{"id":951,"date":"2021-09-10T13:26:53","date_gmt":"2021-09-10T13:26:53","guid":{"rendered":"http:\/\/www.bbinv.es\/?p=951"},"modified":"2021-09-10T13:26:53","modified_gmt":"2021-09-10T13:26:53","slug":"comentario-mercado-viernes-10-de-septiembre","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/www.bbinv.es\/?p=951","title":{"rendered":"Comentario mercado viernes 10 de Septiembre"},"content":{"rendered":"\n

Esta semana el evento que esperaba el mercado era la reuni\u00f3n del BCE<\/strong> de ayer (que comento con m\u00e1s detalle en lo importante de la semana m\u00e1s abajo) y las declaraciones posteriores en la rueda de prensa. Christine Lagarde no sorprendi\u00f3 y lo dijo todo para no decir nada, como nos tiene acostumbrado \u00faltimamente. Anunci\u00f3 una \u201crecalibraci\u00f3n<\/strong>\u201d de los est\u00edmulos monetarios, pero sin dejar de mantener una pol\u00edtica acomodaticia. Un mensaje optimista con la econom\u00eda europea, pero sin frenar la pol\u00edtica monetaria actual. Si bien el BCE comunic\u00f3 una reducci\u00f3n en el ritmo de las compras del Programa de Compras de Emergencia Pand\u00e9mica (PEPP), no se cans\u00f3 de repetir que la medida no es una retirada de est\u00edmulos sino una recalibraci\u00f3n y que en ning\u00fan caso es un tapering. Lo que el mercado ha venido a llamar un dovish tapering. Es el primer comunicado donde anuncia el reajuste de las medidas, pero sin concretar cifras, que seg\u00fan dijo Lagarde, se fijar\u00e1n en la reuni\u00f3n de diciembre. Ser\u00e1 entonces cuando se tomar\u00e1n las decisiones importantes sobre c\u00f3mo proceder con nuevas compras de activos en los distintos programas de compra. Esta actitud es un indicador m\u00e1s del miedo que tienen los Bancos Centrales a una retirada excesivamente temprana de las medidas de ayuda que pueda afectar a la recuperaci\u00f3n econ\u00f3mica. El p\u00e1nico a un escenario de \u201cmarcha atr\u00e1s\u201d y sus efectos sobre los mercados pesa por encima de cualquier decisi\u00f3n.<\/p>\n\n\n\n

El BCE ha revisado al alza sus proyecciones para estos par\u00e1metros. El nuevo escenario de crecimiento del PIB para la eurozona es que aumentar\u00e1 un 5% este a\u00f1o<\/strong>, un 4,6% en 2022 y un 2,1% en 2023<\/strong>. Lagarde espera que la eurozona recupere su nivel de riqueza previo a la crisis a finales de a\u00f1o, dos trimestres antes de lo inicialmente previsto<\/strong>. En cuanto a la inflaci\u00f3n, pronostica que se situar\u00e1 de media en el 2,2% en 2021, pero bajar\u00e1 al 1,7% en 2022 y al 1,5% en 2023. Es decir, todav\u00eda muy lejos del nuevo objetivo sim\u00e9trico del 2%.<\/p>\n\n\n\n

Los mercados parece que compran el dovish tapering. Si bien inicialmente hubo algo de volatilidad, la tendencia en los tipos de inter\u00e9s continua con ligeras correcciones a la baja. As\u00ed esta ma\u00f1ana el bono a 10 a\u00f1os alem\u00e1n se sit\u00faa en el -0,36%, el espa\u00f1ol en +0,30%. Al final del email os adjunto un art\u00edculo de Jes\u00fas S\u00e1nchez-Qui\u00f1ones muy interesante sobre la situaci\u00f3n en la que se encuentra el BCE ante la imposibilidad de recortar los est\u00edmulos monetarios y el impacto que est\u00e1 teniendo la inflaci\u00f3n en la econom\u00eda real.<\/p>\n\n\n\n

Gr\u00e1fico Bund (bono a 10 a\u00f1os alem\u00e1n) 2021.<\/strong><\/p>\n\n\n\n

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Gr\u00e1fico Bono a 10 a\u00f1os espa\u00f1ol 2021.<\/strong><\/p>\n\n\n\n

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La creaci\u00f3n de empleo en Estados Unidos <\/strong>(y las ventas de coches<\/strong>) han decepcionado en agosto<\/strong>, apuntando a un menor crecimiento del esperado en este tercer trimestre<\/strong>, los analistas esperan un +3.8% de crecimiento de PIB trimestral vs +5.7% anteriormente. El lado de la demanda se mantiene robusto, siendo el problema la oferta. Estos problemas ir\u00e1n desapareciendo en los pr\u00f3ximos meses por lo que no se cree que la Reserva Federal vaya a cambiar el paso y seguir\u00e1 adelante con la reducci\u00f3n de compras de activos (\u201ctapering\u201d).<\/p>\n\n\n\n

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Elecciones Alemanas: Giro a la Izquierda.<\/strong> A falta de 3 semanas para las elecciones alemanas, las encuestas coinciden en que s\u00f3lo ser\u00e1 posible alcanzar una mayor\u00eda a trav\u00e9s de una triple coalici\u00f3n. La m\u00e1s probable incluye a los social dem\u00f3cratas (SPD), verdes y liberales (FDP), pero aritm\u00e9ticamente es posible una coalici\u00f3n de izquierdas que incluya al partido radical \u201cDie Linke\u201d (La Izquierda). Esta alianza ser\u00eda la que m\u00e1s alejar\u00eda al pa\u00eds del statu-quo (este partido propone acercarse a Rusia y disolver la OTAN) y es menos probable de lo que dicen la matem\u00e1ticas, ya que es percibido como poco digno de confianza por sus posibles socios.<\/p>\n\n\n\n

