próximo año, según comentaba esta semana Daniel Ivascyn, CIO en Pimco. Ivascyn que ha estado invirtiendo más en bonos del gobierno de Reino Unido en comparación con los de Estados Unidos, anticipando que Reino Unido experimentará una mayor presión económica.
En Japón el Banco Central ha decidido no aumentar los tipos de interés tras su reunión de dos días, lo que provocó una caída del yen. Su gobernador, Kazuo Ueda mencionó que no tenía prisa por cambiar su política antes de que la Fed en Estados Unidos considere recortar los tipos el próximo año. La decisión del Banco Central de Japón llegó después de que la Fed sorprendiera a los mercados la semana pasada al señalar que recortaría los tipos de interés el próximo año. Esto provocó advertencias del Banco Central Europeo y el Banco de Inglaterra de que aún era demasiado pronto para que bajaran la guardia contra la alta inflación.
La peligrosa relación entre el VIX y las previsiones de los analistas. Financial Times (20 de Diciembre).
La fuerte subida de la Bolsa desde el final de octubre ha atropellado a los estrategas de los bancos de inversión, obligados a revisar sus previsiones tanto para el final de este año como para el próximo ejercicio.
Goldman Sachs, que el 17 de noviembre había lanzado una previsión de 4.700 puntos al final de 2024 para el S&P 500, se ha visto obligado esta semana a elevar un 8% su precio objetivo hasta los 5.100 puntos, ante un avance del índice estadounidense que ha dejado obsoleto su análisis previo, al superar los 4.750 puntos.
Otras firmas como BMO comparten esa expectativa de Goldman en sus informes para el próximo año, mientras Bank of America habla de los 5.000 puntos. Pero hay estrategas todavía más optimistas: Yardeni Research apunta a los 5.400 puntos para el S&P 500 en 2024. Y Deutsche no descarta los 5.500 puntos, aunque su escenario central son los 5.100 puntos.
El contrapunto lo ponen bancos como JPMorgan y Morgan Stanley, que prevén una corrección bursátil tras el buen 2023. El primero de esos bancos cree que el S&P caerá a los 4.200 puntos, y el segundo apuesta por los 4.500 puntos. Hay quien vaticina un desplome, con BCA Research marcando los 3.300 puntos como su previsión para el año que viene.
La amplia horquilla en las expectativas de los bancos y brókeres ha llamado la atención de Société Générale, al entender que se ha roto la tradicional relación entre la incertidumbre bursátil y el nivel del VIX, la referencia que mide la volatilidad del S&P 500 y que es conocido como el índice del miedo.
Tradicionalmente, según explica el banco francés, a mayor distancia en las previsiones de los analistas para el S&P 500, más alto está el VIX, que mide la distancia en los precios de los futuros de la Bolsa estadounidense.
Pero ahora mismo, mientras los expertos dan precios objetivos con un rango del 30%, el VIX está algo por encima de los 12 puntos, su mínimo desde antes de la pandemia del Covid.
Según Société, en ejercicios precedentes cuando existió esa gran “incertidumbre” en las previsiones, el VIX solía situarse en valores que duplican los actuales.
Pueden aducirse varios motivos para esa ruptura de la correlación entre ambos factores. Hay que tener en cuenta que el VIX se basa en las opciones a un mes del S&P 500, mientras los estrategas miran más allá, a doce meses vista. Otra explicación es que los inversores están potenciando ahora la utilización de las opciones de la Bolsa a un día, lo que reduce la actividad con los derivados a mayor plazo, limitando su utilidad.
Pero es cierto que en algún momento dado, las vidas del VIX y de los analistas deben cruzarse. La opción más peligrosa para el mercado es que suba de manera dramática el nivel de volatilidad, lo que suele traducirse en caídas de la Bolsa al introducirse un nuevo factor de riesgo. La otra posibilidad es que sean los estrategas quienes tengan que ir alineando sus previsiones. Mirando al caso de Goldman, los analistas de Société indican que “la incertidumbre queda clara con algunos estrategas teniendo que cambiar sus objetivos de precios apenas unas semanas después de publicar sus informes para 2024”.
El giro moderado de la Fed, lecciones históricas. Tiffany Wilding y Allison Boxer. Economistas en Pimco.
Tras la reunión de diciembre, los responsables de la Reserva Federal subrayaron una creciente confianza en su capacidad para guiar a la economía estadounidense hacia un aterrizaje suave y, por tanto, iniciar el proceso de recorte de los tipos de interés.
Como ya había afirmado el propio Jerome Powell en un discurso de 2018, la estrategia de política monetaria es un ejercicio de gestión del riesgo. Al suavizar el sesgo alcista incrustado en anteriores declaraciones del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC, por sus siglas en inglés) y rebajar la trayectoria prevista del tipo de los fondos federales, la postura del organismo es que el equilibrio de riesgos se inclina a favor de lograr una inflación sostenidamente más baja. Así pues, las posibilidades de nuevas subidas de tipos han disminuido, y el debate del FOMC se desplaza rápidamente hacia las condiciones económicas que justificarían recortes de tipos.
Dado que Powell dijo a los periodistas que se había debatido en la reunión la posibilidad de recortes, los mercados han empezado a centrarse en cuán pronto y cuántos recortes podrían producirse. Sin embargo, la economía sigue mostrándose resistente, por lo que es probable que los responsables de la Fed quieran esperar hasta que haya pruebas adicionales que demuestren que la inflación sigue moderándose hasta volver al objetivo del 2% del banco central.
Aun así, la Historia sugiere que una vez que la Reserva Federal empieza a recortar, el ritmo podría ser más rápido del que implica la trayectoria media de tipos de interés prevista por el FOMC hasta el año 2025. Tanto los pronosticadores como los mercados han tendido a subestimar la velocidad y la magnitud del ciclo de recortes del banco central cuando los tipos están en su punto álgido.
Proyecciones económicas
El banco central estadounidense también publicó proyecciones económicas actualizadas, que consideramos coherentes con la creciente confianza en que la economía estadounidense logrará un aterrizaje suave. Estas proyecciones incluyen una previsión mediana de 75 puntos básicos de recortes netos de tipos en 2024 –frente a los 50 puntos básicos anticipados anteriormente–, coherente con la expectativa de la Reserva Federal de que se produzca una moderación ligeramente más rápida de la inflación hasta el objetivo, con sólo un modesto aumento de la tasa de desempleo.
El Comité también suavizó el sesgo alcista de los tipos de interés de sus previsiones al insertar la palabra “cualquier” en la frase: “Al determinar el alcance de cualquier reafirmación adicional de la política que pueda ser apropiada…”. Eso sugiere que, aunque el FOMC no quiere descartar por completo nuevas subidas, los responsables están ahora más seguros de haber alcanzado el nivel terminal del ciclo de alzas.
Aprender de los ciclos anteriores
Un análisis de 140 ciclos de recortes de tipos de interés de bancos centrales en catorce mercados desarrollados desde los años 1960 hasta hoy muestra que los bancos centrales han tendido a recortar más agresivamente de lo que los analistas y los mercados esperaban inicialmente. Sin duda, esto refleja en parte la dificultad de los analistas para anticipar las recesiones y la tendencia de los bancos centrales a no recortar hasta que están seguros de que la economía ha entrado en recesión y el desempleo aumenta.
Sin embargo, en un puñado de casos los bancos centrales han actuado en ausencia de una recesión inminente. En estos casos, la inflación ya había tocado techo y los mercados laborales se habían relajado a medida que el desempleo aumentaba desde una posición muy por debajo de la tendencia, similar a la actual. Curiosamente, incluso en estas situaciones de ausencia de recesión, los bancos centrales aplicaron bajadas de 200 puntos básicos de media durante el primer año, aproximadamente el doble del ritmo de recortes cada dos reuniones que figura ahora en el Resumen de Proyecciones Económicas de la Reserva Federal.
Consecuencias en los mercados
En la actualidad, los indicadores de inflación general y subyacente han alcanzado claramente su nivel máximo, mientras que las tasas de desempleo han empezado a subir. Sin embargo, los mercados laborales siguen tensionados y se ha avanzado menos en la moderación de la inflación de los servicios básicos sensibles a los salarios. El auge de la inmigración en las economías desarrolladas, estimulado por la reapertura de las fronteras tras la pandemia y los conflictos geopolíticos –tendencias que Powell ha mencionado de forma repetida en sus últimas conferencias de prensa– también complica la política monetaria, ya que un posible desajuste de las cualificaciones y unos mercados inmobiliarios con restricciones de oferta pueden limitar los efectos desinflacionistas de una mayor oferta potencial de mano de obra.
Por último, el temor a una reaceleración de la inflación, un problema al que ya se enfrentó el presidente de la Fed, Arthur Burns, en la década de 1970, podría hacer que los bancos centrales se retrasaran un poco más en su ciclo de recortes esta vez.
No obstante, estimar hasta qué punto podría retrasarse su respuesta política es más un arte que una ciencia. Además, cuando la Reserva Federal estadounidense empiece a recortar tipos, es probable que el ritmo sea más agresivo de lo que muchos esperan ahora.
En los mercados, el precio de los rendimientos reales de los bonos para los próximos años sigue siendo elevado, lo que sugiere que los inversores esperan un ritmo de recortes más gradual de lo que sugiere la Historia, incluso en ausencia de una recesión que podría obligar a la Fed a recortar aún más agresivamente.
Continúa el rally de Navidad en las Bolsas impulsadas esta semana por la reunión de la Reserva Federal, en la que la Fed abrió la puerta a tres rebajas de tipos en 2024. La Reserva Federal volvió a ganar tiempo este miércoles con la decisión de mantener los tipos en la franja comprendida entre el 5,25% y el 5,5%, máximo de los últimos 22 años. Y aunque la hoja de ruta para los próximos meses no está clara, las previsiones internas que maneja el organismo para finales de 2024 apuntan a la posibilidad de hacer hasta tres recortes el próximo año, hasta terminar el ejercicio con el precio del dinero en el tramo entre el 4,5% y el 4,75%. Aun así, y ante la tentación de los analistas de interpretar que la carrera alcista ya ha tocado techo, Jerome Powell, presidente de la Fed, reconoció que es cierto que “la curva podría estar cerca de su pico”, pero también dejó la puerta abierta a una subida en enero si los datos macroeconómicos no acompañan su hoja de ruta. “Sea como sea, actuaremos con prudencia” y la decisión se tomará en la reunión que el organismo celebre a finales de enero. Powell alertó ayer de que “la inflación sigue siendo demasiado alta”. El dato de noviembre, publicado este martes, situó el IPC interanual en el 3,1%, una décima menos que el dato de octubre. Y aunque la tendencia es a la baja, el ritmo descendente está siendo más lento de lo esperado por la Fed, que sigue fijando su objetivo en el 2%. “El trabajo no está hecho”, insistió.
Los analistas prácticamente descartan que una nueva subida del precio del dinero sea necesaria, y las Bolsas celebraron las previsiones de hasta tres recortes a lo largo de 2024. Tras la palabras de Powell, el Nasdaq cerró ayer con una subida del 1,38%, el S&P 500, del 1,37%, y el Dow Jones , del 1,4%. La mayoría de analistas creen que el primer recorte llegará en mayo y, a partir de ahí, se producirán hasta tres recortes más hasta final del ejercicio, con los tipos ligeramente por encima del 4,25%. Las previsiones más eufóricas de los analistas apuntan a que en marzo ya se podría ver el primer descenso de los tipos y hacia una relajación de la política monetaria mucho más rápida, con siete recortes a lo largo de todo 2024, que dejarían los tipos al final del ejercicio en el entorno del 4%. Desde la Fed prácticamente descartan este escenario, aunque todo dependerá de los datos. La mayoría de los estrategas predicen un aterrizaje suave de la economía. En poco más de un año, el IPC ha pasado de un récord del 9,1% al 3,1% que se registró en noviembre. Mientras, el PIB de Estados Unidos ha seguido creciendo. En el último trimestre subió el 4,9%. Muy por encima de las previsiones. El paro se sitúa en el 3,7%, una cifra históricamente baja, pero que ha empeorado tres décimas desde los mínimos de abril (3,4%). Powell insistió en que “una recesión en 2024 es todavía una posibilidad”, pero también hizo hincapié en que los datos indican que es más probable que se evite. De hecho la Fed ha mejorado sus previsiones de crecimiento de la economía estadounidense, que en 2024 podría avanzar hasta un 1,7% (hace unos meses la mayoría situaba el PIB en el 1,3%).
December’s Summary Economic Projections
FOMC Sees Additional Cuts in 2024:
El bono a 10 años americano ha caído por debajo del 4% por primer vez desde Agosto después de la reunión de la Fed:
La mayor gestora de fondos del mundo, BlackRock, advierte a los inversores sobre un optimismo desmedido en los mercados. BlackRockconsidera que los inversores están exagerando con cuándo y cuántas subidas de tipos se producirán en 2024. El mercado apunta a cuatro bajadas de tipos de la Reserva Federal el año que viene, empezando en el primer trimestre, mientras que esperan seis rebajas en la zona euro por parte del Banco Central Europeo. BlackRock, sin embargo, cree que la Fed y el BCE no se moverán hasta la segunda mitad del año y que lo harán solamente si logran controlar la inflación.
Esta cautela en su visión sobre los tipos lleva a la gestora dirigida por Larry Fink a un posicionamiento muy cauto en renta variable. “Tras un muy buen 2023, queda poco margen para 2024”, aseguraba la gestora en su presentación de perspectivas de mercado. El posicionamiento de BlackRock de cara a 2024 es tan cauto que solamente sobrepondera la Bolsa de Japón. La gestora ha rebajado su exposición a Estado Unidos y a Europa e infrapondera en su cartera a ambas regiones. Recomienda apostar por compañías de calidad, capaces de generar caja recurrente y fijar precios. “La historia nos dice que las compañías de calidad cuando termina el ciclo de subidas de tipos ganan un 15% en el año, un 25 % a los dos y un 50% a los tres. Además BlackRock anima a invertir en cinco tendencias, que llama megafuerzas, y que son: la evolución digital, sobre todo por la inteligencia artificial, la transición energética, el futuro de las finanzas, la globalización y el envejecimiento de la población. Sobre todo las tres primeras.
Una señal técnica que podría adelantar una corrección de la Bolsa americana en el corto plazo es que el VIX (volatilidad del S&P 500) está en mínimos, si comparamos la evolución del S&P 500 con la inversa del VIX cuando la inversa del VIX ha estado a estos niveles ha solido venir una corrección de la Bolsa:
Los expertos y directivos del consenso económico y empresarial de PwC prevén un enfriamiento de la economía española en 2024, debido a la debilidad del consumo interno y de las exportaciones. En concreto, los más de un centenar de analistas reunidos para el estudio prevén que el avance del PIB se frene hasta el 1,6%, tres décimas por debajo de las anteriores previsiones y medio punto por debajo de los pronósticos que se hacían a principios de año. Un documento que también eleva los pronósticos de inflación para el próximo año en siete décimas, a pesar de la subida de los tipos de interés y de la ralentización económica, lo que gravará los problemas de la economía. De hecho, la opinión mayoritaria de los encuestados es que la situación económica es regular y el 53,1% prevé que en un año vaya a peor.
En concreto, los analistas achacan el frenazo de la economía a dos elementos: el consumo privado y las exportaciones. De forma mayoritaria (el 76,3% de los encuestados), los expertos, empresarios y directivos justifican este freno en que “la demanda esperada no va a ser suficiente para incrementar la producción”, señala PwC. Las familias van a moderar su consumo en los próximos seis meses, así lo estima el 42,4%, debido tanto a la pérdida del poder adquisitivo derivado de la inflación como a la mayor carga de las hipotecas, “pero el parón más significativo lo va a experimentar la compra de vivienda, que va a disminuir, según el 74,7% de los encuestados”. Y eso genera un gran efecto arrastre sobre numerosos sectores, como la fabricación de muebles, electrodomésticos, cerámica, cemento o su comercialización.
En segundo lugar, los expertos señalan a la pérdida de pujanza de las exportaciones como el segundo gran elemento a la baja. Las ventas al exterior arrancaron el año en positivo, pero se dieron la vuelta en abril ante el escaso dinamismo de la demanda en la eurozona, donde el PIB se llegó a contraer en el tercer trimestre. A esto hay que sumar la pérdida de competitividad del sector exportador debido al aumento de los precios de la energía, especialmente en comparación con las empresas situadas fuera de Europa, a lo que hay que sumar también las subidas de los precios de otros suministros y de los costes salariales, lo que redunda en menores inversiones, un problema agravado también por el alza de tipos de interés.
De hecho, el documento presta especial atención a la evolución de los tipos de interés y la mayoría de los encuestados prevé que se mantengan en el 4,5% en junio del año que viene y que en diciembre de 2024 bajen levemente para quedarse entre el 3,5% y el 4%. Con ello, la política monetaria seguirá lastrando la economía durante un tiempo prolongado. Además, la inflación se reducirá algo más lentamente de lo esperado. Si en la anterior edición el consenso de expertos pronosticaba que los precios se moderarían al 2,9% a mediados del próximo año, ahora elevan este pronóstico en siete décimas, hasta el 3,6%.Y esto también mantendrá el freno al consumo, lo que impactará en el mercado laboral, donde el 55,6% de los encuestados anticipa un frenazo en la creación de empleo. “En resumen, los panelistas adelantan un escenario de suave desaceleración para 2024. La duda que queda en el aire es si la economía española se encuentra ante un punto de inflexión o ante un bache suave y pasajero”, señala el texto.
Importante esta semana:
También el Banco Central Europeo cumplió con lo esperado, el BCE mantuvo inalterados los tipos de interés de referencia y adelantó la reducción de la cartera de bonos del PEPP al segundo semestres del 2024 a un ritmo de 7.500 millones de euros al mes para dar por finalizada la reinversión en Diciembre del 2024. Lagarde reconoció que la inflación bajará, pero a un menor ritmo, y que la doméstica y los salarios muestran poca moderación mientras que la reciente relajación en las condiciones financieras también podría provocar un escenario de precios más alta. Por tanto, el BCE sigue muy pendiente a la evolución de los datos y aunque la Presidenta advirtió que no se discutió la posibilidad de cuándo empezar a bajar tipos tampoco se escuchó un firme mensaje en contra de las expectativas de tipos que ahora mismo recogen hasta un 1,50% de recortes en 2024.
El Banco Central Europeo dijo que las anteriores subidas realizadas siguen transmitiéndose con fuerza a la economía y que el endurecimiento de las condiciones de financiación está frenando la demanda, lo que está ayudando a reducir la inflación hacia el objetivo del 2%. Para ello dice que el mantenimiento de tipos en los niveles actuales durante un período suficientemente largo, contribuirán de forma sustancial. En cualquier caso, se volvió a hacer hincapié en el enfoque “data dependent”, donde se analizará detenidamente las dinámicas de inflación subyacente y la intensidad de la trasmisión de la política monetaria.
En cuanto a las nuevas previsiones del BCE las mismas se muestran bastante optimistas en materia de inflación. La senda de desaceleración de la inflación general fue revisada a la baja para el ejercicio actual y especialmente para 2024, del 3,2% al 2,7%, manteniéndose sin cambios de cara a 2025 cuando se espera que se alcancen niveles muy cercanos al objetivo. Por su parte, el índice subyacente experimentó revisiones más moderadas pasando del 5,1% al 5,0% en 2023 y del 2,9% al 2,7% en 2024, con la referencia de 2025 registrando una corrección al alza de una décima hasta el 2,3%. De hecho, dicha referencia seguiría manteniéndose ligeramente por encima del 2% objetivo del BCE incluso en 2026, cuando se espera alcance el 2,1%. Ello, al menos en teoría, debería justificar una política monetaria restrictiva en una parte del periodo analizado. En materia de crecimiento, las cifras se revisaron a la baja tanto este año como en 2024 donde se anticipa un crecimiento del 0,8% frente al 1,0% anterior. Dicha variación responde al impacto que el endurecimiento de las condiciones de financiación seguirán teniendo en la demanda interna, además del debilitamiento observado en el comercio internacional. De cara a 2025 las previsiones se mantuvieron sin cambios.
Lagarde recalcó que no se había barajado en ningún momento posibles recortes de tipos. A pesar de los intentos de Lagarde por rebajar la euforia, lo cierto es que el mercado sigue descontando que la Autoridad Monetaria empezará a bajar tipos ya en el mes de abril, con un recorte acumulado en el conjunto de 2024 de más del 1%.
Fuente: Dunas Capital.
El martes se publicó el dato de inflación en Estados Unidos, que no deparó sorpresas, la inflación cayó al +3,1%, en línea con lo esperado, viniendo de un 3,2% en octubre, y la subyacente se queda plana 4,0% como se esperaba. El dato mensual fue de 0,1% la general frente al 0,0% esperado, la subyacente +0,3% frente al 0,3% esperado. Fue el séptimo mes consecutivo de caída anualizada de la inflación, el mayor período de caída desde 1975. El 56% de componentes tienen caídas de precios mensuales, la cesta de bienes básicos (suministros, comida, gasolina y luz) está en deflación. Por sexto mes consecutivo la inflación de bienes es negativa, mayor racha en casi 3 años. El riesgo de la inflación energética no sólo no se materializa, sino que sigue aportando en negativo, con una caída del -6% en el mes del precio de la gasolina. Las principales sorpresas por encima de lo esperado se centran en alojamiento, coches usados y servicios. La Secretaria del Tesoro Americano, Janet Yellen, dijo que la inflación «está bajando significativamente», y que no cree que la «última milla» sea especialmente difícil. Argumenta que los tipos persistentemente elevados podrían poner en peligro la sostenibilidad de la deuda.
En Argentina el recién elegido presidente Javier Milei tomó ya sus primeras medidas económicas devaluando el peso un 54% y anunciando una batería de recortes enorme que irá tomando forma poco a poco.
El precio del petróleoalcanza niveles mínimos del último mes y cotiza a 72 dólares por barril. Los récord de producción de crudo de Estados Unidos que ha inundado el mercado con barriles pasan factura y ponen mucha presión al resto de miembros de la OPEC+.
Precio del Brent últimos 12 meses:
Powell abraza a los inversores y Lagarde les deja sin brújula. Andrés Stumpf. Finantial Times.
Los inversores llegaban a la semana de las grandes citas de los bancos centrales con una apuesta arriesgada: que iniciarían pronto y de forma contundente el camino a la baja de los tipos de interés.
El listón estaba alto y el riesgo de quemarse parecía evidente, pero lo que menos se esperaban era recibir una de cal y otra de arena.
El Banco Central Europeo (BCE) y la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed) tomaron posturas divergentes: optó la presidenta del BCE, Christine Lagarde, por la cautela y el presidente de la Fed, Jerome Powell, abrazó la euforia.
Mientras la Fed anticipaba hasta tres recortes de las tasas para 2024 –dando alas a que el mercado fuera todavía más lejos–, Lagarde se ceñía a la necesidad de confirmar la trayectoria a la baja de la inflación antes de perfilar el calendario de descensos del precio del dinero.
Que llegarán recortes de tipos a ambos lados del Atlántico el próximo año hay pocos que lo pongan en duda. También hay consenso en que las sensaciones que dejaron los dos bancos centrales fueron muy distintas. Sorprende la fiesta de una Fed que prácticamente ya canta victoria, pese a que se esperaba que fuera la última en bajar los tipos. Y también sorprende la reflexión del BCE y su inclinación a dejar al inversor sin brújula sobre los recortes, pese a que todos los indicadores apuntan ese camino.
En apenas dos días se ha pasado de pensar que el BCE llevaría la voz cantante en la reducción de los tipos a pensar que de nuevo puede ir a remolque de la Fed. Así lo reflejó ayer el euro, que rápidamente escaló hasta casi los 1,10 dólares.
Y todo a pesar de que los datos de inflación se antojan más benignos en Europa que en EEUU y que las perspectivas de crecimiento son más débiles en la UE. O algo sabe Powell o algo no cuenta Lagarde.
Transparencia
Sin embargo las posturas entre ambos bancos centrales podrían no ser tan divergentes como se piensa. Simplemente, la Fed ha tenido que abrirse más al mercado y ser más transparente. Una de las claves –más allá de la permanente cautela europea– está en el llamado dotplotde la Fed y que el BCE no tiene. Esta herramienta muestra la posición de cada miembro de la autoridad monetaria respecto a dónde estarán los tipos de interés los próximos años, lo que permite estimar una media de los recortes que anticipa el banco central.
Si la Fed hubiera querido enrocarse en un discurso cauteloso, esta herramienta hubiera desvelado su posición real frente a los tipos de interés en 2024.
La pregunta clara es ¿qué hubiera reflejado ese análisis si lo publicara el BCE? Probablemente también varios recortes a lo largo del ejercicio por mucho que Lagarde hubiera repetido después en su rueda de prensa que el banco central no debe bajar la guardia.
Si el BCE dispusiera de dotplot –algo que en ocasiones ayuda, pero otras dificulta la tarea de los bancos centrales–, los inversores habrían tenido una información mucho más clara sobre la visión del próximo año. Sería similar, aunque en menor medida, a lo que ha ocurrido con las proyecciones de inflación.
Aunque el BCE insista en la cautela, sus estimaciones reflejan que el crecimiento de los precios se desacelera más rápido y que algo ha cambiado ya en la economía.
El dilema monetario: De Table Mountain al monte Snowdon. Gilles Moëc. Economista jefe de Axa Investment Managers.
El Monte Snowdon, la montaña más alta de Gales e Inglaterra, es casi tan alto como la famosa Table Mountain de cumbre plana en Sudáfrica (1.085 metros frente a 1.087). Mientras que el ascenso puede ser extenuante, e incluso peligroso, el descenso desde el pico piramidal puede ser muy rápido. Esta cumbre galesa puede ofrecer una mejor analogía que la imagen del Table Mountain que se utiliza actualmente para discutir la forma de la trayectoria de la política monetaria en curso.
Esta metáfora es, en esencia, una disyuntiva: una vez en territorio restrictivo, las tasas de política monetaria no subirían tanto como se temía, o tal vez era necesario, lo que ofrecería cierta protección contra las consecuencias macroeconómicas y financieras adversas. Sin embargo, para asegurarse de que el dragón de la inflación sea derrotado adecuadamente, los bancos centrales dejarían las tasas de interés sin cambios durante mucho tiempo. Los principales bancos centrales occidentales están utilizando esta narrativa en diferentes grados. El “único” problema es que el mercado no parece creerles; al menos, no del todo.
De hecho, los últimos precios del mercado sugieren que el mercado espera que el primer recorte de la Fed se produzca en abril de 2024. Hay más prudencia con respecto al BCE –el primer recorte completo de 25 puntos básicos está descontado sólo para junio de 2024, que es nuestro punto de partida–, pero a esto le seguiría una rápida sucesión de nuevas flexibilizaciones. A finales del próximo año, la tasa del BCE volvería al 3%. Parece que gran parte de la “prima agresiva” de Fráncfort –la creencia en el mercado de que el Banco Central Europeo siempre sería más reacio a los recortes que su homólogo estadounidense– se ha evaporado, con una cantidad acumulada de recortes muy comparable para diciembre de 2024 descontada al otro lado del Atlántico (95 puntos básicos para el BCE frente a 114 puntos básicos para la Fed, una brecha equivalente a un poco menos de un incremento de política “normal”).
No tenemos muchos precedentes de ciclos políticos completos en la zona euro, pero el intervalo de unos nueve meses que el mercado calcula actualmente para la Fed y el BCE entre la última subida y el primer recorte estaría dentro del rango histórico de Estados Unidos. Un giro de este tipo parecería estar en contradicción con el insistente mantra de “altos por mucho tiempo” que han mantenido los dos bancos centrales, e incluso con algunas sugerencias de que el endurecimiento aún no ha terminado necesariamente. Podemos deplorar la sordera del mercado o comprobar si detrás de estas expectativas puede haber algún razonamiento macro perfectamente válido.
Regla de Taylor
Aplicando la regla de Taylor, lo que el mercado está valorando actualmente no parece irrazonable dadas las perspectivas macroeconómicas plausibles y la función de reacción pasada de la Fed. De hecho, el precio de mercado de los fondos federales a finales de 2024 (4,3%) se encuentra dentro del rango de nuestras tres estimaciones para el tipo de Taylor. Ahora bien, creemos que tenemos que ser muy cuidadosos porque las circunstancias actuales son únicas. En 2007, la Fed no salía de una fase de inflación extremadamente alta como ahora. Por lo tanto, hay más argumentos a favor de una “política monetaria del arrepentimiento” que haría que retrasara el comienzo de la reversión de la política. Por lo tanto, esperamos que los fondos federales se sitúen en el 4,5% a final de 2024. Pero estamos dispuestos a aceptar que el balance de riesgo se encuentra más al sur de ese valor.
¿Y el BCE? Al igual que en el caso de la Fed, el tipo de interés oficial máximo para la zona euro parecería ser “demasiado bajo”. El deterioro de las condiciones macroeconómicas, junto con un ritmo relativamente rápido de desinflación, aunque aún por encima del objetivo del BCE, sería coherente con un rápido descenso de los tipos de interés oficiales el próximo año, con un rango entre el 2,5% y el 3% para el cuarto trimestre de 2024. Esto haría que el precio actual del mercado del 3% fuera razonable, incluso si somos un poco más prudentes que eso (esperamos un 3,25%). Creemos que las previsiones de junio de 2024 deberían proporcionar al banco central la narrativa adecuada para recortar tipos por primera vez. En general, los bancos centrales piden a los mercados que no se dejen llevar. Por eso somos más prudentes en nuestras propias previsiones, pero la “marea está cambiando”.
Los datos de venta online en el Black Friday alcanzan nuevos máximos con 9.800 millones de dólares en compras en Estados Unidos, un 7,5% más que el año pasado, según datos de Adobe. A nivel global, tomando cifras de Salesforce, las ventas online alcanzaron los 70.900 millones de dólares, un 8% más que el año pasado. Finalmente, según los datos de Mastercard, que recogen una base más amplia de consumo pues tiene en cuenta los gastos en servicios y tiendas físicas, apuntan a un crecimiento del +2,5% con respecto al año pasado en Estados Unidos. Todas estas cifras indican a que el consumidor americano arranca fuerte la temporada navideña, incluso con unos tipos de interés en los niveles más altos de los últimos 20 años.
Esta semana hemos tenido una caída fuerte de las rentabilidades de los bonos soberanos, inducido por las declaraciones de dos de los miembros más “duros” de la Fed contra la inflación, Waller y Bowman. Consideran que el actual nivel de restricción monetaria es adecuado para llevar la inflación al 2%, viendo razonable no subir los tipos en diciembre. El mercado reaccionó con una fuerte bajada de la rentabilidad del bono a 2 años americano hasta el 4,70% actual, que se extendió a toda la curva, llevando al 10 años al 4,32%, y contagió a las referencias europeas (euro swap 2y y 10y hasta el 3,41% y 2,9% respectivamente), a pesar de que el tono de las declaraciones de los banqueros centrales europeos está siendo más contenido y vigilante que el de la Fed. El índice global de bonos cerró su mejor mes desde 2008, con una subida del 5%. En Estados Unidos, noviembre es el octavo mejor mes de la historia para la renta fija y el mejor mes desde 1985. La confirmación de la pausa de los dos principales bancos centrales, una inflación cayendo más de lo esperado, signos de debilidad económica y unos precios de la energía bajo control son los principales factores que explican esta vuelta en el mercado de renta fija.
Estas semanas se están publicando las previsiones de los diferentes analistas y bancos de inversión sobre la evolución de las bolsas para el año que viene, estas previsiones hay que cogerlas con pinzas, sólo hay que ver ahora las previsiones que hacían hace 12 meses, cuando el consenso de analistas de Wall Street esperaban un año 2023 negativo en Bolsa… y el Nasdaq lleva una rentabilidad a cierre de Noviembre del 36%, el S&P 500 del 18,97% y el Dow Jones del 8,46%.
Previsión a finales del 2022 para el 2023:
Pese a que los índices, sobre todo en Estados Unidos, como veíamos la semana pasada, están dando señales de sobrecompra después de este último rally tan vertical, hay todavía señales que podrían indicar a que el rally de final de año puede continuar.
Una de las señales es el factor estacional, durante el año 2023 esto es algo que se ha respetado y el mercado ha ido muy en sintonía con ello. Desde finales de octubre la estacionalidad ha mejorado y pese a la mala semana final de octubre, sigue muy en sintonía con el rebote de estas dos semanas:
La amplitud y la sobreventa del S&P 500, la última semana de octubre, el porcentaje de valores del S&P500 por encima de la media de 200 días llegó a ser mínima del año, con tan solo un 24%. Esto ha mejorado, el 53% de las acciones cotizan por encima de la media de 200, pero aún está muy lejos del 70% de los máximos de julio.
Brutal cierre de cortos y todavía más espectacular aumento de largos. Las últimas veces que se vio este nivel de cortos fue en marzo y octubre de 2022. Hasta noviembre esto no ha hecho más que aumentar. Las posiciones cortas estuvieron aumentando durante 15 semanas consecutivas, la racha más larga registrada por Goldman Sachs.
Los gestores de fondos y carteras cuantitativas (CTAs) estaban deshaciendo sus posiciones en contratos de futuros del S&P 500 a una velocidad y en una magnitud nunca antes registrada. Sin embargo, en los últimos 10 días, los CTA han comprado casi 70 mil millones de dólares en acciones estadounidenses. Esta es la mayor compra durante 10 días jamás registrada.
