{"id":3889,"date":"2025-11-14T08:26:31","date_gmt":"2025-11-14T08:26:31","guid":{"rendered":"http:\/\/www.bbinv.es\/?p=3889"},"modified":"2025-11-14T08:26:31","modified_gmt":"2025-11-14T08:26:31","slug":"comentario-de-mercado-14-de-noviembre-del-2025","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/www.bbinv.es\/?p=3889","title":{"rendered":"Comentario de mercado 14 de Noviembre del 2025"},"content":{"rendered":"\n

Este mi\u00e9rcoles en Estados Unidos la C\u00e1mara de Representantes aprob\u00f3 ayer (222 a 209) la reapertura de la administraci\u00f3n americana, <\/strong>con posterior firma del presidente Trump. Pese a ello a\u00fan se tardar\u00e1 unos d\u00edas en recuperar una publicaci\u00f3n normalizada de datos macroecon\u00f3micos. Sean Duffy, secretario de Transporte, indic\u00f3 que las restricciones a\u00e9reas se mantendr\u00e1n al menos durante una semana<\/strong>. Asimismo, <\/strong>las ayudas alimentarias sufrir\u00e1n retrasos similares debido a la necesidad de actualizar el listado de beneficiarios<\/strong>. Por otro lado, los datos macroecon\u00f3micos que no se han publicado comenzar\u00e1n a difundirse de forma gradual en las pr\u00f3ximas semanas. Algunas voces oficiales, como Karoline Leavitt, secretaria de Comunicaci\u00f3n de la Casa Blanca, advierten que ciertos indicadores, como los de inflaci\u00f3n y empleo correspondientes a octubre, podr\u00edan no publicarse por la falta de recopilaci\u00f3n de datos durante el periodo de referencia.<\/strong> La Oficina Presupuestaria del Congreso<\/strong> estima que el \u201cshutdown\u201d m\u00e1s largo de la historia (43 d\u00edas) podr\u00eda tener un impacto negativo del 1,5% en el PIB del cuarto trimestre del 2025, que ser\u00eda parcialmente recuperado en el primer trimestre del a\u00f1o que viene<\/strong>, aunque <\/strong>hay que <\/strong>tener en cuenta tambi\u00e9n que el acuerdo al que se ha llegado cubre la financiaci\u00f3n hasta el 30 de enero del 2026<\/strong>, por lo que para entonces podr\u00edamos encontrarnos con un problema similar. Con la informaci\u00f3n disponible hasta el momento<\/strong>, en los pr\u00f3ximos d\u00edas se publicar\u00e1 un calendario de fechas de publicaci\u00f3n de datos, los analistas del mercado otorgan s\u00f3lo un 52% de probabilidad a que la Fed recorte 25 puntos b\u00e1sicos el 10 de Diciembre por tercera vez este a\u00f1o, hasta niveles del 3,5%-3,75%. <\/strong>En su \u00faltima comparecencia el presidente Powell afirm\u00f3 que un recorte en Diciembre no pod\u00eda darse por seguro, lo que ya de por s\u00ed redujo las probabilidades de bajada de tipos para diciembre desde niveles cercanos al 100%. <\/strong>A esto se suman las crecientes disensiones en el seno de la Fed entre los partidarios de un nuevo recorte, Miran y Waller<\/strong>, ante temores a desaceleraci\u00f3n del mercado laboral, y los que apuestan por mantener tipos, Schmid, Logan, y Hammack, <\/strong>preocupados por la inflaci\u00f3n. Por lo que respecta al Banco Central Europeo, Isabel Schnabel considera que el nivel actual de tipos (2% tipo de dep\u00f3sito) es adecuado a menos que se produzca un shock inesperado<\/strong>, en tanto en cuanto la inflaci\u00f3n se sit\u00faa cerca de su objetivo del 2%.<\/p>\n\n\n\n

Expectativas de tipos de inter\u00e9s en Estados Unidos por el Consenso de Bloomberg<\/strong>:<\/p>\n\n\n\n