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La Fed parece que est\u00e1 c\u00f3moda con que el d\u00f3lar retome su depreciaci\u00f3n.<\/strong> El \u00e9nfasis que ha puesto la Reserva Federal estadounidense (Fed) en desligar la reducci\u00f3n de las compras de activos (\u201ctapering\u201d) de la decisi\u00f3n de subir de tipos de inter\u00e9s (se espera que en 2023) ha permitido que el USD vuelva a depreciarse frente a las divisas m\u00e1s c\u00edclicas. Sin embargo, las expectativas de subidas de tipos a comienzo de 2023 pueden empezar a normalizar la parte m\u00e1s larga de las curvas de tipos y le quita recorrido a la depreciaci\u00f3n. El consenso de analistas de Bloomberg espera que el eurod\u00f3lar est\u00e9 a 1,21 para finales del 2022 y a 1,22 en el tercer trimestre del 2022.<\/p>\n\n\n\n

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Hablando del eurod\u00f3lar,<\/strong> hemos tenido un verano relativamente tranquilo con volatilidades bajas en divisa igual que en renta variable. El mes de agosto ha tenido dos fases, la primera de apreciaci\u00f3n del d\u00f3lar pero a mediados de mes se ha visto una reversi\u00f3n que ha hecho pasar al cruce del 1,1664 m\u00ednimo del 20 de Agosto<\/strong> a niveles actuales de 1,1850. Esta semana en la conferencia semanal de divisas del BBVA<\/strong> comentaban que el principal factor que apoy\u00f3 el d\u00f3lar  fueron las perspectivas de que la FED iba a retirar los est\u00edmulos monetarios. Prev\u00e9n que el super\u00e1vit comercial de la eurozona deber\u00eda ser un apoyo  para el euro en los pr\u00f3ximos meses a medida que la recuperaci\u00f3n se vaya consolidando. Destacan que el euro tiene una correlaci\u00f3n positiva con el apetito por el riesgo y eso ha podido apoyar tambi\u00e9n al euro en las \u00faltimas semanas.  Los analistas del BBVA comentan que con los m\u00e1ximos recurrentes en la bolsas americanas, si hubiera una correcci\u00f3n brusca, el d\u00f3lar podr\u00eda tener un comportamiento relativo mejor que el euro. Los analistas del BBVA esperan una continuidad de la recuperaci\u00f3n<\/strong> gracias a la evoluci\u00f3n de la vacunaci\u00f3n y a pesar de que siguen habiendo riesgos para el ciclo. El proceso de vacunaci\u00f3n ha sido exitoso en la mayor\u00eda de econom\u00edas desarrolladas y han bajado los niveles de mortalidad. Esperan que gradualmente la vacunaci\u00f3n frene la pandemia y que volvamos a la normalidad y tener los h\u00e1bitos de consumo normales.<\/p>\n\n\n\n

EL BBVA no espera cambios significativos de los rangos del eurod\u00f3lar en lo que queda de a\u00f1o. Creen que el ciclo entre Estados Unidos y Europa va a ser similar en los pr\u00f3ximos meses pero son ligeramente m\u00e1s optimistas con el ciclo en Europa. Es por eso que sus previsiones a medio y largo se decantan por una subida en el cruce. Aun as\u00ed prev\u00e9n un sesgo a la baja en el cruce a corto plazo (1,17-1,18 a final de a\u00f1o) por unos eventos clave. El primero son las elecciones en Alemania que estiman que no van a tener un claro vencedor y las negociaciones se podr\u00edan prolongar varios meses (como pas\u00f3 en 2017) y esto ser\u00eda un factor de incertidumbre para euro<\/em><\/strong>. El otro punto es que creen que en noviembre la FED anunciar\u00e1 que en diciembre empezar\u00e1n a retirar est\u00edmulos<\/strong>. Creen que este segundo factor va a ser clave para que el d\u00f3lar tenga fortaleza hasta el cierre de a\u00f1o. No creen que el movimiento sea brusco porque el BCE seguir\u00e1 sus paso en los pr\u00f3ximos trimestres.<\/em><\/p>\n\n\n\n

Como resumen del an\u00e1lisis del BBVA esperan una vuelta a la parte baja  del rango de 1,17 de cara a elecciones Alemanas y final de a\u00f1o y una recuperaci\u00f3n paulatina del euro en 2022. Sus \u00faltimas previsiones publicadas (2 de Septiembre) son de 1,1800 para el 31 de Diciembre del 2021 (consenso de Bloomberg de 1,19) y de 1,18 para el 31 de Marzo del 2022 (consenso de  Bloomberg de 1,1900).<\/em><\/p>\n\n\n\n

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Esta semana BlackRock<\/strong>, la gestora de Fondos de Inversi\u00f3n m\u00e1s grande del mundo en su comentario semanal siguen muy positivos en Europa y en la Renta Variable Europea<\/strong>:<\/p>\n\n\n\n