Otra señal es que las recompras de acciones, que, como vimos la semana pasada, están en niveles muy bajos, en las últimas dos semanas se han dado el mayor aumento de recompras semanales desde que Bank of America registra datos (2010).
Todo unido a la confirmación de fin de subidas de tipos que llegó en la última reunión de la Fed. El S&P 500 registró rentabilidades de dos dígitos tras la última subida de tipos en 5 de los últimos 6 ciclos de subidas de tipos. La única excepción fue el período posterior a la burbuja de las puntocom.
Por el lado más pesimista y que podría indicar una posible corrección de mercado hay varios indicadores:
El índice de alcistas Vs bajistas (Bull minus Bears Index) vuelve a máximos de Julio 2023.
También otro índice como el ratio PUT/Call, que mide el sentimiento de los inversores institucionales mediante opciones, y es un ratio del número de opciones de cobertura o de venta (PUT) frente al de opciones de compra (CALL), que está en mínimos, lo que es una señal de complacencia del mercado:
El Ibex ha subido un 11,54% en noviembre y retoma la senda alcista después de tres meses a la baja. Noviembre ha sido el mes más alcista del IBEX en tres años, por detrás del de 2020, un mes histórico al calor de las vacunas contra el Covid que dieron esperanzas a los inversores acerca de la reapertura de las economías y del fin de las restricciones a la movilidad, cuando se anotó un histórico 25,18% y del 1999 cuando el Ibex un 12,49%. La escalada de este mes ha permitido al Ibex encaramarse por encima de la cota psicológica de los 10.000 puntos por primera vez desde febrero de 2020. Noviembre es uno de los meses más alcistas en la Bolsa española, con una rentabilidad media del 2,10%, entre 1992 y 2022. Por encima está octubre, pese a su mala fama, y abril, que se acerca al 2%. Diciembre ronda una subida media histórica del 1,35% y al igual que noviembre la estacionalidad juega a favor. Desde su creación, en 21 años ha terminado el mes al alza y solo en 10 ocasiones a la baja.
Con la subida del IBEX del 13% desde mínimos de Octubre el RSI a 14 días ya da señal de sobrecompra, y en sus mayores niveles de los últimos 10 años, sin embargo la valoración relativa del IBEX frente al resto de Europa sigue estando cerca de mínimos de la última década.
El Euro Stoxx 50 también vive su tercer mejor noviembre (7,62%), después del alza del 18% de 2020 y el 9,6% de 2022.
Los analistas ven insuficiente el ritmo de reducción del déficit en España. La preocupación en torno a la salud de las cuentas públicas españolas va en aumento. Tras varios años en los que el mero rebote de la economía, desde la sima a la que se desplomó durante la pandemia, había bastado para ir reduciendo el déficit presupuestario, el margen fiscal se agota y se impone la necesidad de hacer esfuerzos. De hecho, el ritmo de saneamiento ha pasado de lograr un aprobado raspado entre las principales casas de análisis de España a comienzos del año a ser tachado de insuficiente por tres de cada cuatro en la actualidad.
Así lo desvela la última edición del Pulso Económico Trimestral de EY Insights, que ha recopilado la valoración de una quincena de los principales responsables de servicios privados de estudios y análisis del país, incluyendo a Fedea, Funcas, el Círculo de Empresarios, la Empresa Familiar, las escuelas de negocios o la banca, durante el otoño de 2023. El estudio revela que, mientras que a principios del ejercicio el 53% de los analistas valoraba positivamente el ritmo de consolidación fiscal, un 73% lo tacha ahora de inadecuado frente a la situación económica.
Más allá, el 80% de los analistas considera que es urgente presentar un plan de consolidación fiscal que reduzca el déficit estructural a partir de 2024. Precisamente en los últimos días, la Comisión Europea advirtió de que la situación fiscal de España en 2024 se presenta “muy difícil”, con un déficit público que seguirá rebasando en dos décimas el límite comunitario del 3%, y una elevada deuda pública del 106,5%, frente al tope europeo del 60%. En este marco, Bruselas ha instado a España a presentar “lo antes posible” un plan presupuestario actualizado que detalle cómo prevén encarar el saneamiento de las cuentas públicas en el ejercicio en el que las reglas fiscales europeas volverán a activarse tras la tregua concedida desde la pandemia.
En este terreno, el 67% de los expertos considera urgente culminar la reforma de las reglas fiscales, que es la principal prioridad económica que la presidencia española del Consejo de la Unión Europea se ha fijado para su semestre, a fin de hacer los límites de deuda y déficit “más simples” y adaptados a la coyuntura actual.
La mayoría de los expertos consultados por EY rechaza, sin embargo, la posibilidad de incorporar las llamadas “reglas de oro” que dejen fuera del cómputo de déficit determinadas partidas de gasto estratégico. Así, el 74% se opone a dejar fuera del cálculo la inversión en Defensa mientras se cumple el compromiso sellado con la OTAN de elevarlo al 2% del PIB; el 86% descarta obviar de las penalizaciones el gasto social; y 60% se opone a dejar fuera del cómputo la inversión de capital en infraestructuras, que son algunas de las posibilidades que vienen negociando los socios de la UE.
La encuesta realizada a más de una docena de responsables de las principales casas de análisis de España señala a la fragmentación parlamentaria y la inestabilidad política como el factor de mayor impacto potencial negativo sobre el PIB español en 2024, según el 93,4% de los participantes. Le sigue, y señalada por el 87%, la situación geopolítica actual, marcada especialmente por la guerra en Ucrania y el conflicto desatado en la Franja de Gaza.
La evolución de los tipos de interés y de la compra de deuda española por parte del Banco Central Europeo son los siguientes factores de riesgo para los expertos. En cuanto a las prioridades para la legislatura, los analistas destacan a la toma de medidas de mejora de la productividad que permitan recuperar la convergencia del PIB per cápita con la zona euro, la mejora de la regulación empresarial y la consolidación fiscal, restando importancia a la rebaja de jornada laboral o el mantenimiento de las medidas anticrisis.
El panel de expertos consultado por EY incluye a Mercedes Pizarro, directora de Economía del Círculo de Empresarios; Ángel de la Fuente, director de Fedea; Raymond Torres, director de Coyuntura y Análisis Internacional de Funcas; Miguel Otero, del Real Instituto Elcano; Alicia Coronil, economista jefe de Singular Bank; Ignacio de la Torre, socio y economista jefe de Arcano; Rafael Doménech, economista jefe para España de BBVA Research; Juan del Alcázar, director de Advocacy, Santander; Oriol Aspachs, director de Economía Española del servicio de estudios de CaixaBank; Manuel Balmaseda, economista, expresidente de NABE; José Carlos Díez, de la Universidad de Alcalá; Gregorio Izquierdo, director del Instituto de Estudios Económicos (IEE); Esteban Sastre, director de economía del Instituto de la Empresa Familiar; y Manuel Alejandro Hidalgo, senior Felow de Esade EcPol; y a Rafael Pampillón, profesor del IE Business School.
Del informe semanal de flujos de ETFs de Kepler Chevreux se desprende que sigue entrando dinero tanto en Renta Variable (entrada de 13,6 billones de dólares) como en Renta Fija (9,2 billones de dólares). En las últimas cinco semanas han entrado 20 billones de dólares en ETFs, tanto de Renta Fija como de Renta Variable, este es la mayor entrada de flujo comprador (inflow) en cinco semanas consecutivas en los últimos dos año:
Importante esta semana:
Esta semana ha fallecido a los 99 años Charlie Munger, socio y amigo de Warren Buffet, que fue uno de los artífices del extraordinario éxito del holding empresarial y de inversión Berkshire Hathaway, actualmente la onceava empresa más valiosa por capitalización del índice global desarrollado.
En Estados Unidos se publicaron el lunes los datos de ventas de viviendas nuevas que decepcionaron. En octubre las transacciones cayeron un -5,6% mensual y, además, se revisó a la baja la cifra del mes anterior, crecimiento del +8,6% mensual frente al 12,3% publicado anteriormente. Con estos datos, las ventas de viviendas nuevas se situaron en 679 mil unidades anualizadas frente a las 719 mil previas. En términos de precios, la mediana de las transacciones de viviendas nuevas se situó en los 409.300 dólares, un retroceso del -17% desde máximos, pero todavía un +24% por encima de los niveles previos a la pandemia (diciembre 2019). El aumento de las tasas hipotecarias y los precios elevados siguen pesando en las compraventas de viviendas. En términos de inventarios en venta repuntaron, por tercer mes y se sitúan en su mayor nivel desde enero.
El Libro Beige de la Fed puso de manifiesto una desaceleración económica a medida que los consumidores reducen su gasto discrecional.
También en Estados Unidosse ha revisado esta semana al alza el crecimiento del PIB en el tercer trimestre. La economía estadounidense creció un +5,2% trimestral anualizado, un dato que superó en tres décimas la cifra preliminar y que confirma la fortaleza de la actividad. El consumo privado creció a ritmos del 3,6% frente al 4% trimestral anualizado de la primera publicación y con ello aportó por sí solo 2,44% al crecimiento del PIB. Menos positiva sigue siendo la elevada aportación de los inventarios al crecimiento que explicaron 1,4% del avance del PIB. En cuanto a la inversión, aportó 0,4%, proviniendo 0,2% de la inversión residencial y otros 0,2% de la inversión empresarial.
El jueves se publicó el dato de PMI manufacturero de China correspondiente al mes de noviembre que cayó en una décima hasta 49,4 cuando el consenso anticipaba un incremento hasta los 49,8 puntos. Por su parte, el PMI no manufacturero que incluye construcción y servicios cae de forma más pronunciada (4 décimas) hasta 50,2 (50,9 estimado). En este punto, destaca el mal comportamiento del componente de servicios que desciende hasta 49,3, lo que supone romper la barrera de los 50 puntos por primera vez desde diciembre del año pasado. Se trata de una referencia especialmente negativa si tenemos en cuenta que el crecimiento de este año ha dependido fundamentalmente de la recuperación experimentada por el consumo. Seguimos en modo que datos malos son buenos para el mercado, también en China, ya que anticipan más estímulos por parte del banco central y del gobierno.
En Europa esta semana tuvimos comentarios bastante cautos (hawkish) por parte de uno de los miembros del Banco Central Europeo, Nagel del Bundesbank, afirmando que las presiones inflacionistas siguen siendo elevadas y que podrían ser necesarias nuevas subidas de tipos y significativas reducciones del balance del BCE. Todo ello en un contexto en el que la política monetaria restrictiva sigue trasladándose a la economía real vía menor crédito tanto a familias como a empresas, como mostraron ayer las cifras de préstamos bancarios de octubre en la Eurozona, especialmente en los países del sur.
También en Europa tuvimos ayer dato de inflación de la eurozona que sorprendió a la baja y se moderó más de lo esperado. En concreto, el crecimiento de los precios al consumo se moderó en noviembre hasta el +2,4% interanual, cinco décimas menos que en el mes anterior y por debajo del +2,7% previsto. Además, este freno de la inflación vino impulsado también por un descenso del crecimiento de la tasa subyacente, que se situó en +3,6% interanual, siendo 6 décimas inferior al mes previo y registrando el menor aumento desde abril de 2022. Por componentes, cabe señalar que el principal factor a la baja fueron los precios de la energía, que retrocedieron un -11,5% interanual, retirando 1,3 p.p. al IPC. Sin embargo, la principal sorpresa vino por el lado de los precios de los servicios, que en el mes de noviembre se frenaron en seis décimas hasta niveles de +4% interanual. Además, también continúa la moderación del aumento de los precios de los alimentos, que avanzaron un +6,9% interanual, niveles que siguen siendo extraordinariamente elevados, pero alejándose gradualmente de máximos.
En Alemania la confianza de los empresarios logra rebotar en noviembre por segundo mes consecutivo, señalando un freno en el deterioro de la actividad de cara a los próximos meses. El índice IFO de clima empresarial repuntó cuatro décimas hasta niveles de 87,3, una mejora que no obstante, quedó por debajo de las estimaciones que apuntaban a niveles de 87,5. Por componentes de este indicador de clima empresarial, hay que señalar que la mayor mejora vino por el lado de las expectativas de los empresarios que se elevaron hasta 85,2 desde el 84,8 anterior, mientras que la lectura de la situación actual solamente mejoró dos décimas hasta 89,2. En conjunto, este indicador señala un suelo en el deterioro de la actividad de la economía germana, pero sigue en niveles bajos y que no apuntan a una reactivación sostenida del crecimiento.
En lo que respecta a la reunión de la OPEP+ del jueves, Arabia Saudí estaría pidiendo a otros miembros de la coalición que reduzcan también su oferta de crudo con el fin de estabilizar los precios, a la vez que Arabia Saudí podría extender sus recortes de 1 millones de barriles al día hasta más allá del mes de diciembre. Sin embargo, hay miembros que se resisten a recortar sus cuotas, entre ellos Irak, Rusia y Kazajistán, mientras que algunos países africanos no pueden reducir más por toda la capacidad ya perdida. Por su parte, Emiratos Árabes Unidos podría no incrementar los 200.000 barriles al día autorizados desde enero de 2024.
En España el martes se publicaron las hipotecas sobre viviendas que aceleraron su retroceso. El número de hipotecas constituidas sobre viviendas es de 31.054, un -29,6% que en septiembre del año pasado y, además, el importe medio también disminuyó (-0,1%) hasta los 143.186 euros. En cuanto los costes de financiación, el tipo de interés medio es del 3,26% (con una subida de 1,26 puntos respecto al año pasado) y el plazo medio se sitúa en los 24 años. Asimismo, cabe señalar que, el 43,8% de las hipotecas sobre viviendas se constituye a tipo variable y el 56,2% a tipo fijo. Así, el tipo de interés medio al inicio es del 3,09% para tipo variable y del 3,40% para tipo fijo. El miércoles se publicó el dato de IPC que ha bajado hasta 3,2% desde su última observación a 3.5%. La serie mensual tiene especial importancia pues la composición interanual es la que usará el gobierno para la actualización de las pensiones y otros parámetros siendo esta cifra de 3,7%.
Esta semana se publicaba un informe en el que la OCDE ve un frenazo del PIB español al 1,4% en 2024 con un repunte de la inflación. Las perspectivas de la economía española para el próximo año han empeorado sustancialmente en los últimas semanas, a raíz de la contracción de la economía europea en el tercer trimestre y su progresivo contagio hacia las economías que en principio se habían visto menos afectadas, como es el caso de la española. De hecho, la Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económicos (OCDE) laminó este miércoles sus previsiones de crecimiento para la economía española el próximo ejercicio hasta el 1,4% y pronostica que la inflación volverá a repuntar el próximo año tras la moderación en la recta final del actual ejercicio. Además, a pesar de la contención del déficit, la debilidad del crecimiento económico hará que la deuda pública vuelva a repuntar por encima del 110% del PIB, lo que supone un varapalo a los compromisos del Ejecutivo con la Comisión Europea, a quien prometió reducirla hasta cuatro puntos por debajo de esta cifra el próximo año.
En concreto, la OCDE recortó sus pronósticos de crecimiento para España el próximo año al 1,4%, medio punto por debajo de las anteriores previsiones, advirtiendo de que los ritmos vistos antes de la pandemia tampoco se recuperarán plenamente en 2025, para cuando las previsiones apuntan al 2% anual. “El endurecimiento de la política monetaria está influyendo en la actividad”, resume la OCDE en su informe, donde destaca el endurecimiento de los estándares crediticios para los préstamos a empresas y consumidores y el aumento del coste de los préstamos para todos los sectores sin olvidar que “los hogares están muy expuestos al aumento de los tipos de interés”, puesto que el 70% de las hipotecas se basan en tipos variables, lo que restringe enormemente el poder adquisitivo de las familias hipotecadas a pesar de la moderación de la inflación.
De hecho, los precios son el segundo elemento que hace mella en la economía española ya que, lejos de continuar la trayectoria descendente de la segunda mitad del año, volverá a retomar la senda alcista el próximo ejercicio, con un repunte hasta el 3,7% anual que no volverá a los estándares marcados por el Banco Central Europeo hasta 2025. Con todo ello, el consumo privado se moderará tres décimas, hasta el 1,9%. El problema es que, con el freno del consumo, no hay ningún sector que vaya a tomar el relevo: el gasto público se ralentizará un punto, al 1,6%, debido a la necesidad de reducir el déficit, la inversión frenará tres décimas, al 1,7%, por la incertidumbre y las subidas de tipos de interés, y las exportaciones mantendrán un avance del 1,4% por la debilidad de la demanda internacional y la pérdida de competitividad de la industria electrointensiva. Esto hará que la tasa de paro se estanque en el 12% de la población activa, muy lejos del pleno empleo (6%) al que aspira el Gobierno.
La OCDE prevé que el déficit se modere al 3,2% el próximo año, cuatro décimas por encima del pronóstico para el ejercicio actual, pero este ajuste resulta insuficiente en un contexto de intensa moderación del crecimiento en el que, además, la subida de precios ya no permite diluir la deuda en un PIB nominal inflado artificialmente. Con ello, la deuda pública, que cerrará el año en el 109,5% del PIB, remontará seis décimas el próximo ejercicio, hasta el 110,1% del PIB y quedará prácticamente estancada en esta cifra el siguiente ejercicio. Con ello, el Gobierno incumpliría sus previsiones de octubre, donde trasladó a Bruselas su intención de recortar la ratio de deuda sobre el PIB al 106,3% en 2024 y de seguir reduciéndola en años posteriores. Estas cifras podrían aumentar las dudas expresadas por las agencias de ráting en las últimas semanas, tras la firma de los pactos de Gobierno de Pedro Sánchez que incluían la condonación de buena parte de la deuda catalana.
La OCDE pronostica que el PIB global apenas crecerá un 2,7% este año, pero el avance de los países desarrollados será todavía menor, del 1,4%. Y el freno será todavía más intenso entre las economía europeas, ya que Francia apenas crecerá un 0,8%, seguida de Italia, Reino Unido (0,7% en ambos casos) y Alemania (0,6%). Esto tendrá un notable impacto en la economía nacional, ya que estos países suponen el núcleo duro de las exportaciones españolas.
La OPEP+ decidió ayer extender sus recortes de producción pero solo hasta marzo. Después de una semana de discusiones entre los grandes países exportadores de petróleo para mantener el recorte de la producción que llevaron al aplazamiento de la cumbre de la semana pasada y a una negociación complicada en la reunión que finalmente tuvo lugar ayer, la Organización de Países Exportadores de Petróleo y sus socios (OPEP+) acordaron ayer extender estos ajustes, que vencían en diciembre, pero lo hicieron de una forma descafeinada, solo hasta marzo, y únicamente después de que Arabia Saudí accediera a engrasar el acuerdo con un nuevo recorte adicional por su parte. Y eso no convenció a los mercados, que recibieron la noticia con una pequeña caída de la cotización del crudo.
Los grandes exportadores de petróleo decidieron ayer extender el recorte de su producción por temor a que los precios del crudo se desplomaran por el aumento de la oferta en un momento en el que el consumo se está frenando sustancialmente. Sin embargo, se trata únicamente de una patada hacia delante para ganar tiempo, ya que el ajuste se extiende solamente durante tres meses más, hasta el 31 de marzo. Esto significa que muy pronto habrá nuevas reuniones para extender o modular estos recortes, con el fin de plantear un progresivo retorno a una situación de normalidad, habida cuenta de que cada vez son más los países que reclaman volver a aumentar la producción. De hecho, este acuerdo solo ha sido posible gracias a que el principal exportador mundial de crudo, Arabia saudí, ha ofrecido al resto de países un nuevo ajuste unilateral por su parte para engrasar el acuerdo, en caso de que el resto hicieran también un esfuerzo. Así, Riad mantiene su recorte de un millón de barriles al día, seguida de Rusia (medio millón de barriles al día), Irak (223.000 barriles diarios), Emiratos Árabes Unidos (163.000 barriles diarios), Kazajstán (82.000 barriles diarios), Argelia (51.000 barriles diarios) y Omán (42.000 barriles diarios), mientras que el resto de países quedarán exentos. “Después de esto [en abril], y de cara a dar soporte a la estabilidad del mercado, se volverá gradualmente a las condiciones de mercado”, señaló la OPEP en su comunicado.
De hecho, la vuelta a la normalidad podría resultar conflictiva. A mediados de octubre, el ministro saudí de Energía, Abdelaziz bin Salman, ya indicó que su país mantendría los recortes de producción de petróleo durante el tiempo que fuera necesario para estabilizar la situación en el mercado, con el fin de evitar una abrupta caída de precios, si bien también había abierto la puerta en septiembre a volver a aumentar su producción con el objetivo de que el desfase entre la oferta y la demanda que se ha producido desde este verano dispare los precios y lamine la demanda. Por eso, el papel de Riad ahora mismo resulta crucial para contener la posible estampida del resto de los grandes exportadores por recuperar su cuota de mercado. Por todo ello, los inversores han reaccionado con cautela al anuncio. Tras el comunicado, el precio del barril de Brent, de referencia en Europa, cedió un 0,3%, hasta los 82,9 dólares por barril.
Con todo, esta prórroga también demuestra que la OPEP+ tiene un poder cada vez menor en el mercado ya que, de los 23 países que la conforman, solo siete asumen un ajuste de su producción que, además, viene en cierta medida forzado por las circunstancias en el caso ruso. Y, de esta cifra, solo Arabia Saudí asume casi la mitad del ajuste. Además, la próxima incorporación de Brasil en enero del próximo año (con una producción de 2,88 millones de barriles de crudo al día) se realiza con la condición de no verse sometido a este recorte.
Uno de los elementos que está tensando la relación entre los países de la OPEP+ es que Irán ha aprovechado el descenso de las exportaciones rusas y saudíes para ocupar su hueco en el mercado, elevando sus propias ventas. Teherán no estaba sujeto a los recortes debido a que las sanciones por parte de Estados Unidos ya frenaban su capacidad exportadora, pero la guerra en Ucrania y respuesta de Occidente a Rusia, tratando de limitar sus ingresos, ha hecho que Washington relaje su vigilancia sobre Teherán. Con ello se produce la paradoja de que Arabia Saudí, tradicional rival de Irán, está dando soporte al mercado mientras este aprovecha unos precios inflados artificialmente para elevar su producción en medio millón de barriles al año respecto a 2022.
EEUU mantiene la ventaja económica en su rivalidad con China. Martin Wolf.
No hace mucho, “la mayoría de los gobiernos creían que una mayor integración económica fomentaría la prosperidad a largo plazo. Ahora, la integración se ve como una fuente de riesgo e inseguridad”. Así presenta Capital Economics, el grupo con sede en Londres, un intrigante análisis de “la forma de la fracturada economía mundial en 2024”. La economía y la política siempre interactúan. Hoy, sin embargo, la política ha cobrado mayor importancia. Su concepto es, pues, el de una economía mundial reconfigurada por las tensas relaciones entre EEUU y China.
Capital Economics sostiene que los países pueden dividirse en cinco grupos: EEUU y sus aliados cercanos; los países que se inclinan hacia EEUU; los no alineados; los que se inclinan hacia China; y China y sus aliados cercanos. El primer grupo está formado por EEUU y Canadá, Europa (excepto Hungría), Japón, Australia y Nueva Zelanda. El segundo grupo incluye, sobre todo, a India, pero también a Colombia, México, Marruecos, Turquía y Corea del Sur. El grupo de los no alineados incluye, significativamente, a Brasil, Indonesia y Nigeria. El grupo de países que se inclinan hacia China incluye a Argentina (cierto, ¡hasta hace unos días!), gran parte de África (incluida Sudáfrica), Irak, Kazajstán y, según sugiere Capital Economics, Arabia Saudí. Por último, entre los aliados fuertes de China figuran Rusia, Irán y Pakistán.
Existe una distinción fundamental entre el primer grupo y todos los demás. Las democracias de altos ingresos comparten valores fundamentales (si bien el que sigan haciéndolo dependerá de los resultados de las elecciones presidenciales estadounidenses de 2024). Los demás grupos se definen mucho más por aquello contra lo que están que por aquello a favor de lo que están. Rusia e Irán son aliados de conveniencia para China, y viceversa. Comparten un enemigo. Pero siguen siendo muy diferentes entre sí. Sin embargo, estas alianzas de conveniencia pueden dar forma a las relaciones económicas y políticas. El enemigo de mi enemigo puede ser, durante un tiempo, un buen amigo.
He aquí algunos datos relevantes.
El bloque de China representa la mitad de la superficie terrestre (no antártica) del mundo, frente al 35% del bloque de EEUU. También alberga a un poco más de la población mundial (46%, frente al 43%). Pero sigue generando sólo el 27% del PIB mundial, casi todo en la propia China, frente al 67% del bloque de EEUU. Esto se debe, fundamentalmente, a que la mayoría de los países de altos ingresos del mundo se encuentran en este último.
La manera de que ese equilibrio pudiera cambiar es que el bloque estadounidense se desintegre, probablemente bajo Donald Trump, o que la economía china crezca más rápido de lo que Capital Economics prevé ahora. El pesimismo de este último sobre las perspectivas de China puede ser excesivo, pero está lejos de ser absurdo. En efecto, China se enfrenta a fuertes vientos en contra de un crecimiento elevado durante el próximo cuarto de siglo.
Como era de esperar, el bloque de China tiene más peso en la industria que en el PIB. Así, su cuota de la producción industrial mundial fue del 38% en 2022, frente al 55% del bloque de EEUU. Que el bloque de China alcance la igualdad en la industria durante el próximo cuarto de siglo dependerá principalmente del rendimiento de la fabricación india en relación con la china. En agricultura, el bloque de China genera el 49% de la producción, frente al 38% del bloque de EEUU, porque contiene muchos productores de materias primas.
En 2022, 144 países comerciaron más con China que con EEUU. Washington era el mayor socio comercial de sólo 60 países. Sin embargo, la mitad del comercio mundial de mercancías se realizó entre países clasificados en el bloque de EEUU. Esta perspectiva más amplia es realmente útil. Alemania, por ejemplo, se considera el aliado de EEUU con los vínculos comerciales más estrechos con China. Pero sólo el 11% de su comercio de bienes se realizó con el bloque de China en el segundo trimestre de 2023, mientras que el 86% se realizó con otros países del bloque de EEUU, principalmente sus socios europeos.
Con respecto a las actividades financieras y los flujos de capital, el bloque de EEUU sigue dominando. Aunque su lugar en la inversión extranjera directa (IED) se ha reducido en el último cuarto de siglo, todavía representaba el 84% del total de la IED por país inversor y el 87% por receptor en 2022. Esto se debe a que las empresas dominantes del mundo y los destinos más atractivos siguen estando dentro de él. Esta brecha no se cerrará bajo Xi Jinping.
Alrededor del 86% de la inversión de cartera mundial también se encuentra dentro del bloque de EEUU y sólo el 2% dentro del bloque de China. La IED entre los bloques de EEUU y China es tres veces superior a la IED dentro del bloque de China: Rusia e Irán pueden ser aliados de conveniencia de China, pero sólo los tontos invertirían gran parte de su capital en esos petroestados económicamente ignorantes. Los inversores chinos no son tan tontos.
Las reservas de divisas aún consisten predominantemente en activos denominados en la divisa estadounidense y las de sus aliados. En el segundo semestre de 2023, éstas representaban el 87% de las reservas de divisas, sólo un poco menos que el 89% de tres años antes. Esto se debe a que sólo estos países suministran activos financieros líquidos a largo plazo. Puede que no sean tan seguros como antes, dado el uso de sanciones. Pero no existen buenas alternativas. Es muy poco probable que China desee suministrarlas, ya que ello exigiría la liberalización y apertura de sus mercados financieros, incluidos los mercados de deuda pública china.
Muchos países desean que a EEUU y sus aliados, las potencias dominantes de los dos últimos siglos, se les bajen los humos. Pero están más unidos y son más poderosos económicamente que el grupo de descontentos de China. El acontecimiento que probablemente cambiaría rápidamente este equilibrio sería la decisión de EEUU de hacer añicos sus alianzas. Sería uno de los actos de autodestrucción más dramáticos de la historia mundial. El bloque de China tardaría mucho más tiempo en superar al de EEUU en todos los aspectos relevantes de peso económico. Puede que nunca lo haga.
¿Subirá la Bolsa americana otro 20% en 2024? Financial Times (28 de Noviembre)
Los cantos de sirena de Wall Street vuelven a oírse en las oficinas de los inversores institucionales de todo el mundo, justo cuando se empieza a dar carpetazo al ejercicio 2023 y hay que pensar en las posiciones para el próximo año.
Ante esta etapa de decisiones, los analistas de varios grandes bancos de negocios están recomendando destinar más dinero a la Bolsa estadounidense, frente a parqués como el europeo (afectado por las tensiones geopolíticas y un débil crecimiento) o el japonés (tras su fuerterally de este año).
Ayer mismo, Deutsche Bank y Banf of America lanzaron sus informes de previsiones para 2024, con una clara preferencia por las cotizadas de Wall Street.
Dos razones básicas explican esta apuesta. Por un lado, los analistas entienden que si el parqué estadounidense ha resistido de una manera muy solvente el rápido proceso de subidas de tipos de interés por parte de la Reserva Federal (Fed), solo puede quedar recorrido al alza conforme se estabilice o quizá se suavice la política monetaria.
Y en segundo lugar, el auge de la inteligencia artificial puede beneficiar sobre todo a las grandes tecnológicas que dominan el mercado de capitales estadounidense.
“El optimismo con la inteligencia artificial puede seguir impulsando el precio de la Bolsa, especialmente en Estados Unidos, permitiendo otro año de retornos con doble dígito para el S&P 500”, afirma Neil Shearing, de Capital Economics.
En esta línea se manifiestan los estrategas de renta variable de Bank of America, que dan como precio objetivo para el S&P 500 los 5.000 puntos el próximo año, alrededor del 10% de subida desde los 4.550 puntos actuales y un nuevo récord histórico para ese índice.
“Somos optimistas no porque esperemos un recorte de tipos por parte de la Fed, sino por lo que la Fed ha logrado ya”, dice Savita Subramanian, de BofA. “Las empresas se han adaptado a los tipos más altos y a la inflación, y hemos pasado el momento de mayor incertidumbre macro”.
Pero ese optimismo se queda corto ante el que despliegan desde Deutsche Bank. El banco alemán predice un ascenso del S&P hasta los 5.100 puntos el próximo año, sin descartar que llegue a 5.500 puntos, un 20% más que ahora.
“No pensamos que las valoraciones del parqué estadounidense sean altas. Si la inflación vuelve al 2% y el crecimiento de las ganancias sigue recuperándose, los múltiplos pueden subir hasta el máximo de la horquilla [20 veces beneficios]”, afirma Bankim Chadha, analista de Deutsche.
Además, indica la entidad germana, si el S&P 500 recupera el ritmo de la tendencia alcista iniciado tras la gran crisis financiera, el índice podría llegar a los 6.000 puntos. “Por comparación, nuestras previsiones son conservadoras”.
Un punto de cautela lo pone Goldman Sachs. Considera que Wall Street mantendrá el múltiplo actual de 18 veces, y el crecimiento de ganancias de las empresas solo justifica un ascenso del S&P 500 del 4%, hasta los 4.700 puntos, “sin batir el máximo histórico de los 4.797 puntos de enero de 2022”.
Para los que ya estén preparando las órdenes de compra, hay que recordar dos incertidumbres en EEUU para el año que viene: puede haber recesión y hay elecciones presidenciales en noviembre.
Las consecuencias económicas de la guerra en Gaza. Nouriel Roubini. Profesor emérito de Economía en la Escuela de Negocios Stern de la Universidad de Nueva York, economista principal y cofundador de Atlas Capital Team y autor de ‘Megathreats: Ten Dangerous Trends That Imperil Our Future, and How to Survive Them’.
La brutal masacre de al menos 1.400 israelíes cometida por Hamás el 7 de octubre, y la posterior campaña militar de Israel en Gaza para erradicarlo, han introducido cuatro escenarios geopolíticos con incidencia sobre la economía y los mercados mundiales. Como suele suceder frente a semejantes perturbaciones, el optimismo puede resultar errado.
En el primer escenario, la guerra permanece mayoritariamente confinada dentro de Gaza, y no se produce una escalada regional, más allá de pequeñas escaramuzas con los representantes de Irán en países vecinos de Israel (de hecho, hoy la mayoría de los actores prefieren evitar dicha escalada). La campaña de las Fuerzas de Defensa de Israel en Gaza logra debilitar en forma significativa a Hamás, aunque con numerosas víctimas civiles, y el inestable statu quo geopolítico sobrevive. Ya desprovisto de cualquier apoyo, el primer ministro israelí, Benjamin Netanyahu, abandona el cargo, pero se afianza la oposición de la opinión pública israelí a una solución de dos estados. De modo que la cuestión palestina se sigue deteriorando; se congela la normalización de las relaciones diplomáticas con Arabia Saudí; Irán mantiene su papel de fuerza desestabilizadora en la región; y a Estados Unidos le sigue preocupando el próximo estallido.
Las consecuencias de este escenario para la economía y los mercados son ligeras. El modesto encarecimiento actual del petróleo se revierte, al no haber perturbaciones en la producción regional ni en las exportaciones del Golfo. Aunque Estados Unidos podría tratar de castigar a Irán por su papel desestabilizador en la región vedándole la exportación de petróleo, no es probable que adopte una medida de tal gravedad. Pero la economía iraní seguirá paralizada bajo las sanciones vigentes, y se profundizará su estrecha dependencia de China y Rusia.