\"\"<\/figure>\n\n\n\n
\"\"<\/figure>\n\n\n\n
\"\"<\/figure>\n\n\n\n

Una duraci\u00f3n excepcional, diferenciales en m\u00ednimos hist\u00f3ricos y tasas de impago muy bajas caracterizan al ciclo actual del mercado de bonos<\/strong>. Sin embargo, aunque actualmente el high yield parezca s\u00f3lido, desde Plenisfer Investments<\/strong> (parte de Generali Investments) localizan tres factores de riesgo<\/strong> que el mercado ignora. Crece la importancia de operaciones no convencionales de gesti\u00f3n de pasivos corporativos<\/strong>. Plenisfer Investments en su informe alerta de las operaciones de uptiering<\/strong>. Esta estrategia consiste en que empresas con dificultades econ\u00f3micas firman un nuevo acuerdo de financiaci\u00f3n con prestamistas de \u00faltimo recurso<\/strong> (generalmente, fondos de deuda privados<\/strong>) que proporcionan nueva deuda garantizada que ocupan el primer lugar en la estructura de capital. Es decir, estos prestamistas tendr\u00edan prioridad de reembolso sobre los acreedores ya existentes. Para realizar el uptiering, estos prestamistas aprovechan las protecciones contractuales limitadas o pr\u00e1cticamente inexistentes sobre la deuda existente. \u201cA corto plazo, esto permite a la empresa evitar el impago y a los accionistas mayoritarios mantener el control, en detrimento de los acreedores existentes (tenedores de bonos y bancos) cuya condici\u00f3n de deuda pasa a ser subordinada y, por lo tanto, se deval\u00faa, incluso en ausencia de un impago inmediato\u201d seg\u00fan el informe publicado esta semana. Estos movimientos sol\u00edan darse en Estados Unidos, donde cada vez son m\u00e1s comunes, y ahora tambi\u00e9n comienzan a verse en Europa. Esta creciente relevancia tambi\u00e9n debe evaluarse teniendo en cuenta el aumento del volumen de la deuda privada, estimado actualmente en unos 2 billones de d\u00f3lares, ya que la gran disponibilidad de capital para invertir en el mercado aumenta exponencialmente el riesgo de deterioro de la calidad crediticia y de los criterios de concesi\u00f3n de pr\u00e9stamos. El segundo factor de riesgo que identifican desde Plenisfer es una potencial crisis de confianza<\/strong>, seg\u00fan dicho informe la conciencia de que la subordinaci\u00f3n de la deuda no est\u00e9 garantizada puede desembocar en una crisis de confianza en este tipo de operaciones y sus veh\u00edculos. \u201cSer\u00eda similar a la que se vivi\u00f3 durante la crisis de las hipotecas subprime. El efecto contagio podr\u00eda extender r\u00e1pidamente la crisis al segmento de los bonos de alto rendimiento\u201d. Y el \u00faltimo riesgo es un aumento de las emisiones destinadas a distribuir dividendos a los accionistas<\/strong>. Se han reducido las adquisiciones apalancadas y las salidas a Bolsa respaldadas por el capital privado, lo que dificulta a los fondos la forma de devolver el capital a sus inversores<\/strong>. Mitigan esta dificultad con recapitalizaciones de dividendos que les permiten distribuir efectivo sin perder el control de las empresas, aunque aumentan el apalancamiento.<\/p>\n\n\n\n

De acuerdo con un informe de McKinsey<\/strong> los centros de datos necesitar\u00e1n 5,2 trillones de d\u00f3lares en inversi\u00f3n a nivel global hasta el 2030<\/strong> para poder dar servicio a la demanda mundial debido a las proyecciones de demanda por la IA. Los sectores inmobiliario, de construcci\u00f3n y de servicios p\u00fablicos se beneficiar\u00e1n de la adopci\u00f3n exponencial de la IA. Se prev\u00e9 que el fuerte aumento de la demanda el\u00e9ctrica de los centros de datos impulse el crecimiento del consumo el\u00e9ctrico a medio plazo, pero tambi\u00e9n genera cierta preocupaci\u00f3n por la presi\u00f3n sobre los precios de la electricidad<\/strong>. Se pronostica que la demanda mundial de electricidad aumentar\u00e1 un promedio anual del 3,7 % en 2026<\/strong>, una moderaci\u00f3n con respecto al 4,4 % del a\u00f1o pasado, pero que sigue siendo una de las tasas de crecimiento m\u00e1s altas observadas en la \u00faltima d\u00e9cada<\/strong>.<\/p>\n\n\n\n

\"\"<\/figure>\n\n\n\n
\"\"<\/figure>\n\n\n\n
\"\"<\/figure>\n\n\n\n

Las compa\u00f1\u00edas cotizadas con exposici\u00f3n a centros de datos llevan un comportamiento mucho mejor que el resto del mercado<\/strong>:<\/p>\n\n\n\n

GS AI Data Centers & Electrical Equipment \/ MSCI World<\/strong><\/p>\n\n\n\n

\"\"<\/figure>\n\n\n\n

El \u00edndice italiano FTSE MIB ha alcanzado esta semana niveles no vistos desde el 2001, a s\u00f3lo un 4% de sus m\u00e1ximos hist\u00f3ricos de Junio del 2000<\/strong>.<\/p>\n\n\n\n

FTSE MIB Index italiano desde Enero del 2001:<\/strong><\/p>\n\n\n\n

\"\"<\/figure>\n\n\n\n

El Ibex 35<\/strong> ha logrado otra haza\u00f1a esta semana superando por primera vez el bill\u00f3n de euros de capitalizaci\u00f3n burs\u00e1til, hasta los 1,02 billones<\/strong>, pero la diferencia de entre sus cotizadas es rese\u00f1able. Inditex<\/strong>, Banco Santander, Iberdrola y BBVA suman una capitalizaci\u00f3n burs\u00e1til conjunta de 526.275 millones<\/strong> de euros, el 52,63% del total del principal indicador de Bolsa espa\u00f1ola<\/strong>. Cada de una ellas vale, como m\u00ednimo, m\u00e1s de 100.000 millones en Bolsa, una cifra a la que las 10 compa\u00f1\u00edas con menor capitalizaci\u00f3n burs\u00e1til no son capaces ni de acercarse. Se necesita a las 17 cotizadas del Ibex de menor capitalizaci\u00f3n burs\u00e1til para alcanzar los 100.000 millones. El valor del Ibex 35 ajustado el free float era cercano a 850 mil millones de euros al cierre de ayer<\/strong>. Esto se produce porque no todas sus compa\u00f1\u00edas ponderan y pesan en el \u00edndice por el 100% de sus acciones. CaixaBank, Aena, Acciona, Indra, Unicaja, Fluidra y Grifols lo hacen con el 80%, Inditex, Mapfre y Rovi, el 60%, Endesa y Colonial, el 40%, y ArcelorMittal, Naturgy, Acciona Energ\u00eda, el 20%. Cu\u00e1nto menor es el free float menos capital pondera en el \u00edndice. El Ibex consigue el bill\u00f3n de euros de valor, a algo m\u00e1s de medio bill\u00f3n del PIB de Espa\u00f1a en 2024, gracias a un rally que comenz\u00f3 en 2022. El \u00edndice acumula una subida desde entonces del 101,92% (462.835 millones).<\/strong> Solo en 2025 se anota el 43,3% (352.000 millones), la mayor subida desde enero entre los principales \u00edndices del mundo. El rally le ha permitido volver a r\u00e9cord 18 a\u00f1os despu\u00e9s. Cerr\u00f3 ayer en 16.615 puntos, r\u00e9cord, tras tres sesiones seguidas firmando m\u00e1ximos. El \u00edndice camina hacia el segundo mejor ejercicio de su historia, seg\u00fan los registros de Bloomberg. Su mejor a\u00f1o fue 1993, con un alza del 54,2%, gracias a las importantes bajadas de los tipos de inter\u00e9s y la devaluaci\u00f3n de la peseta<\/strong>. La revalorizaci\u00f3n del Ibex se traduce tambi\u00e9n en grandes hitos para sus cotizadas este a\u00f1o. Indra casi triplica su valor en un a\u00f1o, mientras que Banco Santander, Unicaja, Solaria y BBVA lo han doblado. Iberdrola y BBVA han logrado superar los 100.000 millones de valor en Bolsa por primera vez en su historia en 2025.<\/p>\n\n\n\n