\u201c<\/em>We see the ECB meeting this week paving the way for additional easing measures after the end of its PEPP. We also believe investors should be on the lookout for the longer-term policy implications of a new governing coalition in Germany, particularly on fiscal policy. We recently upgraded European equities to overweight on the back of the broadening restart helped by accelerating vaccinations. Valuations remain attractive relative to history and look even more attractive than at the start of the year thanks to strong earnings; investor inflows into the region are only just starting to pick up. We are neutral on German bunds and peripherals. <\/u><\/strong>The german election looks to be wide open, with the Social Democratic Party (SPD) recently overtaking Angela Merkel\u2019s conservative Christian democratic alliance (CDU\/CSU) in a major poll for the first time in 15 years; and the process of forming a governing coalition could be drawn out. We do not see a repeat of euro crisis[1]<\/strong>style austerity as likely, not least because the Stability and Growth Pact (SGP) is suspended until 2023. Yet Germany\u2019s fiscal stance could become more restrictive if a center-right coalition were to prevail. A more conservative fiscal stance in Germany could complicate matters for Europe if monetary policy alone is not enough to bring low inflation back up to target<\/u><\/strong><\/p>\n\n\n\n

https:\/\/www.blackrock.com\/us\/individual\/literature\/market-commentary\/weekly-investment-commentary-en-us-20210907-spotlight-on-europe.pdf<\/a><\/p>\n\n\n\n

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Fuente: BlackRock.<\/em><\/p>\n\n\n\n

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Fuente: ACACIA Inversiones.<\/em><\/p>\n\n\n\n

Importante esta semana:<\/p>\n\n\n\n

La reuni\u00f3n del Banco Central Europeo<\/strong> ayer fue lo m\u00e1s importante de la semana. El BCE no sorprendi\u00f3 en materia de pol\u00edtica monetaria <\/strong>y mantendr\u00e1 los tipos en los m\u00ednimos hist\u00f3ricos peroreducir\u00e1 a un ritmo \u201cmoderadamente menor\u201d el programa de emergencia frente a la pandemia (PEPP) en el pr\u00f3ximo trimestre, sin especificar cantidad desde ritmos de compras de activos actuales de  80.000 millones de euros al mes<\/strong>, el consenso de analistas espera que se baje a 60.000-70.000 millones (ver gr\u00e1fico), y manteniendo en todo caso las condiciones de financiaci\u00f3n en niveles muy laxos. As\u00ed, aunque Lagarde reconoci\u00f3 que la decisi\u00f3n ha sido tomada por unanimidad se neg\u00f3 a calificar la medida como un tapering, sino como un ajuste de las herramientas de pol\u00edtica monetaria y emplaza la decisi\u00f3n final sobre el PEPP a diciembre. Por otra parte, la presidenta dibuj\u00f3 un escenario de riesgos m\u00e1s equilibrados reconociendo la mejor\u00eda en varios frentes ante el \u00e9xito de las campa\u00f1as de vacunaci\u00f3n. A pesar de lo anterior, la flexibilidad monetaria continuar\u00e1 apoyando al mercado<\/strong>, el PEPP mantendr\u00e1 su dotaci\u00f3n por 1,85 billones de euros y seguir\u00e1 en vigor al menos hasta Marzo del 2022, pudiendo incrementarse si la crisis del Covid-19 no ha terminado. En paralelo continuar\u00e1 el programa de compras de activos original (APP) a un ritmo mensual de 20.000 millones de euros.<\/p>\n\n\n\n

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El BCE mejor\u00f3 sus proyecciones macro en materia de inflaci\u00f3n, tanto general como subyacente. Sin embargo los niveles de IPC esperados de cara al 2023 se situaron en el 1,50%, lo que aleja la posibilidad de poder ver un proceso de subidas de tipos en un largo periodo de tiempo.<\/strong><\/p>\n\n\n\n

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En Estados Unidos <\/strong>el libro beige de la Fed<\/strong> de julio a agosto dibuj\u00f3 una econom\u00eda crecimiento a ritmos m\u00e1s moderados por el impacto de la variante delta y con unos precios al alza por las distorsiones en la cadena de suministros. Por otra parte, los comentarios de Kaplan y Williams de la Fed dejaron la puerta a que el tapering se anuncie este mes y comience en octubre.<\/p>\n\n\n\n

Esta semana se public\u00f3 que el crecimiento del PIB de la eurozona entre Abril y Junio fue del 2,2%<\/strong>.<\/p>\n\n\n\n

El crecimiento entre abril y junio es tres veces superior a la p\u00e9rdida de PIB en los dos trimestre anteriores. El vigoroso aumento del empleo indica que la tendencia positiva se mantendr\u00e1 en el futuro.<\/p>\n\n\n\n

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La econom\u00eda europea sale con fuerza de la recesi\u00f3n en el segundo trimestre, apoyada en la retirada de restricciones sanitarias, la liberaci\u00f3n de buena parte de la demanda embalsada durante el confinamiento y la vacunaci\u00f3n. Y todo apunta a que este vigor continuar\u00e1 durante los pr\u00f3ximos meses, sustentado sobre el optimismo desatado en los \u00faltimos meses, que ha impulsado la contrataci\u00f3n, las inversiones y la entrada de nuevos pedidos. En definitiva, elementos que dar\u00e1n sustento a la demanda interna, apoyando la continuidad de este avance. De hecho, los analistas est\u00e1n empezando a revisar sus pron\u00f3sticos para la eurozona en el conjunto del a\u00f1o y apuntan a que el crecimiento de solo el segundo y el tercer trimestre del a\u00f1o supondr\u00e1n un crecimiento en torno al 4% o incluso m\u00e1s elevado<\/strong>.<\/p>\n\n\n\n

