\u00bfY si la salida de la crisis fuera una \u00e9poca de renovado crecimiento econ\u00f3mico? Es una de las opciones que plantea McKinsey Global Institute en su informe Will productivity and growth return after the Covid-19 crisis?<\/strong>, en el que indica la posibilidad de un crecimiento mundial similar al que tuvo lugar tras la Segunda Guerra Mundial. Sin embargo, tambi\u00e9n advierte de que se trata de una posibilidad entre cuatro, y las otras tres son descorazonadoras, ya que apuntan a un avance anual m\u00ednimo. De hecho, lo m\u00e1s probable es que la situaci\u00f3n actual derive en un crecimiento bajo<\/strong>, como el que tuvo lugar tras la crisis financiera de 2007, con una gran heterogeneidad entre pa\u00edses y sectores que agravar\u00e1 los riesgos durante la fase de recuperaci\u00f3n. Plantea cuatro escenarios:<\/p>\n\n\n\n La noticia de la semana pasada fue la de que enormes operaciones en bloque se llevaron a cabo por los principales bancos de inversi\u00f3n focaliz\u00e1ndose en acciones muy concretas y que hizo que algunas de estas se desplomaran con fuerza y dominaran los titulares el viernes pasado. R\u00e1pidamente, los periodistas se\u00f1alaron un hedge fund estadounidense que se hab\u00eda quedado \u201cpillado\u201d por las \u201cmargin calls\u201d de sus principales corredores (adjunto art\u00edculo de Jes\u00fas S\u00e1nchez-Qui\u00f1ones analizando el tema). A medida que disminu\u00edan las ventas forzosas, el S&P 500 y los otros \u00edndices estadounidenses fueron recuperando en la \u00faltima hora de negociaci\u00f3n, cerrando la semana en positivo +1,6%. Durante el fin de semana, se revel\u00f3 que la entidad afectada por estas \u201cmargin calls\u201d era un hedge fund un tanto opaco que se convirti\u00f3 en un \u201cfamily office\u201d privado hace pocos a\u00f1os. Se especul\u00f3 con que si otras entidades podr\u00edan verse obligadas a liquidar posiciones apalancadas e igualmente concentradas y si esto podr\u00eda desencadenar un problema sist\u00e9mico. Incluso se establecieron paralelismos con el caso LTCM, el hedge fund hom\u00f3nimo que oblig\u00f3 a la Reserva Federal a rescatar a los bancos de inversi\u00f3n que hab\u00edan imitado las operaciones del fondo en el oto\u00f1o de 1998. Generalmente, eventos de este tipo hacen revivir crisis pasadas a los inversores. S\u00f3lo disponemos de informaci\u00f3n limitada sobre la exposici\u00f3n de los bancos a este tipo de operaciones apalancadas de renta variable, pero no esperamos que este caso revele un problema sist\u00e9mico. El precio de la estructura de capital de los bancos sist\u00e9micos (acciones y cr\u00e9dito) desde luego no revela preocupaci\u00f3n. De manera m\u00e1s general, esto es un claro recordatorio de que mantener la estabilidad en un mundo altamente \u201cfinanciarizado\u201d no es tarea sencilla para los principales bancos centrales. Un apalancamiento financiero excesivo<\/strong>, operaciones de gran volumen y flujos descontrolados y en un \u00fanico sentido, pueden acabar con la liquidez del mercado y deber\u00edan ser una de las mayores preocupaciones m\u00e1s all\u00e1 de las perspectivas econ\u00f3micas inmediatas tras la reapertura de las econom\u00eda. Adem\u00e1s, es tambi\u00e9n una buena lecci\u00f3n sobre las ponderaciones en las carteras, una exposici\u00f3n significativa a bancos cuyos factores de riesgo son opacos debido a la complejidad de su modelo de negocio, no est\u00e1 exenta de riesgos.