\"\"<\/figure>\n\n\n\n

Las elevadas valoraciones burs\u00e1tiles y la revoluci\u00f3n empresarial que muchos ejecutivos anticipan por el desarrollo de la inteligencia artificial (IA) han disparado el n\u00famero de adquisiciones por encima de los 10.000 millones de d\u00f3lares<\/strong> (8.650 millones de euros) de valor, lo que puede llevar a un r\u00e9cord hist\u00f3rico de este tipo de acuerdos en 2025. Seg\u00fan datos de Dealogic<\/strong>, desde enero se han anunciado 62 megafusiones en el mundo, por un importe total de 1,25 billones de d\u00f3lares<\/strong>. Se trata de un enorme salto respecto a las 33 operaciones de ese volumen por 0,58 billones de d\u00f3lares del mismo periodo del a\u00f1o anterior. Entre las principales integraciones lanzadas en 2025 figuran la fusi\u00f3n de los operadores ferroviarios estadounidenses Union Pacific y Norfolk Southern<\/strong>, la opa de Silver Lake sobre Electronic Arts<\/strong>, la compra de Kenvue por Kimberly-Clark, <\/strong>la absorci\u00f3n de Aligned Data Centers<\/strong> por un consorcio liderado por BlackRock<\/strong> y la compra de Metsera por parte de Pfizer<\/strong>. Este ritmo de lanzamiento de grandes operaciones, si se mantiene hasta final de a\u00f1o, llevar\u00e1 a un nuevo m\u00e1ximo, al superar los registros de otros periodos de euforia desatada en la actividad de fusiones y adquisiciones. Hasta ahora, los a\u00f1os con m\u00e1s megafusiones fueron 2021 (60 por 1,25 billones de d\u00f3lares ) y 2015 (55 por 1,45 billones de d\u00f3lares). Los datos de 2025 hasta ahora ya superan los del mismo periodo de 2021<\/strong> (ejercicio de gran actividad por la bajada de tipos de inter\u00e9s y la recuperaci\u00f3n pos-Covid), y los de 2015<\/strong>. Teniendo en cuenta que se habla de potenciales transacciones gigantescas como la posible puja por Warner<\/strong> entre Comcast<\/strong>, Netflix<\/strong> y Paramount<\/strong>, todo apunta a un final de a\u00f1o con m\u00e1s operaciones de gran tama\u00f1o. El auge de las megafusiones obedece por un lado a las elevadas valoraciones burs\u00e1tiles, que por una parte encarecen los precios, pero adem\u00e1s dan confianza a los compradores para lanzar grandes compras. Por otro, es una respuesta al impacto que la IA puede tener en m\u00faltiples sectores. Los ejecutivos, no solo de las tecnol\u00f3gicas, analizan adquisiciones que les permitan contar con capacidades y pulm\u00f3n financiero para invertir en nuevos sistemas e infraestructuras vinculados a las nuevas aplicaciones. Estados Unidos lidera claramente el boom de las grandes operaciones. Seg\u00fan Dealogic, 41 de las 62 megafusiones de este a\u00f1o han sido anunciadas en Am\u00e9rica<\/strong>, por un importe total de casi 900.000 millones de d\u00f3lares. En Asia ha habido 12 transacciones de ese tipo, frente a solo nueve en Europa. La llegada de Donald Trump a la presidencia de Estados Unidos tambi\u00e9n influye en la negociaci\u00f3n de grandes acuerdos. La nueva Administraci\u00f3n parece dispuesta a adoptar una posici\u00f3n menos rigurosa a la hora de analizar las grandes concentraciones empresariales, al dar prioridad a la inversi\u00f3n, antes que a la competencia. Otro factor clave es la rebaja de los tipos de inter\u00e9s por parte de la Reserva Federal (Fed), algo para lo que tambi\u00e9n presiona Donald Trump. La disminuci\u00f3n de los costes financieros<\/strong> facilita el despliegue de las grandes adquisiciones, despu\u00e9s de tres a\u00f1os en los que la subida de tipos de inter\u00e9s tras la inflaci\u00f3n de la guerra de Ucrania fren\u00f3 la actividad de M&<\/em>A. Pese al auge de las megafusiones, sin embargo, las cifras totales de M&A no llegar\u00e1n a las de 2021, al haber menos operaciones peque\u00f1as.<\/p>\n\n\n\n