En concreto, la econom\u00eda de la eurozona creci\u00f3 un 2,2% entre abril y junio, de acuerdo con los datos publicados el martes por la oficina estad\u00edstica comunitaria, Eurostat.<\/strong> Esta cifra eleva en dos d\u00e9cimas la aproximaci\u00f3n inicial. Y se trata de un avance especialmente vigoroso, ya que revierte hasta tres veces el deterioro experimentado en la suma de los dos trimestres anteriores. Y adem\u00e1s apunta una tendencia positiva a lo largo del tiempo. \u00bfPor qu\u00e9? Porque para este primer dato se toman las cifras cerradas de actividad de abril y mayo, mientras que para junio su utiliza una estimaci\u00f3n; por eso el hecho de que haya una revisi\u00f3n al alza supone que son estas \u00faltimas las que son m\u00e1s positivas, lo que refuerza la tendencia. De hecho, los analistas esperan que este crecimiento se proyecte hacia el futuro.<\/p>\n\n\n\n

Y todo apunta a que este crecimiento se ver\u00e1 continuado en el pr\u00f3ximos trimestres, debido a que los datos que sirven para anticipar la evoluci\u00f3n futura son todos positivos. Es el caso del aumento de pedidos de la inversi\u00f3n, o de la creaci\u00f3n de empleo (indicativo de un mayor consumo futuro), que crece un 0,7% en n\u00famero de ocupados y un 2,7% en horas trabajadas. Es decir, que no solo se incorporan al empleo m\u00e1s trabajadores de los que salieron del mercado laboral durante los rebrotes de la pandemia entre el cuarto trimestre del a\u00f1o pasado y el primero de este, sino que adem\u00e1s se recuperan trabajadores del ERTE.<\/p>\n\n\n\n

Este crecimiento ha venido impulsado fundamentalmente por el consumo privado<\/strong>, una vez retiradas buena parte de las restricciones sanitarias en Europa. En concreto, el gasto de los hogares y las instituciones sin \u00e1nimo de lucro se increment\u00f3 un 3,7% respecto al trimestre anterior<\/strong> y, dado que tambi\u00e9n es la actividad con m\u00e1s peso en la econom\u00eda, supone el 86% del aumento del PIB en los \u00faltimos tres meses, al sumar 1,9 puntos. Este avance, adem\u00e1s, est\u00e1 apoyado por la liberaci\u00f3n de parte de la demanda embalsada durante la fase del confinamiento, un factor que seguir\u00e1 jugando un papel muy importante durante los pr\u00f3ximos trimestres.<\/p>\n\n\n\n

En segundo lugar, el sector p\u00fablico tambi\u00e9n ha jugado un papel importante, con un alza del 1,2% entre abril y junio<\/strong>. Aunque la cifra resulte m\u00e1s moderada que el avance del consumo privado, hay que tener en cuenta que la mayor parte del incremento de este componente se produjo con el inicio de la pandemia, debido a la necesidad de impulsar la atenci\u00f3n sanitaria, y que el grueso de los fondos europeos todav\u00eda no ha llegado, por lo que buena parte del efecto positivo de este componente quedar\u00e1 trasladado al futuro. Y esto podr\u00eda apoyar a la inversi\u00f3n privada, que crece a un ritmo del 1,1%.<\/p>\n\n\n\n

En tercer lugar, las exportaciones fuera de Europa aumentan un 2,2%,<\/strong> debido a la recuperaci\u00f3n de la demanda en el exterior, especialmente en China y Estados Unidos<\/strong>, pero el incremento de las importaciones por el encarecimiento del petr\u00f3leo y el gas anula el efecto positivo. De hecho, el sector exterior supone el mayor riesgo para la econom\u00eda en el tercer trimestre, ya que las exportaciones podr\u00edan renquear por los problemas de los pa\u00edses donde la vacunaci\u00f3n ha avanzado m\u00e1s lentamente mientras que las importaciones se seguir\u00e1n incrementando por el encarecimiento de materias primas y determinados componentes, lo que, adem\u00e1s, podr\u00eda llevar a la suspensi\u00f3n de la actividad en determinadas industrias, como la automotriz.<\/p>\n\n\n\n

El dato por pa\u00edses tambi\u00e9n es muy positivo<\/strong>, ya que pr\u00e1cticamente toda la Uni\u00f3n Europea registra un fuerte crecimiento. La UE est\u00e1 liderada por Irlanda, con un crecimiento del 6,3% entre abril y junio, seguida de Portugal (4,9%), Letonia (4,4%), Estonia (4,3%), Austria (3,6%), Grecia (3,4%), Holanda (3,1%), Espa\u00f1a (2,8%) e Italia (2,7%)<\/strong>. Sin embargo, m\u00e1s all\u00e1 del fuerte crecimiento de estos pa\u00edses, un dato muy significativo es que pr\u00e1cticamente todos est\u00e1n en positivo, con las \u00fanicas excepciones de Croacia y Malta. Y eso refuerza el crecimiento futuro, ya que el resto de la UE es el principal socio comercial de cada pa\u00eds europeo.<\/p>\n\n\n\n

De hecho, hay numerosos elementos que apuntan a que la tendencia se prolongar\u00e1, con un fuerte crecimiento tambi\u00e9n en el tercer trimestre. De acuerdo con los indicadores adelantados de Markit, el avance podr\u00eda estar entre el 1,5% y el 2%, pero otros analistas van m\u00e1s all\u00e1 y esperan que el nuevo dato supere incluso al del segundos trimestre.<\/p>\n\n\n\n