<\/p>\n\n\n\n La interrelaci\u00f3n<\/strong> entre los distintos participantes de los mercados financieros<\/strong> puede llegar a provocar un efecto domin\u00f3: la ca\u00edda de una pieza causa la ca\u00edda de otra pieza y as\u00ed sucesivamente. En 1998, la quiebra del <\/strong>hedge fund<\/strong><\/em> LTCM<\/strong> (Long Term Capital Management) provoc\u00f3 una fuerte ca\u00edda de las bolsas mundiales, elevadas p\u00e9rdidas en numerosos bancos de inversi\u00f3n y, finalmente, la intervenci\u00f3n de la Reserva Federal para evitar un dram\u00e1tico efecto domin\u00f3. En 2008, la quiebra de Lehman Brothers<\/strong> tambi\u00e9n provoc\u00f3 la actuaci\u00f3n de autoridades<\/strong> y bancos centrales para impedir un catastr\u00f3fico efecto domin\u00f3<\/strong>. <\/p>\n\n\n\n La semana pasada, la quiebra del <\/strong>hedge fund<\/strong><\/em> ARCHEGOS<\/strong> ha generado p\u00e9rdidas que se estiman entre los $5.000 y $10.000 millones <\/strong>a unos cuantos bancos de inversi\u00f3n<\/strong> y ha provocado el descenso de la cotizaci\u00f3n de hasta el 60% en las acciones en las que ARCHEGOS ten\u00eda exposici\u00f3n. Afortunadamente, de momento el da\u00f1o no ha ido a m\u00e1s y el efecto domin\u00f3 ha sido muy limitado<\/strong>.<\/p>\n\n\n\n Una vez m\u00e1s, la causa de la hecatombe <\/strong>de este hedge fund<\/em> y las p\u00e9rdidas generadas en los bancos de inversi\u00f3n se debe al fuerte apalancamiento utilizado y a la opacidad <\/strong>de los productos financieros empleados.<\/p>\n\n\n\n Con $10.000 millones de patrimonio, ARCHEGOS ten\u00eda un apalancamiento de entre 5 y 8 veces<\/strong>. Es decir, ten\u00eda invertidos entre $50.000 y 80.000 millones con s\u00f3lo $10.000 de patrimonio. Para conseguir dicho apalancamiento utilizaba productos derivados \u00abno cotizados en mercados organizados\u00bb, <\/strong>donde la contrapartida son grandes bancos de inversi\u00f3n<\/strong>.<\/p>\n\n\n\n El funcionamiento de estos derivados<\/strong> es el siguiente: ARCHEGOS desea tener una exposici\u00f3n a la evoluci\u00f3n de la cotizaci\u00f3n de compa\u00f1\u00eda cotizada<\/strong> por valor de, por ejemplo, $100 millones<\/strong>. Acude a un banco de inversi\u00f3n que le ofrece dicho producto derivado. Para ello, tiene que depositar una garant\u00eda<\/strong> de un peque\u00f1o porcentaje de la inversi\u00f3n. Supongamos que un 10% del valor de la exposici\u00f3n<\/strong>, en este caso $10 millones<\/strong>. Adicionalmente, cada d\u00eda, <\/strong>en funci\u00f3n de la evoluci\u00f3n de la cotizaci\u00f3n de la acci\u00f3n subyacente, el inversor paga o cobra la cantidad equivalente al porcentaje de la ca\u00edda o de la subida de la acci\u00f3n<\/strong>. Si la acci\u00f3n ha subido un 5% en un d\u00eda, el inversor ve reflejada en su cuenta un ingreso de $5 millones (100 X 5%). Por el contrario, si la cotizaci\u00f3n de la acci\u00f3n subyacente cae, el inversor debe aportar de forma inmediata el importe equivalente a dicha ca\u00edda. Si cae un 5%, deber\u00e1 aportar $5 millones adicionales. En el caso en que no aporte dichas cantidades adicionales, el banco de inversi\u00f3n vender\u00e1 las acciones subyacentes<\/strong> en el mercado para evitar o minimizar sus p\u00e9rdidas.<\/p>\n\n\n\n El problema <\/strong>que ha aflorado la debacle de ARCHEGOS es la opacidad respecto a las posiciones de este tipo de entidades<\/strong>. Este hedge fund<\/em>, utilizaba una larga lista de bancos de inversi\u00f3n al mismo tiempo<\/strong>: Morgan Stanley, Credit Suisse, Goldman Sachs, Nomura, Deutsche Bank, UBS y Mitsubishi Financial Group, entre otros. Para cada inversi\u00f3n<\/strong> en cada una de sus ocho principales posiciones en empresas cotizadas utilizaba tres bancos de inversi\u00f3n distintos<\/strong>, sin que ninguno supiera lo que ten\u00eda en los otros bancos de inversi\u00f3n. Al ser mercados \u00abno oficiales\u00bb (OTC), tampoco exist\u00eda <\/strong>(ni existe) una visi\u00f3n <\/strong>de cu\u00e1l es el apalancamiento total <\/strong>sobre una empresa cotizada en concreto. Cada banco<\/strong> de inversi\u00f3n valora el riesgo de suposici\u00f3n<\/strong>, pero sin tener en cuenta que dicho riesgo se ve incrementado por las posiciones del mismo cliente en las mismas empresas en otras entidades.