\"\"<\/figure>\n\n\n\n

Fuerte subida del precio del oro esta semana, el lunes subi\u00f3 un 3%<\/strong> y en la semana un hasta 4.137 d\u00f3lares la onza, habiendo recuperado ya la mitad del 10% que perdi\u00f3 desde m\u00e1ximos, en un contexto en el que persisten varios riesgos, la posibilidad de que China restrinja las exportaciones de tierras raras a Estados Unidos, <\/strong>excluir\u00eda aquellas para uso militar y la d\u00e9bil demanda en la subasta de deuda a 30 a\u00f1os en Jap\u00f3n <\/strong>ante los renovados temores a una mayor expansi\u00f3n fiscal por parte de la nueva primera ministra Takaichi.<\/p>\n\n\n\n

Siguen cayendo con fuerza las expectativas de inflaci\u00f3n:<\/strong><\/p>\n\n\n\n

\"\"<\/figure>\n\n\n\n

En cuanto a la temporada de resultados empresariales en Estados Unidos, <\/strong>tomando como referencia el S&P 500, la campa\u00f1a est\u00e1 siendo incluso mejor de lo esperado.<\/strong> Con un 92% publicado<\/strong>, el ratio de sorpresas positivas<\/strong> alcanza 82,3%<\/strong>, el nivel m\u00e1s alto desde el tercer trimestre del 2021, conun Beneficio Por Acci\u00f3n creciendo un +6,7% por encima de lo esperado <\/strong>hasta +13,4%, cuarto trimestre consecutivo con crecimientos a doble d\u00edgito. En Europa la campa\u00f1a est\u00e1 siendo floja como era esperado por los analistas. <\/strong>En el STOXX 600, con el 69,6% publicado, las sorpresas positivas quedan en el 54,0% frente a su media de 58,4%<\/strong>, y el BPA +3,4% frente a su media del +6,7%, hasta un crecimiento del +2,1%. En el Euro STOXX 50 la campa\u00f1a s\u00f3lo ha sido algo mejor y en el Ibex tambi\u00e9n est\u00e1 siendo muy floja<\/strong>, con el 74% publicado, las sorpresas positivas est\u00e1n en el 36,4% frente al 54,6% de media y BPA un -0,40%, pero el BPA esperado para el final del 2025 y para el a\u00f1o 2026 se sigue revisando al alza con fuerza.<\/p>\n\n\n\n

\"\"<\/figure>\n\n\n\n

Importante esta semana<\/u><\/strong>:<\/strong><\/p>\n\n\n\n

Trump<\/strong> advirti\u00f3 que Estados Unidos enfrentar\u00eda un \u201cdesastre econ\u00f3mico\u201d si el Tribunal Supremo dictamina en contra de la legalidad de sus aranceles. Por otra parte, se\u00f1al\u00f3 que planea reducir los aranceles sobre la India \u201cen alg\u00fan momento\u201d como gesto de cooperaci\u00f3n bilateral. Adem\u00e1s, seg\u00fan Bloomberg, Suiza est\u00e1 cerca de alcanzar un acuerdo del 15% que sustituir\u00eda el gravamen del 39% impuesto en agosto<\/strong>.<\/p>\n\n\n\n

Seg\u00fan el Financial Times ayer la Casa Blanca est\u00e1 valorando reducir algunos aranceles para frenar el fuerte aumento de los precios de los alimentos<\/strong>.<\/p>\n\n\n\n

Kevin Hassett, asesor econ\u00f3mico de la Casa Blanca, dijo ayer que los \u00faltimos datos econ\u00f3micos son \u201cconsistentes\u201d con nuevos recortes de tipos<\/strong> y estima que el cierre de gobierno provocar\u00e1 unos 60.000 empleos perdidos. Por otra parte, Trump prepara recortes de aranceles y nuevas exenciones para pa\u00edses latinoamericanos con el objetivo de reducir los precios de los alimentos, una de las principales presiones pol\u00edticas sobre el gobierno.<\/p>\n\n\n\n

En Estados Unidos, la confianza de las pymes retroced\u00eda ligeramente en octubre. <\/strong>En concreto, el indicador realizado por el NFIB publicado este martes cedi\u00f3 hasta el 92,2 desde el 98,8 previo, siendo lo m\u00e1s destacado la ca\u00edda del componente de incertidumbre <\/strong>que cay\u00f3 12 puntos hasta niveles de 88, la lectura m\u00e1s baja registrada en el a\u00f1o. Asimismo, un 32% de los encuestados se\u00f1alaron la existencia de vacantes que no pod\u00edan cubrir<\/strong>, valores similares a los observados en diciembre de 2020 en plena pandemia. Por \u00faltimo, un 27% de los empresarios citaron la calidad de la mano de obra como su problema m\u00e1s importante<\/strong>.<\/p>\n\n\n\n

\"\"<\/figure>\n\n\n\n

Seg\u00fan Bloomberg, la Uni\u00f3n Europea presentar\u00e1 a Estados Unidos una propuesta para avanzar en la siguiente fase del acuerdo comercial bilateral<\/strong>, buscando mayor claridad en sectores sensibles. Adem\u00e1s, la Comisi\u00f3n quiere acelerar el control sobre los paquetes baratos procedentes de China, endureciendo la vigilancia y la fiscalidad para evitar competencia desleal en el comercio online.<\/p>\n\n\n\n