Entre los factores positivos<\/strong> est\u00e1n el aumento de la contrataci\u00f3n<\/strong> (que mantendr\u00e1 el impulso a la demanda en el futuro), el incremento del n\u00famero de pedidos<\/strong> (que sustentar\u00e1 la actividad industrial, a pesar de los problemas de suministro de ciertos componentes) o el Plan de Recuperaci\u00f3n Europeo<\/strong> (que apoyar\u00e1 el gasto p\u00fablico). Entre los negativos<\/strong>, sin embargo, est\u00e1 el aumento de la inflaci\u00f3n<\/strong>, que podr\u00eda restar fuerza a los tres puntos anteriores.<\/p>\n\n\n\n

Zadig, el VAR y Dia. Manuel Conthe<\/u><\/strong><\/p>\n\n\n\n

Hace ya m\u00e1s de un a\u00f1o, tras la difusi\u00f3n en Espa\u00f1a de la pel\u00edcula de Roman Polanski \u201cEl oficial y el esp\u00eda\u201d sobre el \u201ccaso Dreyfus\u201d \u2013una infundada acusaci\u00f3n de espionaje a favor de Alemania, en la Francia de finales del siglo XIX, contra un capit\u00e1n alsaciano jud\u00edo\u2013, sostuve en estas p\u00e1ginas que las teor\u00edas conspiratorias suelen resultar de la conjunci\u00f3n de tres factores:<\/p>\n\n\n\n

1. Una calamidad social con muchos perjudicados, ansiosos por castigar al \u201cverdadero culpable\u201d de sus males;<\/p>\n\n\n\n

2. Un prejuicio o estereotipo socialmente arraigado contra cierto colectivo o grupo humano; y<\/p>\n\n\n\n

3. Un nexo, accidental o imaginario, que lleva a muchos perjudicados asociar con la desgracia a la v\u00edctima de su prejuicio y provoca una \u201cilusi\u00f3n causal\u201d de que fue el causante de su desgracia.<\/p>\n\n\n\n

Una de esas ilusiones causales, frecuente e insidiosa, es la del \u201cpost hoc, ergo propter hoc\u201d (\u201cdespu\u00e9s de, luego a causa de\u201d), error t\u00edpico que padec\u00edan con frecuencia \u2013hasta la llegada del videoarbitraje (VAR)\u2013 los \u00e1rbitros que castigaban con penalti un \u201cpiscinazo\u201d cuando ve\u00edan en el hecho A \u2013el roce, leve o incluso imaginario, entre el defensa y el delantero\u2013 la causa del hecho B que le segu\u00eda \u2013la aparatosa ca\u00edda del delantero dentro del \u00e1rea rival\u2013.<\/p>\n\n\n\n

Aunque el nexo causal sea inaprehensible, encaja bien con ese an\u00e1lisis de las teor\u00edas conspiratorias las nuevas manifestaciones antisemitas de este verano en Francia, cuyo s\u00edmbolo Mais qui? \u2013expresi\u00f3n cabal\u00edstica, en rojo y con cuernos, pintada en las pancartas de quienes protestaban contra las medidas anti-Covid\u2013 atribuye t\u00e1citamente a los jud\u00edos la culpa de la pandemia.<\/p>\n\n\n\n

Pero ahora, tras la comunicaci\u00f3n el pasado 2 de septiembre por la sociedad cotizada Dia del cierre definitivo de su operaci\u00f3n de capitalizaci\u00f3n y refinanciaci\u00f3n, puedo desvelar que mi an\u00e1lisis se inspir\u00f3 no s\u00f3lo en la pel\u00edcula de Polanski, sino en otra teor\u00eda conspiratoria con la que me acababa de topar por razones profesionales cuando, por encargo de un inversor internacional, LetterOne (L1), analic\u00e9 \u2013de forma retribuida\u2013 lo acontecido en Dia desde que L1 entr\u00f3 en su capital hasta la opa voluntaria que lanz\u00f3 a principios del a\u00f1o 2019.<\/p>\n\n\n\n

El primer factor que propici\u00f3 aquella teor\u00eda conspiratoria \u2013la calamidad social\u2013 fue el brusco desplome de la cotizaci\u00f3n de Dia \u2013tras un largo per\u00edodo de declive gradual\u2013 que produjo el anuncio por la compa\u00f1\u00eda, el 15 de octubre de 2018, de una fuerte reducci\u00f3n de beneficios y la no distribuci\u00f3n de dividendos; el segundo factor \u2013el estereotipo social arraigado y desfavorable\u2013, fue la nacionalidad rusa de uno de los principales accionistas de la sociedad internacional inversora L1, Mikhail Fridman, a quien la prensa espa\u00f1ola llamaba despectivamente el \u201coligarca ruso\u201d y varios peque\u00f1os accionistas de Dia acusaron en la Audiencia Nacional de m\u00faltiples y graves delitos; y el tercer factor \u2013la ilusi\u00f3n causal\u2013 result\u00f3 de una desgraciada secuencia temporal de acontecimientos que favoreci\u00f3 la falacia post hoc, ergo propter hoc.<\/p>\n\n\n\n

En efecto, L1 inici\u00f3 la compra del 29% del capital de Dia mucho antes del desplome burs\u00e1til que sigui\u00f3 al anuncio de octubre de 2018. Pero en ese mismo hecho relevante la compa\u00f1\u00eda comunic\u00f3 el nombramiento de un tercer consejero dominical de L1 y la asunci\u00f3n por otro del cargo de vicepresidente. Adem\u00e1s, unos d\u00edas m\u00e1s tarde, cuando la cotizaci\u00f3n de Dia ya estaba por los suelos, L1 comunic\u00f3 p\u00fablicamente que hab\u00eda concluido la adquisici\u00f3n del tramo final de su participaci\u00f3n del 29% \u2013sin explicar que la ejecuci\u00f3n de las \u00faltimas compras de acciones se hab\u00eda convenido tiempo atr\u00e1s (a trav\u00e9s de un banco de inversi\u00f3n), de forma que L1 pag\u00f3 por las acciones los precios vigentes antes del desplome burs\u00e1til\u2013.<\/p>\n\n\n\n