Entre tanto, Israel sufrirá una recesión grave, pero manejable, y Europa experimentará algunos efectos negativos, conforme el ligero encarecimiento del petróleo y las incertidumbres de la guerra debilitan la confianza de empresas y hogares. La reducción de la producción, del gasto y del empleo en este escenario puede provocar ligeras recesiones en las economías europeas que hoy están estancadas.
En el segundo escenario, después de la guerra en Gaza vienen la normalización y la paz en la región. La campaña israelí contra Hamás resulta exitosa sin que aumente demasiado la cifra de víctimas civiles; y fuerzas más moderadas (por ejemplo, la Autoridad Palestina o una coalición multinacional árabe) se hacen cargo de la administración del enclave. Habiendo perdido el apoyo de casi todo el mundo, Netanyahu dimite y asume un nuevo gobierno moderado de centroderecha o centroizquierda, que se aboca a resolver la cuestión palestina y buscar una normalización con Arabia Saudí.
A diferencia de Netanyahu, el nuevo gobierno israelí no estaría abiertamente comprometido con un cambio de régimen en Irán. Tal vez consiga que la República Islámica acepte tácitamente la normalización de relaciones entre Israel y Arabia Saudí, a cambio de nuevas conversaciones para un acuerdo nuclear que incluya un alivio de las sanciones. Esto permitiría a Irán ocuparse de las reformas económicas internas que necesita con urgencia. Es evidente que este escenario tendría implicaciones económicas muy positivas para la región y para el mundo.
En el tercer escenario, la situación empeora y se convierte en un conflicto regional con participación de Hezbolá en el Líbano y tal vez de Irán. Esto puede darse de muchas formas. Una sería que Irán, por temor a las consecuencias de la eliminación de Hamás, dé vía libre a Hezbolá para atacar a Israel y así distraerlo de la operación en Gaza. Pero también podría ocurrir que Israel decida enfrentar ese riesgo lanzando un ataque preventivo de mayor envergadura contra Hezbolá. Y no hay que olvidar a los otros representantes de Irán en Siria, Irak y Yemen, ansiosos todos ellos de provocar a Israel y a las fuerzas estadounidenses en la región, como parte de sus propias agendas desestabilizadoras.
En el caso de llegarse a una guerra a gran escala entre Israel y Hezbolá, es probable que Israel también ataque instalaciones iraníes (nucleares y de otro tipo), con posible apoyo logístico de Estados Unidos. Al fin y al cabo, es de suponer que Irán (que ha dedicado ingentes recursos a armar y entrenar a Hamás y a Hezbolá) aprovechará el caos regional general para dar el último paso hacia la obtención de armas nucleares.
Si Israel (y tal vez Estados Unidos) bombardean Irán, puede haber una caída de la producción y de las exportaciones de energía del Golfo que dure meses. El resultado sería una crisis petrolera como la de los años setenta, seguida de estanflación mundial (aumento de la inflación y reducción del crecimiento), derrumbe de las bolsas, volatilidad en los rendimientos de los bonos y una huida a activos seguros como el oro. Las consecuencias económicas serían peores para China y Europa que para Estados Unidos, que se ha convertido en exportador neto de energía y puede gravar las ganancias inesperadas de los productores locales de energía para subsidiar el consumo de los hogares y de las empresas de otros sectores y así limitar el impacto negativo.
Finalmente, este escenario supone la continuidad del régimen iraní, porque muchos iraníes (incluso opositores) se unen en su apoyo frente a un ataque israelí/estadounidense. Todos los actores regionales se radicalizan y se vuelven más beligerantes, y la paz o la normalización diplomática se convierten en una quimera. Este escenario incluso puede arruinar la presidencia de Biden y anular sus posibilidades de reelección.
En el cuarto escenario, el conflicto también se extiende a toda la región, pero con cambio de régimen en Irán. Si Israel y Estados Unidos deciden atacar a Irán, pondrán en la mira no sólo las instalaciones nucleares, sino también las infraestructuras militares y de doble uso y a los dirigentes del régimen. Podría ocurrir entonces que en vez de apoyar al régimen, los iraníes (que llevan más de un año protestando por los abusos de la policía de la moral) se unan en torno a moderados como el expresidente Hassan Rouhani.
La caída de la República Islámica permitiría el regreso de Irán a la comunidad internacional. Todavía habrá una grave recesión mundial con estanflación, pero estarían dadas las condiciones para una mejora de la estabilidad y del crecimiento en Oriente Próximo.
¿Cuál es la probabilidad de cada escenario? Yo asignaría las siguientes: 50% a la continuidad del statu quo; 15% a un brote de paz, estabilidad y progreso tras la guerra; 30% a un conflicto regional; y sólo 5% a un conflicto regional con final feliz.
De modo que la buena noticia es que hay una probabilidad relativamente alta (65%) de que el conflicto no se extienda a toda la región, con lo que las consecuencias económicas serían leves o estarían contenidas. Pero la mala noticia es que hoy los mercados le están asignando un 5% de probabilidad a un conflicto regional que tendría graves efectos estanflacionarios en todo el mundo, cuando una cifra más razonable es 35%.
Esta indiferencia es peligrosa, sobre todo si se tiene en cuenta que la probabilidad combinada de que se dé algún escenario con importantes repercusiones mundiales (primero, tercero y cuarto) sigue siendo del 85%. Aunque el escenario más probable sólo suponga consecuencias leves para los mercados y la economía mundial a corto plazo, también implica la continuidad de un statu quo inestable que en algún momento llevará a nuevos conflictos.
Por el momento, las cotizaciones en los mercados apuntan a una casi perfección y se inclinan por los escenarios más moderados. Pero ha ocurrido muchas veces que los mercados evaluaron mal las grandes perturbaciones geopolíticas, y no debería sorprendernos que vuelva a ocurrir.
Las subidas de las Bolsas de estas semanas han llevado al Nasdaq a máximos del año (+36,30% YTD) y a sólo un 3% de sus máximos históricos,en los últimos diez días, las expectativas sobre los tipos de interés en Estados Unidos han pasado de “más altos durante más tiempo” a “bajada de tipos en mayo de 2024” después del último dato de inflación americano. En Europa el consenso de analistas se ha movido aún más rápido, fijando en el mes de marzo la expectativa del primer recorte de tipos. Los bonos a largo plazo han seguido el mismo camino, con una notable caída de las rentabilidades. Parece que a mediados de octubre de 2023 se marcó el máximo en la rentabilidad de los bonos y que el final del mismo mes marcó el mínimo del mercado de renta variable para los próximos meses. La inflación sigue cayendo, de forma más dramática en Europa, mientras que el crecimiento económico se desacelera. Los analistas ahora están muy pendientes de cómo evolucione el consumo en el inicio del periodo de compras navideñas.
Rentabilidad del bono a 10 años americano últimos 12 meses.
Los mercados dan por hecho que la Reserva Federal estadounidense y el Banco Central Europeo dan la inflación por controlada. La inflación en Estados Unidos sigue camino del 2%, con el índice general en el 3,2%, la subyacente en el 4% y la “súper subyacente” (que excluye alimentos, energía y vivienda) en el 2%. Lo mismo ocurre en la zona euro, la inflación general se sitúa en el 2,9%, la subyacente en el 4% y la inflación tendencial en el 2,5%. Ahora, como digo, se espera que la Fed empiece a recortar tipos en mayo de 2024, bajando entre 75 puntos básicos y 100 puntos a lo largo de ese año desde el actual rango del 5,25%-5,5%. En cuanto al BCE, los mercados también esperan recortes de tipos de 75 puntos básicos a 100 puntos básicos en 2024, a partir de marzo. El ajuste de las expectativas de tipos de interés supuso un considerable apoyo para los activos de riesgo, que se ha agotado en gran medida. Una inflación más baja, por sí sola, difícilmente convencerá a la Reserva Federal para que empiece a recortar los tipos tan pronto como se prevé, pese a que el crecimiento económico se enfríe y conduzca a un aterrizaje suave en 2024. Nuestra expectativa es que la Fed no empezará a bajar los tipos hasta septiembre de 2024 y sólo 50 puntos básicos ese año. La Eurozona afronta un contexto económico más complicado, nuestra previsión es que el BCE recorte tipos por primera vez en abril de 2024 y que lo haga en 75 pb a lo largo de 2024.
El ajuste de las expectativas de tipos ha tenido un impacto significativo en el mercado de divisas. El ajuste provocó un aumento del apetito por el riesgo, y los inversores abandonaron el dólar en favor de las divisas más cíclicas. Como consecuencia el dólar se ha debilitado bastante hasta situarse en 1,09 dólares por euro. Aunque los rendimientos del Bono a 10 años americano hayan caído hasta el 4,47% actual desde los máximos de octubre cercanos al 5%, el dólar sigue teniendo tipos más altos que la mayoría de las economías del G10, con las excepciones del dólar australiano y el dólar neozelandés. Simultáneamente, las divisas europeas se enfrentan a retos derivados de un contexto económico débil, con un crecimiento inferior al estadounidense. El euro podría ser vulnerable ya que ahora esperamos que el BCE empiece a recortar tipos en abril del año que viene.
La revisión del PIB alemán confirma que el país sigue sufriendo en el tercer trimestre (-0,10% de caída del PIB trimestral -0,40% en tasa interanual) y, además, el gobierno suspenderá el límite constitucional de deuda por cuarto año consecutivo. Este último anuncio elevó ayer de nuevo las rentabilidades de los bonos soberanos alemanes, con el bono a 10 años en niveles por encima del 2,6%, incluso cuando ayer el gobernador del Banco de Francia, Villeroy, señaló que difícilmente habrá nuevas subidas de tipos. En ese sentido el Banco Central Europeo contempla la posibilidad de una recesión técnica (dos trimestres consecutivos con crecimiento del PIB negativo), si bien en lo sucesivo se espera un estancamiento y no una recesión profunda. Asimismo, el BCE continúa su discurso sin novedades, al dejar las puertas abiertas a un nuevo aumento de los tipos de interés oficiales. Por su parte, los mercados apuestan en contra de una nueva subida y aumentan sus perspectivas de un primer recorte a mediados del año que viene.
En China el crecimiento de la economía siguió siendo bastante débil en octubre, con importantes divergencias entre sectores. En el lado positivo, las ventas minoristas se van recuperando y el crecimiento de la producción industrial se mantiene pese a un nuevo descenso de las exportaciones. La política de estímulo está en marcha ya que el Gobierno emitió el mes pasado la mayor cantidad de deuda en el año en curso. Es probable que el crecimiento del crédito agregado se acelere aún más en los próximos meses. En este cuarto trimestre se prevé la emisión de 1 trillón de renminbis adicional en bonos del Estado que debería traducirse en un aumento de la inversión en infraestructuras. Por el contrario, la demanda de préstamos bancarios por parte del sector privado sigue siendo escasa, reflejando el pesimismo de empresas y hogares, y la inversión en activos fijos también se ralentizó inesperadamente en octubre. El mayor lastre sigue procediendo del sector inmobiliario, que muestra una persistente debilidad. Las ventas de viviendas y los proyectos de construcción iniciados volvieron a disminuir en octubre, y los precios de la vivienda cayeron con más fuerza que en los meses anteriores.
La deuda global ha logrado sacar la cabeza de debajo del agua, y la Renta Fija global ya está en positivo en el año. El índice agregado Bloomberg Barclays, que recoge la evolución de los bonos de todo el mundo, ha entrado en terreno positivo por primera vez desde agosto y tratará de mantener ese nivel para evitar encadenar el tercer año consecutivo de pérdidas por primera vez en su historia.
Los precios de la deuda, que se mueven de forma inversamente proporcional a su rentabilidad, han experimentado un rally en las últimas semanas que les ha valido para distanciarse de las pérdidas. La mejoría de los datos de la inflación y la debilidad económica ha llevado a los inversores a anticipar que, no sólo no habrá más subidas de los tipos de interés por parte del Banco Central Europeo (BCE) y de la Reserva Federal (Fed), sino que incluso los recortes podrían ya estar en el horizonte.
En ese contexto, el índice de deuda global ha rebotado un 4,17% desde los mínimos de octubre. Pese a ello, el llamado a ser el activo estrella de este ejercicio apenas logra anotarse un 0,23% en lo que va de año. Si finalmente logra terminar la travesía de 2023 en positivo, habrá puesto fin a su peor racha tras perder un 16,25% en 2022 y dejarse un 4,71% en 2021.
«Las grandes economías emergentes han gestionado mejor la política monetaria que los mercados desarrollados» afirmó Robin Brooks, (Chief Economist del Instituto de Finanzas Globales), que estas fueron más rápidas para identificar la amenaza inflacionista. Estas economías elevaron los tipos más rápidamente y mantuvieron su credibilidad mejor que la FED), el Banco Central Europeo (BCE) o el Banco de Inglaterra (BOE). Brooks parece no estar solo en esta opinión pues el propio FMI en su reciente Perspectiva Económica Mundial, señaló: «La formulación de políticas monetarias en muchas economías emergentes está mejor equipada que hace 15 años para servir como ancla de estabilidad». Es imposible no llegar aproximadamente a esta conclusión cuando se analiza la respuesta de la política monetaria al shock global de inflación que comenzó a fines de 2020. Después de todo, los bancos centrales de los mercados emergentes comenzaron a aumentar los tipos de interés a principios de 2021, aproximadamente un año antes que sus homólogos más grandes a ambos lados del Atlántico. Se preocuparon correctamente por las cadenas de suministro globales, la inflación importada a medida que sus monedas se debilitaban frente a un dólar estadounidense dominante y el potencial de que los aumentos de precios temporales se convirtieran en persistentes.
El índice miedo-codicia de la CNN (Fear & Greed Index) vuelve a estar en niveles de codicia, que suele anticipar correcciones de mercado.(https://edition.cnn.com/markets/fear-and-greed)
También el índice Bulls minus Bears (inversores institucionales alcistas Vs bajistas) poco a poco está cerca de máximos. (https://www.aaii.com/sentimentsurvey)
Bulll- Bears Index.
En Estados Unidos el 2023 va camino de ser el año con menores buybacks desde 2016, mensaje de que las empresas cotizadas están siendo cautas o consideran que los niveles a los que cotizan sus acciones son exigentes.
Un gráfico que puede explicar por qué ese nivel de recompra de acciones por parte de las compañías está en mínimos podría ser este, en el que se refleja cómo el S&P 500 cotiza a unos múltiplos muy altos, con los 7 magníficos (Apple, Amazon, Alphabet, Microsoft, Nvidia, Meta y Tesla) cotizando a casi 40x PER, y el S&P 500 cotizando a 21,2x PER. El PER medio al que ha cotizado el S&P 500 desde 1989 es de 19,2x.
Esta semana salía una noticia en el Financial Times en la que se hacía eco de que los hedge fund que apuestan por una caída en las bolsas europeas y de Estados Unidos han perdido 43.000 millones de dólares (46.747 millones de euros) en sus apuestas bajistas entre el martes y el viernes de la semana pasada, según S3 Partners.
Los bajistas, muchos de los cuales habían acumulado apuestas contra empresas expuestas a mayores costes de endeudamiento durante el último año, se han visto sorprendidos por un “doloroso” rebote de las acciones de “baja calidad” este mes, según el director de acciones europeas de Barclays, Emmanuel Cau. El rally impulsado por la creciente confianza de los inversores sobre el final del ciclo de alzas de tipos de interés de la Fed. El repunte del índice S&P 500 en noviembre, que va camino de ser el mes más fuerte desde julio del año pasado, fue provocado por la reciente renuencia que se percibe en el presidente de la Fed, Jay Powell, a endurecer más la política monetaria, tras dejar los tipos sin cambios a principio de mes.
Las apuestas contra acciones de tecnología, salud y consumo discrecional han sido las más costosas para los hedge fund. Una revalorización del 14% la semana pasada de la línea de cruceros Carnival Corp, por ejemplo, costó 240 millones de dólares a los vendedores en corto. Los índices que siguen las acciones con muchas posiciones cortas se han recuperado con fuerza desde los mínimos recientes a medida que la confianza del mercado ha mejorado rápidamente. El índice de posiciones cortas de Goldman Sachs, que sigue a los 50 componentes del S&P 500 con mayor capitalización bursátil va camino a su mejor mes desde octubre del año pasado. La inmobiliaria sueca SBB es uno de los valores que más han perjudicado a los hedge fund en los últimos días. La semana pasada recuperaron un 30% la semana pasada y afectó a fondos como Samlyn Capital, Balyasny y Arrowstreet Capital.
Importante esta semana:
Continúa el deterioro de los indicadores adelantados en Estados Unidos. En octubre el índice agregado de indicadores adelantados de la Conference Board cayó un -0,8% mensual, acumulando así 19 meses de retroceso y con ello la caída en términos interanuales se sitúa en -7,6% frente al -7,8% anterior. Por contribuidores, el mayor retroceso vino por el lado de los nuevos pedidos de la industria manufacturera y también por el mal comportamiento de las bolsas registrado en octubre. Un dato que en su conjunto sigue advirtiendo de una pérdida de dinamismo de la economía en los próximos meses.
También se publicaron esta semana malas noticias en torno al sector inmobiliario de Estados Unidos. En concreto, el martes conocimos que la serie de ventas de viviendas usadas cayó en octubre al nivel más bajo en más de 13 años (-4,1%, hasta 3,79 millones anualizados de viviendas), producto de un interés hipotecario en máximos de dos décadas – el tipo fijo a 30 años se situó en el mes en el 7,79% – y por la escasez del parque inmobiliario. Dato negativo, reflejo del endurecimiento de las condiciones financieras.
En Europa esta semana hemos conocido los PMIs adelantados de la eurozona de noviembre que reflejaron contracción por sexto mes consecutivo. No obstante, el ritmo de declive se suavizó tanto en el sector industrial como en el de servicios. Aun así, la producción disminuye como consecuencia de unos menores pedidos, que a su vez provoca la primera caída del empleo desde 2021. Además, viene acompañado de un aumento de la intención de subir precios de las empresas del sector servicios en respuesta a las mayores presiones salariales.
En España Moody’salertaba el pasado fin de semana de los efectos económicos que puede tener la condonación de deuda a Cataluña y el hecho de que a pesar de estas medidas extraordinarias la deuda seguirá siendo de las más altas de Europa. A la agencia le preocupa la desigualdad regional que pueda surgir y resalta que un catalán medio recibirá en ayudas un 120% con respecto a un ciudadano de otra CCAA. Según la agencia, el impacto para España sería reputacional. Por el lado contrario Moody’s mejoró la perspectiva (outlook) de Italia (Baa3) desde negativo a estable debido a la «estabilización de las perspectivas” además de “la fortaleza económica, la salud de su sector bancario y la dinámica de la deuda pública«. Por otra parte, esta misma agencia mejoraba el rating de Portugal en dos escalones desde Baa2/Positivo a A3/Estable.
En Estados Unidos la estimación de PIB de la Fed de Atlanta para el cuarto trimestre del año cae desde el 2,2% hasta el 1,97%, la de la Fed de Nueva York cayó desde el 2,51% al 2,45% y la de la Fed de St. Louis subió ligeramente hasta el 2,05%.
La amenaza en ciernes de crisis fiscales. Martin Wolf. Financial Times.
Durante mucho tiempo se ha dicho que FMI no significa Fondo Monetario Internacional, sino it’s mostly fiscal (es sobre todo fiscal). Desde hace algún tiempo, este epíteto parece menos apropiado. Por supuesto, el fondo ha seguido quejándose de la incontinencia fiscal de países afectados por la crisis, como Grecia o Argentina. Pero, en su supervisión más amplia, se ha mostrado relativamente relajado respecto a la política fiscal desde la crisis financiera. Sin embargo, ese era el mundo del “bajo durante mucho tiempo” o incluso del “más bajo durante más tiempo”. Este ya no es el mundo en el que vivimos. El fondo ha cambiado en consecuencia. Gita Gopinath, primera subdirectora gerente, ha dado la voz de alarma, pidiendo “un renovado foco en la política fiscal, y con él, un reajuste en el pensamiento de la política fiscal”. El FMI ha vuelto a ser “sobre todo fiscal”.
Es incuestionable que la deuda pública ha alcanzado niveles elevados en comparación con los viejos estándares. Una actualización de un gráfico del FMI publicado en 2020 muestra la relación entre la deuda pública y el producto interior bruto de los países de altos ingresos en el 112% en 2023, por debajo de un pico reciente del 124% en 2020. Esta última cifra iguala el anterior máximo alcanzado en 1946. Lo que hace que esto sea aún más notable es que el pico anterior se produjo después de la Segunda Guerra Mundial, mientras que este último pico se alcanzó en tiempos de paz. Además, la ratio de las economías emergentes ha alcanzado el 69% del PIB, un récord para estos países.
Entonces, ¿se avecina un desastre de deuda pública? Si es así, ¿habrá impagos, inflación, represión financiera (intentos forzados de mantener barata la deuda), o alguna combinación de las tres cosas? Si nada de esto ocurre, ¿qué debe hacerse?
Olivier Blanchard, ex economista jefe del FMI y actualmente en el Peterson Institute for International Economics de Washington DC, nos ha recordado la mecánica y los riesgos de la deuda en un reciente blog. En cuanto a la primera, los factores determinantes son, en primer lugar, la relación entre el tipo de interés de la deuda y la tasa de crecimiento de la economía y, en segundo lugar, la relación entre el déficit fiscal primario (el déficit antes del pago de intereses) y el PIB. En este último caso, lo más importante es que la deuda no crezca de forma explosiva. Si bien una determinada ratio de deuda no puede definirse como insostenible, por razones empíricas o teóricas, cuanto mayor sea la ratio inicial y cuanto más rápido sea probable que crezca, menos sostenible será la deuda. Blanchard sostiene que “las economías avanzadas pueden sostener una ratio de deuda más elevada, siempre que no sea explosiva”. Pero existe la probabilidad (aunque no la certeza) de que los tipos de interés suban con los niveles de deuda. De ser así, la dinámica de la deuda tenderá a hacerse explosiva.
Para que las ratios de deuda se mantengan estables, la tasa de crecimiento económico debe ser igual al tipo medio de interés, cuando el saldo primario es cero. Cuanto mayor sea el exceso del tipo de interés sobre la tasa de crecimiento, mayor deberá ser el superávit fiscal primario, y viceversa.
¿Dónde están hoy las deudas y déficits fiscales de las grandes economías de altos ingresos?
Sus ratios de deuda neta son muy superiores a las de hace dos décadas. El FMI prevé que en 2024 las ratios de deuda en relación al PIB se aproximen al 100% en Reino Unido, Francia y EEUU, al 133% en Italia y al 156% en Japón. Esto contrasta con la situación en 2001, cuando las ratios eran inferiores al 50% en Reino Unido, Francia y EEUU, al 75% en Japón y al 100% en Italia. Estos saltos se produjeron a pesar de los bajos tipos de interés. No es sorprendente, por tanto, que los déficits primarios hayan sido elevados: entre 2008 y 2023, alcanzaron una media del 5,3% del PIB en EEUU, del 5,2% en Japón, del 4,1% en Reino Unido y del 2,9% en Francia. Italia registró un déficit primario medio de sólo el 0,2% del PIB. Pero esto no fue suficiente para contener el aumento de la deuda, porque los tipos de interés estaban muy altos durante la crisis de la eurozona. Fue un castigo por el despilfarro anterior. Sin embargo, Alemania logró un pequeño superávit primario del 0,3% del PIB.
¿Cuáles son entonces las perspectivas futuras para los tipos de interés y el crecimiento económico? Los primeros han subido sustancialmente. El rendimiento de los bonos nominales del Estado a 10 años ha subido entre 3 puntos porcentuales en Canadá y 3,9 puntos en Reino Unido en los últimos tres años. Japón es, como es bien sabido, la excepción. Pero, sorprendentemente, el aumento del rendimiento real en EEUU y Reino Unido, que han ofrecido bonos indexados durante mucho tiempo, casi ha igualado el incremento del rendimiento nominal: 3 puntos porcentuales en los títulos del Tesoro estadounidense protegidos contra la inflación, frente a 3,6 puntos porcentuales en los bonos convencionales, y 3,4 puntos porcentuales en los bonos británicos indexados, frente a 3,9 puntos porcentuales en los bonos convencionales. El aumento de las expectativas de inflación a largo plazo no puede explicar en gran medida el aumento de los rendimientos nominales. Esto deja como explicaciones un desplazamiento al alza de los tipos reales de equilibrio o una política monetaria más restrictiva. Si es lo primero, los tipos reales podrían mantenerse bastante altos. Si es lo segundo, deberían bajar de nuevo cuando la política monetaria se normalice (sea lo que sea lo que eso signifique). En resumen, los tipos de interés reales podrían mantenerse permanentemente más altos que antes, aunque esto todavía no es seguro.
Por último, ¿cuáles son las perspectivas de crecimiento económico? Las previsiones del FMI para 2024-28 dan un crecimiento real medio del 1,9% en EEUU, del 1,8% en Canadá, del 1,6% en Reino Unido y Francia, del 1,4% en Alemania, del 0,9% en Italia y del 0,6% en Japón. Estas cifras son decididamente bajas en relación con los tipos de interés reales actuales.
Si los gobiernos quieren evitar los riesgos de una explosión de la deuda y tampoco van a recurrir a la inflación por sorpresa o a la represión financiera, tendrán que endurecer lo que en su mayoría siguen siendo políticas fiscales ultralaxas. Pero, ¿se atreverán a hacerlo en sociedades que envejecen, con economías que crecen lentamente y presupuestos de defensa en expansión? Un crecimiento más rápido ayudaría. Pero, como demostró el Gobierno de Truss en Reino Unido, esto no se conseguirá por arte de magia. Parece que nos aguardan dolorosas decisiones fiscales.
La decadencia económica de la España sanchista. Daniel Rodríguez Asensio. Viceconsejero de Economía y Empleo de la Comunidad de Madrid.
El Sánchez candidato aspiraba a ser el presidente que arreglara la economía española. Todos conocemos el afán de Sánchez presidente por “cambiar de opinión”, así como su gusto por la manipulación mediática. Afrontó la campaña electoral tratando de convencernos de que la economía iba como una moto, de que no iba a pactar con Bildu, y de que no iba a haber amnistía para los independentistas que han atentado contra la Constitución en los últimos años.
Las dos últimas promesas, con tan sólo unas horas con el cargo revalidado, ya las ha incumplido. ¿Qué hay de su visión económica? Ahora que comienza una nueva legislatura merece la pena repasar la situación –real– de la economía española. La situación se resume a la perfección en los siguientes cinco puntos:
1. El mayor proceso de empobrecimiento de la democracia. Mucho se ha hablado del crecimiento de España en los últimos años. Ha habido un gran debate acerca del ritmo de recuperación económica tras la pandemia, de la comparativa con Europa… Ahora bien, ¿qué dicen los datos oficiales acerca de la evolución económica de España?
Primero, que vamos mucho más lentos que nuestros socios europeos. No sólo somos la economía que más poder adquisitivo ha perdido desde la crisis del Covid 19 de toda la OCDE. También tenemos una renta per cápita en España un 15% por debajo que la media de la Unión Europea y, por primera vez desde nuestra entrada en la zona euro, somos potenciales beneficiarios de los fondos de cohesión. Seguro que habrá gente en el Gobierno a quien esto le parezca una buena noticia, pues así pueden gastar más con el dinero de nuestros socios. Pero la realidad es que recibimos esos fondos porque estamos en el vagón de cola, en el top 10 de los países más pobres de la UE. Según Eurostat, el español medio es más pobre que un ciudadano de Malta, de Chipre, de Eslovenia o de República Checa. Y eso es algo que no ocurría en 2018.
Como tampoco éramos la economía con mayor tasa de paro, ni la cuarta con mayor desigualdad de la zona euro.
O, dicho de otra manera: la mayor subida de impuestos de la historia y un gasto público desbocado –el gasto público ascendió al 52% del PIB en 2020 y al 47% en 2022, frente al 42% de 2019– solamente han generado pobreza y una evolución decepcionante en comparación con nuestros socios europeos.
2. Aislamiento internacional. La política de acoso y derribo al empresario, de minar la seguridad jurídica de nuestro país, y de amenazar sistemáticamente los pilares de la democracia liberal tiene un precio: la falta de credibilidad internacional.
España llegó a ser la octava potencia mundial a principios de los 2000; ahora es la decimocuarta. Hasta el año pasado, los inversores nos miraban con recelo. Desde la entrada en vigor de impuestos claramente confiscatorios y de dudosa constitucionalidad como es el impuesto a las eléctricas, a la banca, y el impuesto de solidaridad a las grandes fortunas, nos ven con terror.
Prueba de ello es la evolución de la inversión extranjera: en el primer semestre de 2023 España recibió menos de 12.000 millones de euros en materia de inversión extranjera. Esto es –ojo al dato– casi un 60% menos que lo recibido en los primeros seis meses de 2018, antes de que Sánchez llegara al poder.
Si a la escandalosa cifra anterior le añadimos el efecto depreciación vía inflación, la factura de los cinco años de Sánchez en La Moncloa en términos de inversión extranjera asciende a 18.000 millones de euros –casi un 2% del PIB– esfumados cada año en esta materia. En resumen: Sánchez ha provocado la evaporación de casi dos de cada tres euros de inversión extranjera en España.
3. Dependientes de la morfina europea. Y no será porque no somos dependientes del exterior. Concretamente, de la Unión Europea.
Sánchez ha endeudado a los españoles en alrededor de 200 millones de euros cada día que ha estado en Moncloa. Los niños en España ya no nacen con un pan debajo del brazo, sino con una deuda pública de más de 31.000 euros que tendrán que hacer frente con sus impuestos y con los de sus hijos.
Si nuestras finanzas públicas no están quebradas es, sencillamente, porque la Unión Europea –el primo de Zumosol– nos mantiene con vida gracias a sus mecanismos de respiración artificial.
A la mayor inversión pública de la historia –fondos Next Generation EU– debemos añadir la acción continua y silenciosa del Banco Central Europeo (BCE). No sólo es que atesore en su balance el 34% de la deuda pública de España, es que en 2020 y 2021 adquirió el 100% de nuestras emisiones netas y, si elevamos el horizonte temporal a la legislatura completa de Sánchez, nos encontramos con que uno de cada dos euros emitidos por el Tesoro en términos netos han acabado en manos del Banco Central Europeo.
¿Qué sería del Tesoro Público sin la acción del BCE? Una pista la tenemos en las últimas emisiones, en las que el máximo organismo monetario está teniendo menor impacto: El tipo de interés medio de las nuevas emisiones está en el 3,8%, una cifra no vista desde el año 2011 –lo peor de la crisis financiera– y que ya supera en 1,8 puntos porcentuales el tipo de interés de la deuda en circulación.
Por si esto fuera poco, hay más organismos que arrastran dudas en cuanto a su sostenibilidad financiera. Mientras Sánchez y su Gobierno alardean de la situación de la Seguridad Social, el agujero económico de este organismo entre 2019 y 2023 ha sido de 51.700 millones de euros –el 4% del PIB–, según Ángel de la Fuente.
No es de extrañar, por lo tanto, que nos hayamos vuelto a colar entre los países que mayor déficit y deuda pública presentamos de toda la Unión Europea, otro rasgo característico del Gobierno de Pedro Sánchez que lo diferencia de su antecesor en el cargo.
4. El achatarramiento del sector productivo. Si algo hay que reconocerle a Sánchez es su habilidad para ejecutar políticas nocivas. Dijo que subiría los impuestos “sólo a los ricos” y la realidad es que ha sido el Gobierno que más subidas impositivas ha ejecutado. Más de cuarenta, con un impacto acumulado solo desde la pandemia superior a los 39.000 millones de euros, según cálculos de Fedea.
Las familias de clase media han sido las más afectadas, sufriendo el 41,4% del incremento en la factura fiscal. Le siguen las rentas empresariales con un 21%, las cotizaciones sociales –17%– y los impuestos al consumo IVA, con otro 17%. Como consecuencia de lo anterior, la presión fiscal –ingresos públicos medidos sobre PIB– ha crecido en casi tres puntos porcentuales: diez veces más que la eurozona.
Si a una evolución económica pobre y a una situación internacional de desconfianza se le une la persecución a los creadores de riqueza y una política dedicada al expolio fiscal con motivos políticos, el resultado es evidente: España ha perdido más de 80.000 empresas desde que Sánchez es presidente y el empleo público está creciendo a un ritmo (el 12,6%) que casi duplica al privado.
5. Pérdida de credibilidad de los organismos oficiales. Si por algo se ha caracterizado el sanchismo en sus años de gobierno ha sido por maquillar los problemas en lugar de solucionarlos. Si España tiene un gasto desbocado y presenta un déficit público fuera de los márgenes marcados por Bruselas, estiramos las cifras de PIB para diluirlo y presentamos resultados de contabilidad nacional que luego tienen que ser revisados por Bruselas. Ahí están las continuas correcciones en el déficit público y una cifra, la de 2022, que ya hemos conocido que está infravalorada en al menos 1.000 millones de euros, según la intervención.
Lo mismo ocurre con los datos de paro. Si España es el país con peor evolución de toda la Unión Europea, hacemos una –no– reforma laboral y convertimos a los parados en fijos discontinuos. De esta manera, el paro registrado cae de forma continuada, que no la tasa de paro.