En Alemania, las expectativas de los inversores y analistas <\/strong>conocidas el martes<\/strong> mostraban se\u00f1ales mixtas en noviembre. <\/strong>Por el lado m\u00e1s negativo, el \u00edndice ZEW de expectativas retroced\u00eda hasta el 38,5 desde el 39,3 previo<\/strong>, situ\u00e1ndose tambi\u00e9n por debajo del 41 estimado por los analistas. Por su parte, el indicador de situaci\u00f3n actual mostraba una leve mejora al escalar hasta el -78,7 desde el -80 correspondiente a octubre<\/strong>.<\/p>\n\n\n\n

Seg\u00fan el Financial Times, en Reino Unido, el gobierno de Starmer y la ministra de Finanzas Rachel Reeves han abandonado los planes de subir el impuesto sobre la renta<\/strong>.<\/p>\n\n\n\n

\n\n\n\n

El dinero no se revolucionar\u00e1. Nouriel Roubini y Brunello Rosa. <\/u><\/strong>Nouriel Roubini es profesor em\u00e9rito de la Escuela de Negocios Stern de la Universidad de Nueva York. Brunello Rosa es CEO de Rosa & Roubini.<\/u><\/strong><\/p>\n\n\n\n

\u00bfQu\u00e9 es lo que depara el futuro para el dinero y los sistemas de pago? Aunque seguramente contar\u00e1 con tecnolog\u00edas in\u00e9ditas, prever el panorama completo requiere de un contexto hist\u00f3rico.<\/p>\n\n\n\n

Tradicionalmente, los sistemas monetarios y de pago han funcionado con una combinaci\u00f3n de dinero base (emitido por un banco central) y dinero del sector privado, normalmente emitido por bancos comerciales a trav\u00e9s de dep\u00f3sitos a la vista, tarjetas de cr\u00e9dito, etc. Dado que los nuevos sistemas de pago fintech, como Alipay, WeChat, Venmo, PayPal, siguen estando vinculados a los dep\u00f3sitos bancarios y a las tarjetas de cr\u00e9dito, representan una evoluci\u00f3n, no una revoluci\u00f3n.<\/p>\n\n\n\n

En cuanto al bitcoin y otros criptoactivos descentralizados, ninguno se ha convertido en moneda porque ninguno es una unidad de cuenta, un medio de pago escalable, un dep\u00f3sito de valor estable o un numerario (un punto de referencia para otros activos similares). El Salvador lleg\u00f3 a declarar a bitcoin moneda de curso legal, pero, en el mejor de los casos, solo alrededor del 5% de las transacciones de bienes y servicios se liquidan con esta moneda.<\/p>\n\n\n\n

Es cierto que, con la creaci\u00f3n de una reserva estrat\u00e9gica de bitcoins por parte de la Administraci\u00f3n Trump, y con m\u00e1s inversores institucionales que los a\u00f1aden a sus carteras, algunos analistas creen que bitcoin, con el tiempo, se convertir\u00e1 en una reserva de valor. Pero eso todav\u00eda est\u00e1 por comprobarse.<\/p>\n\n\n\n

\u00bfQu\u00e9 otras posibilidades crean las tecnolog\u00edas de contabilidad distribuida (DLT, por sus siglas en ingl\u00e9s)? Dejando de lado los criptoactivos, que seguir\u00e1n siendo t\u00f3kenes vol\u00e1tiles para actividades especulativas, han surgido otras tres opciones: las monedas digitales de los bancos centrales (CBDC), stablecoins (monedas estables) y dep\u00f3sitos tokenizados.<\/p>\n\n\n\n

Los temores de que las CBDC pudieran desintermediar a los bancos o facilitar las estampidas bancarias en momentos de p\u00e1nico financiero se han atenuado ahora que es probable que se impongan l\u00edmites a los saldos de las CBDC. En la mayor\u00eda de los casos, los bancos centrales s\u00f3lo buscar\u00e1n proporcionar un activo p\u00fablico seguro para las billeteras digitales de los usuarios, en lugar de una alternativa a los sistemas de pago del sector privado; y la mayor\u00eda de las CBDC no ser\u00e1n \u201cprogramables\u201d ni generar\u00e1n intereses.<\/p>\n\n\n\n

Dominio privado<\/strong><\/p>\n\n\n\n

Esto significa que las soluciones del sector privado seguir\u00e1n dominando los pagos. Las fintech pueden ofrecer opciones baratas, seguras y eficientes que no se basan necesariamente en la tecnolog\u00eda DLT; y ahora los gobiernos est\u00e1n ofreciendo v\u00edas de pago en tiempo real para bancos y empresas que facilitan liquidaciones baratas e inmediatas. E incluso en el \u00e1mbito de la DLT, la tokenizaci\u00f3n de los fondos del mercado monetario o flatcoins (monedas planas) que devengan intereses (vinculadas a una canasta de activos) pueden impulsar la adopci\u00f3n de nuevas formas de cuasidinero o dinero amplio que pueden convertirse f\u00e1cilmente en dinero digital que proporciona servicios de pago.<\/p>\n\n\n\n

Ahora bien, las preferencias difieren notablemente entre las distintas jurisdicciones. En Estados Unidos la oposici\u00f3n ideol\u00f3gica de la Administraci\u00f3n Trump a las CBDC la ha llevado a favorecer las monedas estables \u2013lo que ha provocado advertencias del Banco de Pagos Internacionales sobre un retorno al ca\u00f3tico sistema bancario libre del siglo XIX, solo que en formato digital\u2013.<\/p>\n\n\n\n