El salvamento de Dia<\/strong><\/p>\n\n\n\n

L1 fue, pues, la m\u00e1s perjudicada por una crisis burs\u00e1til motivada por causas anteriores a su entrada en el capital de Dia y agravada por el elevado endeudamiento de la compa\u00f1\u00eda. Adem\u00e1s, una s\u00fabita p\u00e9rdida de confianza de inversores y financiadores es especialmente mort\u00edfera para una cadena de supermercados, pues el miedo a no cobrar har\u00e1 que los proveedores \u2013y quienes les financian mediante confirming o factoring\u2013 corten sus suministros y, al hacerlo, provoquen el desabastecimiento de los supermercados.<\/p>\n\n\n\n

Por eso, la grave crisis de confianza forz\u00f3 a la compa\u00f1\u00eda a buscar a la desesperada un acuerdo con los acreedores, lo que hac\u00eda previsible que, tras una dr\u00e1stica reducci\u00f3n de capital, los bancos tomaran el control de la compa\u00f1\u00eda y, probablemente, vendieran sus activos. Fue en esa tesitura cuando L1, que hasta entonces solo hab\u00eda pretendido ejercer en Dia influencia \u2013pero no control\u2013 para mejorar su gesti\u00f3n, tuvo que cambiar de planes: si no quer\u00eda perder todo lo invertido, ten\u00eda que presentar su propio plan de salvamento y tomar el control de la compa\u00f1\u00eda mediante una opa voluntaria, para luego proporcionarle liquidez, negociar con los acreedores y llevar a cabo una ampliaci\u00f3n de capital que garantizara la sostenibilidad financiera a largo plazo de Dia.<\/p>\n\n\n\n

En mi an\u00e1lisis constat\u00e9 que, desde su nombramiento en abril de 2018 hasta su renuncia en diciembre de aquel a\u00f1o, los dos consejeros dominicales de L1 \u2013que acabar\u00edan siendo tres\u2013 actuaron de forma plenamente leal con la compa\u00f1\u00eda. En resumen, lejos de \u201casaltar\u201d Dia, como pregonaba la teor\u00eda conspiratoria, L1 la \u201crescat\u00f3\u201d de la severa crisis en que la hab\u00edan sumido una desafortunada gesti\u00f3n previa y una excesiva acumulaci\u00f3n de deuda. Al defender sus propios intereses, L1 benefici\u00f3 a los restantes accionistas y a otros muchos grupos de inter\u00e9s de la compa\u00f1\u00eda, como sus empleados, proveedores y clientes.<\/p>\n\n\n\n

Mi an\u00e1lisis concluy\u00f3 con la opa, pero celebro que, tras los acuerdos de refinanciaci\u00f3n de la deuda, una primera ampliaci\u00f3n de capital, y la posterior compra por L1 del grueso de dos emisiones de bonos de la compa\u00f1\u00eda, Dia acabe de anunciar el \u00e9xito de su segunda ampliaci\u00f3n (dirigida, sobre todo, a capitalizar la financiaci\u00f3n otorgada por L1) y el cumplimiento de todas sus condiciones suspensivas. Podr\u00e1 as\u00ed, sin agobios financieros, centrarse en la transformaci\u00f3n del negocio y en competir con sus numerosos rivales.<\/p>\n\n\n\n

Zadig o la ecuanimidad<\/strong><\/p>\n\n\n\n

En su Zadig, Voltaire destac\u00f3 el coraje que exige no plegarse a la opini\u00f3n dominante y hablar bien de alguien que, como resultado de una teor\u00eda conspiratoria, est\u00e1 siendo vilipendiado. Por eso, el rey de Babilonia premia a Zadig: \u201cDesde hace d\u00edas yo me quejaba con vehemencia de un ministro y antiguo favorito; todos los cortesanos me dec\u00edan que yo era demasiado benigno y echaban pestes de \u00e9l; le pregunt\u00e9 a Zadig lo que pensaba y tuvo la valent\u00eda de hablar bien de \u00e9l. Confieso que nunca hab\u00eda visto que un cortesano hablara bien de un ministro ca\u00eddo en desgracia contra quien su soberano estuviera encolerizado\u201d. En el caso Dreyfus, fue el coronel Picquart quien jug\u00f3 el papel de Zadig, cuando concluy\u00f3 que Dreyfus era inocente y anunci\u00f3 que \u201cno se llevar\u00eda ese secreto a la tumba\u201d. \u00bfQui\u00e9n jug\u00f3 ese papel en el caso de Dia?<\/p>\n\n\n\n

En mi opini\u00f3n, lo desempe\u00f1\u00f3 principalmente la Comisi\u00f3n Nacional del Mercado de Valores, cuando, tras los oportunos requerimientos de informaci\u00f3n y una investigaci\u00f3n a fondo de lo ocurrido, no advirti\u00f3 ninguna conducta irregular de L1; autoriz\u00f3 su opa voluntaria sobre la totalidad del capital de Dia; a la vista de la situaci\u00f3n de la compa\u00f1\u00eda, consider\u00f3 \u201cequitativo\u201d el precio ofrecido; y autoriz\u00f3 con posterioridad las dos ampliaciones de capital.<\/p>\n\n\n\n