Hasta tal punto que Euro-stat destapa de forma constante un millón de parados ocultos y, a pesar del máximo histórico en términos de cotizantes a la Seguridad Social, el volumen de horas trabajadas en el segundo trimestre de 2023 es inferior al del primer trimestre de 2019, además de que estamos destinando a subsidios por desempleo cuantías superiores a las de 2019. O, dicho de otra manera: en la España sanchista viven en precario los desempleados, y buena parte de las personas que tienen un empleo.
A futuro: una España alejada de la realidad. A partir de la semana que viene, al nuevo Gobierno le va a tocar lidiar con un país que tiene menos credibilidad que nunca –Fitch, S&P y Moody’s ya han advertido de efectos adversos de los pactos de Gobierno sobre el ráting país–, con una factura a cuestas que superará los 100.000 millones de euros, y un Estado que se parece más a los modelos autocráticos que vemos en Hispanoamérica que a las democracias avanzadas de Europa.
Lo más flagrante de todo será la pérdida de la solidaridad interregional. No importa si Sánchez finalmente se decanta por el cupo catalán, o por la cesión del 100% de los tributos a Cataluña. El resultado de la operación con los independentistas catalanes será la desconexión de esta comunidad autónoma de la solidaridad interregional y el fin del sistema de las autonomías tal y como lo conocemos.
El profesor Utrilla, catedrático en la Universidad Complutense de Madrid, ya calculó en 2018 una factura de hasta 1.800 millones de euros para la Comunidad de Madrid en caso de avanzar hacia un cupo catalán. Esto es una subida de impuestos encubierta por valor de más de 500 euros por cada contribuyente madrileño.
Si, además, se tiene que hacer cargo del incremento de deuda pública como consecuencia de su mutualización y del enorme incentivo al despilfarro que supone hacer borrón y cuenta nueva con el FLA mientras se sigue usando como mecanismo de financiación ordinaria para conseguir los objetivos políticos del partido del Gobierno, la consecuencia es un país fracturado y quebrado.
Nunca antes en democracia se habían concedido tantos privilegios a una comunidad autónoma. Si Sánchez ejecuta los acuerdos de gobierno que ha firmado será el gobernante, junto con Franco, que más privilegios habrá otorgado a esta región. A cambio, estará acabando con una de las naciones más antiguas del mundo.
A la cabeza estará Madrid, el espejo que pone en evidencia las políticas fallidas del socialismo y demuestra que otra forma de hacer las cosas es posible. En la capital se genera el 45% de la recaudación por impuestos y se reparte más del 70% del Fondo de Garantía de Servicios Públicos Fundamentales, del que se nutren la mayoría de las comunidades autónomas para pagar sus servicios públicos.
Por eso será uno de los objetivos prioritarios del nuevo Gobierno. Recuerden la hoja de ruta. 1) Empobrecer, porque a alguien que no llega a final de mes poco le importa lo que ocurra en Cataluña o en el Congreso de los Diputados. 2) Okupar las instituciones y dinamitar la convivencia, para que ni los ciudadanos ni los contrapoderes tengan a dónde ir. 3) Blanquear a los enemigos de España. Y 4) Consumar el proceso constituyente que acabe con los pilares del modelo del 78: la Constitución, la Corona y Madrid como capital.
Moody’s acredita el agravio: un 120% más a cada catalán que a la media. Carlos Segovia.
DINERO FRESCO. Cataluña es la gran ganadora del nuevo sistema incluso extendiendo el pacto con ERC a todas las CCAA, según la agencia.
La amnistía está eclipsando otro acuerdo de investidura que atenta contra la igualdad de los españoles: el que retoca ya el modelo de financiación con una condonación de deuda a Cataluña. La agencia internacional de calificación de solvencia Moody’s sí se ha ocupado, no porque entre en política, sino porque vigila la capacidad de España y sus comunidades de devolver lo que adeudan. Ha estudiado el resultado de extender la quita a todos, como promete Pedro Sánchez, y sus datos acreditan el agravio al resto de comunidades.
Se ve más claro al combinar EL MUNDO esos cálculos de Moody’s con los últimos datos oficiales de población. Se favorece claramente a una comunidad próspera que sigue siendo, pese a todo, Cataluña. El alivio financiero que recibe son 1.850 euros por catalán, un 120% más que la media. Ésta son 840 euros por habitante de las once CCAA que ha escogido la agencia con sede en Londres para este examen por ser las comunidades que sigue y califica.
A la vista de los datos es comprensible que el presidente de Castilla-La Mancha, Emiliano García-Page, no acudiera –aunque se quede en el mero gesto– a la sesión de investidura. En cambio, es sorprendente que aplaudieran al líder socialista el presidente de Asturias, Adrián Barbón, o diputados del PSOE de ambas comunidades como Adriana Lastra e Isabel Rodríguez. Todos ellos respaldan así un pacto –suscrito además con el inhabilitado por malversación Oriol Junqueras– que supone una concesión por catalán superior a los 1.050 por castellanomanchego o 170 por asturiano. Es decir, un 75% más de apoyo financiero a un catalán que a cada castellanomanchego y diez veces más que a un ciudadano del Principado.
Sánchez despachó en su discurso el acuerdo con Esquerra sin mencionar que la única comunidad que tiene ya garantizada una mejora precisa del nuevo sistema de financiación es, precisamente, Cataluña al serle perdonados «unos 15.000 millones» de deuda al Estado, un 20% de lo que adeuda.
Sánchez, que proclama que pilota «un gobierno progresista», dijo: «Vamos a continuar por esa senda de responsabilidad fiscal y de solidaridad y asumir una parte de la deuda que las comunidades autónomas contrajeron durante la etapa del Gobierno del Partido Popular. Esta medida será aplicable y extensible a todas las comunidades , con independencia de su color político y de que estén acogidas o no al Fondo de Liquidez Autonómica creado entonces por el PP».
La asociación de Inspectores de Hacienda ya había avisado de que se pueden generar «comunidades de primera y de segunda», pero Moody’s ha puesto cifras. En un informe remitido a sus clientes el pasado viernes ha calculado cómo sería ejecutar ese perdón a Cataluña «extensible» a todos incluso a los que, como Madrid o el País Vasco, no tienen deuda con el Estado a través del FLA y deben ser compensados. Teniendo en cuenta el criterio del efecto de la crisis descrito en el acuerdo y aliviando un 20% a todos Moody’s concluye que «Cataluña sería la mayor beneficiada al ser la más endeudada». Y lo basa en la cifra final indultada –que limita a 14.261 millones al usar datos homogéneos de 2022–, y en el alivio que supone para su margen operativo. Pero al completar estos cálculos con los datos de población, también lo es en la fórmula más extendida de comparar financiaciones autonómicas: la ayuda per cápita.
La que más se le acercaría es la Comunidad Valenciana con una quita que cifra en 9.197 millones, unos 1.835 euros per cápita. A Murcia la estima 1.958 millones de quita, lo que supone unos 1.300 euros por ciudadano murciano, un 30% menos que por catalán. Por cada vasco serían 752 euros y por cada andaluz, 622 y eso que en el acuerdo participó activamente la numero dos del PSOE, la sevillana María Jesús Montero.
Por su parte, el Bloque Nacionalista Galego asegura haber arrancado a Montero un compromiso de compensación equivalente al de Cataluña, pero Moody’s estima para Galicia 597 millones, 229 euros por gallego.
En cuanto a Madrid, calcula que le corresponderán 5.325 millones –788 per cápita– y al País Vasco, 1.656 millones, que son 750 por persona. ¿Y Extremadura, siempre a la cola de la renta en España? Tras el acuerdo con ERC la agencia prevé 432 millones, que son 430 euros por habitante.
Moody’s calcula que todo esto supondrá un esfuerzo para el Estado de 45.000 millones, un importante 3,3% del PIB. Y encima, con riesgo, según la agencia, de que las quitas animen a un mayor descontrol de gasto futuro a las comunidades. No cuenta tampoco si se además se cede el 100% de los impuestos a Cataluña como reclama Carles Puigdemont. De momento, no toca el rating ni siquiera a Cataluña a la que mantiene en Ba1 –bono basura– de forma «estable».
Esta semana lo más importante fue la publicación el martes del dato de IPC de Octubre de Estados Unidos, que se desaceleró décimas pasando del 3,70% al 3,20% en su referencia interanual, lo que ha animado esta semana a las Bolsas (el EuroStoxx 50 lleva una subida semanal del 3,50%, el IBEX del 3,85%, el S&P 500 del 2,11% y el Nasdaq 100 del 2%) y a los bonos soberanos, principalmente a los de largo plazo, cayendo en rentabilidad (la yield del bono a 10 años americano se ha ido desde el 4,65% que estaba el viernes pasado hasta el 4,39% actual) y depreció el dólar (el dólar se ha ido desde el 1,0686 dólares por euro que cerró el viernes pasado hasta el 1,0875 actual). El mercado ya descuenta un 0% probabilidades de más subidas de tipos por parte de la Fed al eliminar el riesgo de sorpresas al alza en la energía, marcando el ritmo las bajadas en bienes y alquileres. Ayer Walmart publicó resultados del tercer trimestre del año que a pesar de superar expectativas, avisaba de la creciente presión sobre los consumidores americanos, lo que hizo que la acción cayese un 8%. Wallmart rebajó su previsión de ventas para el cuarto trimestre del año tras el fuerte descenso registrado en la segunda quincena de Octubre en Estados Unidos. La compañía atribuyó esta bajada del consumo al aumento de tipos, la inflación y la menor capacidad adquisitiva en general, que afectará a unos meses que coinciden con eventos como el Black Friday y Navidad.
IPC de Estados Unidos desde el 2017:
De la reunión de esta semana entre Biden y Xi Jinping, se cerraron acuerdos para restaurar las comunicaciones militares y colaborar en temas como la IA, el cambio climático o el fentanilo. Sin embargo, el tono positivo de las conversaciones quedó oscurecido por las afirmaciones de Biden, que continuaron refiriéndose a Xi Jinping como un dictador. A la vez, China afirmó que seguirá adelante con la reunificación de Taiwan, mientras que Estados Unidos declaró que seguirá compitiendo con fuerza contra China.
En su informe de actualización UBS Asset Management subía esta semana su recomendación sobre la Renta Variable Europea, UBS es de las pocas gestoras globales que está sobreponderada (OW) en Renta Variable.
La actualización semanal del índice Bulls minus Bears vuelve a estar netamente optimista (net bull). La subida de la semana pasada de este indicador es uno de los mayores en los últimos años. (https://www.aaii.com/sentimentsurvey)
Este 2023 los movimientos de los mercados están siendo muy agresivos, y sobre todo muy rápidos, hace menos de un mes las Bolsas americanas, sobre todo el S&P 500 estaba dando señales de sobreventa y esta semana ya está en niveles de sobrecompra, como el Nasdaq 100:
Hay un indicador que siguen varios analistas para medir si el mercado está en modo miedo o en modo calma, que es el ratio entre el futuro del VIX (Volatilidad del S&P 500) a 2 meses y el futuro del VIX a 8 meses(VIX 2/8 month futures spread) que está entrando en terreno de complacencia, lo que podría anticipar correcciones de mercado, aunque todo apunta a que el rally de final de año puede continuar ya que ha pillado a muchos inversores infraponderados de renta variable, y se pueden ver obligados a comprar para mejorar su performance de cara al cierre del año.
Malas noticias para nuestro país con toda la incertidumbre política y los pactos indignos del Gobierno, ya que esta semana conocíamos que los gestores de fondos de inversión colocan España como último país europeo donde invertir. Los grandes gestores de fondos de todo el mundo colocan a España a la cola de la inversión en Europa, tras los últimos días de revuelo político en el país. El acuerdo sobre la amnistía del PSOE con Junts y ERC para sacar adelante la investidura de Pedro Sánchez y la formación de gobierno han llevado a los inversores internacionales a volver a poner a España en el foco. Pero esta vez con forma de inquietud. Las gestoras de fondos con mayor patrimonio a nivel internacional, que ocupan posiciones relevantes en el accionariado de compañías nacionales, han cambiado su visión sobre el país en apenas una semana y sitúan a España como el país menos interesante para invertir en Europa. Así se desprende de la encuesta de Bank of America a grandes inversores, que el banco americano realiza cada mes a los mayores gestores de fondos , y que tiene en cuenta la opinión de 265 gestores de activos de todo el mundo, con un patrimonio en fondos conjunto de 632.000 millones de dólares. Así, en la encuesta que el banco de inversión realizó a inversores durante la semana pasada, coincidiendo con la aprobación de la amnistía, los grandes gestores de fondos, respondiendo a la pregunta de cuáles son los mercados de renta variable favoritos para invertir en los próximos doce meses, han colocado a España como la última elección.
Y esto no ha sido siempre así. En los últimos meses, los grandes gestores de fondos colocaban a Italia y Alemania, por el estado de su economía, como los peores destinos para la inversión en Europa. Y, en cambio, las perspectivas sobre la inversión en España han dado un vuelco respecto al comienzo del verano, cuando los fondos de inversión internacionales situaban a la economía española como una de las dos mejores para invertir, junto a Suiza.
Los diez principales valores del mercado americano representan cerca del 32% de la capitalización bursátil del S&P 500 (500 principales compañías de Estados Unidos), el mayor porcentaje registrado si tomamos datos hasta la década de 1970. A modo de referencia, la mediana histórica del peso de los 10 principales valores es del 21%. Estos 10 principales valores están hoy con valoraciones increíblemente elevadas si los comparamos con los restantes 490 nombres. De manera histórica, esta desviación entre los 10 principales valores y los 490 restantes cotizaba a la par, pero a cierre de septiembre de 2023 la valoración relativa se estima en un 1.76x.
Fuente: Robeco.
El petróleo se desploma un -4,6% ante el aumento de los inventarios en Estados Unidos. En la jornada de ayer, el crudo cayó hasta los 77,4 dólares por barril (78,49$ actual), que representa una caída del -20% desde los máximos de septiembre. De esta manera, el petróleo acumula cuatro semanas consecutivas a la baja. Ayer publicaba una nota el analista jefe de Andbank, Alex Fusté, sobre por qué el precio del petróleo ha caído tanto pese a las tensiones geopolíticas, y una de las razones que daba era que la demanda de China se está yendo a comprar petróleo iraní, pese a las sanciones internacionales a Irán, ya que canalizan el transporte de ese petróleo iraní vía Tailandia, es una teoría muy interesante que efectivamente podría justificar por qué el petróleo se ha ido de 100 dólares que estaba cuando Hamas atacó israelíes en Gaza, a los 77 dólares que llegó ayer.
Importante esta semana:
Según Bloomberg hoy, Estados Unidos y la Unión Europea están impulsando un plan para desplegar fuerzas de la ONU en Gaza después de la guerra.
Esta semana se ha publicado, como comentaba al inicio del email, el dato de IPC de Octubre de Estados Unidos, que subió un 3,20% interanual, una décima por debajo de lo esperado por el consenso de mercado (3,3% esperado). El IPC subyacente se desaceleró en una décima hasta el 4,0%, por debajo de las estimaciones que esperaban un 4,10%. En cuanto a la variación mensual el IPC cayó una décima hasta el 0,20%, lo que son buenas noticias, ya que de mantenerse este nivel en el tiempo supondría una normalización de los datos de inflación. La composición del IPC fue bastante positivo también, la energía cae un 2,5% mensual, pero destaca la partida de servicios que cae hasta el 0,30% desde el 0,60%. También destaca el componente de vivienda, que pesa un 30% en el dato, y que se desaceleró dos décimas hasta el 0,40%. La inflación continúa una senda muy positiva en Estados Unidos que apunta a una normalización en el medio plazo de continuar así, buenas noticias para los mercados y para la Fed.
El martes también se publicó el dato de IPC en España del mes de Octubre, el IPC subió un 5,20% interanual en línea con lo esperado, y el IPC armonizado un 3,5% en línea con el mes anterior.
El fin de semana pasado, Christine Lagarde dijo en la conferencia Global de Financial Times que la inflación de la eurozona se reducirá a su objetivo del 2% si los tipos se mantienen en los niveles actuales “el tiempo suficiente”. En octubre, el BCE dejó sin cambios su tasa de depósito, poniendo fin a una serie de 10 aumentos consecutivos que la han llevado desde un mínimo histórico de -0,5% el año pasado a un máximo histórico de 4% en un intento por controlar la inflación. Los mercados ahora valoran una probabilidad del 75% de un recorte de tipos del BCE para abril del 2024, frente a una probabilidad del 30% a principios de octubre. Lagarde dice que la inflación de la eurozona aún podría despuntar desde su reciente mínimo de dos años si hay otro shock de oferta en el sector energético. La inflación en la eurozona se desaceleró al 2,9% en octubre, por debajo de su máximo del 10,6% de un año antes. Pero la subyacente, que excluye los volátiles precios de la energía y los alimentos, se mantuvo en 4,2%, más del doble del objetivo del BCE. “No debemos dar por sentado que esta respetable tasa general del 2,9% puede darse por sentada”, dijo Lagarde. “Incluso si los precios de la energía se mantuvieran dónde están, puede haber un resurgimiento de cifras en el futuro”. La economía de la eurozona se estancó este año, y el PIB se contrajo un 0,1% en los tres meses hasta septiembre, después de haber crecido sólo un 0,2% en los tres trimestres anteriores. Algunos economistas creen que podría contraerse nuevamente en el cuarto trimestre. Lagarde dijo: “Estamos en esta fascinante carrera contra el tiempo, en la que la calibración de nuestra política monetaria tiene que ser sostenible y sutil al mismo tiempo”. Cuando se le preguntó sobre la sostenibilidad financiera de algunos miembros muy endeudados de la eurozona, como Italia, donde los niveles de deuda superan el 140 % del PIB, dijo: “Muchos países han aprovechado los tipos de interés muy bajos para extender el vencimiento de su deuda”. Lagarde señala que el coste promedio del servicio de la deuda de los países de la eurozona es sólo del 1,7%. “Pero es un hecho que el coste irá aumentando”, añadió. A Lagarde le tranquiliza “un poco” que Alemania y Francia tengan intención de acordar nuevas reglas fiscales para la UE, algo que, según ella, es clave. El Pacto de Estabilidad de la UE, que rige el gasto y el endeudamiento nacional y que se considera ampliamente inviable, ha estado suspendido desde que estalló la pandemia en 2020, pero volverá a entrar en vigor el próximo año.
Fuente: Dunas Capital.
En Japón esta semana conocimos el dato de PIB del 3T23 que decepcionó con una contracción del -0,5% trimestral frente al -0,1% estimado por los analistas del mercado.
La Agencia Internacional de la Energía (EIA) ha aumentado sus previsiones de demanda mundial de petróleo para los años 2023 y 2024. La organización estima un nivel de demanda de petróleo de 102 millones de barriles diarios en 2023. Asimismo, las expectativas de crecimiento son de +2,4 millones de barriles por día en este año, frente a los 2,3 millones de la anterior proyección, y de +930.000 barriles al día en 2024 frente a los 880.000 de la previsión anterior. La demanda en 2023 se ha apoyado en unos valores récord en el mes de septiembre por parte de China, alcanzando valores de 17,1 millones de barriles al día. La agencia ha informado que el conflicto de Hamás continúa sin tener un impacto significativo sobre las provisiones Por su parte, se espera que el déficit consecuencia de los cortes voluntarios en la de Arabia y Rusia reviertan en superávit a comienzos del 2024.
US Crude production at all-time-high:
En China el consumo se acelera más de lo esperadoen octubre. Los datos de actividad superaron ampliamente las expectativas, en particular los relacionados con el consumo, donde las ventas al por menor crecieron un +7,6% interanual frente al +5,5% anterior y por encima del +7% previsto. Además, también en el sector industrial se aceleró la actividad al crecer la producción un +4,6% interanual, una décima por encima del mes anterior. Cifras alentadoras que apuntan a que las medidas de estímulo estarían impulsando un repunte de la actividad.
En la zona euro la primera revisión del PIB confirma la contracción de la actividad, el PIB cayó un -0,1% trimestral en el 3T23, lo que frenó el ritmo de crecimiento interanual hasta el +0,1%. A pesar de este retroceso de la actividad, el mercado laboral no se deterioró. En la región la creación de empleo medida por el PIB fue del +0,3% trimestral, lo que sitúa el avance frente al año pasado en el +1,4%. Estas cifras confirman la debilidad del crecimiento de la región, aunque con un mercado laboral sostenido.
En Alemania, la confianza de los analistas aumenta por cuarto mes consecutivo. El índice ZEW de expectativas retoma el terreno positivo, situándose en valores del +9,8 frente al -1,1 anterior y por encima del +5 esperado. Estos datos apuntan a una mejora de las perspectivas económicas mientras la inflación retrocede. En lo que respecta a la situación económica actual, se mantiene estable, pero en niveles muy negativos al situarse en -79,8 frente al -79,9 previo, por debajo del -77 estimado. Los datos de noviembre muestran un sentimiento que apuntaría a que la economía estaría tocando fondo, con una lectura de la situación actual muy negativa pero una mejora de las expectativas
Bruselas recortaba esta semana dos décimas su previsión de PIB para España en 2024.
La actividad económica española ha sufrido un punto de inflexión en el tercer trimestre del año, con una fuerte ralentización del PIB, y mantendrá esta tónica en el futuro, de acuerdo con las previsiones de la Comisión Europea. “Tras un fuerte inicio del año, la actividad económica se desacelerará en la segunda mitad de 2023 y en 2024”, señaló este miércoles el comisario de Economía, Paolo Gentiloni, durante la presentación de las Perspectivas Económicas de Otoño, que recortan dos décimas el avance del PIB español el próximo ejercicio, al 1,7%. Con todo, la situación no es tan mala como en el conjunto de la eurozona, para la que el recorte entre este año y el próximo ha sido de nueve décimas, si bien por lo menos parece que la eurozona sorteará la recesión este año, con un tímido crecimiento del 0,2% entre octubre y diciembre. La Comisión Europea elevó dos décimas sus previsiones de crecimiento para este año, hasta el 2,4%, gracias a la pujanza de la demanda interna este año, debido a que muchos ciudadanos han tirado de ahorros para hacer frente a la inflación, pero a cambio recortó dos décimas los pronósticos para el próximo ejercicio, al 1,7%, una “ligera desaceleración” que Bruselas atribuye a una demanda externa “débil” por el menor impulso del turismo, la ralentización de sus principales socios comerciales y el retraso en la ejecución de las inversiones europeas hasta 2025, si bien el elemento positivo es que la demanda interna se verá apoyada en la mayor renta de los hogares y unas presiones de precios que se disiparán parcialmente. Con todo ello, aunque España ha sido uno de los pocos países europeos que ha sorteado la contracción económica en el tercer trimestre del año, sí se verá arrastrado por el retroceso del resto de los países, adonde se dirigen más de la mitad de las exportaciones españolas. Sin embargo, la tónica en el cuarto trimestre del año será diferente, ya que España será, junto con Bélgica, el único país importante del euro que ahondará en su ralentización entre octubre y diciembre mientras que el resto mejoran su posición, lo que arrojará como resultado que la eurozona esquive la recesión con un crecimiento del 0,2% en el cuarto trimestre. En concreto, España y Bélgica frenarán su avance al 0,2%, de acuerdo con la Comisión Europea, lo que supone una ralentización de una y tres décimas, respectivamente, mientras que Austria reducirá a la mitad su contracción entre octubre y diciembre, al 0,3%, Alemania volverá al terreno expansivo, con un avance del 0,1%, Italia y Países Bajos saldrán del estancamiento con un avance del 0,2%, y Francia disparará el crecimiento de su PIB al 0,5% en el cuarto trimestre. Con todo, las Previsiones de Otoño suponen un mazazo para la economía europea, en tanto que implican un fuerte recorte de las expectativas de crecimiento para este año y para el próximo. En concreto, el PIB apenas crecerá un 0,6% este año en la eurozona, lo que supone un recorte de cinco décimas que deja siete países en contracción, seguido de un avance del 1,2% en 2024, cuatro décimas por debajo de las Previsiones de Primavera.
Lagarde y los inversores discrepan en las bajadas de tipos. Andrés Stumpf. Financial Times.
Nuevo desafío de los inversores al Banco Central Europeo (BCE). Los futuros sobre los tipos de interés ya descuentan recortes de sus tasas para los primeros compases del próximo año, pese a la contundencia con la que se ha pronunciado en contra Christine Lagarde, presidenta de la autoridad monetaria.
Los inversores conceden una probabilidad del 30% a que el BCE bajará el precio del dinero en marzo de 2024, mientras que elevan esa posibilidad al 50% para abril y dan por hecho que habrá llegado como tarde en junio. De hecho, apuntan a que, una vez que el banco central dé el paso, podría recortar los tipos de interés hasta llegar al 3,5% en octubre de 2024, lo que supondría una bajada de un punto respecto a los niveles actuales, del 4,5%.
Por el momento, los futuros no dejan ver más allá de esa fecha, pero la pendiente de los recortes permite anticipar que seguirían bajando en el resto del año.
“Los tipos se mantendrán en los niveles actuales el tiempo suficiente para llevar la inflación al objetivo del 2%. El tiempo suficiente debe ser el tiempo suficiente. No vamos a ver cambios en el próximo par de trimestres”, aseguró la presidenta del BCE a Financial Timesla pasada semana, en un intento de evitar que los inversores descuenten antes de tiempo las bajadas de tipos.
Pero los mercados no se han amedrentado ante la fuerza de este mensaje y apuestan a que Lagarde tendrá que rectificar. La moderación de la inflación en la zona euro, que ahora se sitúa en el 2,9%, unida a las débiles proyecciones de crecimiento de la región, han llevado a que el consenso descuente que la autoridad monetaria aflojará las tuercas a la economía tan pronto como le sea posible.
Confianza
Aunque el Consejo de Gobierno del BCE tiene la última palabra, no es la primera vez que los inversores han ganado la partida al banco central en este último episodio inflacionario. Mientras Lagarde y su equipo apuntaban que no habría necesidad de elevar las tasas a lo largo de 2022, los futuros sobre los tipos de interés comenzaron a descontar el movimiento ya a finales de 2021, mucho antes de que la inflación se descontrolara.
De igual forma, los inversores supieron anticipar que el banco central tendría que ir mucho más allá con sus tasas de lo que muchos banqueros centrales plantearon. Además, en su momento, también adelantaron la llegada de la pausa. En esa ocasión el consenso sí que se adelantó a octubre, cuando finalmente se anunció.
Con estos antecedentes y los elevados niveles de incertidumbre, la capacidad reciente de la autoridad monetaria de proporcionar una guía fiel al mercado de sus expectativas se ha reducido considerablemente. El propio BCE ha promovido esa incertidumbre de forma consciente, sabedor de la constante evolución de los datos y su difícil predicción, algo que le había llevado a tener que dar giros de timón que ahora quiere evitar para preservar su credibilidad.
Una batalla vital
Pero en el BCE están dispuestos a combatir hasta el final el nuevo posicionamiento del mercado. Si bien internamente se está cómodo con la posibilidad de una bajada de tipos a partir del próximo junio, son conscientes de que una relajación prematura de las condiciones de financiación es uno de los mayores riesgos que pueden correr en su actual batalla contra la inflación.
Porque si los inversores descuentan recortes de las tasas antes de tiempo, su posicionamiento cambia para adaptarse a esa realidad, que se materializa antes de que el BCE haga oficial el anuncio. Aunque la rebaja de tipos llegase en la segunda mitad de 2024Z, si los banqueros centrales no combaten la relajación del mercado, las condiciones de financiación serán más laxas y no restringirán tanto a la economía como se espera.
El principal temor del BCE, aunque ahora también contempla la amenaza de pasarse de frenada, es permitir un rebote de la inflación que le lleve a tener que cambiar el paso y volver a subir los tipos. Ese escenario pondría en jaque su credibilidad y amenazaría con desanclar las expectativas de inflación a largo plazo, claves para garantizar la estabilidad de precios.
Momento decisivo de los bancos centrales. Martin Wolf. Financial Times.
Han tocado techo los tipos de interés de los bancos centrales en EEUU y la eurozona? De ser así, ¿con qué rapidez podrían bajar? Desde mediados de 2021, es evidente que los bancos centrales han tenido que endurecer considerablemente sus tipos de interés. Pero lo que tienen que hacer a continuación es incierto. Independientemente de lo que digan los banqueros centrales sobre lo que piensan hacer, los acontecimientos siempre tienen la última palabra. Si, como muchos esperan ahora, la inflación subyacente cae rápidamente hacia su objetivo, tendrán que relajar su política. Aunque la pérdida de credibilidad es perjudicial cuando la inflación es demasiado alta, también lo es cuando es demasiado baja. Volver a una inflación por debajo del objetivo y a una política monetaria de estímulo sería muy indeseable. El momento de responder a tales riesgos parece cercano, más cercano de lo que admiten los bancos centrales, especialmente teniendo en cuenta los retrasos en la transmisión de los anteriores ajustes.
Jerome Powell, presidente de la Reserva Federal de EEUU, y Christine Lagarde, presidenta del Banco Central Europeo, han manifestado su intención de no relajar pronto la política monetaria. Los tipos de intervención se han mantenido estables durante algún tiempo: el tipo de los fondos federales en el 5,5% desde julio y el tipo de depósito del BCE en el 4% desde septiembre. Sin embargo, Powell advirtió este mes de que la misión de devolver la inflación a su objetivo del 2% tenía un “largo camino por delante”. Del mismo modo, Lagarde declaró a FT la semana pasada que la inflación de la eurozona bajaría a su objetivo del 2% si los tipos de interés se mantenían en sus niveles actuales durante “el tiempo suficiente”. Pero “eso no quiere decir que en los próximos dos trimestres veamos un cambio”. El “tiempo suficiente” tiene que ser el “tiempo suficiente”.
Una conclusión razonable de este comportamiento es que, salvo sorpresas, los tipos han tocado techo. Pero los bancos centrales insisten al mismo tiempo en su intención de mantenerlos altos. Una justificación para hacer pública esa intención es que es en sí misma de una herramienta política. Si los mercados creen que los tipos bajarán pronto, es probable que suban los precios de los bonos, bajando así los tipos y relajando las condiciones monetarias.
Dada la incertidumbre sobre las perspectivas, los bancos centrales no desean que las estrictas condiciones financieras actuales se vean socavadas de ese modo. Preferirían preservarlas hasta tener la certeza de que sus economías ya no las necesitan.
Hasta aquí, todo comprensible. La cuestión es hasta qué punto son realmente inciertas las perspectivas. Las respuestas de los optimistas para EEUU y la zona euro son diferentes. Pero llegan a la misma conclusión: la amenaza de la inflación está pasando más rápidamente de lo que sugieren los bancos centrales. En análisis recientes, los economistas de Goldman Sachs presentan este caso con claridad.
Perspectivas
En cuanto a EEUU, sostienen que “la inflación subyacente ha caído bruscamente desde su pico en la pandemia y debería iniciar su descenso final en 2024”. Consideran que la desinflación continuará gracias al reequilibrio de los mercados automovilístico, del alquiler y laboral. Añaden que “el crecimiento salarial ha caído casi hasta su ritmo sostenible del 3,5%”. En total, la inflación subyacente de los gastos en consumo personal (PCE) debería caer hasta alrededor del 2,4% en diciembre del próximo año. En cuanto a la eurozona, Goldman espera que “la inflación subyacente se normalice en 2024. La inflación subyacente se ha enfriado más de lo esperado en los últimos meses… y el crecimiento salarial muestra claros signos de desaceleración”.
Aunque la inflación se está enfriando en ambas regiones, tanto los shocks como los resultados económicos han sido muy diferentes. La divergencia más llamativa se da en el crecimiento de este año. Las previsiones de consenso para el crecimiento de EEUU y la eurozona en 2023 se siguieron mutuamente de cerca a la baja en 2022, cayendo las previsiones para 2023 de alrededor del 2,5% en enero de 2022 a cerca de cero a finales del año pasado. Pero las previsiones para EEUU son ahora del 2,4%, mientras que las de la eurozona son de sólo el 0,5%. La combinación estadounidense de fuerte crecimiento, bajo desempleo y caída de la inflación se parece bastante a la “desinflación inmaculada” en la que yo, por ejemplo, no creía. A qué se debe es un tema para otro momento. En términos de producción, sin embargo, la desinflación parece menos inmaculada en la eurozona. No es de extrañar, ya que su inflación y débil crecimiento se vieron impulsados por elshock energético provocado por la guerra de Rusia contra Ucrania.
Ahora, miremos al futuro. Como argumenta John Llewellyn, la economía de EEUU podría ser sustancialmente más débil en 2024. En cuanto al crecimiento de la eurozona, incluso las previsiones relativamente optimistas de Goldman apuntan a un crecimiento de sólo el 0,9%. Además, incluso esto supone una relajación de la política monetaria del BCE en respuesta a la mejora de la inflación. Los bancos centrales deben mirar al futuro y recordar los desfases entre sus acciones y la actividad económica. Al hacerlo, también podrían mirar los datos monetarios. El crecimiento anual del agregado monetario (M3) es firmemente negativo. Los datos monetarios no pueden ser un objetivo, pero tampoco ignorarse.
En resumen, parece cada vez más plausible que este ciclo de endurecimiento haya llegado a su fin. También parece bastante probable que el comienzo de la relajación posterior esté más cerca de lo que sugieren los bancos centrales. De no ser así, existe el riesgo de que llegue demasiado tarde para evitar una costosa ralentización e incluso una vuelta a una inflación demasiado baja. Sin embargo, nada de esto es seguro: el diseño de políticas se encuentra ahora en un momento verdaderamente difícil del ciclo.