En Europa, por el contrario, la preocupaci\u00f3n por los riesgos de las monedas estables \u2013como un nuevo c\u00edrculo vicioso entre el Tesoro y los emisores de monedas estables, y las pr\u00e1cticas deficientes contra el blanqueo de capitales y de \u201cconozca a su cliente\u201d\u2013 implica una preferencia por las CBDC y los dep\u00f3sitos tokenizados. Y en China, la aversi\u00f3n a las monedas estables potencialmente descentralizadas ha llevado al gobierno a favorecer una CBDC, adem\u00e1s de soluciones de pago fintech.<\/p>\n\n\n\n

Idealmente, cada una de estas soluciones coexistir\u00eda y desempe\u00f1ar\u00eda un papel diferente dentro de un sistema bien organizado de monedas digitales. Una CBDC ser\u00eda el activo seguro p\u00fablico en las billeteras digitales de la gente, proporcionando una base de confianza para todo el sistema. Las monedas estables se utilizar\u00edan entonces para pagos nacionales entre pares o internacionales, y los dep\u00f3sitos tokenizados se utilizar\u00edan para transacciones interbancarias.<\/p>\n\n\n\n

Hasta ahora, una de las \u00fanicas jurisdicciones que parece haber reconocido la importancia de implementar esta \u201cpir\u00e1mide\u201d de monedas digitales es Emiratos \u00c1rabes Unidos, que est\u00e1 creando el entorno m\u00e1s propicio para los activos digitales a nivel global. En este contexto, cabe mencionar que, si bien las nuevas formas digitales de dinero se basan en alg\u00fan tipo de tecnolog\u00eda DLT, la mayor\u00eda funcionan con libros de contabilidad centralizados en lugar de descentralizados, y suelen realizarse a trav\u00e9s de validadores autorizados y de confianza, en lugar de mediante transacciones sin permiso y sin confianza. Dicho de otro modo, se parecen m\u00e1s a los libros de contabilidad centralizados tradicionales que a una verdadera DLT.<\/p>\n\n\n\n

Aun as\u00ed, muchos de los que tokenizan activos del mundo real parecen estar optando por DLT como la \u201cplataforma unificadora\u201d preferida, con activos digitales denominados en monedas digitales nativas. En consecuencia, en lugar de centrarnos en la carrera por el dominio de los sistemas de pago nacionales o transfronterizos, sugerimos observar la geopol\u00edtica de las monedas digitales, dado su potencial para funcionar como activos de reserva mundiales.<\/p>\n\n\n\n

Alternativas chinas<\/strong><\/p>\n\n\n\n

En un intento por lograr un mayor papel global para el renminbi, en parte para mitigar el riesgo de futuras sanciones financieras de Estados Unidos, China est\u00e1 presionando para que su moneda digital, la e-CNY, se utilice en las transacciones transfronterizas entre los pa\u00edses que participan en la iniciativa One Belt, One Road (y su proyecto hermano, la Ruta de la Seda Digital). Con m-Bridge, una tecnolog\u00eda dise\u00f1ada originalmente con el Banco de Pagos Internacionales, la e-CNY podr\u00eda utilizarse para eludir los canales en d\u00f3lares y el sistema Swift en las transacciones transfronterizas; de hecho, China ya tiene su propia alternativa: llamada CIPS (Sistema de Pagos Interbancarios Transfronterizos).<\/p>\n\n\n\n

Estas medidas sugieren que la zona euro podr\u00eda verse presionada entre un d\u00f3lar todav\u00eda dominante (cuyo papel se ver\u00eda impulsado por la adopci\u00f3n generalizada de monedas estables vinculadas al d\u00f3lar) y una e-CNY en alza. Por lo tanto, Europa se est\u00e1 moviendo r\u00e1pidamente para introducir un euro digital, que podr\u00eda ayudar a mantener el papel de reserva mundial de la moneda \u00fanica y otorgarle cierta \u201cautonom\u00eda estrat\u00e9gica\u201d a la Uni\u00f3n Europea.<\/p>\n\n\n\n

Por \u00faltimo, la Administraci\u00f3n Trump est\u00e1 impulsando las monedas estables (a trav\u00e9s de la reciente Ley Genius) para preservar el papel dominante del d\u00f3lar en los pagos globales y como moneda de reserva. Ahora que las monedas estables basadas en el d\u00f3lar est\u00e1n redolarizando la econom\u00eda global, tanto China como la zona euro est\u00e1n reconsiderando su escepticismo anterior y contemplan la posibilidad de emitir sus propias monedas estables.<\/p>\n\n\n\n

El futuro del dinero y de los sistemas de pago se caracterizar\u00e1 por la evoluci\u00f3n, no por una revoluci\u00f3n criptogr\u00e1fica radical. Los efectos de red otorgan a los sistemas actuales una ventaja por su posici\u00f3n dominante. M\u00e1s de una d\u00e9cada y media despu\u00e9s del lanzamiento de bitcoin, el principal avance en el universo de las criptomonedas es la moneda estable, que no es m\u00e1s que una versi\u00f3n digital de la moneda fiduciaria; e incluso la adopci\u00f3n de monedas estables ser\u00e1 gradual. El dinero es un bien demasiado p\u00fablico y una preocupaci\u00f3n demasiado importante para la seguridad nacional como para dejarlo en manos de actores privados, an\u00f3nimos y descentralizados. De un modo u otro, seguir\u00e1 siendo competencia del Estado.<\/p>\n\n\n\n