Sospecho que a razones similares obedeci\u00f3 que la Audiencia Nacional, tras analizar la informaci\u00f3n recibida, archivara en diciembre pasado, de acuerdo con la Fiscal\u00eda, la investigaci\u00f3n penal que hab\u00eda iniciado contra Dia y Mikhail Fridman a ra\u00edz de diversas denuncias.<\/p>\n\n\n\n

En el f\u00fatbol, el VAR favorece el acierto de los \u00e1rbitros y les protege, como desapasionados Zadig, de las pasiones ciegas y teor\u00edas conspiratorias de los forofos locales. En el mundo corporativo y de los negocios, el feliz desenlace de la crisis que vivi\u00f3 Dia revela el papel esencial que juegan en un Estado de derecho y en una econom\u00eda de mercado aquellas instituciones p\u00fablicas, administrativas y judiciales, que, profesionalizadas e independientes, ajenas a las pasiones populares y a presiones pol\u00edticas, enjuician los hechos con ecuanimidad \u2013como con el VAR\u2013, no sucumben a prejuicios culturales, y sirven de ant\u00eddoto contra las teor\u00edas conspiratorias.<\/p>\n\n\n\n

\n\n\n\n

\u00bfHa iniciado el \u2018tapering\u2019 el BCE tras su \u00faltima decisi\u00f3n? Por Andr\u00e9s Stumpf.<\/strong><\/p>\n\n\n\n

\u201cLa se\u00f1ora no est\u00e1 para el tapering\u201d, indic\u00f3 Christine Lagarde en una alusi\u00f3n a la c\u00e9lebre cita de Margaret Thatcher \u201cla se\u00f1ora no est\u00e1 para el cambio\u201d.<\/p>\n\n\n\n

El gui\u00f1o a la dama de hierro sirvi\u00f3 a la presidenta del BCE para lanzar un mensaje contundente: no se ha iniciado una retirada gradual de sus est\u00edmulos, el famoso tapering.<\/p>\n\n\n\n

Se\u00f1alan muchos que lo que se asemeja a un tapering y huele como tal, lo es por m\u00e1s que uno quiera llamarlo de otra forma. Sin embargo, entre recalibrar y la retirarse s\u00ed hay una diferencia que permite afirmar que el BCE no ha iniciado su salida de la expansi\u00f3n monetaria, como s\u00ed parece que lo har\u00e1 la Fed. La hoja de ruta es aqu\u00ed la clave.<\/p>\n\n\n\n

El tapering consiste en fijar un calendario de reducci\u00f3n gradual de las compras hasta llegar a cero. Por ejemplo, un banco central adquiere 80.000 millones al mes y fija una hoja de ruta por para reducir el ritmo en 20.000 millones por trimestre. El final es claro: en un a\u00f1o habr\u00e1 dejado de comprar deuda y los inversores pueden posicionarse para lo que va a ocurrir.<\/p>\n\n\n\n

El BCE anunci\u00f3 ayer que reducir\u00e1 sus compras de bonos en entre 10.000 y 20.000 millones, pero no hay compromiso m\u00e1s all\u00e1. Solo que en diciembre se volver\u00e1 a revisar. El hecho de no tener un \u201cacuerdo\u201d con el mercado mantiene las posibilidades abiertas para elevar, reducir o mantener sus compras.<\/p>\n\n\n\n

Los efectos pr\u00e1cticos de la decisi\u00f3n tomada ayer ser\u00e1n los mismos que los de un taperings\u00f3lo si cada trimestre se opta por reducir hasta su final, algo que s\u00f3lo se podr\u00e1 dictaminar una vez que el proceso haya concluido. De hecho, el BCE ya revis\u00f3 antes sus compras este a\u00f1o y fue para elevarlas.<\/p>\n\n\n\n

Por el momento, la palabra tapering no procede en Fr\u00e1ncfort.<\/p>\n\n\n\n

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BCE: Atrapado sin salida. Jes\u00fas S\u00e1nchez-Qui\u00f1ones. Consejero Delegado Renta 4.<\/u><\/strong><\/p>\n\n\n\n

Con la inflaci\u00f3n el dinero pierde valor<\/strong>. La inflaci\u00f3n es conocida como el impuesto invisible<\/strong>. Es el principal enemigo del ahorro porque provoca una p\u00e9rdida de poder adquisitivo del dinero. Adicionalmente, la propia expectativa de inflaci\u00f3n futura puede provocar una espiral de subidas generalizadas de precios que puede descalabrar la econom\u00eda, como ocurri\u00f3 en los a\u00f1os 70. Por ello, el principal objetivo de los bancos centrales era (y se supone que sigue siendo) el control de la inflaci\u00f3n.<\/p>\n\n\n\n

Hist\u00f3ricamente, ante una subida de la inflaci\u00f3n por encima del objetivo establecido, el banco central correspondiente sub\u00eda los tipos de inter\u00e9s. Ahora es diferente. Los bancos centrales, principalmente el BCE y la Reserva Federal (Fed), est\u00e1n atrapados sin posibilidad de dar marcha atr\u00e1s en sus medidas sin provocar una ca\u00edda significativa del crecimiento econ\u00f3mico y un descalabro en los mercados de activos.<\/p>\n\n\n\n