También debemos tomar nota de algunas lecciones. En primer lugar, la propia resistencia de las economías confirma que el endurecimiento estaba justificado: ¿cuán alta podría ser ahora la inflación estadounidense sin él? En segundo lugar, las expectativas de inflación se han mantenido bien ancladas, a pesar del enorme dato.
Así pues, el régimen de objetivos de inflación ha funcionado bien. En tercer lugar, los mercados laborales también se han comportado mejor de lo esperado. En cuarto lugar, la orientación sobre el futuro es arriesgada: los responsables políticos deberían pensar cuidadosamente antes de asumir compromisos que pronto podrían tener que romper. Por último, no deberían librar una guerra durante demasiado tiempo, sólo porque la empezaron demasiado tarde. Sí, el último kilómetro puede ser, en efecto, el más difícil. Pero hay que darse cuenta al cruzar la línea de meta.
Ayer volvió la volatilidad a los mercados con caídas en bolsa y en bonos, tras unas sesiones de subidas. Ayer el nerviosismo lo trajo el discurso de Powell, en un foro organizado por el Fondo Monetario Internacional. El gobernador de la Reserva Federal de Estados Unidos considera que los riesgos sobre la estabilidad de precios se han equilibrado, pero seguirán trabajando hasta “terminar el trabajo” mientras medita los próximos pasos a dar. Entre medias, Powell dejó caer el “no estar seguro” de haber subido los tipos “lo suficiente” y señaló también que “si se vuelve apropiado endurecer la política monetaria aún más, no dudaremos en hacerlo”.
El flojo dato de empleo de la semana pasada de Estados Unidos marca el máximo en la curva de tipos de interés en 2023 y, con ella, el final de la larga corrección que han sufrido las renta variable en los últimos 3 meses. La esperada subida de bolsa de final de año parece que está empezando a producirse, aunque no será una línea recta. Unos dato de empleo y de actividad del sector servicios peores de lo esperado han aumentado la confianza de que la Reserva Federal ha terminado de subir tipos de interés. Los demás indicadores de actividad no muestra un enfriamiento significativo de la economía por lo que la mayoría de analistas siguen pensando que veremos el primer recorte de tipos de interés en septiembre de 2024.
Para la próxima reunión de la Fed del 13 de Diciembre el mercado solo pone hoy una probabilidad del 8% de subida de tipos. La Fed sigue dejando la puerta abierta a potenciales subidas pero remarcan que se basarán en los datos que vayan saliendo. Sobre la geopolítica, siguen pensando que si el conflicto en Israel no se expande a otros países no debería tener más complicaciones en el crudo aunque la dinámica actual de riesgos es más positiva para dólar que para euro.
El petróleo se dirige a cerrar su tercera semana consecutiva en rojo ante las preocupaciones por una menor demanda a nivel global. Ahora el Brent cotiza a 80,85 dólares por barril y acumula una pérdida en la semana del -5,5%.
Precio del barril del petróleo Brent desde el ataque de Hamas en Gaza (7 de Octubre).
Las últimas previsiones para el eurodólar publicadas por BBVA Research del 31 de Octubre son de 1,06 para el 31 de Diciembre del 2023 en línea con el consenso de Bloomberg de 1,06 y de 1,08 para el 31 de Marzo del 2024, el consenso de Bloomberg está en el 1,07.
Eurodólar últimos 12 meses (1,0675 actual).
Varios factores, Banco de Japón, Fed, Tesoro y empleo, se aliaron la semana pasada para provocar una caída del tipo de interés a 10 años hasta niveles de 4,57%, nivel actual. Para que el movimiento continuase sería necesario que la Fed hablase de recorte de tipos y que la política fiscal se vuelva restrictiva. El 17 de Noviembre es necesario que se llegue a un acuerdo para mantener el gobierno americano funcionando, probablemente se consiga una extensión temporal hasta enero o abril, pese a lo cual a principios de año entrarán en vigor limites automáticos de gasto. Esto significa menor gasto fiscal y quizá podría llegar a abrir la puerta a bajadas de tipos de interés antes de lo esperado.
En cuanto a las elecciones presidenciales americanas del año que viene el nivel de aprobación de Biden no deja de caer, mientras que Trump sigue siendo popular entre su base de votantes a pesar de sus problemas legales. Las casas de apuestas aún dan como ganador a Biden, pero no es más que un reflejo de la incertidumbre alrededor de todos los juicios pendientes de Trump. Con este nivel de aprobación, Biden sería el primer presidente en ser reelegido desde Truman.
Desde el punto de vista del análisis técnico para que el rally de final de año ha comenzado en las Bolsas, el viernes pasado el S&P 500 y varios índices europeos confirmaron compras generalizadas que llevaron al 90% de las acciones a subir por encima de media de corto plazo, desde niveles muy marcados de sobreventa. Históricamente esta señal ha producido ganancias del 20% en el S&P 500 en las siguientes 52 semanas. En Europa también parece que técnicamente las Bolsas pueden seguir rebotando y confirmar un rally de final de año.
Esta semana publicaba un informe Kepler Chevreux sobre la presentación de resultados empresariales del tercer trimestre del año en Europa, el 64% de las compañías del STOXX600 han publicado ya, con el 52% de las misma superando las estimaciones en beneficios, en línea con el 2T23.
Es la Inteligencia Artificial la nueva burbuja bursátil? Muy interesante este gráfico:
Importante esta semana:
Como he comentado antes, ayer el presidente de la Fed, Powell, señaló que la Fed no dudará en subir tipos en mayor medida si ello fuese apropiado. En este sentido, también planteó que no está del todo seguro de que la restricción de la política monetaria sea lo suficientemente elevada. Barkin, por su parte, dijo que el trabajo de la Reserva Federal no había terminado y que todavía está por ver el impacto macro del grueso de las subidas de tipos. En el lado contrario, otros miembros de la Reserva Federal como Bowman y Pease respaldaron una pausa en las subidas y Bostic dijo que la restricción actual es suficiente.
La presidenta del Banco Central Europeo, Lagarde, dijo en una entrevista que la desaceleración que está experimentando la inflación está dentro de las previsiones del BCE y que según las proyecciones de la Autoridad se llegará al objetivo del 2% en 2025.
Bostic, presidente de la Fed de Atanta, dijo esta semana que la política monetaria es lo suficientemente restrictiva como para acercar la inflación al objetivo «sin ver una recesión». Añadió que es partidario de mantener los tipos estables «durante unos 8-10 meses» y que el cambio de política «tiene que ser antes» de que la inflación se sitúe en el 2%, lo que espera se produzca en el segundo semestre del próximo año. Por su parte, Kashkari (Fed hawkish) dijo que la desaceleración observada en el mercado laboral «nos da más tranquilidad de que la economía está volviendo a equilibrarse».
Las estimaciones de PIB del modelo de la Fed de Nueva York de cara al cuarto trimestre del año caen 0,4 puntos porcentuales hasta el 2,4%.
Esta semana la eurozona publicaba datos de PIB que apuntan a una recesión a final de año seguida de una estanflación. Las perspectivas económicas europeas se complican todavía más después de la contracción que la eurozona se anotó en el tercer trimestre del año, con una caída del PIB del 0,1% entre julio y septiembre. De acuerdo con las cifras del Índice de Gestores de Compras (PMI), publicadas el lunes por S&P Global, la economía europea se estaría contrayendo a su mayor ritmo en casi tres años, lo que preludia que el retroceso del tercer trimestre se convertiría en una recesión a final de año. Sin embargo, lo peor no es esto, sino la incertidumbre sobre cuánto tiempo estaremos atrapados en esta extraña zona de estanflación, con subidas de precios a pesar de la debilidad de la demanda, tras el desplome inicial. El PMI compuesto de la eurozona cayó hasta los 46,5 puntos, siete décimas menos que el mes anterior y el dato más bajo desde noviembre de 2020, cuando la segunda ola del coronavirus llevó a la necesidad de tomar duras medidas que lastraron la actividad. Una cifra de 50 puntos apunta al crecimiento económico, por debajo, contracción, y el dato registrado en octubre indica que la economía europea podría retroceder entre un 0,3% y un 0,4% en el cuarto trimestre respecto al tercero, si bien todavía es muy pronto como para poder concretar una cifra determinada. Más preocupante que la posible recesión económica en la segunda mitad del año es el hecho de que los problemas se cronifiquen y deriven hacia la estanflación el próximo ejercicio. Esto es, estancamiento económico con fuertes subidas de precios.
En China este martes se publicaban cifras mixtas del sector exterior. La nota positiva fue el repunte de las importaciones que estaría mostrando una mejora de la actividad doméstica de la economía en los últimos meses, pero la decepción consistió en una mayor caída de las exportaciones, señalando un deterioro del crecimiento mundial. En concreto, en octubre la balanza comercial de China bajó hasta 56.530 millones de dólares por debajo de los 77.830 millones del mes anterior. Este comportamiento se explicó por una aceleración de las importaciones que avanzaron un 3% interanual frente al -6,3% anterior, mientras que las exportaciones se deterioraron al retroceder un -6,4% frente al -6,2% anterior.
También en China hemos conocido esta madrugada los datos de IPC de octubre que estuvieronen línea con las previsiones-0,2% interanual frente al -0,2% esperado y el 0,0% anterior, recogiendo los descensos en los precios de los alimentos (cerdo y vegetales principalmente) así como ciertos síntomas de una ralentización en la demanda en términos más generales, mientras el IPP quedó ligeramente por encima de las expectativas -2,6% interanual frente al -2,8% esperado y -2,5% anterior, aunque también en terreno deflacionario.
En el Reino Unido se ha publicado esta mañana el dato de PIB trimestral que evitó una contracción en el tercer trimestre del año. Los datos publicados esta mañana muestran un crecimiento trimestral nulo del PIB (0,00%) en el trimestre frente al +0,2% registrado en el trimestre anterior. A pesar de este dato, la composición del PIB fue negativa al caer un -0,4% trimestral el consumo privado y un -2% la inversión, mostrando un elevado deterioro de la demanda interna en los últimos meses y apuntando a una fuerte debilidad. Con este dato, el crecimiento interanual se situó en el +0,6% repitiendo los niveles del trimestre anterior.
Siete votos a cambio de liquidar España. Iñaki Garay. (Expansión de hoy).
“España por siete votos”. No es la frase que Ricardo III acosado por las tropas de Enrique Tudor pronunció aquel 22 de agosto de 1495 en plena batalla de Bosworth. Es lo que Pedro Sánchez ha acabado ofreciendo a un prófugo de la justicia como Puigdemont para que le permita seguir presidiendo este país. Sánchez concedió ayer a Junts la liquidación de España y de todas las reglas de juego que constituyen la base de nuestra convivencia a cambio de siete votos para lograr su investidura. Todo se resume en un mero ejercicio de supervivencia personal. No hay nada más. En el acuerdo alcanzado por el PSOE y Junts no hay ni una sola medida real que se pueda apuntar en el haber del interés general. No sorprende. Conociendo el apego que el personaje le tiene al cargo y su manifiesta cintura –otros lo definen como falta de escrúpulos– para maniobrar, una vez perdido prácticamente todo el poder territorial era previsible que Sánchez entregaría cualquier cosa para encadenarse al cargo. Como el yonqui que malvende las joyas de la familia por un gramo de heroína.
Para justificar esta traición a todos los españoles y a sus propios votantes, Sánchez no ha tenido ningún reparo en tirar de eufemismos que no reflejan ninguna realidad. Dice en el documento que han firmado que se trata de procurar la plena normalidad política, institucional y social como requisito para abordar los retos del futuro inmediato. Lo cierto es que el acuerdo ha reventado la normalidad política, ha dejado embarradas las instituciones y ha dividido a la sociedad en dos bloques irreconciliables. Y todo por siete votos prestados, que ni siquiera le van a garantizar una legislatura estable. Felipe González ya le advirtió de que no merecía la pena, pero el discípulo no se fía.
Por siete votos, Pedro Sánchez amnistiará a todos los ciudadanos y políticos vinculados al procés e inmersos en procesos judiciales desde 2012 hasta hoy. Será una concesión de carácter muy amplio y a la carta, porque se encargarán los propios políticos (Sánchez y sus socios del ejército de salvación), en comisiones fabricadas a su medida, de redactar la lista de los impunes. Delincuentes autoamnistiándose desde el mismo corazón de la soberanía nacional. Serán comisiones en las cuales la mayoría cicatera que conforma el PSOE y el ejército de Pancho Villa impondrá su criterio sobre los representantes de media España, sin posibilidad alguna de contestación. No es difícil pensar que los candidatos a ser amnistiados serán todos los suyos, consolidando de esta manera una justicia a dos velocidades que destroza la igualdad de los españoles ante la ley, creando ciudadanos de primera y de segunda categoría.
Por los mismos siete votos, Pedro Sánchez cederá a la Generalitat el 100% de los impuestos que se pagan en Cataluña. Una decisión que otorga un golpe de gracia al sistema de solidaridad interterritorial en España. Si el concierto vasco es un privilegio anacrónico que se suponía había que minorar, lejos de suprimirlo el PSOE lleva camino de multiplicarlo incorporando Cataluña al modelo. Choca que la izquierda, que rellena sus discursos con promesas para cargar sobre los ricos todas sus políticas sociales, que esgrime la bandera de la progresividad fiscal y que se atribuye la representación de los más vulnerables multiplique a las primeras de cambio, y por siete votos, estos privilegios. La pregunta ahora es ¿quién va a pagar el Estado de Bienestar de las regiones más pobres en España? ¿Lo va a pagar todo Madrid? No acaba ahí la consolidación del agravio ni la humillación ante la imposición de los separatistas porque el PSOE se compromete a “apostar por medidas que permitan la autonomía financiera y el acceso al mercado de Cataluña”. Lo que se traduce en que el conjunto del Estado avalará futuros procesos de endeudamiento de Cataluña. Barra libre para pagar un supuesto déficit que los separatistas identificaban con el “España nos roba”. ¿Se imagina alguien que las 500.000 personas más ricas de España se movilizarán con el eslogan “los pobres nos roban”, simplemente porque por su condición les toca pagar más impuestos? Ningún socialista con un mínimo de dignidad lo toleraría.
Por esos siete votos, el PSOE abre la puerta a un referéndum de autodeterminación en Cataluña, amparándose en un artículo 92 de la Constitución que para nada habla ni se refiere a lo que Puigdemont desea. Sánchez confía, una vez más, en Cándido Conde Pumpido para hacerlo posible. Aunque en el acuerdo no dice si lo votarán los españoles o solo los catalanes, está de manera implícita contemplado que serán los segundos.
Por los mismos siete votos, el PSOE ha asumido el relato que los soberanistas vienen desplegando desde hace años. Desde que el independentismo ha sido arbitrariamente perseguido por el Estado, hasta que el referéndum ilegal del 2017, sin ninguna garantía ni censo válido, supuso un apoyo mayoritario a la independencia de Cataluña.
Por esos siete votos, el PSOE no ha dudado en arrastrar por el suelo la credibilidad de los jueces y del propio Tribunal Constitucional que en 2010 declaró contrarios a la Carta Magna algunos de los artículos del Estatut que llegó de Cataluña y que Zapatero de forma irresponsable dijo que aprobaría sin leerse el prospecto. De aquellos polvos vienen ahora estos lodos, aunque ayer tanto el PSOE como Junts se encargaron en su texto de culpar a los gobiernos del PP por cometer el crimen de no ceder al chantaje.
Pedro Sánchez sabe que la inmensa mayoría de los ciudadanos españoles, entre los que hay que sumar varios millones de votantes socialistas que el pasado 23 de julio depositaron en él su confianza, consideran que este pacto es una traición a España y a los propios principios del Partido Socialista, pero le da igual siempre y cuando siga gobernando.
Por esos siete votos Sánchez ha admitido que los acuerdos respondan a las demandas mayoritarias del Parlament de Cataluña, desatendiendo de esta manera los intereses del resto de España y regalando al separatismo la vía unilateral. Y se ha prestado a que un árbitro o relator vigile todo el proceso, otorgando a Cataluña el mismo estatus que España.
El distinguido jurista e historiador británico Jonathan Sumption hace tiempo que pronosticó que los golpes a las democracias modernas no los perpetrarían adustos sujetos con uniforme militar sino guapos de revista a los que el traje les sienta impecable. Tipos que no llenarían las calles de tanques sino las instituciones de amigos sin principios, hasta neutralizarlas y ponerlas a su servicio. Esto en España se ha visto ya, entre otros sitios, en la Fiscalía y en el Constitucional. El separatismo no necesita ahora la vía unilateral porque Sánchez ha puesto España en liquidación. El problema vendrá cuando otro quiera meter la pasta en el tubo.
Estas últimas semanas los Bancos Centrales de los países desarrollados han frenado las subidas de tipos, alimentando el optimismo del mercado de que habrían llegado a su pico en este ciclo y renovando las expectativas de que los recortes no tardarán en llegar. El mercado espera ahora en 2024 hasta tres recortes de 25 puntos básicos en Estados Unidos a partir de Junio del 2024 y un Banco Central Europeo incluso más adelantado y agresivo empezando a bajar tipos en Marzo del 2024 y llegando hasta bajar 100 puntos básicos. Creemos que el mercado está siendo muy optimista y que los Bancos Centrales no recortarán ante los primeros síntomas de una posible recesión. Hoy además está impulsando las bolsas un peor dato de empleo estadounidense, que ha publicado un dato de paro de Octubre del 3,9% por encima del 3,8% esperado por el consenso del mercado. La economía americana creó 150.000 puestos de trabajo netos en el mes de Octubre, lo que supuso un dato peor del esperado (180.000). Además este mal dato se vio incrementado por la revisión a la baja de los dos meses anteriores, con 101.000 empleos menos de los que se habían contabilizado inicialmente.
En cualquier caso, el mercado laboral americano sigue bastante tensionado, con las ganancias medias por hora por encima del 4%.
Después de la reunión de esta semana de la Reserva Federal, segunda reunión sin subida de tipos, ha quedado claro que el final de las subidas está muy próximo en Estados Unidos. Eso no implica necesariamente que las rentabilidades de la deuda soberana vayan a caer en todos los tramos de la curva, pero sí que claramente reduce el riesgo de subidas, y sigue alimentando la asimetría favorable en renta fija, mayor beneficio si los tipos caen que penalización si suben. Lo mismo sucede con la renta variable que sigue ofreciendo una valoración razonable a nivel agregado comparada con los tipos de interés y especialmente en algunas aproximaciones como los dividendos.
Rentabilidad Bono a 10 años americano últimos 6 meses.
La semana pasada pudimos conocer la primera estimación del PIB de Estados Unidos del tercer trimestre del año, la cual registró un fuerte crecimiento del 4.9% interanual que, además de superar ampliamente unas previsiones que ya se habían revisado al alza previamente, puso de manifiesto que la posibilidad de ver una recesión en el corto plazo en esta economía es bastante reducida en estos momentos. Al mismo tiempo plantea interrogantes respecto al efecto de una política monetaria de la Reserva Federal que se confirmó especialmente agresiva, llegando a aumentar tipos en más de un 5% en apenas un año y medio. Hay muchos indicadores adelantados en Estados Unidos en el que se reflejan como los elementos más relacionados con el sector privado podrían ir perdiendo algo de fuerza en el corto plazo. Aunque en el sector público va a ser más difícil de ver esa pérdida de fuerza debido a que el 2024 es un año electoral en Estados y es altamente probable que el gobierno de Biden quiera evitar escenarios macro especialmente negativos en el próximo ejercicio. Ello puede hacer que la economía entre en una fase de ralentización del crecimiento respecto al dato de PIB del 3T23, pero esto no quiere decir que se vaya a generar un escenario de recesión en la economía.
En Europa esta semana hemos conocido que la inflación en la zona del euro cayó al 2,9% en octubre, su nivel más bajo en más de dos años, lo que refuerza la expectativa de que el Banco Central Europeo no aumentará aún más las tasas de interés. Esta cifra se compara con el 4,3% registrado en septiembre y representa el crecimiento anual más lento de los precios al consumidor en la región desde julio de 2021. Esta caída de la inflación se produjo después de que la economía de la zona del euro comenzara a contraerse en el tercer trimestre debido principalmente a la disminución de los precios de la energía y la reducción de la inflación de alimentos, según Eurostat.
La caída de mercado experimentada estos dos últimos meses (Septiembre y Octubre) ha provocado la rotura de niveles técnicos relevantes, pero no creemos que elimine la posibilidad de un rally de final de año. Los resultados empresariales en Estados Unidos y en Europa están siendo buenos, en Estados Unidos tras las tres primeras semanas el consenso espera ahora un crecimiento del +2.4% de beneficios frente al -0.4% que estimaba al comienzo de la temporada de resultados, hay clara señales de sobreventa y el final del mes de octubre debería quitar presión vendedora, ya que termina el año fiscal en Estados Unidos y con él las ventas que buscan generar perdidas para compensar ganancias y pagar menos impuestos.
Las encuestas empresariales a los encargados de compras, los PMIs (Purchasing Manager Index), sólo se mantienen en niveles de crecimiento en Estados Unidos, pero siguen muy flojas en Europa y Reino Unido, tanto en servicios, como en manufacturas. La mayoría de analistas no creen que Europa vaya a entrar en recesión, pero estos datos estarían confirmando el parón en la actividad.
Con el 50% de la compañías del S&P 500 habiendo presentado resultados, el 78% han batido expectativas, por encima de la media de 10 años que se sitúa en 75%. De momento los beneficios han sido un 7,7% mejores de lo esperado, gracias sobre todas las grandes tecnológicas y las compañías de comunicaciones. En Europa, donde 40% de las compañías ya han presentado resultados, el consenso espera una caída del -7% en beneficio empresarial.
Desde el punto de vista técnico, como decía, el S&P 500 ha corregido un -10,9% desde máximos de julio y ha roto el soporte de 4.200. Pese a todo, la ventas se han ido moderando respecto a septiembre y el nivel de sentimiento está muy deprimido lo que podría provocar un rebote fuerte de final de año, impulso que parece haber comenzado en estas dos últimas sesiones.
La capacidad de los analistas del mercado de predecir las acciones de los bancos centrales es bastante baja, se ve muy claro en el gráfico que me llegaba desde Kepler Chrevreux de Man Group que compara el effective fed funds rate frente a las expectativas del mercado. Es cierto que los inversores de mercado suelen intentar anticiparse, muchas veces equivocándose, y vender o compran los bonos cuando el ciclo de subidas o bajadas de tipos todavía no ha terminado…
Según un informe de Apollo las compañías americanas empiezan a ralentizar los planes de recompras de acciones por miedo a que venga una recesión en el corto plazo.
Uno de los datos que más impresiona es la caída que lleva la Renta Fija en los últimos 3 años, la mayor de la historia, tanto por su dimensión como por su duración, el índice Bloomberg US Aggregate Bond lleva una caída de más del 17% desde Agosto del 2020:
En el informe de flujos mensuales de ETFs de Kepler Chevreux se ve cómo se han ralentizado el flujo comprador de Fondos de Renta Variable en Octubre frente al flujo de Septiembre pero siguió entrando dinero en Octubre (+30,3 billones de dólares) principalmente en Estados Unidos (21 billones de dólares). Los más destacable es Emergentes donde ya no entra mucho dinero (580 millones), llevamos 28 meses consecutivos de flujos compradores pero la tendencia es negativa. En Europa entró algo de dinero (+480 millones de dólares) tras cinco meses consecutivos de flujo neto vendedor pero el interés es muy bajo
Importante esta semana:
El miércoles fue la segunda reunión de la Fed sin subida de tipos, pero a diferencia de la anterior esta ha sido una pausa más favorable para los mercados (dovish). Añadir al comunicado una referencia a las condiciones «financieras» además de a las «condiciones crediticias“ como posibles causas de un mayor lastre para la actividad puede ser un indicio de que las subidas de tipos podrían haber llegado al final del camino. Powell tuvo muchas oportunidades durante la conferencia de ayer de insinuar otra subida de tipos y no lo hizo. Puso el foco en las incertidumbres y en el retraso que suelen tener los efectos de las políticas monetarias y que por tanto deben ser cautos Dijo Powell que queda mucho camino por recorrer para llegar al objetivo de inflación del 2% y que la Fed sigue sin cambios en la reducción de balance y que sigue su plan. Seguirán atentos a un crecimiento económico por encima de lo esperado y a la fortaleza del mercado laboral. El presidente de la Fed no dio referencias para la reunión de diciembre, y ningún planteamiento de potenciales bajadas de tipos.
El martes se publicó el dato preliminar de inflación del conjunto de la eurozona del mes de Octubre, que se saldó con una notable ralentización del IPC general desde el 4,3% hasta el 2,9%, mejor de lo esperado por el consenso (3,10%). En cuando a la referencia subyacente también cayó aunque de manera mas moderada, pasando del 4,5% al 4,2%, en línea con lo esperado por el consenso. Gran parte del movimiento del IPC general se debió al efecto base negativo generado por el componente de energía, que cayó un 11,1% en Octubre frente a la caída del 4,6% de Septiembre.
En Alemania este lunes tuvimos datos de inflación de y crecimiento del PIB del tercer trimestre del año que se contrajo un 0,10% algo menos de lo que esperaba el mercado, además la inflación ha caído más rápido de lo esperado, llegando al 3%. Es su tasa anual más baja desde junio de 2021. Esto ha ocurrido debido a una disminución generalizada en los precios, lo que ha brindado cierto alivio a los consumidores en la economía más grande de Europa. La desaceleración en el crecimiento de los precios en septiembre, que la agencia de estadísticas federales germana señaló, se debió principalmente a la primera disminución en los precios de la energía desde principios de 2021. Esta coincidió con datos separados que revelaron que la economía alemana se contrajo algo en el tercer trimestre. La economía estancada está ayudando a que las presiones inflacionarias disminuyan rápidamente después del mayor aumento en el costo de vida en una generación en el año pasado.
También en España se publicó el indicador adelantado del IPC anual en octubre de 2023 que fue del 3,5%. De confirmarse, la tasa se mantendría estable, al haber registrado el mismo valor en el mes de septiembre. Destacan los carburantes, que disminuyen sus precios con respecto al año pasado, al contrario de lo ocurrido con los alimentos y las bebidas no alcohólicas. En lo que respecta a la inflación subyacente, disminuye -6 décimas, hasta el 5,2%.
El Banco de Japón mantuvo esta semana los tipos en el -0,1%, y ajustó su política de control de curva al definir el nivel del 1% para las rentabilidades a 10 años como una referencia y no tanto como un techo como se consideraba hasta ahora. De esta forma, el Banco de Japón ya no realizará compras ilimitadas en dicho nivel.
En China, el PMI manufacturero de octubre perdió la referencia de los 50 puntos al pasar de 50,2 a 49,5 (frente al 50,2 estimado). Por su parte, la referencia de servicios cayó desde 51,7 a 50,6 (52,0 estimado).
También en China se publicaron datos positivos, con las ventas minoristas y la producción industrial superando las expectativas. El dato más impresionante fue el de las ventas al por menor, que se situaron en el 5,5%, frente al 4,9% previsto, lo que indica una estabilización en China tras el estancamiento de la recuperación en el primer trimestre. En cuanto al PIB, el del tercer trimestre fue del 1,3%, frente al 0,9% previsto. El mercado espera actualmente un PIB del 5% para el conjunto del año, en línea con el objetivo del Gobierno. Y esta mañana hemos conocido unos datos mixtos de confianza de los empresarios chinos. Por el lado positivo, la confianza de los empresarios de servicios medida por el índice PMI privado de Caixin repuntó ligeramente al aumentar en dos décimas hasta 50,4. Sin embargo, esta mejora no fue suficiente para paliar la caída de la confianza de las manufacturas y con ello, el PMI compuesto de la economía bajó hasta situarse en el umbral que separa expansión de contracción económica (se situó en 50 desde el 50,9 anterior y apunta a cierta debilidad en los próximos meses).
En Japón el gobierno anunció esta semana un paquete de estímulos para impulsar el crecimiento económico y afrontar la inflación. El primer ministro nipón, Fumio Kishida, informó que el gasto gubernamental del paquete consistirá en 17 billones de yenes, que representa un 3% del PIB (113 miles de millones de dólares), a partir de junio del 2024. Al sumar el gasto de los gobiernos locales y préstamos respaldados por el estado, el presupuesto ascendería a 21,8 billones de yenes. Las medidas incluirán recortes en el impuesto sobre la renta y la vivienda, ayudas a las familias de rentas bajas y subsidios a la gasolina. En un contexto de elevada inflación, los precios crecen a mayor ritmo que el ajuste de los salarios. En un intento por aliviar el descontento de la población, este paquete pretende favorecer a los hogares y permitir a las empresas subir los salarios. Las medidas no han sido carentes de críticas, al frustrar los deseos de los hogares de acción inmediata, ante una implementación tan tardía que se alargará hasta el año que viene. Los recurrentes paquetes de estímulos y medidas fiscales desde la pandemia han llevado a la deuda del país a niveles del 255% del PIB.
Ayer Schnabel, miembro del Banco Central Europeo, dijo que la Autoridad Monetaria «no puede cerrar la puerta a nuevas subidas de tipos», advirtiendo de que los últimos kilómetros hasta alcanzar el objetivo de inflación del 2% serán los más difíciles. En este sentido, añadió que nuevos shocks del lado de la oferta pueden desestabilizar las expectativas de inflación.
El disparate de la condonación de la deuda del FLA a Cataluña. José María Rotellar. Expansión hoy.
Los independentistas catalanes, en su delirio secesionista convirtieron octubre de 2017 en un auténtico intento de golpe de Estado, por el que muchos de sus dirigentes fueron condenados por el delito de sedición –luego, indultados por Sánchez, que ahora está acordando algo tan inconstitucional como una amnistía, que no tiene cabida en un régimen democrático y que vuela por los aires nuestro Estado de Derecho–, lanzan todo tipo de acusaciones contra el conjunto de España, culpando a la Nación a la que pertenecen de robarles los fondos que les corresponden por la actividad económica que generan. Todo eso es falso. El problema de Cataluña no es su financiación, que es una de las mejores, ni los objetivos que durante estos años, antes de suspenderse las reglas fiscales por la pandemia, le marcaron en el Consejo de Política Fiscal y Financiera para cumplir el déficit, que fueron de los más laxos, ni que el conjunto de España no la ayude, pues su deuda es colocada gracias al Tesoro. Son los que más han recibido del actual Sistema de Financiación Autonómica (SFA) desde su creación en 2009, con base en 2007; son los que más han tenido que financiarse a través del FLA, porque el mercado no confiaba en su gestión; son los que más tuvieron que recurrir al plan de pago a proveedores, porque su derroche desbordaba su relación de pendiente de pago con terceros. Es falsa la justificación del acuerdo entre PSOE y ERC para condonar la deuda, al referirse a que se generó como consecuencia de la crisis financiera. La economía tiene ciclos y hay que saber gestionarlos. Otras CCAA, como Madrid, trabajaron duramente y lo pasaron muy mal para poder salir adelante financiándose por sus medios, cumpliendo con el objetivo de estabilidad, dando los mejores servicios de todas las CCAA al tiempo que redujo el gasto, conteniendo la deuda y reduciendo los impuestos. Lo viví en primera persona, como viceconsejero de Hacienda de la Comunidad de Madrid. Habría sido más cómodo hacer lo mismo que Cataluña: quejarnos, alargar la mano para que nos financiasen nuestra deuda e incumplir todos los ejercicios presupuestarios, pero optamos por lo responsable, que era hacerlo bien. El problema de Cataluña no es de financiación, sino de mala gestión: gasto público desmedido e impuestos altos, con creciente inseguridad jurídica que les hace perder empresas, actividad económica y empleo. Con esta medida, se premia a quien lo hace mal, se castiga a quien lo hace bien y se incentiva a que se haga mal, con el dinero de todos los españoles.
Y ahora, los independentistas obtienen de Sánchez el compromiso de la condonación del 20% de su deuda, deuda de Cataluña, no lo olvidemos, colocada por el Tesoro a través del FLA porque la pésima gestión independentista ha hecho que el mercado no confiase en ellos, considerando su calidad crediticia como bono basura. A esto se va a plegar Sánchez, además de cederles los “Rodalies”, otras mejoras en su financiación y otras cuestiones todavía mucho más graves, si cabe, como la amnistía citada y el referéndum, que de una manera u otra, disfrazándolo, terminará por conceder. Por tanto, cuando se habla de condonar la deuda del FLA, se está hablando de inyectar directamente todo ese dinero que se condone a la región o regiones a las que se le perdone.