<\/p>\n\n\n\n Cuando ViacomCBS<\/strong>, una de las acciones en la cartera de ARCHEGOS, tuvo una fuerte ca\u00edda en su cotizaci\u00f3n, el efecto domin\u00f3 comenz\u00f3<\/strong>. Los bancos de inversi\u00f3n m\u00e1s r\u00e1pidos en controlar su riesgo, vendieron las posiciones del cliente <\/strong>(el importe total subyacente) para minimizar su riesgo de p\u00e9rdidas, pero forzaron a ARCHEGOS a vender el resto de posiciones<\/strong> para hacer liquidez<\/strong>. Al vender las cotizaciones retroced\u00edan <\/strong>y las peticiones de m\u00e1s dinero (Margin Call) para cubrir las p\u00e9rdidas por parte de los distintos bancos de inversi\u00f3n provocaron el desplome de las cotizaciones de las acciones a las que estaba expuesto ARCHEGOS.<\/p>\n\n\n\n Cuando se produce una situaci\u00f3n como la descrita, los efectos colaterales<\/strong> pueden ser considerables. Las ca\u00eddas en las cotizaciones afectan a la valoraci\u00f3n de<\/strong> todos los fondos de inversi\u00f3n que tienen dichas acciones en cartera<\/strong>, aunque no exista una raz\u00f3n fundamental que justifique el desplome de valoraciones.<\/p>\n\n\n\n Si existen otros <\/strong>hedge fund<\/strong><\/em> apalancados sobre los mismos valores<\/strong>, inevitablemente se ver\u00e1n forzados a hacer liquidez<\/strong> para hacer frente a la liquidaci\u00f3n diaria de p\u00e9rdidas, provocando un efecto domin\u00f3 muy peligroso. Afortunadamente parece que el da\u00f1o ha sido limitado.<\/p>\n\n\n\n Por su parte, los bancos de inversi\u00f3n<\/strong> ante la actual situaci\u00f3n de tipos de inter\u00e9s \u00ednfimos, se ven empujados a asumir m\u00e1s riesgos <\/strong>para conseguir los beneficios que sus accionistas esperan. El caso ARCHEGOS pone en duda la fiabilidad del control de riesgos <\/strong>de algunos de estos bancos.<\/p>\n\n\n\n En el primer trimestre del a\u00f1o ya hemos tenido tres avisos de los efectos secundarios no deseados de la actual pol\u00edtica de tipos nulos y dinero abundante<\/strong>. Primero fue Gamestop<\/strong>, provocando miles de millones de d\u00f3lares de p\u00e9rdidas a alg\u00fan hedge fund<\/em>; luego las fuertes p\u00e9rdidas del fondo Grensill<\/strong> dedicado a conceder pr\u00e9stamos no bancarios a empresas, que ha generado un importante agujero a alg\u00fan gran banco de inversi\u00f3n; y ahora el aviso del colapso de ARCHEGOS<\/strong> que ha ocasionado elevadas p\u00e9rdidas a un pu\u00f1ado de bancos de inversi\u00f3n. <\/p>\n\n\n\n Los riesgos del apalancamiento son evidentes y acaban aflorando. Los bancos de inversi\u00f3n que facilitan<\/strong>, directa o indirectamente, dichos apalancamientos son susceptibles de sufrir grandes p\u00e9rdidas y provocar peligrosos efectos domin\u00f3<\/strong>. De momento s\u00f3lo han sido avisos.<\/p>\n\n\n\n Feliz lunes y buena semana a todos.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":" Hoy es Lunes de Pascua y los mercados estar\u00e1n cerrados, salvo en Estados Unidos. Con lo que hoy ser\u00e1 un d\u00eda tranquilo. La semana pasada McKinsey public\u00f3 un informe en el que determinaba que el crecimiento econ\u00f3mico per c\u00e1pita mundial podr\u00eda ir desde un 0,7% al a\u00f1o hasta el 3,1%. \u00bfY si la salida de … <\/p>\n
\n\n\n\nApalancamiento y efecto domin\u00f3. Jes\u00fas S\u00e1nchez-Qui\u00f1ones.<\/u><\/strong><\/h3>\n\n\n\n
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