A pesar de que la inflaci\u00f3n actual en EE.UU. se sit\u00fae en el 5,4% y en la Eurozona del 3% (Espa\u00f1a 3,1%), ni la Reserva Federal, ni el BCE tienen la m\u00ednima intenci\u00f3n de mover los tipos de inter\u00e9s desde los niveles actuales:  EE.UU. 0%-0,25%, Eurozona -0,5%. La excusa para mantener los tipos de inter\u00e9s en los rid\u00edculos niveles actuales es que la actual inflaci\u00f3n es \u00abtransitoria\u00bb.<\/p>\n\n\n\n

Incluso suponiendo que realmente la inflaci\u00f3n sea transitoria, el da\u00f1o de la inflaci\u00f3n sobre los salarios y el ahorro es innegable. Es dif\u00edcil justificar un mantenimiento de los tipos de referencia de corto plazo al 0% en EE.UU. y negativos en la Eurozona. El gran peligro actual reside en que el aumento de la inflaci\u00f3n se traslade a los salarios y esto, a su vez, provoque subidas adicionales de precios que desemboque en una espiral inflacionista.<\/p>\n\n\n\n

La \u00fanica justificaci\u00f3n (inconfesable) de mantener los tipos de inter\u00e9s en los tipos actuales es beneficiar a los endeudados, que son los que realmente se benefician de la inflaci\u00f3n al diluirse sus deudas. Obvio es decir que los principales endeudados son los propios Estados.<\/p>\n\n\n\n

Aunque ya estemos acostumbrados, sorprende que lo m\u00e1ximo que se espera del BCE y de la Fed, ante el aumento de la inflaci\u00f3n es una reducci\u00f3n del volumen de compra de bonos mensuales. Es decir, seguir\u00e1n aumentando el volumen de su balance, pero a menor ritmo.<\/p>\n\n\n\n

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La justificaci\u00f3n es clara: sin la compra de bonos soberanos por parte del BCE (y de la Fed), los Estados no podr\u00edan financiar sus d\u00e9ficits actuales. Al menos no lo har\u00edan a los tipos que actualmente lo est\u00e1n haciendo.  Se espera que el BCE compre este a\u00f1o bonos de cada pa\u00eds de la Eurozona equivalente al importe de la emisi\u00f3n neta de cada Estado. En otras palabras, el BCE compra todos los bonos que se emiten en el a\u00f1o para financiar el d\u00e9ficit p\u00fablico del a\u00f1o.<\/p>\n\n\n\n

Esta pol\u00edtica del BCE es aplaudida por todos los gobiernos de la Eurozona, porque les facilita la vida a corto plazo. Aumentar la deuda, emitir bonos y cobrar intereses, en lugar de pagarlos cuando el nivel de deuda p\u00fablica en t\u00e9rminos absolutos se encuentra en m\u00e1ximos hist\u00f3ricos, desaf\u00eda la l\u00f3gica m\u00e1s b\u00e1sica.<\/p>\n\n\n\n

Mantener los tipos artificialmente bajos, con un riesgo evidente de tensiones inflacionistas, es una invitaci\u00f3n a asumir m\u00e1s deuda y asumir m\u00e1s riesgo en las inversiones. Como dec\u00eda el presidente de la Fed en julio: \u00abLa pol\u00edtica monetaria continuar\u00e1 proporcionando un en\u00e9rgico apoyo a la econom\u00eda hasta que la recuperaci\u00f3n sea completa\u00bb. Dif\u00edcilmente los bancos centrales cambiar\u00e1n su actual pol\u00edtica de tipos cero (o negativos en la Eurozona) y compras de bonos soberanos, aunque los importes puedan reducirse.<\/p>\n\n\n\n

Mientras tanto, el impuesto invisible de la inflaci\u00f3n golpea a los salarios y al ahorro.<\/p>\n\n\n\n

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Buen fin de semana.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

Esta semana el evento que esperaba el mercado era la reuni\u00f3n del BCE de ayer (que comento con m\u00e1s detalle en lo importante de la semana m\u00e1s abajo) y las declaraciones posteriores en la rueda de prensa. Christine Lagarde no sorprendi\u00f3 y lo dijo todo para no decir nada, como nos tiene acostumbrado \u00faltimamente. Anunci\u00f3 … <\/p>\n

Continuar leyendo \u00abComentario mercado viernes 10 de Septiembre\u00bb<\/span><\/a><\/p>\n","protected":false},"author":2,"featured_media":0,"comment_status":"open","ping_status":"open","sticky":false,"template":"","format":"standard","meta":[],"categories":[1],"tags":[],"_links":{"self":[{"href":"https:\/\/www.bbinv.es\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/posts\/951"}],"collection":[{"href":"https:\/\/www.bbinv.es\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/posts"}],"about":[{"href":"https:\/\/www.bbinv.es\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/types\/post"}],"author":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.bbinv.es\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/users\/2"}],"replies":[{"embeddable":true,"href":"https:\/\/www.bbinv.es\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Fcomments&post=951"}],"version-history":[{"count":1,"href":"https:\/\/www.bbinv.es\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/posts\/951\/revisions"}],"predecessor-version":[{"id":966,"href":"https:\/\/www.bbinv.es\/index.php?rest_route=\/wp\/v2\/posts\/951\/revisions\/966"}],"wp:attachment":[{"href":"https:\/\/www.bbinv.es\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Fmedia&parent=951"}],"wp:term":[{"taxonomy":"category","embeddable":true,"href":"https:\/\/www.bbinv.es\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Fcategories&post=951"},{"taxonomy":"post_tag","embeddable":true,"href":"https:\/\/www.bbinv.es\/index.php?rest_route=%2Fwp%2Fv2%2Ftags&post=951"}],"curies":[{"name":"wp","href":"https:\/\/api.w.org\/{rel}","templated":true}]}}