Es una barbaridad legal, porque al realizarse al dictado de Cataluña y, específicamente, para Cataluña, se vuelve inconstitucional, porque atenta contra el artículo 138.2 de la Constitución Española, que dice que “Las diferencias entre los Estatutos de las distintas Comunidades Autónomas no podrán implicar, en ningún caso, privilegios económicos o sociales”. ¿Y qué es esta medida, sino una medida que otorga privilegios a una región? Por otra parte, el artículo 157.3 de la Constitución establece que podrá regularse mediante ley orgánica las competencias financieras de las CCAA, que son enumeradas en el artículo 157.1 de la Constitución, entre ellas, las operaciones de crédito. Y ello está regulado en la LOFCA, en el artículo 14. Del mismo modo, en dicha ley orgánica, se contempla en la DA octava la posibilidad de detraer de los recursos del SFA las cantidades necesarias para atender los mecanismos adicionales de financiación, como el FLA, si no se atienden por parte de la comunidad autónoma. Sánchez, en lugar de velar por dicho cumplimiento, lo vuela por los aires y les regala ese importe. Y aunque lo amplíen a todas las CCAA para tratar de salvar el incumplimiento del artículo 138.2 de la Constitución, antes citado, no dejará de ser un privilegio, pues se hace para beneficiar a Cataluña, porque en el propio acuerdo del PSOE con ERC se especifica que la operación supondrá la asunción del 20% de la deuda viva de Cataluña con la AGE. Por tanto, es una operación unilateral, que incumpliría la Constitución –aunque esto, a Sánchez, no le preocupará, porque más la incumplirá con la amnistía– por mucho que después pretenda extenderse al resto. Adicionalmente, se les garantiza que el FLA seguirá atendiendo el endeudamiento de Cataluña si lo precisa, quién sabe si para dentro de un tiempo condonar otra parte o la totalidad, dependiendo de lo que Sánchez necesite para seguir un tiempo más en la cabecera del banco azul.
Y también es una atrocidad económica y financiera, porque lanza una señal pésima como país: ¿qué inversor va a confiar en cualquier comunidad autónoma a la hora de financiarla, si pueden no hacerse responsables de la deuda que emitan con este sistema ideado por Sánchez para obtener los votos de los independentistas? Esto es gravísimo, porque debilita la credibilidad crediticia de todo el Reino de España, que dificultará el acceso a los mercados y el coste de financiación tanto del Tesoro como de todas las AAPP españolas.
No se puede condonar ni un céntimo de euro de deuda, ni a Cataluña ni a nadie, pero eso es lo que Sánchez está dispuesto a comprar para ser investido: el incentivo al mal gestor y el ataque a la solidaridad interregional.
Las deudas hay que asumirlas y pagarlas, no se pueden condonar, porque la distorsión económica sería muy importante, empobreciendo al conjunto de españoles, también de los catalanes, no justificado porque haya regiones que han seguido la barra libre de gasto y un endeudamiento exponencial, en lugar de preocuparse por gestionar adecuadamente y ofrecer a sus ciudadanos los mejores servicios. Es algo aberrante, intolerable y que puede causar un gran daño a la credibilidad de la economía española y, por tanto, a la actividad y al empleo, en un paso más de Sánchez para perpetuarse en el poder volando por los aires el Estado de Derecho, que ya lo hará simplemente con la amnistía. Es una medida a la que hay que oponerse de manera frontal, porque es dañina para el conjunto de la economía y el empleo.
Las consecuencias económicas de la guerra Israel-Hamás. Martin Wolf. Financial Times.
¿Qué esperaba lograr Hamás con su ataque a Israel el 7 de octubre? La respuesta es seguramente mantener la región en llamas. Era provocar la respuesta que estamos viendo, con consecuencias inevitables para la reputación global de Israel y las perspectivas de paz en la región. La estrategia, en otras palabras, es convertir en mártir a la población de Gaza por una causa mayor. Y, por desgracia, está funcionando.
El desarrollo de los acontecimientos tendrá consecuencias para las vidas humanas, el equilibrio regional del poder y quizás incluso la paz global. Pero también existen implicaciones para la economía global, que se ha visto golpeada por una serie de acontecimientos en los últimos cuatro años: el Covid-19, la inflación pos-Covid, la guerra Rusia-Ucrania y ahora esto.
Según un capítulo especial del último Informe sobre Mercados de Materias Primas del Banco Mundial, sobre Las consecuencias potenciales a corto plazo del conflicto en Oriente Medio, [Próximo para Europa] el número de personas que sufrirá una severa inseguridad alimentaria aumentó en 200 millones entre 2019 y 2021. La guerra Rusia-Ucrania ha empeorado esto considerablemente, aunque los hechos aún no están disponibles. Esto se debe en parte a su efecto directo sobre los precios de los alimentos y en parte a los precios más altos de la energía.
¿Cómo serán las consecuencias? Esto depende de la respuesta a otras dos preguntas. ¿Hasta dónde podría llegar la guerra y cuál será la extensión de sus ramificaciones políticas? ¿Cuáles podrían ser las consecuencias para la economía global, sobre todo, vía los mercados energéticos?
Gideon Rachman ha contestado a la primera pregunta. Nos recuerda que la primera guerra mundial comenzó como un conflicto entre Austria y Serbia, ambos aliados de grandes potencias. En este caso, Israel podría considerarse delegado de EEUU y Hamás e Hizbollah como delegados de Irán (que podría resultar ser delegado de Rusia o incluso China). Una cadena de desastrosos acontecimientos, señala, podría extenderse al propio Golfo. Podría incluso llevar a un conflicto entre superpotencias. Además, los regímenes de la región podrían desestabilizarse con la ira popular por la incapacidad de ayuda a Gaza. Hay que recordar que el embargo del petróleo en 1973 tan dañino no fue resultado directo de la guerra, sino una respuesta política de los productores árabes del petróleo.
¿Importa que la guerra se extienda? Sí, definitivamente. La región es claramente el productor de energía más importante del mundo: según el Informe Estadístico de Energía Mundial 2023, contiene el 48% de las reservas probadas globales y produjo el 33% del petróleo mundial en 2022. Según el departamento de información energética de EEUU, una quinta parte del suministro de crudo mundial pasó por el Estrecho de Ormuz, en la parte baja del Golfo, en 2018. Este es el cuello de botella del suministro global de energía.
El coste de los conflictos
El Banco Mundial también señala que los últimos shocksenergéticos han sido muy costosos. La invasión de Kuwait por parte de Irak en 1990 aumentó el precio medio del petróleo tres meses después en un 105%, el embargo árabe del petróleo de 1973-74 lo aumentó un 52% y la revolución iraní de 1978, lo elevó un 48%.
Hasta ahora, los efectos de los ataques de Hamás sobre Israel y la guerra en Gaza sobre los precios del petróleo han sido modestos.
En términos reales, los precios del petróleo en septiembre estaban cerca de su promedio desde 1970. En resumen, no se ha producido ningún drama hasta ahora. Además, añade el informe, el petróleo es ahora menos importante y los mercados del crudo menos vulnerables desde la década de los 70: la intensidad de la producción global del petróleo ha disminuido un 60% desde entonces; las fuentes de suministro también se han diversificado; las reservas estratégicas son mayores; y la creación de la Agencia Internacional de la Energía ha mejorado la coordinación.
No obstante, el petróleo sigue siendo un combustible vital para el transporte. El gas natural líquido del Golfo es una parte importante del suministro global de gas natural. Si hubiera problemas con estos suministros se produciría un impacto sobre los precios de la energía, la producción global y el nivel general de los precios, sobre todo los de los alimentos.
El banco prevé escenarios con disrupciones pequeñas, medianas y grandes en los suministros: las primeras reducirían la oferta en hasta dos millones de barriles diarios, las segundas en 3-5 millones de barriles diarios y las últimas la reducirían en 6-8 millones de barriles al día.
Los precios del petróleo correspondientes estarían en 93-102 dólares, 109-121 dólares y 141-157 dólares, respectivamente. Esto último llevaría los precios reales hacia su máximo histórico. Si se cerrara el Estrecho, los resultados serían peores. Todavía vivimos en la era de los combustibles fósiles. Un conflicto en la primera región de suministro de petróleo del mundo podría ser muy dañino.
La mejor forma de pensar en esto es poner énfasis en la incertidumbre. La probabilidad es que el conflicto se contenga. Pero es posible que se extienda y empeore. El malestar civil podría también obligar a los gobiernos de la región a considerar embargos. Hamás podría querer que la región siga en llamas. Pero no será en el interés de millones de personas que quieren seguir con sus vidas. Depende de los políticos de la región y también de fuera evitar los errores que han sido devastadores en el pasado.
La gran pregunta es qué va a hacer Israel. Entiendo el horror que sienten los israelíes tras el ataque y su determinación para eliminar a Hamás. Pero, ¿es esto posible militarmente? ¿Cuál es su estrategia para lograr un acuerdo con los palestinos? Y, sobre todo, ¿con qué inteligencia tendrá que comportarse tal y como quiere Hamás?
Semana en la que se mantiene un tono de aversión al riesgo y de falta de dirección en los mercados en una semana marcada por los resultados empresariales del 3T23, la reunión del Banco Central Europeo, en la que la institución mantuvo los tipos sin cambios ante la debilidad macro de la región, y por el buen dato de PIB del tercer trimestre americano, que crece a su mayor ritmo en más de dos años.
Como comentaba la semana pasada, la solidez demostrada por la economía estadounidense a pesar las agresivas subidas de tipos de interés (5,25%) respalda el hecho de que los tipos de interés se van a mantener altos durante más tiempo. Si, además, tenemos en cuenta el deterioro fiscal en Estados Unidos, que obliga a emitir volúmenes crecientes de deuda, muchos analistas creen que los tipos de interés a 10 años se van a mantener alrededor del 4,5% en los próximos 12 meses. Como decía ayer conocimos que el PIB de Estados Unidos subió en el tercer trimestre un 4,90% interanual frente al 4,50% que esperaba el consenso del mercado.
Esta semana el bono a 10 años americano ha llegado a tocar el nivel del 5,01%, su nivel más alto desde julio de 2007, extendiendo una constante reevaluación de la deuda del gobierno impulsada por datos económicos mejores de lo esperado y los vastos planes de endeudamiento que planea el gobierno de los Estados Unidos. Los bonos del Tesoro a largo plazo han aumentado sus rentabilidades desde que la Fed indicó en el denominado «punto de los puntos» de su reunión de septiembre, que los funcionarios esperaban un camino más lento hacia recortes en los tipos de interés en 2024 y 2025. El lunes varias declaraciones de inversores como Bill Ackman o Bill Gross señalaron que habían cerrado sus posiciones cortas en los bonos a más largo plazo ante la expectativa de fuerte desaceleración de la economía americana a final de año, y eso hizo que el precio de los mismos subiese y el bono a 10 años volvió a niveles del 4,80%. El movimiento tan fuerte del bono hizo que el euro ganase terreno frente al dólar, y se vaya a niveles por encima del 1,065. Bill Ackman, fundador de Pershing Square Capital Management, comentó “cubrimos nuestras posiciones cortas en bonos” “hay demasiado riesgo en el mundo para permanecer corto de bonos a los tipos actuales” “la economía se está ralentizando más rápido de lo que los datos sugieren”.
Rentabilidad del Bono a 10 años americano último mes.
Eurodólar último mes.
Según Julius Baer unos tipos de interés altos esperados durante más tiempo, así como el mejor comportamiento de la economía estadounidense en relación al resto del mundo, respaldan una apreciación del dólar. Hemos visto gran parte de este movimiento y Julius Baer espera que el eurodólar se sitúe en 1,04 a 3 meses.
Con las expectativas de inflación a largo plazo razonablemente estables, son los tipos reales los que está repuntando y se sitúan en territorio marcadamente positivo. Los mayores tipos reales inevitablemente van a complicar la vida a compañías muy endeudas y pueden provocar un repunte de las tasas de default.
Pese a lo que se puede creer, las compañías del S&P 500 se están beneficiando de los mayores tipos de interés debido a que el perfil de deuda es muy sano, con un vencimiento medio en 2035 y tan sólo el 6% de la deuda está emitida a tipo flotante, y pueden invertir el exceso de liquidez a tipos de interés altos. Tras la corrección que hemos visto el sentimiento inversor está muy deprimido, mientras que las revisiones de beneficio empresarial siguen mejorando. Creemos que la Renta Variable podría tener un rebote de cara a final de año.
Es importante tener en cuenta que las alternativas a este escenario son negativas, independientemente de la dirección del movimiento, dado el contexto actual, el tipo a 10 años podría llegar a superar el 5,5% si la situación fiscal se deteriora hasta tal punto que los inversores se nieguen a financiar al gobierno, por otro lado, para que baje del nivel del 4,5% sería necesario que estuviéramos antes un escenario de recesión económica.
Los índices de crédito están marcando máximos relativos de todo este 2023. El Itraxx Main cotiza a 475 puntos básicos alejándose del nivel medio al que ha cotizado en todo este 2023 y que ha sido de 413 puntos básicos. Las empresas europeas con perfiles de riesgo más elevado están pagando la prima más alta en siete años lo que resalta el creciente temor de que un largo período de tipos de interés elevados y una desaceleración económica puedan desencadenar más quiebras (defaults). Esto marca la mayor brecha desde junio de 2016 y supera los niveles vistos en 2020 cuando la crisis por la pandemia del Covid-19 generó temores y quiebras caóticas. El miedo a que el conflicto en Oriente Medio se agrave, las oscilaciones materias primas tan sensibles como son el petróleo y el oro, y la evolución de la economía real en la mayoría de las zonas económicas mantiene al sector inversor en un estado de cautela permanente.
iTraxx Europe Crossover Index desde Enero del 2016.
Uno de los estudios que más me han llamado la atención esta semana es un informe de Apollo en el que calcula que las pequeñas empresas en Estados Unidos ya están pagando un tipo de interés a corto plazo del 10%. Hay 33 millones de pequeños negocios en Estados Unidos, y en la encuesta mensual de NFIB (National Federation of Independent Business) se muestra que las pequeñas empresas están pagando un 10% de intereses en sus préstamos a corto plazo.https://strgnfibcom.blob.core.windows.net/nfibcom/SBET-September-2023.pdf
El índice miedo/codicia (Fear&Greed Index) de la CNN sigue en zona de miedo, suele interpretarse por el mercado como buen momento para comprar Bolsa esperando rebotes.https://edition.cnn.com/markets/fear-and-greed
De hecho una última encuesta de JPMorgan entre inversores institucionales muestra cómo la mayoría están incrementando, o planean incrementa su exposición a renta variable.
Importante esta semana:
Ayer se publicó el dato de crecimiento del PIB del Tercer Trimestre del año en Estados Unidos, que, como decía al comienzo del email, subió un 4,9% por encima de lo esperado (4,5%). Es la lectura más alta desde finales del 2021. El análisis del dato reflejó una aportación desigual entre las diferentes variables que componen la referencia. El consumo privado fue el elemento que tuvo una contribución más destacada, sumando un 2,69% y el gasto público también subió un 0,79%, entre estas dos partidas supusieron un 70% de la lectura agregada. El dato de PIB supone un crecimiento muy elevado, aunque fundamentado en el consumo. Ello era de esperar después de los registros de ventas al por menor y el informe de ingresos y gastos de ese trimestre conocidos la semana pasada.
Crecimiento trimestre del PIB americano desde el 2009:
También ayer hubo reunión del Banco Central Europeo como esperaba la mayoría del consenso de analistas, el BCE mantuvo inalterados los tipos de interés de referencia. El BCE sigue insistiendo en que mantendrá los tipos en niveles suficientemente restrictivos hasta ver signos sostenidos de convergencia de la inflación al objetivo, reaccionando por tanto en función de los datos. En este sentido Lagarde reconoció que la inflación bajará en el corto plazo, pero que las presiones inflacionistas domésticas siguen fuertes, a lo que se suma ahora el contexto geopolítico incierto. La presidenta del BCE anunció que no se ha discutido la posibilidad de adelantar el final de las reinversiones del PEPP (Programa de compra de deuda activado con la pandemia) ni alterar el coeficiente de reservas mínimas.
La rueda de prensa de Lagarde tuvo un sesgo totalmente continuista con el proporcionado en la reunión de septiembre, con una Presidenta que volvió a insistir en el objetivo de devolver la inflación a niveles cercanos al 2%. En materia de tipos, siguió dando a entender que es poco probable que el BCE siga subiendo en los próximos meses, centrando un poco más el acento en elementos vinculados al crecimiento. Ello no deja de tener algo de sentido, si tenemos presente que las estimaciones de PIB para el 2024 que maneja el staff técnico del Banco resultan un tanto optimistas, abriendo la puerta a ver revisiones a la baja en las cifras de la reunión de diciembre. En este sentido, Lagarde dijo que la situación económica de la Zona Euro, sigue siendo débil, con una producción manufacturera penalizada por una demanda externa a la baja y por el endurecimiento de las condiciones de financiación, que están lastrando cada vez más la inversión y el gasto de los consumidores.
Esta semana se han publicado PMIs, en Europa ha habido cierta sorpresa negativa ya que los PMIs preliminares de octubre de la eurozona continuaron en zona de contracción por quinto mes consecutivo, mínimos de 10 años si excluimos el periodo de pandemia, el PMI compuesto se situó en 46,5 frente al 47,4 esperado por los analistas y los 47,2 del mes anterior, lastrado por las caídas de la actividad manufacturera 43 (frente al 43,7 esperado y 43,4 anterior) y de servicios 47,8 (48,6 esperado y anterior), en Alemania, el PMI compuesto 45,8 (46,6 esperado y 46,4 anterior) y su componente de servicios 48 (50 esperado y 50,3 anterior) volvieron a caer tras el ligero repunte del mes pasado, mientras el PMI manufacturero aumentó hasta 40,7 (40,1 esperado y 39,6 anterior) alcanzando el máximo en cuatro meses, en Francia, el PMI compuesto se situó por encima de lo esperado en 45,3 (44,6 esperado y 44,1 anterior), aunque todavía en zona de contracción, igual que sus componentes, manufacturero 42,6 (44,5 esperado y 44,2 anterior) y de servicios 46,1 (45 esperado y 44,4 anterior), por último, en Reino Unido el PMI compuesto 48,6 (48,5 esperado y 48,5 anterior) y el manufacturero 45,2 (44,7 esperado y 44,3 anterior) continuaron aumentando ligeramente por tercer mes, mientras el de servicios en 49,2 (49,3 esperado y 49,3 anterior) se configuró como la cifra más débil desde el mes de enero.
Por su parte en Estados Unidos se publicaron también los datos preliminares de los PMIs de octubre, que sorprendieron positivamente, ya que se mantuvieron en zona de expansión aumentando por encima de las expectativas, dando muestras de la fortaleza de la economía estadounidense, PMI compuesto 51 (50 esperado y 50,2 anterior), PMI manufacturero 50 (49,5 esperado y 49,8 anterior) y PMI de servicios 50,9 (49,9 esperado y 50,1 anterior).
Esta semana el gobierno chino anunció que expandirá los estímulos a la economía china en el presupuesto en1 trillón de renminbis, lo que suponen un 0,8% del PIB, con un alza del déficit fiscal del +3% al +3,8%. La decisión ha sido aprobada por el Comité Permanente de la Asamblea Popular Nacional, por primera vez desde la crisis financiera asiática (1998). De este modo, la mitad será asignada a la impulsar la economía mediante inversiones en infraestructura durante el último trimestre de 2023, y la mitad restante será destinada a 2024.
Esta semana en Alemania conocimos el Índice IFO de confianza empresarial, que sorprendió aumentando más de lo esperado y marcando la primera subida en cinco meses hasta 86,9 frente al 86 esperado por el mercado y 85,8 anterior revisado al alza, debido a que las empresas se mostraron más optimistas respecto a las expectativas de cara a los próximos meses, 84,7 (83,5 esperado y 83,1 anterior revisado también al alza), así como con relación a su situación actual 89,2 (88,5 esperado y 88,7 anterior). Desde que comenzó la guerra en Ucrania, la economía alemana está atravesando un período de estancamiento. Desde el primer trimestre del 2021 la inversión en construcción ha sido la partida más contractiva junto al gasto público, mientras que la inversión en bienes de equipo ha mostrado un notable dinamismo teniendo en cuenta el contexto. El IFO de octubresigue estancado en niveles bajos que perfilan contracción de la economía alemana para el último trimestre de este año. El sector manufacturero alemán tiene que hacer frente a la decepcionante recuperación de la economía China y a un drenaje de inventarios (tras la fuerte acumulación durante la pandemia). Sigue habiendo riesgos a la baja para el PIB alemán del año que viene 2024 donde el gasto público podría ser algo más expansivo para compensar el lastre de las subidas de tipos. A medio largo plazo Alemania seguiría teniendo grandes retos, la energía y la competencia en vehículo eléctrico desde China, que a la vez es uno de sus principales mercados para la exportación.
En España, las compraventas de viviendas cayeron con fuerza en agosto al retroceder un -14,4% interanual, lo que sitúa la caída en el acumulado del año en el -6,5% interanual. Por segmentos, cabe señalar que el 19,1% de las viviendas transmitidas por compraventa en agosto son nuevas y el 80,9% usadas. Las operaciones sobre viviendas nuevas cayeron un -7,3% interanual y el de usadas un -15,9%. Por otro lado, esta semana hemos conocido que el número de hipotecas constituidas sobre viviendas es de 28.344, una caída del -22,7% frente a agosto de 2022, siendo el importe medio de 138.171 euros, con una disminución del -4,6%. En cuanto a las hipotecas constituidas sobre viviendas, hay que señalar que el tipo de interés medio es del 3,25% (con una subida de 1,30 puntos respecto al del mismo mes de 2022) y el plazo medio de 24 años. Por tipología de hipotecas, el 42,1% se constituyó en agosto a tipo variable y el 57,9% a tipo fijo.
Este miércoles la OCDE recortó su previsión de crecimiento del PIB español al 1,5% desde el 1,90% que estimaba hace 1 mes.
La OCDE publicó el miércoles su último Estudio Económico de España. Si hace un mes preveía un crecimiento del PIB español del 2,3% en 2023 y del 1,9% en 2024, la organización ha revisado ahora sus pronósticos para la economía nacional, ofreciendo una de cal y otra de arena. De un lado, ha ajustado 2 décimas al alza el crecimiento para este año, hasta el 2,5%, fruto en esencia del ajuste automático por la revisión positiva del INE en el PIB de 2022 (+5,8%). Sin embargo, ha recortar sus estimaciones para 2024, el PIB español crecerá un 1,5%, 4 décimas menos de lo que se esperaba en septiembre y 5 por debajo del 2% trasladado por el Gobierno a Bruselas.
Es el pronóstico más pesimista hasta la fecha entre los grandes organismos económicos. Hace dos semanas, el FMI recortó al 1,7% su previsión para 2024, mientras que el Banco de España espera un alza del 1,8% y Bruselas, del 1,9%. Esto es, España seguirá siendo una de las economías que más crezca, pero en un contexto de deterioro de la actividad y en el que “se prevé que el crecimiento del PIB (español) se desacelere”, señala la OCDE. Un crecimiento menguante que se sustentará en una demanda interna en declive, con un aumento del consumo privado del 1,7% este año y del 1,6% en 2024 (lejos del 7,1% y el 4,7% que creció en 2021 y 2022), en las “importantes entradas” de fondos europeos a la economía, aunque su efecto dependerá de la velocidad a la que se ejecuten, y en la resiliencia del mercado laboral, con un crecimiento del empleo que la OCDE ve “sólido” y que permitirá reducir el paro al 11,9% en 2023 y al 11,5% en 2024. Tibia mejora que no evitará que el paro en España siga siendo “el más alto de la OCDE”.
La institución urge a España a corregir los problemas estructurales que aún aquejan al mercado de trabajo, como el desajuste entre capacidades profesionales y necesidades laborales de las empresas, unas políticas activas de empleo poco eficaces o una tasa de temporalidad aún alta. En este contexto, avisó de que las subidas del SMI (en España, se ha disparado un 47% desde 2018) deberían ir ligadas a las mejoras de productividad porque dificultan la creación de empleo, sobre todo entre jóvenes y mujeres. E instó a pactar con los agentes sociales cualquier reducción de jornada, justo lo contrario de lo que han hecho PSOE y Sumar, acordando un recorte unilateral a espaldas de la negociación colectiva.
Y si bien la OCDE es algo más optimista que otros organismos sobre la inflación, avisa de que ésta seguirá siendo elevada, con un IPC medio del 3,5% este año y un repunte hasta el 3,7% en 2024.
Con este telón de fondo, en el que el contagio de la desaceleración europea (los últimos índices PMI anticipan incluso “una recesión leve en la zona euro en el segundo semestre”) es cada vez más palpable en España, la OCDE urge al Gobierno a acelerar la reducción del déficit público, reclamándole un plan de consolidación fiscal a medio plazo, algo que considera “imperativo”. La organización prevé que el desfase entre ingresos y gastos se sitúe en el 3,8% del PIB este año, una décima menos de lo que espera el Ejecutivo español, y en el 3,5% en 2024, muy por encima del 3% que vaticina Hacienda, desviación que, de materializarse, se produciría en plena reactivación de las reglas fiscales en la UE. La losa del endeudamiento tampoco experimentará grandes mejoras. Al contrario, tras reducirse al 109,4% del PIB este año, volverá a repuntar hasta el 110% en 2024, según la OCDE.
La OCDE dio ayer otro toque de atención a España por las pensiones. Cree que las reformas del ministro Escrivá siguen sin asegurar la sostenibilidad del sistema y que serán necesarias más medidas de ajuste. Entre ellas, vincular la edad legal de jubilación a la esperanza de vida; esto es, retrasar la edad de retiro, medida que por sí sola reduciría el gasto en 1.500 millones, y/o ampliar al menos a 40 años el periodo de cálculo de la pensión (ahora, el periodo de cómputo es de 25 años con la posibilidad de ampliarlo a 29 descartando los dos peores). “A pesar de las medidas complementarias de recaudación de ingresos y los cambios para fomentar el retraso en la jubilación, habrá un aumento considerable en el conjunto del gasto en pensiones”, advirtió la OCDE , quien añadió que, si no se corrigen los desequilibrios, el mantenimiento de las pensiones se producirá “a expensas de otras prioridades y en detrimento de la generación más joven, ya desfavorecida”.
Las consecuencias de la guerra entre Israel y Hamás para el inversor global. Samy Chaar. Economista jefe de Lombard Odier.
La reacción de los activos refugio tradicionales, que suelen ser los primeros en saltar en respuesta a las grandes crisis geopolíticas, ha sido variada. El rendimiento de los bonos del Tesoro estadounidense a diez años ha subido ligeramente. El dólar norteamericano se mantiene prácticamente sin cambios frente a una cesta de divisas, con un ligero descenso frente al franco suizo; este último ha subido en cierta medida frente al euro. El oro registró una subida más significativa, de alrededor del 8% en dólares estadounidenses.
Para los mercados financieros, lo que suceda a continuación dependerá de si el conflicto se recrudece significativamente y de si se produjeran interrupciones importantes en el suministro de energía de Oriente Medio al resto del mundo. Nuestra expectativa es que el conflicto se mantenga localizado, pero el riesgo de una escalada sigue siendo alto, y continuamos vigilando la situación muy de cerca.
La diplomacia regional, incluido el proceso de normalización de relaciones entre Israel y los Estados árabes, cualquier ampliación de los Acuerdos de Abraham, parecen congelados por ahora. Para la economía israelí, las perturbaciones en el consumo, el comercio internacional y el mercado laboral deberían provocar una contracción de alrededor del 1,0%-1,5% en el cuarto trimestre. No obstante, el país puede mantener estable su mercado financiero con unas reservas de divisas de 199.000 millones de dólares; es decir, el 38% de su Producto Interior Bruto (PIB) nominal de 2022. Sus sólidas cuentas exteriores son el resultado de dos décadas de superávit por cuenta corriente y de una política macroeconómica disciplinada.
Las economías regionales y los mercados de renta variable se verán, por supuesto, afectados por los acontecimientos sobre el terreno. La economía de Israel, con un PIB de 490.000 millones de dólares, supera a sus vecinos cercanos, como Egipto (404.000 millones), Jordania (45.000 millones), Líbano (23.000 millones) y Siria (11.000 millones). A pesar de la historia de conflictos en la región que ha afectado al comercio mundial y la inversión extranjera, el valor combinado del PIB de estos países (aproximadamente 1,1 billones de dólares) representa alrededor del 4% de la economía de Estados Unidos, lo que limita el impacto macroeconómico global.
Escenarios del petróleo
Hasta la fecha, el impacto en los precios del petróleo ha sido más directo que en los activos refugio, con una ganancia aproximada del 8%. Nuestra hipótesis de base sigue siendo que el conflicto no debería cambiar el statu quo de la producción petrolera de la región.
Vemos presiones que mantendrán los precios en torno a los 90 dólares por barril en los próximos meses, o ligeramente por encima. Esto se debe a que la oferta mundial es escasa, los inventarios bajos y la demanda resistente, con una ralentización en los mercados desarrollados compensada por la fuerte demanda de los mercados emergentes, incluida China.
Sin embargo, la producción de petróleo podría verse afectada, por ejemplo, por recortes de producción o embargos de los países productores, como sucedió en 1973. Lo vemos poco probable. Tales gestos supondrían una revisión del orden estratégico de la región. Y lo que es más importante, una gran perturbación adicional de la oferta de crudo y gas natural incentivaría a los productores estadounidenses de esquisto a ampliar sus capacidades y su cuota de mercado, lo que podría compensar solo parcialmente la perturbación inicial de volumen, al tiempo que aceleraría el cambio de la demanda mundial hacia las energías renovables y los vehículos eléctricos.
Otro posible motivo de preocupación es el mayor escrutinio y las sanciones de Estados Unidos al suministro de petróleo iraní son motivo de preocupación. En 2023, el suministro supera los 3 millones de barriles diarios (mbpd). Estas preocupaciones han impulsado los futuros del crudo al alza desde el pasado 6 de octubre. Incluso si se eliminara entre 0,5 y 1,0 millones de barriles diarios de la oferta iraní, se espera que Arabia Saudí y Emiratos Árabes Unidos, con reservas de 4 mbpd y 0,8 mbpd respectivamente, cubran el déficit, estabilizando los precios y reduciendo el riesgo de una destrucción duradera de la demanda.
Una escalada podría llevar a Irán a interrumpir el comercio a través del Estrecho de Ormuz, por donde pasa una quinta parte del petróleo mundial (unos 21 mbpd) y gran parte de las exportaciones de crudo de Arabia Saudí, además del 30% del tráfico mundial de contenedores. Incidentes previos, como los ataques a petroleros en 2019, elevaron tensiones y precios. Otro punto crítico es el Canal de Suez, respecto al que las elecciones en Egipto y una crisis de refugiados podrían causar inestabilidad. Este canal maneja el 12% del comercio global y el 30% de los contenedores.
El del gas natural es otro mercado a vigilar. En 2022, Oriente Medio proporcionó alrededor del 18% del suministro global de gas, con Irán (6,3%), Qatar (5%) e Israel (0,5%) desempeñando roles significativos. Interrupciones menores ya han ocurrido, como el cierre del yacimiento de gas de Tamar en Israel por razones de seguridad, que representaba el 1,5% del gas natural licuado (GNL) mundial el año pasado. Si permanece cerrado, el suministro en el noroeste de Europa podría disminuir en casi un 3% en este cuarto trimestre, lo que haría al mercado del gas más vulnerable a crisis adicionales o un invierno más frío de lo previsto.
Cautela ante la mayor volatilidad geopolítica
No cabe duda de que los riesgos geopolíticos han aumentado como consecuencia del conflicto. Estos riesgos se suman a las presiones sobre una economía mundial en la que las cadenas de suministro y los bloques comerciales ya se estaban reconfigurando para reflejar alianzas estratégicas. En términos generales, tales acciones tienden a reducir las eficiencias obtenidas a través de la globalización, lo que se suma a las presiones inflacionistas. Seguimos vigilando estos riesgos y los acontecimientos a medida que se desarrollan.
Semana de subida de la volatilidad por las dudas sobre la evolución del conflicto judío-palestino, que están generando una subida de los precios del petróleo hasta los 93 dólares por barril de Brent actuales. A las preocupaciones sobre el conflicto en oriente medio se suman unas declaraciones del presidente de la Fed de ayer, que han seguido impulsando las rentabilidades de la deuda americana, el bono a 10 años americano ha llegado a tocar el 4,99%, junto con unos resultados empresariales mixtos y las dudas sobre la economía China han provocado una semana de caída de las bolsas y los activos de riesgo.
Precio del oro últimos 12 meses.
El repunte de estos días de las rentabilidades de los bonos soberanos viene acompañado de repunte de expectativas de inflación, a diferencia de los últimos movimientos que venían por subida de tipo real, las expectativas de inflación han aumentado esta vez al calor de la subida del precio del crudo que, esta vez sí, se mostró mucho más sensible a los acontecimientos negativos que se siguen produciendo en Oriente Medio.
Como digo, en Estados Unidos, los tipos de interés de los bonos del Tesoro a 10 años subieron hasta el 5% como respuesta a mejores datos de ventas al por menor de lo esperado y a los comentarios más agresivos del presidente de la Fed. Los datos macro americanos avivan las preocupaciones sobre un posible calentamiento de la economía y por tanto un aumento de los tipos de interés por parte de la Fed para combatir la inflación.
Estas últimas semanas estamos viviendo una situación bastante anómala, y es que la volatilidad de los bonos a largo plazo americanos, medida como la volatilidad implícita del ETF de iShares sobre el bono a 20 años americano, está un 4% por encima de la volatilidad del S&P 500, medida como la volatilidad implícita del ETF SPDR del S&P 500. Históricamente la volatilidad de los bonos a largo plazo suele estar un 3% por debajo de la del S&P 500.