\n\n\n\n

 <\/h1>\n\n\n\n

\u00bfPuede prosperar una Europa fragmentada?. Martin Wolf. Financial Times.<\/strong><\/h1>\n\n\n\n

\u00bfQu\u00e9 hicieron los romanos por Europa? En La vida de Brian de los Monty Python, entre las respuestas figuran que construyeron acueductos, termas y generaron paz. \u00bfPero y si la respuesta correcta es que su imperio cay\u00f3? En resumen, el papel transformador de Europa Occidental en la historia mundial se debe a la ausencia de un imperio que la abarcara toda. Esto cre\u00f3 lo que el historiador de la antig\u00fcedad Walter Scheidel denomina la \u201cfragmentaci\u00f3n competitiva\u201d de Europa Occidental. La competencia impuls\u00f3 los cambios comerciales, intelectuales, tecnol\u00f3gicos, jur\u00eddicos y pol\u00edticos que, en \u00faltima instancia, condujeron a la revoluci\u00f3n industrial. A partir de entonces, todo cambi\u00f3.<\/p>\n\n\n\n

Las ventajas de la fragmentaci\u00f3n son la idea central de la obra de Scheidel Escape from Rome, publicada en 2019. La idea no era nueva, pero el autor la revitaliz\u00f3 al fundamentar que Europa Occidental fue incapaz de repetir lo que hizo Roma. A diferencia de lo ocurrido en China, Oriente Pr\u00f3ximo o India, un imperio que lo abarcara todo jam\u00e1s volvi\u00f3 a existir.<\/p>\n\n\n\n

Durante 1.500 a\u00f1os, los Estados europeos compitieron entre s\u00ed. Podr\u00edamos compararlo con la teor\u00eda de los \u201cescorpiones en una botella\u201d aplicada a la historia europea. Los escorpiones necesitaban desarrollar aguijones venenosos para sobrevivir y prosperar en este entorno feroz. Y lo hicieron; de hecho, con tal \u00e9xito que una peque\u00f1a isla europea conquist\u00f3 gran parte del mundo e inici\u00f3 la revoluci\u00f3n industrial. Algunos Estados se retiraron de la competencia. Pero las innovaciones y las ideas reprimidas en algunos lugares simplemente se trasladaron a otros.<\/p>\n\n\n\n

Los europeos crearon imperios en el resto del mundo, pero no en Europa. Eso, seg\u00fan Scheidel, fue lo que import\u00f3. Compara la competencia europea con el estancamiento imperial en otros lugares. Los imperios chino y romano ten\u00edan en com\u00fan \u201ccierto grado de integraci\u00f3n de mercado y un crecimiento desigualmente distribuido, limitado por la escasa capacidad estatal, la omnipresente influencia de las \u00e9lites y la falta secular de innovaci\u00f3n, formaci\u00f3n de capital humano y crecimiento impulsado por la innovaci\u00f3n\u201d. Los imperios proporcionaron paz durante un tiempo, pero eran m\u00e1quinas de extracci\u00f3n de rentas. En Europa, tales reg\u00edmenes fueron derrotados por los que promovieron con \u00e9xito la innovaci\u00f3n.<\/p>\n\n\n\n

\u00bfPor qu\u00e9 Europa permaneci\u00f3 fragmentada? La respuesta parece estar en la geograf\u00eda: monta\u00f1as y mares. Las zonas f\u00e9rtiles que pod\u00edan sustentar grandes poblaciones y por lo tanto pagar altos impuestos, no eran demasiado extensas ni estaban demasiado cerca unas de otras. La relativa eficiencia militar de Roma no se replic\u00f3.<\/p>\n\n\n\n

En los siglos XIX y XX, las econom\u00edas de Europa Occidental crecieron de forma espectacular: en 2022, el PIB real per c\u00e1pita de Europa occidental era 19 veces mayor que el de 200 a\u00f1os antes. La esperanza de vida tambi\u00e9n aument\u00f3 de 36 a\u00f1os en 1820 a 82 en 2020. La revoluci\u00f3n se extendi\u00f3 desde Europa por todo el mundo. EEUU ha sido la principal econom\u00eda mundial desde la segunda mitad del siglo XIX. M\u00e1s recientemente, la prosperidad de China se ha disparado. El mundo se ha transformado. Es mucho m\u00e1s rico.<\/p>\n\n\n\n

Competencia global<\/strong><\/p>\n\n\n\n

Los avances tecnol\u00f3gicos tambi\u00e9n han abierto la puerta a una intensa competencia global. Esto tiene enormes implicaciones. Hasta hace poco, la \u00fanica econom\u00eda tecnol\u00f3gicamente avanzada a escala continental era la de EEUU. La Uni\u00f3n Sovi\u00e9tica intent\u00f3 serlo, pero fracas\u00f3, salvo en el \u00e1mbito militar. Hoy, sin embargo, China es una potencia. India podr\u00eda llegar a serlo tambi\u00e9n. Por lo tanto, hoy la \u201cbotella\u201d es el mundo, no Europa, y los escorpiones m\u00e1s peligrosos tienen la misma envergadura que los antiguos imperios: de hecho, uno de ellos, China, es el ejemplo paradigm\u00e1tico de un imperio ancestral.<\/p>\n\n\n\n