Como digo, la rentabilidad de los bonos sigue subiendo, con lo que su precio bajando, haciendo la renta fija más atractiva para los inversores. Por primera vez en los últimos 20 años los bonos de las empresas con menos riesgo, investment grade, americanas pagan más que las acciones. La rentabilidad por acción, ganancia por acción de la empresa dividido por valor de una acción, se sitúa actualmente por debajo de la rentabilidad o yield de sus bonos, tipo de interés del cupón del bono dividido por el precio del bono. En las circunstancias actuales si un bono de bajo riesgo paga más que una acción y además sirve de activo refugio en caso de recesión, es muy posible que se genere una corriente vendedora de renta variable y una compradora de bonos que haga caer aún más a la Renta Variable. En una situación normal la demanda adicional de bonos haría que el precio se ajustara al alza haciéndolos menos atractivos, pero en el caso de los bonos gubernamentales americanos y europeos los bancos centrales están incrementando la oferta (Quantitative Tightening) con lo que la demanda adicional va a ser satisfecha sin poner presión adicional al precio de los bonos.
En Europa, la presidenta del Banco Central Europeo, Lagarde, comentó que la inflación subyacente «sigue siendo fuerte» y que el crecimiento salarial es «históricamente alto». Añadió, que la inflación debería desacelerarse hasta niveles cercanos al 2% en 2025, aunque existiendo riesgos «en ambas direcciones». En este mismo sentido, Nagel, otro miembro del BCE, dijo que los riesgos de inflación al alza «todavía están bastante presentes», y que «la bestia de la inflación tiene que ser domada», por su parte, el Gobernador del Banco de España, Hernández De Cos dijo que la caída en el mercado de bonos liderada por Estados Unidos respalda una pausa en materia de tipos. Además, dijo que el PEPP (Programa de compra de bonos activado en la pandemia) ofrece una “primera línea de defensa”, especialmente en un contexto de ralentización del crecimiento y de tensiones en el mercado de bonos estadounidense.
Debido a los altos precios de la energía, en septiembre, la inflación se mantuvo en el 3,7% en Estados Unidos, lo que sugiere que la desinflación se ha estancado. La tendencia de los principales componentes mostraron gran divergencia, y la desinflación de bienes compensó en gran medida el aumento de los precios de la energía, alquileres y servicios. La inflación subyacente desaceleró hasta el 4,1%. Los datos preliminares sobre la confianza del consumidor correspondientes a octubre muestran un deterioro del ritmo de compra. Las expectativas de inflación de los consumidores a un año y a más largo plazo también han aumentado, lo que hace imposible que la Reserva Federal declare la victoria contra la inflación. Simultáneamente, las perspectivas sobre el precio del petróleo tras la escalada del conflicto entre Israel y Hamás aumentan la incertidumbre sobre la inflación. La expansión del conflicto a toda la región, incluido Irán, tendría un grave impacto sobre la inflación pero la mayoría de analistas asignan baja probabilidad a este escenario. El aumento de los tipos de interés a largo plazo ya ha endurecido las condiciones de financiación y esto quita presión a la Reserva Federal para que adopte políticas más restrictivas. Esta semana los estrategas de Julius Baer en su informe semanal mantenían la idea de que el tipo de los fondos federales ha alcanzado su punto máximo en el rango actual de 5,25% a 5,5%.
La trágica guerra entre Israel y Hamas está dominando los titulares. Los flujos iniciales hacia activos refugio como el oro, los bonos gubernamentales y el dólar estadounidense se han intensificado esta semana. Además la atención ha vuelto al petróleo, que es el factor que convertiría un conflicto militar regional en un desafío económico global. Rápidamente surgió el temor a una interrupción del suministro de crudo, haciendo que los precios volvieran a superar los 90 dólares por barril. La geopolítica tiende a ser un elemento que genera ruido pero sin implicaciones fundamentales duraderas. En función de la duración e intensidad del conflicto, los analistas de Julius Baer ven tres escenarios posibles:
• Crisis del petróleo (<5% de probabilidad). En este escenario, el conflicto militar se extiende por la región, es decir, Irán y otros países se involucran directamente, interrumpiéndose el comercio y el flujo de petróleo. Los precios del petróleo se dispararían por encima de los 150 dólares, la inflación regresa y la economía se tambalea. Por ahora no hay indicios de una participación externa y activa en el ataque a Israel, requisito para una escalada drástica del conflicto.
• Shock temporal (65% de probabilidad). El conflicto militar sigue circunscrito a Israel y sus inmediaciones. Se restablece la relación entre Israel y Palestina más allá de una acalorada retórica. La incertidumbre va desapareciendo y el incremento del precio del petróleo se revierte en cuestión de días o semanas. Los precedentes de este shock temporal son la guerra del Líbano y las guerras anteriores en Gaza. Por el momento la diplomacia estadounidense y las reacciones de los estados árabes parecen apoyar este escenario.
• Cambio político drástico (30% de probabilidad). El conflicto militar se intensifica hacia Líbano y Siria. La normalización de las relaciones entre los Estados árabes que se había producido en los últimos años se estanca. Los efectos políticos se agravan, imponiéndose sanciones más estrictas a Irán o una mayor división entre Estados Unidos y Arabia Saudí. El flujo de petróleo podría frenarse parcialmente, o al menos, la política actual excesivamente restrictiva de las naciones productoras podría durar más de lo esperado. Asignamos una menor probabilidad a este escenario porque el gobierno estadounidense teme alimentar la inflación, la demanda de China es frágil y el mercado de petróleo ha desarrollado fórmulas para comercializar el crudo sancionado, lo que limita el impacto. Bajo esta hipótesis el shock sería más duradero, con los precios del petróleo revirtiéndose sólo hacia finales de año.
La temporada de resultados en Estados Unidos ha comenzado con buenos datos del sector bancario.JPMorgan y Citigroup publicaron resultados del 3T23 en los que lograron unos mejores ingresos netos por intereses (NII) (JPM: +30 %) y aumentaron todavía más las previsiones, además las pérdidas crediticias de JPMorgan disminuyeron intertrimestralmente debido a la liberación de reservas. El consenso de analistas de mercado ha puesto el listón bajo en la temporada de resultados corporativos del 3T23, y se espera que el crecimiento de los resultados sea menor del 2%. Un avance significativo podría ayudar a restablecer la confianza de los inversores, deteriorada recientemente. 116 empresas del S&P 500 habían emitido previsiones (guidance) sobre sus Beneficios Por Acción para el tercer trimestre del año (un máximo histórico), 74 fueron negativas y 42, positivas. La gran cantidad de previsiones muestra que la visibilidad de los resultados a largo plazo ha mejorado. Muchos analistas esperan que más empresas también proporcionen panoramas a más largo plazo y su perspectiva acerca del debate sobre la recesión.
El ataque de Hamás a Israel abre un punto de incertidumbre muy relevante en Oriente Medio, tanto por la respuesta que el país puede ofrecer en la franja de Gaza, como por la potencial escalada internacional del conflicto que puede existir, especialmente después de que varias noticias y representantes políticos estadounidenses involucrasen a Irán en la planificación de los atentados. Todo ello en su conjunto ya está teniendo repercusiones en la cotización de las materias primas, como digo, con el futuro del Brent que ha subido esta semana más de un 5,0%, mientras que el gas sube un 11%. Irán es uno de los principales productores energéticos que existen actualmente y cualquier sanción internacional reduciría una oferta que ya se encuentra en niveles bastante reducidos en estos momentos. De hecho, tanto los inventarios de crudo, como las reservas estratégicas en Estados Unidos se encuentran en niveles muy bajos, lo que dificulta que el gobierno estadounidense pueda compensar un potencial shock en este mercado por el lado de la oferta.
La OPEP elevó sus previsiones de demanda a más largo plazo, pronosticando un aumento del 16% en el consumo de petróleo hasta los 116 millones de barriles diarios en 2045 (frente a los 110 millones anteriores). El cambio se debe al aumento previsto del consumo en los sectores del transporte por carretera, la petroquímica y la aviación. La OPEP también citó a países como el Reino Unido, que está dando marcha atrás en sus compromisos de cero emisiones netas. La OPEP sostiene que el consumo total de combustibles fósiles alcanzará su punto máximo en 2030.
Importante esta semana:
Ayer, el presidente de la Fed, Powell, participó en una jornada organizada por el Club Económico de Nueva York, en la que quedó claro que una última subida de tipos este año sigue sobre la mesa, pero más de cara a diciembre que en noviembre. Aun así, el presidente de la Reserva Federal (Fed), Jerome Powell, no descartó ayer ninguna opción. Sin embargo, no es eso lo que llamó la atención de los inversores, acostumbrados a sus ambiguos mensajes, sino dos anuncios velados: el primero, que los tipos se mantendrán en máximos más tiempo del previsto y, en segundo, que él es partidario de alargar las pausas para coger perspectiva. “Estamos decididos a mantener una política restrictiva hasta que estemos seguros de que la inflación se encamina hacia el objetivo del 2%”, recalcó ayer Powell. En su discurso inicial, insistió en “lograr una política suficientemente restrictiva”. Powell moderó su mensaje en el turno de preguntas y llegó a mostrarse partidario de hacer pausas más largas (el organismo no subió los tipos ni en su reunión de junio ni en la de septiembre, pero sí en la de julio). Powell reconoció ayer que es consciente de que el banco central estadounidense ha protagonizado la escalada de tipos más rápida de la historia económica de Estados Unidos, hasta llevarlos a máximos del 5,5% actual, registro que no se veía desde hace 22 años. Aunque aseguró que se trata de un nivel suficientemente restrictivo, también insistió en que el trabajo todavía no está hecho, pero prometió que “procederemos con mucha cautela”.
Hizo hincapié en que la decisión final no está tomada y que hay nuevos factores a tener en cuenta, como la guerra en Gaza, que añade aún más incertidumbre a la ecuación. Por un lado, el conflicto podría acelerar una recesión en todo el mundo, también en EEUU, al tiempo que un alza en el precio del petróleo podría hacer repuntar la inflación. Powell se refirió a los últimos datos macroeconómicos: “El crecimiento económico de Estados Unidos resiste, así como la demanda de mano de obra”. Y la Reserva Federal parte de la premisa de que para controlar la inflación la economía tiene que enfriarse. No se trata de provocar una recesión, pero sí de frenar lo suficiente como para llevar la inflación hasta el 2%, frente al 3,7% actual (en septiembre, se mantuvo en este nivel, tras dos alzas consecutivas en julio y agosto). El mensaje de Powell fue inequívoco en este sentido: “Cualquier otro dato que muestre una tendencia de crecimiento en esta línea, o que ponga de manifiesto que la fortaleza del mercado laboral no se está atenuando, pondría en peligro los avances para controlar la inflación y justificarían un mayor endurecimiento de la política monetaria”. Si bien “las condiciones financieras se han endurecido en los últimos meses”, Powell no cree que de momento vaya a cambiar la hoja de ruta de la Fed, aunque aseguró que están monitorizando de cerca la evolución, por ejemplo, del rendimiento de los bonos a largo plazo, de forma que los gobernadores puedan tener en cuenta los cambios en los mercados para tomar una decisión en la próxima reunión del comité que decide la política monetaria. Ahora bien, también insistió en la incertidumbre que pesa sobre la economía y en que la Fed navega en aguas desconocidas, hasta el punto de que es imposible calcular cuál sería el nivel neutro de tipos en este nuevo contexto. “Es algo que estamos intentando averiguar”, reconoció.
La Presidenta del BCE, Lagarde, reiteraba la semana pasada, en una entrevista, su confianza en que los tipos hayan alcanzado niveles que, de mantenerse durante un tiempo suficientemente largo, contribuirán decisivamente a acercar la inflación al objetivo de la Autoridad Monetaria, lo antes posible.
En Estados Unidos las expectativas de PIB de la Fed de Nueva York aumentaron hasta el 2,5% en el 3T23 y hasta el 2,4% en el 4T23, lo que supone, en ambos casos, un incremento de 4 décimas respecto a los datos de la semana pasada.
En China se publicaba este martes el dato de PIB del tercer trimestre del año que creció más de lo esperado. Sube un 4,9% interanual frente al 4,5% esperado). Las ventas minoristas subieron un 5,5% frente al 4,9% esperado y la producción industrial 4,5% por encima del 4,4% esperado, empiezan a beneficiarse de las medidas de apoyo de las autoridades. No obstante, la inversión se sigue viendo lastrada por la debilidad del mercado inmobiliario.
Esta semana hemos conocido que la escalada de precios comienza a moderarse en prácticamente toda la eurozona, con la gran excepción de España, y eso alivia la presión sobre el Banco Central Europeo y abre la puerta a que se frenen las subidas de tipos de interés en los próximos meses. Con todo, el hecho de que la inflación se modere en Europa mientras que vuelve a incrementarse en España supone una mala noticia para la economía nacional, ya que pone fin a las ganancias de competitividad que venían observándose meses atrás.
La inflación en la eurozona se moderó en septiembre hasta el 4,3% anual, nueve décimas menos que el mes anterior y el mínimo desde hace dos años, en octubre de 2022. Con ello, el incremento de los precios encadena once meses seguidos en descenso (si se exceptúa un leve repunte de una décima en abril), con lo que la inflación se ha frenado del 10,6% en octubre del año pasado a menos de la mitad, el 4,6%, en la actualidad. Y un elemento muy positivo es que este freno de los precios ha sido generalizado entre todos los países, especialmente en Alemania y Países Bajos, ya que los precios han llegado a retroceder en este último, si bien hay que tener en cuenta el efecto escalón respecto a las fuertes subidas de los meses anteriores.
Esta moderación se debe fundamentalmente a la rebaja de la energía (4,6%), si bien hay que tener en cuenta que los precios de este componente se habían disparado el año pasado (40,7%, debido a la carrera entre los países europeos para abastecerse de gas antes de la llegada del invierno), pero también a otros elementos. Así, la alimentación, el alcohol y el tabaco moderaron sus subidas en nueve décimas, hasta el 8,8%, mientras que los servicios frenaron ocho décimas, al 4,7%, y los bienes industriales, otras seis décimas, al 4,1%. Con todo, también hay que tener en cuenta que los precios son un 18,5% más elevados que los de tres años atrás, con un alza del 26,6% en el caso de los alimentos y del 57,5% en el de la energía, lo que merma el poder adquisitivo de las familias y dificulta mayores incrementos de precios.
De hecho, detrás de esta moderación de los precios hay un segundo elemento negativo, el hecho de que el ajuste se haya producido fundamentalmente sobre los márgenes empresariales. Así, la inflación se disparó en un primer momento impulsada por el aumento de los costes de las materias primas y los cuellos de botella en la industria, que encarecían los procesos manufactureros, dando una vuelta de tuerca adicional a raíz de la subida de los precios de la energía por la caída del suministro de gas y petróleo y otra más a causa del encarecimiento de los alimentos provocado por la guerra en Ucrania y la sequía en algunos países. Y a todo ello se sumó posteriormente la subida de los salarios provocada por las reivindicaciones salariales para hacer frente a la inflación, que ocasionaron que la subida de precios se extendiera también al sector servicios. Sin embargo, ahora los precios de venta al público se frenan sin que los costes de las empresas se hayan llegado a reducir, lo que supone que los márgenes corporativos se han reducido intensamente. Algo que, además, se ve agravado por el incremento de la carga financiera a lo largo de los dos últimos años.
Con todo, un elemento muy positivo es que esta moderación de los precios ha sido generalizada en toda la eurozona, pero especialmente intensa en el centro. Es el caso de Alemania, que ha vivido un freno de los precios de 2,1 puntos en septiembre, hasta el 4,3%, pero también de Países Bajos, el primer país en registrar un retroceso durante el actual episodio inflacionista y donde los precios caen un 0,3% frente al aumento del 3,4% en el mes anterior. Por su parte, Bélgica también registra un avance muy contenido, del 0,7%, mientras que Francia e Italia registran tasas muy similares a las del mes anterior. Sin embargo, la gran excepción dentro de esta tendencia a la baja es España, donde la inflación se ha acelerado nueve décimas en septiembre, lo que reduce a apenas una cuarta parte el diferencial positivo del que disfrutaba en junio, mermando el potencial exportador.
La moderación del IPC en los últimos meses alivia la presión sobre el BCE, que en el último año y medio ha subido los tipos de interés hasta en diez ocasiones. Y este alivio puede ser crítico en un momento en el que la economía se ha frenado sustancialmente, enfrentándose a una nueva caída de la actividad económica en el tercer trimestre del año. Además, un adelanto en la reapertura del grifo del crédito puede ser crucial para reavivar la inversión privada durante los próximos años.
El FMI recortaba, la semana pasada, sus previsiones de crecimiento del PIB español al 1,7%, tres décimas menos que en su informe de Julio, en 2024 con más inflación. El Fondo Monetario Internacional mantuvo en el 2,5% su previsión de crecimiento del PIB español para este año, frente al 2,2% que vaticina Bruselas, al 2,3% que auguran la OCDE y el Banco de España, pero alertó del frenazo que viene, con una economía que en 2024 tendrá menos crecimiento y más inflación. Así lo anticipó esta semana el FMI en su último informe de perspectivas económicas.
La predicción del FMI, siete décimas inferior a la del Gobierno español en funciones (2,4%), es una de las más pesimistas entre los principales organismos económicos, contrastando, por ejemplo, con el 1,9% que proyectan la Comisión Europea o la OCDE, o el 1,8% del Banco de España. En el marco de la oleada de revisiones a la baja que se ha producido en las últimas semanas, el pesimismo es aún mayor entre algunos servicios de estudios españoles, como los de CEOE y Banco Santander, que pronostican un alza del 1,4% y el 1,3% el año que viene, respectivamente.
Además, con el riesgo añadido de una inflación que, lejos de remitir, volverá a repuntar el año que viene. El FMI sitúa el IPC medio español en el 3,5% este año y lo eleva al 3,9% en 2024, prácticamente el doble que la meta fijada por el BCE para la estabilidad de los precios (en torno al 2%). España es un país eminentemente turístico y de servicios y eso ha sido, precisamente, lo que ha mantenido viva y con cierto vigor la llama del crecimiento de este año, que el FMI visualiza en un alza del 2,5%, pero el pinchazo de la industria en los últimos meses y su contagio posterior al sector servicios lastrarán de forma significativa el avance del PIB el próximo año.
En este escenario, en el que la inestabilidad geopolítica y geoeconómica se combina con el impacto de la ofensiva de tipos del BCE, el FMI aplicó la tijera a sus pronósticos sobre la zona euro, vaticinando ahora que la economía del bloque de la moneda única crecerá un 0,7% este año, dos décimas menos de lo que preveía en julio, y un 1,2% en 2024, tres décimas por debajo de lo que se esperaba antes del verano. Entre las grandes economías, el mayor castigo será para Alemania, cuyo PIB se contraerá un 0,5% este año antes de repuntar un 0,9% el año que viene. Estos vaticinios suponen un severo tijeretazo de dos y cuatro décimas respecto a las predicciones que el FMI barajaba sobre la economía germana en julio. Francia, la mayor economía del bloque, crecerá un 1% este año y un 1,3% en 2024, muy por debajo del 2,5% que lo hizo en 2022, mientras que la tercera, Italia, avanzará un 0,7% en 2023 y otro tanto en 2024, lejos del 3,7% registrado en 2022.
Reino Unido es incapaz de impulsar el crecimiento económico. Tras haberse recuperado del golpe de la pandemia mejor de lo que se pensaba, la economía ha entrado en una fase de estancamiento y varios análisis advierten de la posibilidad creciente de una recesión a corto plazo. Transcurrido un año desde el desastroso gobierno de 44 días de Liz Truss, que hundió la libra, el ejecutivo del conservador Rishi Sunak parece haber devuelto cierta estabilidad al número 10 de Downing Street, pero no logra ganarse la confianza a la población. El deterioro económico, manifestado con el alza de los precios y del precio de los alquileres, limitan sus reducidísimas opciones de ganar en las elecciones generales, que los analistas prevén para el otoño de 2024. A una distancia de 20 puntos de los laboristas según las encuestas, todo apunta a un gobierno liderado por Keir Starmer, en solitario o en coalición con liberaldemócratas.
En julio, la economía británica se contrajo un 0,5% y en agosto subió un 0,2%. El PIB inglés no muestra una tendencia clara. “Los indicadores apuntan que la economía se debilitó en el verano, lo que refuerza la hipótesis de que el fuerte endurecimiento de la política monetaria del Banco de Inglaterra comienza a cobrarse un peaje”, según Jessica Hinds, directora de Fitch Ratings’ Economics. Un informe reciente de Nomura es explícito, “Lo peor está por venir”, en referencia al golpe en el valor de sus activos que ya sufren los hogares y el sector privado y su incidencia en una posible recesión.
Entre diciembre de 2021 y el pasado agosto, el Banco de Inglaterra elevó los tipos en 14 ocasiones, del 0,1% al 5,25% actual. En septiembre, la entidad presidida por Andrew Bailey decidió mantenerlos y hay serias dudas de que puedan producirse más alzas.
Algunos detalles muestran el estado real de la economía, en 2022 subió el importe de las extracciones en metálico de los cajeros automáticos por primera vez desde la crisis financiera, lo que se interpreta como una manera de controlar mejor el gasto. Los hipotecados esperan con algo más que preocupación la renovación de sus créditos, con intereses del 6%, el doble de lo que pagaban hasta ahora. Y el precio de la vivienda cayó en septiembre un 4,7% interanual, según Halifax.
La inflación se mantiene como uno de los principales problemas del país. En agosto se situó en un 6,7%, un dato mejor de lo esperado, si bien sigue estando muy por encima de la UE. Mientras el IPC no esté controlado, no bajarán los intereses y no volverá a ponerse en marcha el círculo virtuoso que reactive el consumo privado y reduzca la factura del Estado en el pago de la deuda. Fitch cree que esto no comenzará a ocurrir hasta agosto.
Los últimos pronósticos de la OCDE y el FMI señalan que Inglaterra crecerá este año un entre un 0,3% y un 0,5%. La previsión para 2024 es algo mejor, un alza de entre el 0,6% y el 0,8%. Reino Unido tendrá el IPC más alto y el menor crecimiento del G7.
Un reciente informe de S&P preveía que el PIB británico se contrajera un 0,4% en el tercer trimestre. Nomura espera que la contracción en Reino Unido –también en la zona euro– haya comenzado en el tercer trimestre. Fitch prevé una “suave recesión” en la segunda mitad del ejercicio en el país. “Las encuestas anticipadas a las empresas señalan una evolución débil, mientras que los datos de crédito muestran que no solo las finanzas domésticas están más ajustadas, sino que también los altos intereses están comenzando a disuadir la solicitud de préstamos”, explica la agencia.
“En resumen, parece que estamos en un periodo de estanflación”, zanjó el director de estadísticas económicas de la Oficina Nacional de Estadísticas (ONS), Darren Morgan.
El mercado laboral es otra fuente de tensiones. Aunque el paro está en un 4,3%, la cifra se ha incrementado en 0,7 puntos en un año, con más empresas que dejan de cubrir vacantes o que realizan ajustes. Los salarios añaden tensión a la inflación con una subida interanual del 8,5%, que contrarresta la pérdida de poder adquisitivo de 2021.
Es difícil saber el impacto que ha tenido el Brexit en la situación económica actual del país, dado que sus efectos se solapan con los de la pandemia. La Oficina para la Responsabilidad Presupuestaria (OBR) considera que la salida de la UE se le comerá a largo plazo un 15% al potencial exportador de británico y reducirá un 4% la productividad.
Sunak prometió para 2023 reducir la inflación a la mitad, hasta el 5%, poner en crecimiento la economía, reducir el porcentaje de deuda sobre el PIB (98,5% en julio), recortar las listas de espera, y parar la llegada de pateras. Salvo la primera meta, el resto parecen imposibles de conseguir.
El gasto financiero del Estado en este ejercicio fiscal será entre 20.000 millones y 30.000 millones de libras superior al previsto la pasada primavera. Esta situación y la voluntad de recortar el déficit público impiden contentar al electorado conservador con recortes de impuestos, la presión fiscal llegará en 2024 al 37%, el récord desde 1948.
El ministro de Economía, Jeremy Hunt, ya advirtió el pasado viernes de que el minipresupuesto de noviembre no aliviará la carga tributaria. Sunak dice que solo bajará impuestos cuando se controle la inflación y los laboristas, empeñados en demostrar que son un partido creíble en lo económico, no prometen grandes cambios impositivos.
En este contexto, los dos temas por los que parece apostar el Gobierno para intentar revertir la derrota son el cambio climático y la inmigración. Medidas como retrasar a 2035 la prohibición de venta de coches de combustible, entre otras, con el argumento de acompasar el esfuerzo que las clases medias deben hacer en la lucha por la descarbonización, han recibido incluso las críticas de la industria porque desincentiva la inversión. El récord de inmigración neta (606.000 personas en 2022) y las 25.000 personas que han cruzado este año el Canal de la Mancha en bote (casi tantas como el año pasado, que fue de récord) no parecen una buena tarjeta de presentación para un discurso de creciente dureza contra la inmigración.
En una entrevista en el Financial Times Pablo Hernández de Cos, gobernador del Banco de España, anticipa un mayor ritmo de crecimiento en la economía española que en el conjunto de la eurozona en el corto y medio plazo. De acuerdo con las proyecciones del BCE, España registrará aumentos en el PIB del 2,3% en 2023, 1,8% en 2023 y 2% en 2024 frente a la zona euro (0,7%, 1% y 1,5%, respectivamente). De Cos, enumera las diversas razones por las que el país experimenta esta aceleración con respecto a otras grandes economías europeas: la composición sectorial, en la cual los servicios suponen un importante peso en España (75%), con una menor importancia relativa de la industria manufacturera (18%). Asimismo, la menor dependencia de exportaciones clave como las exportaciones chinas y el gas ruso, han contribuido a que el lastre de la economía china y la crisis energética hayan tenido un menor impacto. En el otro lado de la moneda, los altos tipos de interés pueden suponer una carga a los hogares españoles, como consecuencia del 70% de hipotecas a tipo variable.
En Alemania, la confianza de los analistas ZEW refleja que la economía alemana está tocando fondo, aunque las expectativas para los próximos meses mejoran. Las encuestas muestran una pequeña disminución sobre la situación económica actual con respecto al mes anterior (-79,9 frente al -79,4) y se mantiene en terreno negativo desde diciembre de 2021. No obstante, las perspectivas para los próximos seis meses sugieren positivismo ante el posible final de la subida de tipos en la eurozona y el sentimiento generalizado de unas menores tasas de inflación. Las expectativas de los inversores han reflejado una mejora por tercer mes consecutivo, pasando de los dos dígitos negativos en septiembre -11,4 a -1,1 en octubre, unos resultados más favorables a lo que había sido anticipado para este mes (-9).
Las expectativas frustradas en Oriente Medio y su efecto en la energía. Gonzalo Escribano. Director del programa de Energía y Clima, Real Instituto Elcano.
Cuando abrieron los mercados el lunes siguiente al execrable ataque terrorista de Hamás del pasado 7 de octubre, el precio del petróleo Brent subió casi un 4% y los futuros del gas en el mercado holandés de referencia en Europa (TTF) un 14%. Conforme la respuesta israelí en Gaza se extendía a Líbano y Siria, la escalada ha seguido presionando los precios al alza. El 13 de octubre, el Brent cerraba la semana cerca de los 91 dólares y de sus máximos anuales de finales de septiembre, tras ganar 5 dólares en cinco días, mientras que el TTF pasaba de los 38 a los 54 euros, más de un 40% de subida, que situaba los precios del gas por encima del tope de la ‘excepción ibérica’. El espectro de la crisis del petróleo de 1973 desatada por la guerra de Yom Kippur hace ahora 50 años ha bastado para asustar a los mercados, aunque difícilmente ambas resulten comparables.
A diferencia de entonces, por el momento no hay producción en riesgo, pues ni Israel, ni la Autoridad Palestina ni Líbano producen petróleo, y la producción siria está bajo mínimos y apenas tiene incidencia en el mercado. Tampoco hay una coalición de países árabes atacando Israel, subiendo los precios oficiales del petróleo en un 70% inicial que acabaría cerca del 400%. Ningún productor árabe amenaza con un embargo de petróleo a Occidente, y no hay barriles en riesgo en el Estrecho de Ormuz ni mucho menos en el Canal de Suez. Los contextos geopolítico y energético son también diferentes. La guerra de Yom Kippur era la cuarta guerra árabe-israelí y tuvo lugar contra los ejércitos de Egipto y Siria, las dos grandes potencias militares árabes regionales atacando simultáneamente por el norte y el sur. La amenaza para Israel era existencial, a diferencia de las posteriores guerras con Líbano y la actual situación en Gaza. En lo económico, en 1973 la demanda de petróleo crecía rápidamente, la OPEP dominaba la producción mundial y el resto de productores apenas tenían margen para aumentarla; hoy el peso de la OPEP ha sido erosionado por Estados Unidos y el crecimiento de la demanda se ha ralentizado y afronta incertidumbres como la descarbonización o el coche eléctrico.
Lo que sí resulta comparable es el sufrimiento humano que causan las guerras y el terrorismo que asolan la región desde hace décadas. La escalada será difícil de contener y sus consecuencias muy severas para la estabilidad de Oriente Medio, especialmente si Israel tomara represalias contra Irán, que viene aumentando su producción de crudo tras relajación en la aplicación de las sanciones para aliviar las tensiones en los precios del petróleo. Las presiones israelíes podrían llevar a una supervisión estricta de las sanciones y retirar barriles iraníes del mercado. El caso extremo de represalias directas israelíes contra el sector energético iraní tendría un fuerte impacto, no tanto por los barriles en juego como por el drástico deterioro de la seguridad regional. Una escalada podría afectar al tráfico por el Estrecho de Ormuz, aunque Irán nunca ha hecho efectivas sus amenazas de cierre y no parece que pudiera permitirse mantener un cierre prolongado ni renunciar a sus recuperados ingresos petroleros.
También habrá consecuencias para la normalización de relaciones entre Israel y otros países árabes, cuyo gran premio era Arabia Saudí. Había negociaciones que incluían garantías de seguridad para Riad y elementos energéticos como el apoyo a su programa nuclear civil, el fin de los recortes de producción saudíes y una actitud más constructiva en la OPEP+. Esta dinámica de distensión y panorama geopolítico despejado para los mercados se completaba con la relativa normalización mediada por China entre Irán y Arabia Saudí, más difícil de mantener si Teherán vuelve al foco de las tensiones regionales.
Fin de una dinámica positiva
Como apuntaba, la subida de precios del gas está siendo más fuerte que la del petróleo, aunque coincidió con la interrupción sospechosa de un gasoducto entre Finlandia y Estonia y una huelga gasista en Australia. De hecho, las exportaciones de la región a Europa son relativamente pequeñas, por lo que el impacto consistiría sobre todo en la interrupción de una dinámica regional positiva. En el último año, los acuerdos regionales de normalización gasista también habían empezado a encajar, lentamente y tras muchas dificultades. En 2022 se firmaba un acuerdo UE-Egipto-Israel para exportar gas israelí por el gasoducto Arish-Ashkelon (EMG-Gasoducto del Este del Mediterráneo) a Egipto y ser reenviado a Europa. Se solventaba así la erosión de las exportaciones de Gas Natural Licuado (GNL) egipcias por el fuerte aumento de la demanda interna. En paralelo, y con fuerte oposición interna, Israel aprobaba este agosto un aumento de las exportaciones de gas a Egipto (efectivas desde 2026). Más importante, se cerró un acuerdo para explotar el yacimiento Qana en aguas en disputa entre Líbano e Israel de manera conjunta: Total, ENI y Qatar Energy (la empresa qatarí, en sustitución de la rusa Novatek) extraerán el gas del lado libanés, y por un acuerdo separado Total compensará a Israel por su parte. El pacto se consideró modélico, al incluir garantías de seguridad de Hezbolá y procurar una vía cooperativa a la explotación del gas del Mediterráneo Oriental. Finalmente, este junio Israel aprobaba con discreción un acuerdo para desarrollar el pequeño yacimiento de Gaza Marine situado frente a la franja, cuyo desarrollo había bloqueado durante veinte años para no ofrecer recursos a Hamás; el gas sería exportado a Egipto, garante del acuerdo.
Como los del petróleo, los precios del gas en Europa han recogido más la brusca decepción en las expectativas que un riesgo serio e inmediato de suministro. Israel ordenó cerrar el campo offshore de Tamar operado por Chevron, cercano a Gaza y atacado en otras ocasiones, que abastece el grueso del consumo nacional y a Egipto. Chevron ha recurrido a Leviathan, un campo mayor pero en estado de desarrollo más precoz, y desviado las exportaciones a Egipto a través de Jordania. Dada la evolución de los acontecimientos, el desarrollo de Gaza Marine puede quedar en el limbo (o, tal vez, el purgatorio), mientras que al desbordarse el conflicto al Líbano la explotación de Qana también puede verse afectada. Las perspectivas generales para la cooperación regional, la atracción de inversiones y el desarrollo mediante el gas, que aparentemente habían mejorado, quedan muy dañadas y afectarán al desarrollo de los recursos de gas del Mediterráneo Oriental en su conjunto.
Las tenues expectativas de distensión geopolítica en Oriente Medio, que parecían prometer una mejor digestión final de la crisis energética desatada por la invasión rusa de Ucrania, han quedado defraudadas. No será una crisis como la de 1973, pero causará demasiados muertos como para que este nuevo choque de realidad geopolítica quede sin consecuencias. En el plano energético, parece haber anclado unas expectativas de precios del gas y del petróleo altos durante más tiempo del esperado y de que la economía mundial seguirá afectada por la inflación, unos tipos de interés elevados y riesgos para el crecimiento. Como ocurrió con la invasión de Ucrania, el conflicto irresuelto entre Israel y los palestinos nos muestra que la geopolítica importa, complicando de manera imprevista (pero trágicamente previsible, tratándose de Rusia y del conflicto palestino-israelí) los escenarios energéticos y económicos europeos.
El par euro dólar se prepara para nuevos mínimos este trimestre. María Marcos. Analista de Mercado FX en Monex Europe.
El verano fue un periodo bastante volátil para los mercados de divisas. El índice DXY cayó por debajo de 100 por primera vez en 15 meses y el par euro dólar (EURUSD) alcanzó un máximo de 1,1275 a mediados de julio, antes de que se produjera un brusco cambio de tendencia.
Tras este giro, impulsado en gran medida por unos datos económicos estadounidenses excepcionales, retrasamos nuestra previsión de una caída estructural del dólar hasta después del primer trimestre de 2024, al tiempo que revisábamos al alza nuestras perspectivas a corto plazo. En cuanto al EURUSD, revisamos a la baja nuestra previsión a un mes hasta 1,07, señalando que este era el punto medio del rango en el que preveíamos que cotizase el par y que los riesgos a la baja eran prominentes en forma de débiles datos de crecimiento. De hecho, fue el aumento de la preocupación por la recesión en el continente, en contraposición con el discurso de la Fed de “más altos durante más tiempo”, lo que hizo que el par euro dólar cayera por debajo de nuestras previsiones y cerrase el mes justo por debajo de nuestra previsión en 1,06.
Como se ha mencionado, hubo dos factores que impulsaron el descenso continuado del EURUSD en septiembre. En primer lugar, el repunte de los rendimientos del Tesoro superó nuestras expectativas. Tras la última decisión de la Reserva Federal, sus previsiones para 2024 y 2025 fueron ligeramente más agresivas que nuestro escenario de referencia. Mientras, los precios del petróleo siguieron subiendo debido a la ampliación de los déficits de oferta, dando aún más credibilidad al mensaje restrictivo de la Reserva Federal.
En cambio, la evolución de los tipos de interés a largo plazo fue más sorprendente, ya que aumentaron considerablemente durante el mes. El aplanamiento de la curva de rendimientos estadounidense comenzó a pesar sobre las valoraciones de las acciones, especialmente en los sectores sensibles al crecimiento, con importantes implicaciones para las condiciones generales de riesgo. En este contexto, los flujos de aversión al riesgo hacia el dólar lograron contrarrestar cualquier efecto de la reasignación de carteras fuera de la renta variable estadounidense.
Riesgos de recesión
En segundo lugar, y en relación con lo anterior, se produjo un aumento sustancial de los riesgos de recesión. Los índices de gestores de compras de septiembre no sólo dibujaron un panorama desalentador para la zona euro, sino que el endurecimiento de las condiciones financieras por el aumento de los rendimientos y la venta masiva de acciones, junto con la subida de los precios del petróleo, también hicieron que las previsiones del BCE de estancamiento del crecimiento en el segundo semestre empezaran a parecer optimistas. Junto con las renovadas preocupaciones fiscales en algunos países mediterráneos, el euro empezó a ceder ante la presión a la baja.
Como resultado de esta dinámica, y de la ampliación generalizada de los riesgos macroeconómicos, el lado izquierdo del canal de la sonrisa del dólar volvió a abrirse en los mercados de divisas por primera vez este año, lo que le llevó a beneficiarse de la búsqueda de refugio. Unido a la posibilidad de una Fed más dura y a la creciente preocupación por la recesión en la zona euro, haría que las condiciones del mercado desde mediados de septiembre recordaran a las de finales de 2022.
La consideración clave para los mercados será el alcance de la desaceleración de la zona euro, dado que los detalles de los últimos PMI pintan un panorama mucho más sombrío para el cuarto trimestre de lo que sugieren las cifras principales. A la vista de los acontecimientos de las últimas semanas, es más probable que se produzca una recesión en Europa, lo que debería pesar aún más sobre el euro dólar y llevarlo a cotizar en la zona de 1,00-1,05.
Aunque esperamos que el EURUSD alcance el 1,03 a final de año, creemos que las condiciones en los mercados de la energía o de la renta fija deben deteriorarse aún más para que la paridad vuelva a ponerse a prueba. Esto está ganando adeptos entre la comunidad de analistas, pero es un escenario menos probable de lo que sugieren los titulares de algunos medios de comunicación.
Hemos cerrado un mes de Septiembre que ha sido el peor del año en todos los mercados, tanto renta variable como renta fija (con subidas de rentabilidad)… sólo ha subido, durante el pasado mes, el precio del petróleo…
Bono a 10 años americano desde Enero del 2007 (4,83% actual).
Bono a 10 años alemán desde Enero del 2011 (2,94% actual).
Y esta semana al petróleo le tocó corregir… Al miedo a una menor demanda por los altos tipos, se unió la reunión de la OPEP+. Trajo como novedad el dejar la puerta abierta, no solo a futuros recortes de producción para equilibrar el mercado, sino a posibles incrementos.
Las buenas noticias macroeconómicas en Estados Unidos están siendo malas noticias para la parte larga de la curva de deuda, la rentabilidad del bono a 10 años americano sigue marcando máximos no vistos desde 2007, como hemos visto antes. Toda la curva soberana americana se mueve con fuerza y el bono a 30 años repunta también esta semana hasta situarse en el 4,98%.
Bono a 30 años americano desde Enero del 2007.
Esta semana el dólar ha seguido fortaleciéndose, esta vez apoyado en las declaraciones de algunos miembros de la Fed. Loretta Mester, presidenta de la Reserva Federal de Cleveland, señalaba este martes que probablemente sea necesaria una nueva subida para este año. Por su parte, el vicepresidente de la Fed Michael Barr, movía ligeramente el foco de atención al comentar que la cuestión más importante reside en la duración de las tasas elevadas. Frente a este escenario, el eurodólar ha legado a perder el nivel del 1,05.
Eurodólar último mes.
El mercado ya prevé cierta moderación en los movimientos de las rentabilidades de los bonos soberanos, ya que es probable que el agresivo ciclo de subidas de tipos global se haga notar y, en cualquier caso, la inflación va a la baja. Uno de los riesgos clave para la moderación de los precios es el petróleo, donde el debate de los 100 dólares el barril empieza a ser tónica de todos los estrategas.
El pasado sábado el Senado americano aprobó una ley de gastos que evitó el cierre del gobierno que habría desencadenado un calamitoso efecto dominó en la población y en la política estadounidense.
Un índice bastante común para analizar el comportamiento del mercado a nivel global es ver el performance de una cartera con un 60% de Renta Fija y un 40% de exposición a Renta variable, dicha cartera ha tenido una caída del 5% en los últimos 2 meses.
La semana que viene empieza la temporada de resultados empresariales del tercer trimestre del año, las estimaciones de los analistas implican un crecimiento interanual de los resultados del 1,5% y un aumento de los ingresos del 0,5% para el S&P 500. Esto contrasta con el -2,8% y el 0,5% del 2T23. La estimación general del crecimiento de los resultados ha permanecido estable desde julio, enmascarando notables revisiones de las estimaciones sectoriales.
Mientras que los analistas han reducido sus expectativas para los sectores Materiales, Industriales y Salud, han mejorado para Consumo no cíclico, Servicios de Comunicación e IT. La energía debería de seguir siendo un lastre.
En Europa, las estimaciones implican una caída de los resultados del -11%, mientras que los ingresos deberían de descender un -8% en el STOXX 600. Esto contrasta con el -6% y el -6% respectivamente en el 2T. No obstante, estas cifras han de tomarse con cautela, ya que no se espera que todas las empresas presenten cifras trimestrales. Así pues, en las respectivas cifras generales solo se incluyen las estimaciones de 300 empresas. En general, las estimaciones han caído en los últimos 3 meses, sobresaliendo recortes en Materiales, Consumo no cíclico e IT. Consumo cíclico ha sido el único sector con mejoras.
Como decía antes, septiembre ha sido el peor mes del año en los principales índices bursátiles y sin embargo, según el último informe de Kepler de flujos, siguió entrando dinero en Renta variable (63,2 billones de dólares). La razón principal es la reaceleración de flujos de compra de ETFs en Estados Unidos (30,7 billones de dólares) gracias a la entrada de 23 billones en ETFs que replican el S&P 500. En Europa fue el quinto mes consecutivo de salida de fondos o ventas (-1,5 billones de dólares). En Mercados Emergentes volvió a entrar dinero (7,4 billones de dólares) pero menos que en los últimos meses, el interés comprador sigue estando en China y Hong Kong.
Según los analistas técnicos de Julius Baer podría darse un rally en las Bolsas de cara a final de año. El S&P 500 ha corregido un 5% en septiembre y un 7% desde finales de julio, pero sin romper niveles de 4.200-4.180. De respetarse estos niveles, se abre la puerta a una subida de mercado de final de año, lo que vendría confirmado por el mejor comportamiento relativo frente al oro y los bonos gubernamentales.
Importante esta semana:
Esta semana hemos vivido una destitución insólita por votación del presidente de la Cámara de Representantes de Estados Unidos. McCarthy ha sido el primer líder de la Cámara cesado de su puesto tras una votación de 216 votos a favor y 210 en contra. Tan solo una votación así había tenido lugar en la historia estadounidense, en el año 1910, mediante la cual el presidente de la época (Joe Cannon) no llegó a ser suspendido. Para iniciar el proceso de moción de destitución, es suficiente con que un miembro de la Cámara presente la resolución para desbancar al líder y se someta a votación. En este caso, fue el republicano Matt Gaetz quien impulsó el procedimiento. La iniciativa surgió del descontento del ala más extrema del Partido Republicano con los pactos de McCarthy con los Demócratas para aprobar para evitar el cierre parcial de gobierno. La incertidumbre se intensifica en el seno político del país, al no ser evidente quién será el sustituto y al aproximarse la fecha límite de un nuevo cierre de gobierno si no se acuerdan unos presupuestos definitivos. Entre el 10 y el 11 de octubre los Republicanos planean debatir y votar al nuevo sucesor.
Dentro de esos mejores datos macro en Estados Unidos que comentaba al principio del email, esta semana se publicó el índice ISM manufacturero que sorprendió positivamente al repuntar más de lo esperado y elevarse hasta niveles de 49 desde el 47,6 anterior y muy por encima del 47,9 previsto. Además, también fue positiva la lectura de los componentes con el subíndice de empleo elevándose hasta 51,2 desde el 48,5 anterior, situándose así en terreno de expansión, lo que apuntaría a una mejora de la contratación en el sector. También mejoró el componente de nuevos pedidos (49,2 desde el 46,8 anterior) y por el lado de los precios pagados el subíndice mostró menores presiones inflacionistas. Siguiendo con otros datos de la economía estadounidense, en agosto el gasto en construcción continuó creciendo al aumentar un 0,5% mensual frente al 0,9% anterior. Aunque es una moderación, siguen apuntando a que la actividad del sector sigue soportada.
En la zona euro, la confianza de los empresarios de los servicios se mantiene en terreno de contracción económica. El dato final del PMI de los servicios de la confirmó la debilidad y se situó en 48,7 frente al 48,4 de la cifra preliminar. Con este dato, el PMI compuesto se revisó también una décima al alza hasta niveles de 47,2. Cifras que apuntan a que la debilidad de la actividad en la zona euro se estaría intensificando, dado que la confianza de los empresarios acumula ya cuatro meses consecutivos en terreno acorde con contracción. Además, también esta semana se publicaron datos débiles de consumo, las ventas al por menor de la región decepcionaron al caer en agosto con fuerza y retrocedieron un -2,1% interanual frente al -1% anterior. También en la zona euro, conocimos este miércoles que los precios de producción industriales repuntaron en agosto con el aumento de los costes de la energía. En concreto, el índice de precios de producción industriales creció un +0,6% mensual frente a la caída del -0,5% del mes anterior. A pesar de este repunte, si comparamos la evolución de los precios frente al año pasado, las presiones inflacionistas siguen moderándose dado que los precios de producción industriales cayeron un -11,5% interanual en agosto, frente al -7,6% del mes anterior.
En el Banco Central Europeo Luis de Guindos, en una entrevista en el Financial Times de este lunes,ha descartado la idea de recortes de tipos por parte del BCE al verlos como «prematuros», advirtiendo que los obstáculos en la «última milla» para llevar la inflación de vuelta al objetivo del 2% fijado por los responsables del BCE serán difíciles de superar. El vicepresidente del BCE, junto con otros miembros del consejo de gobierno del banco, ha estado lidiando con el aumento más pronunciado de los precios en una generación. El aumento de la inflación ha obligado a subir tipos en 10 ocasiones, alcanzando un máximo histórico del 4%. Aunque las presiones inflacionistas están ahora en su punto más bajo en dos años, De Guindos manifestó que el reciente aumento en los precios del petróleo a su nivel más alto en 10 meses «dificultaría nuestra tarea».
Bloomberg Economics Forecasts for the Euro Area.
El Congreso de Estados Unidos aprobó el fin de semana pasado un proyecto de ley bipartidista para mantener abierto el gobierno hasta el 17 de noviembre. El mismo incluye fondos para desastres naturales de 16.000 millones de dólares, pero no ayudas para Ucrania. En este sentido, S&P dijo con anterioridad que un posible cierre de gobierno amenazaría la economía estadounidense, pero no desafiaría la calificación. Las estimaciones elaboradas por la Fed de NY esperan un crecimiento del PIB del 2,1% en el 3T y del 2% en el 4T. Por su parte, las realizadas por la Fed de Atlanta ven un 4,93% en el 3T. Ambos modelos prácticamente sin cambios en comparación con la semana pasada.
BBVA Research ha recortado tres décimas el PIB español de 2024, al 1,8%. La economía nacional ha crecido a un ritmo intenso en la primera mitad del año, pero se enfrenta a un frenazo súbito en la segunda mitad del ejercicio que se extenderá hasta 2024. Esta es la hipótesis que maneja el servicio de estudios de BBVA, que este martes recortó sus previsiones de crecimiento para el próximo año al 1,8%, tres décimas menos de lo pronosticado en junio, debido fundamentalmente al incremento de los precios del petróleo y a la subida de tipos por parte del Banco Central Europeo, que cada vez tiene visos de ser más intensa y prolongada. De esta forma, BBVA Research se suma a otros grandes bancos como Santander o CaixaBank, que en las últimas semanas también han recortado sus expectativas de crecimiento para 2024, al 1,3% y al 1,7%, respectivamente. BBVA señala que el enfriamiento de la economía ya habría comenzado a producirse de forma muy abrupta este verano. De hecho, para el tercer trimestre del año, el servicio de estudios del banco prevé un crecimiento del 0,2% respecto al trimestre anterior, tres décimas menos que entre abril y junio, y espera que este ritmo débil se extienda también al cuarto trimestre del año. Este frenazo se observa perfectamente en las cifras de empleo, que se ha frenado a partir de junio. Así, el crecimiento de la afiliación a la Seguridad Social ha pasado “de 76.000 nuevos cotizantes en promedio por mes entre enero y mayo a 15.000 entre junio y agosto, descontado el componente estacional”. Una desaceleración que “ha sido de particular importancia en aquellos sectores ligados al turismo y al gasto público”. Sin embargo, las cifras para el conjunto del año actual son bastante positivas, debido al empuje de los dos primeros trimestres.
¿Por qué el crudo cae 14 dólares en una semana? Pablo Cerezal (Expansión de hoy).
Una de las cuestiones más difíciles de explicar en los mercados es por qué suben o bajan los precios, especialmente cuando pocos días antes se trataba de explicar por qué hacían lo contrario. Y más cuando los analistas apostaban por que mantendrían la tendencia y cuando no ha habido ningún cambio sustancial, por el momento, en las condiciones de la oferta ni de la demanda, que justifique el cambio. Eso es lo que puede suceder en el caso del petróleo que, después de subir un 35% entre junio y septiembre, hasta tocar los 97,7 dólares, cuando la mayor parte de los expertos daban por hecho que seguiría escalando por encima del triple dígito, se ha dado la vuelta, retrocediendo catorce dólares en apenas una semana. Y las razones radican precisamente en que los grandes productores, que son quienes habían estado detrás de la subida, han dado señales de que quizá el alza había ido demasiado lejos para lo que podía soportar la economía global, por lo que estarían dispuestos a abrir el grifo del petróleo, lo que a su vez ha espantado en tromba a muchos inversores que habían acudido al calor de lo que presuponían unas ganancias casi seguras.
El precio del barril de Brent, de referencia en Europa, había subido en los últimos tres meses impulsado principalmente por el recorte de la producción de la Organización de Países Exportadores de Petróleo y sus socios (OPEP+), incluyendo el ajuste adicional de Arabia Saudí y Rusia, que había coincidido con un aumento de la demanda global por la normalización de la economía china y el mayor consumo de crudo por la industria petroquímica y la reapertura de las rutas aéreas. Y, además, el petróleo de esquisto estadounidense, que la década pasada había dado estabilidad al mercado con incrementos de la producción cada vez que el crudo superaba los 60 dólares, se ha visto en esta ocasión lastrado por el incremento de los tipos de interés y la Ley de Reducción de la Inflación, que penaliza las inversiones en combustibles fósiles y estimula las renovables. Todo ello generó un enorme desequilibrio entre la oferta y la demanda que tensionaba los precios, lo que a su vez atrajo a muchos inversores al mercado.
Sin embargo, la situación ha dado un vuelco en la última semana, cuando el petróleo ha caído en cierta medida víctima del éxito de la estrategia de los grandes exportadores. La subida de los precios del crudo durante el verano ha sido un elemento más que ha agravado la desaceleración de la economía global y ha dado un impulso añadido a la inflación, lo que ha impedido a los grandes bancos centrales soltar el pedal de las subidas de los tipos de interés, provocando un impacto añadido sobre la demanda interna. Y este frenazo se ha hecho patente de numerosas formas, como es el caso de la muy probable contracción económica de la eurozona en el tercer trimestre, la rebaja de las previsiones de crecimiento global por parte de las casas de análisis o el frenazo de las transacciones internacionales. De hecho, la Organización Mundial del Comercio (OMC) recortó ayer sus previsiones de crecimiento para el comercio global este año a la mitad, hasta el 0,8%, muy por debajo del 3% registrado el pasado ejercicio.
Una tesitura que los grandes exportadores han visto con un cierto temor, dado que el colapso de la demanda puede ser más perjudicial para ellos que los beneficios que se derivan de unos pocos meses a precios altos, motivo por el que tanto Arabia Saudí como Rusia han dado señales al mercado de que están dispuestos a elevar el suministro del mercado para evitar una crisis. Así, el ministro saudí de Energía, Abdelaziz bin Salmán, señaló este miércoles que estudiará la situación del mercado en las próximas semanas “para ver si reduce o produce más” petróleo, mientras que el vice primer ministro ruso y responsable de las negociaciones de Rusia con la OPEP+, Alexander Novak, dijo que “el próximo mes se realizará un análisis de mercado para tomar una decisión sobre si Rusia debe profundizar la reducción o por contra aumentar la producción”. Tanto Riad como Moscú se mueven por el temor de evitar al colapso de la demanda en el corto plazo, pero también por el miedo a que la subida de los precios aliente las inversiones por parte de terceros países, algo que mermaría enormemente su cuota de mercado en el medio plazo.
Con estas palabras y la consiguiente caída de precios, los dos grandes petroestados han abierto la espita que ha provocado la salida en estampida de numerosos inversores en las últimas semanas, especialmente entre aquellos más apalancados, que han tenido que optar por inyectar más dinero para cubrir sus posiciones largas o por cerrarlas y que, ante la perspectiva de tener que volver a poner más dinero en el futuro, han optado por lo segundo. De hecho, los hedge fund y otros fondos han vendido en la última semana opciones y futuros por valor de 25 millones de barriles de crudo, lo que supone la primera semana con un saldo neto negativo por primera vez desde agosto. La gran incógnita es si esta caída de los precios se prolongará en el futuro, y eso depende fundamentalmente de hasta qué punto llegará la sangría de inversores y el impacto de la ralentización económica global. Si bien la caída de la cotización por debajo de los 85 dólares ha hecho que quienes entraron en las últimas semanas puedan salir, sumado a quienes han recogido beneficios, los inversores también saben que Arabia Saudí y Rusia están dispuestos a actuar si el precio del crudo cae de forma significativa, por lo que el recorrido a la baja es limitado. Y eso puede hacer que la sangría se frene.
La IA generativa favorece a las grandes empresas. Ignacio de la Torre. Economista jefe de Arcano Partners, profesor en IE Business School.
En una investigación reciente, dos profesores de Wharton mostraron que Chat GPT 4 era mucho más potente generando nuevas ideas de negocio que los humanos cualificados. Los profesores pusieron a competir a un grupo de 200 estudiantes de su escuela de negocios, una de las más prestigiosas del mundo, contra Chat GPT 4 en la generación de nuevas ideas de negocio, diseñando nuevos productos o servicios “atractivos para estudiantes de universidad con un coste aproximado de cincuenta dólares o menos”. Según la literatura académica, la clave en la innovación reside en tres dimensiones, el número de ideas, la calidad de éstas y el número de ideas excepcionales.
Pues bien, Chat GPT 4 batió a los estudiantes en las tres. Llevó muchos días a los humanos generar 200 ideas de negocio. Chat GPT 4 generó sus 200 ideas en una hora. Para entender su calidad, se procedió a preguntar a estudiantes de universidad sobre su disposición a comprar los 400 artículos ideados. La disposición a comprar las ideas de los humanos era de un 40%; las de Chat GPT 4, un 49%. También se procedió a elegir los mejores 40 productos de la lista de 400. Cinco eran ideas de humanos, las 35 restantes de Chat GPT 4.
Las implicaciones de esta investigación pueden ser muy profundas para el futuro del emprendimiento, de la educación y del entorno competitivo entre start-up innovadoras y grandes empresas establecidas.
Se ha afirmado desde hace tiempo que los datos son “el nuevo petróleo”. Marco Polo, en su Libro de las Maravillas, del siglo XIV, menciona las columnas de fuego generadas por ese extraño líquido, el petróleo. Estuve reflexionando sobre los siglos que pasaron desde que el viajero veneciano expusiera la existencia de este material energético hasta que se decidió su utilización más o menos masiva, a primeros del siglo XX. Con los datos ha podido ocurrir un fenómeno similar. Ahora estamos acelerando una revolución que provocará profundos cambios.
Primero, si descomponemos los datos entre estructurados (como un fichero de clientes con edades y productos adquiridos) y no estructurados (como la reputación de una marca en función de miles de comentarios en redes sociales), los segundos han crecido mucho más rápidamente que los primeros. Si se analizan predicciones, es posible que el desglose entre datos estructurados y no estructurados alcance proporciones del 10% y el 90%, respectivamente.
Segundo, si la inteligencia artificial estrecha resulta clave para realizar un tratamiento de los datos estructurados, la inteligencia artificial generativa, que descansa en grandes modelos de lenguaje, resulta la tecnología óptima para tratar los datos no estructurados.
Tercero, de dicho tratamiento pueden resultar apreciables ventajas para una empresa, como la gestión de una marca, la predicción de ventas o la generación de nuevas ideas de negocio.
Cuarto, las grandes empresas establecidas disponen de muchos más datos que las empresas más recientes, y de capacidad financiera para tratarlos a través de grandes modelos de lenguaje.
Quinto, como consecuencia del punto anterior, si la combinación de datos estructurados y no estructurados y su tratamiento por parte de inteligencia artificial estrecha y generativa es el pilar para poder monetizar dicho activo, las grandes empresas presentan una gran ventaja competitiva frente a las pequeñas.
Buena ejecución
El año 2000 aprendí que Amazon no era la primera librería online. Se trataba de la tienda número cincuenta de este tipo. El profesor nos explicó que la innovación no lo es todo, ya que para conseguir el éxito la innovación precisa de una buena ejecución. Amazon había salido a Bolsa un par de años antes, con una valoración de 400 millones de dólares. Su desarrollo supuso el declive de famosas cadenas de libros, y la cultura de innovación y ejecución de la compañía le permitió afrontar más tarde el asalto a otros segmentos de negocio con mucho éxito. Aprendimos más tarde de otros famosos casos de start-up innovadoras, como Airbnb, cuya valoración había superado en poco tiempo a la de una histórica cadena hotelera como Hilton. En finanzas, resultaba icónico el caso de Ali Pay, filial financiera de la empresa china Alí Babá, que en diez años había conseguido más clientes que Citigroup en dos siglos. En el fondo, lo que subyacía a esta revolución era el éxito de modelos de negocio basados en el dato y en estructuras ligeras en activos, ámbitos explotados desde la innovación y la ejecución ya expuestas. El péndulo de la competencia favorecía a la pequeña empresa innovadora.
El advenimiento de la inteligencia artificial generativa y el consecuente tratamiento de los valiosos datos que toda empresa posee puede alterar el competitivo péndulo. Creo que a futuro las grandes empresas tendrán las mejores bazas para competir basándose en el tratamiento de dichos datos y en su capacidad para tomar decisiones en consecuencia. El hecho de que ChatGPT 4 haya batido a los estudiantes de Wharton ilustra precisamente el por qué de un cambio tan tectónico.
Alemania: recesión económica y problemas sociales. Rafael Pampillon Olmedo, Rafael Moneo Abreu.
Era el proyecto de construcción más importante de Berlín Oeste, en plena milla de oro de Kurfürstendamm. En la última transacción en 2021, se alcanzó la desorbitada cifra de 1.200 millones de euros. Pero, desde hace varios meses está parado. El complejo abarca una manzana completa de usos mixtos, 80.000 metros cuadrados. Y debería haber estado terminado en verano de 2023. Actualmente es un esqueleto de hormigón, con la promotora en quiebra.
Un síntoma más del desequilibrio económico que sufre Alemania. Y que se agrava por momentos. El sector inmobiliario está sufriendo un colapso como el de la burbuja de España en 2008. Es un sector con exceso de oferta en oficinas y locales. Y con la vivienda en propiedad a precios demasiado altos como para poder financiarse. Las quiebras inmobiliarias no dan tregua. Sólo en agosto, caían tres promotores, con proyectos en torno a los 10.000 millones de euros. El anuncio del gigante inmobiliario Vonovia de paralizar la construcción de 50.000 viviendas ha rematado a un sector que, en 2021, financiaba sus proyectos al 1%. Y que ahora, con la subida de tipos, no puede cumplir sus promesas. La demanda de casas se ha hundido y los precios de venta caen en picado. Y, junto a ello, el imparable aumento de los costes, que se han multiplicado casi por dos respecto al periodo prepandemia.
En este escenario, el debilitamiento de la economía se ha agudizado con los acontecimientos ya conocidos: crisis internacional, guerra de Ucrania y pandemia.
Inquietantes indicios antes de la pandemia
En 2018, con los primeros aranceles de Trump a China, se produjo un inequívoco enfriamiento de la economía alemana. Cuando aparecieron los primeros indicios recesivos, seguían aprobándose, por ejemplo, nuevas ayudas sociales. En 2018 había la previsión de crecer al 2,4%, y se bajó al 1,2%, lo que se interpretó como un enfriamiento sin importancia. Sin embargo, había enormes desequilibrios, creados en la etapa de Angela Merkel. Era una bonanza engañosa, en la que las finanzas públicas estaban exentas de sufragar gastos financieros (con la rentabilidad del bono alemán a 10 años incluso en negativo). Además, el presupuesto de Defensa era la mitad que ahora.
La herencia de Merkel se ha convertido en un peso insoportable. Resumiendo: enorme subida de la deuda pública, gasto social disparado, aumento generalizado de impuestos, pérdida de competitividad internacional, atraso en el proceso de digitalización, servicios públicos colapsados y un precio de la energía desbocado.
Las consecuencias de este panorama económico son: 1) la temible estanflación; 2) una dramática desindustrialización, 3) la caída de la inversión directa extranjera en Alemania. El Institut der Wirtschaft señala que, entre 2019 y 2022, se produjo un descenso de 132.000 millones de euros en la inversión extranjera neta, la mayor caída de los países europeos. A esta situación ha contribuido el aumento del coste de la energía y la inseguridad de abastecimiento, tras la guerra en Ucrania. Algo que está llevando a muchas empresas industriales a ubicar sus sedes y sus plantas de producción fuera del país. Se trata de la peor situación de la industria alemana desde los años cincuenta.
Enfrentamientos en la actual coalición federal
Las políticas del gobierno actual, compuesto por Socialistas (SPD), Verdes y Liberales (FDP), han agravado la situación.
Una coalición en la que conviven dos modelos económicos antagónicos: el de los Liberales y el del Partido Verde. Los Liberales, representados por el ministro de Finanzas, Christian Lindner, intentan salvar el modelo industrial, con la contención del gasto público y la reducción del gasto social. Sin embargo, el dinero que el Estado gasta en prestaciones sociales subió del 27%, en 2009, al 35% en 2023. Tal cifra supera ampliamente a países con tasas de bienestar social tradicionalmente altas, como Francia, Finlandia y Dinamarca. Por tanto, unos presupuestos del Estado cada vez más difíciles de cuadrar, en un contexto recesivo. Sólo el aumento de recaudación fiscal y la reducción del gasto pueden compensar los desequilibrios de las cuentas públicas. Una papeleta para Lindner.
Frente a ellos, los Verdes apuestan por un altísimo gasto público, y un modelo de energía incapaz de suministrar a la estructura industrial existente. Abogan por un modelo de economía subvencionada en el que el Estado pasa a regir las necesidades de producción de la industria, ignorado la necesidad de la economía alemana de ser competitiva en los mercados internacionales. La nueva ley de Eficiencia energética (Heizungsgesetz) es un caos normativo, mal definido y explicado, que prohíbe las calefacciones de gas a partir del año que viene. Una medida que ha chocado con la oposición de la mayoría de la población que no sabe cuánto más va a pagar por calentar su casa.
Su representante principal, el ministro de Economía y Medio Ambiente, Robert Habeck, ha declarado en un programa de televisión de máxima audiencia la siguiente necedad: “algunas empresas pueden dejar de producir, pero que eso no implica que vayan a la insolvencia”. Él es el responsable del cierre de las tres últimas centrales nucleares en Alemania el 15 de abril de 2023. Mientras tanto, se está aumentando la utilización de carbón para producir electricidad. Es el paradigma del cortoplacismo político, respaldado por una ideología radical al margen de la realidad.
Por su parte, el canciller Olaf Scholz (SPD) permanece atónito sin saber qué estrategia seguir. Una conducta diletante, insegura. Un líder sobrepasado por la guerra en Ucrania, nefasta para Alemania, pero que no tiene más remedio que apoyar.
Preocupación por la inmigración descontrolada
La percepción de la inmigración está cambiando. No se puede ignorar ya el rechazo de la población a seguir acogiendo un número de inmigrantes para los que no hay recursos. Un informe de este verano de la policía de fronteras, y filtrado al Bild Zeitung, aludía a una entrada actual media de 600 inmigrantes al día.
Los Verdes son los grandes defensores de la política iniciada por Merkel, basada en la capacidad ilimitada de Alemania de acoger a millones de inmigrantes, sin prever el coste de su mantenimiento, su escasa cualificación laboral y la falta de alojamientos. Esta demanda adicional de vivienda ha saturado el mercado de alquiler en las grandes ciudades, y dificultando al alemán de clase media el acceso a una vivienda asequible.
Sondeos electorales alarmantes
No puede sorprender que, en las últimas encuestas, se observe una tendencia imparable en el hundimiento de los actuales socios de coalición. Especialmente de los Verdes, que no superan el 15% del electorado. Posiblemente, porque los votantes perciben un grave deterioro de los servicios públicos, por la falta de inversiones y el aumento del número de usuarios. La principal empresa de ferrocarriles alemanes lleva tiempo sufriendo un ácido escarnio público, casi diario, por los problemas que sufren millones de viajeros.
Y el resultado era de esperar. Alternativa por Alemania (AfD) es ya la segunda fuerza política (24%), muy por encima del SPD (18%). Y primera en los länder del este, donde supera claramente el 30% de intención de voto. Por otro lado, la CDU (los Democristianos), primera fuerza política, se encuentra estancada en torno al 27%. Además, se cuestiona a su líder, Friedrich Merz. La pregunta es hasta cuándo se va a mantener el cordón sanitario a Alternativa, lo que ya implica una concentración del resto de partidos frente a uno, y que rozaría un escenario de ingobernabilidad.
El Instituto IFO avanza una caída del 0,4% del PIB en 2023. Los índices de confianza siguen bajando en un entorno de crecimiento negativo y con una inflación desbocada (claro síntoma de la temida estanflación). Con la pérdida de energía barata (el gas ruso), el modelo de negocio alemán ya no funciona. Y el desastre de la política energética de Merkel es ya una evidencia. Alemania resulta cada vez más cara como centro de producción, especialmente en comparación con sus dos principales competidores: EEUU y China. Las consecuencias de una ruptura abrupta del mercado inmobiliario ya las sufrimos en España en la década pasada. El Gobierno alemán ha perdido la confianza y la capacidad de abordar los problemas. No es únicamente una crisis coyuntural. Ahora está en juego Alemania como eje industrial. También su Estado del bienestar. Por tanto, la prosperidad de sus ciudadanos y de sus socios europeos. Decía Gandhi, que el futuro depende de lo que hacemos en el presente. Esperemos que, cuanto antes, los alemanes empiecen a tomar medidas.