\u00bfQu\u00e9 futuro le depara a Europa, origen de esta revoluci\u00f3n? La poblaci\u00f3n de la UE es de 450 millones de habitantes, mucho menor que la de China e India, pero considerablemente mayor que la de EEUU. En t\u00e9rminos de paridad de poder adquisitivo, su econom\u00eda es menor que las de EEUU y China, aunque sigue siendo muy grande. Sin embargo, como se\u00f1ala el informe Draghi y tambi\u00e9n en Una Constituci\u00f3n para la Innovaci\u00f3n, reciente art\u00edculo de Luis Garicano, Bengt Holmstr\u00f6m y Nicolas Petit, la UE y la zona euro se est\u00e1n quedando rezagadas en productividad. Adem\u00e1s, le resulta dif\u00edcil movilizar sus recursos econ\u00f3micos y demogr\u00e1ficos, aunque sean mucho mayores que los de Rusia, para garantizar su propia seguridad sin la protecci\u00f3n del paraguas de defensa estadounidense.<\/p>\n\n\n\n

Tal vez la UE pueda hacer lo que debe pese a que su historia de fragmentaci\u00f3n siempre la convertir\u00e1 m\u00e1s en una liga de pa\u00edses soberanos en disputa que en un Estado soberano. Como se argumenta en el art\u00edculo mencionado, esa ha sido la promesa del \u201cmercado \u00fanico\u201d: simplemente debe esforzarse m\u00e1s. Tambi\u00e9n se podr\u00eda argumentar que esto es cierto para el \u00e1mbito de la seguridad.<\/p>\n\n\n\n

Pero esto no resulta del todo convincente. La soberan\u00eda, la identidad nacional, la pol\u00edtica y la fiscalidad siguen siendo aspectos firmemente nacionales. Por eso culminar el mercado \u00fanico es tan dif\u00edcil. Y se acent\u00faa a\u00fan m\u00e1s en el \u00e1mbito de la defensa, debido a la falta de coordinaci\u00f3n.<\/p>\n\n\n\n

Adem\u00e1s, las econom\u00edas de escala desempe\u00f1an un papel fundamental en las tecnolog\u00edas modernas m\u00e1s avanzadas. Como se\u00f1ala Paul Krugman, no es casualidad que la revoluci\u00f3n digital se haya concentrado en el Silicon Valley. \u00bfAceptar\u00edan los europeos (o ser\u00edan capaces de dise\u00f1ar) un s\u00faper centro de tal magnitud? Es dudoso.<\/p>\n\n\n\n

Si fuera as\u00ed, y si, adem\u00e1s, esto influyera no s\u00f3lo en la productividad, sino tambi\u00e9n en la capacidad de defender su seguridad, entonces la conclusi\u00f3n podr\u00eda ser que Europa sufre ahora una paradoja hist\u00f3rica: la fragmentaci\u00f3n que hizo poderosos y ricos a sus Estados es, en el nuevo orden mundial, un obst\u00e1culo para que sigan si\u00e9ndolo. En una era de superpotencias continentales, la fragmentaci\u00f3n europea podr\u00eda ser un impedimento insuperable.<\/p>\n\n\n\n

Sin embargo, tambi\u00e9n existe una posibilidad m\u00e1s alentadora. El anquilosamiento imperial sigue siendo una amenaza para los grandes Estados. Lo vemos en la excesiva centralizaci\u00f3n del poder chino y en el intento de crear una autocracia corrupta en EEUU. Quiz\u00e1 los europeos deber\u00edan alegrarse de que Roma cayera y a pesar de muchos esfuerzos nunca se haya recuperado.<\/p>\n\n\n\n

\n\n\n\n

Cuatro formas de detectar cucarachas.<\/u><\/strong>Putri Pascualy, gestora de carteras de clientes para cr\u00e9dito privado en Man Group; Matt Giller, director general de pr\u00e9stamos directos en Man Group, y Andrew Kurtz, vicepresidente de pr\u00e9stamos directos en Man Group.<\/u><\/strong><\/em><\/u><\/em><\/strong><\/p>\n\n\n\n

La advertencia de Jamie Dimon, de JP Morgan<\/strong>, sobre las \u00abcucarachas\u00bb en el cr\u00e9dito privado, no era un comentario sobre la higiene del sector. M\u00e1s bien, era una imagen potente de un problema visible que suele indicar muchos otros ocultos, lo que podr\u00eda asustar a los inversores atra\u00eddos por esta clase de activos. Sin embargo, los problemas de First Brands no eran inevitables y aqu\u00ed presentamos cuatro medidas de protecci\u00f3n clave que podr\u00edan haberlos detectado antes.

Abordamos esto como prestamistas del \u201dmiddle market\u201d. First Brands ni siquiera era un prestatario de cr\u00e9dito privado, ya que gran parte de su deuda se emiti\u00f3 a trav\u00e9s del canal de sindicaci\u00f3n bancaria. Sin embargo, los principios relativos a la calidad de los beneficios, las garant\u00edas, la gobernanza y la transparencia estructural se aplican a todos los pr\u00e9stamos de cr\u00e9dito privado.<\/p>\n\n\n\n

1. Los riesgos de las empresas propiedad de sus fundadores<\/strong>

First Brands era una empresa propiedad de su fundador que persegu\u00eda un crecimiento agresivo financiado con deuda sin las estructuras de gobernanza que suelen acompa\u00f1ar al respaldo de sponsors, como el de un inversor responsable de private equity. He aqu\u00ed el motivo:<\/p>\n\n\n\n

  • Incentivos alineados<\/strong>: los sponsors tienen un importante capital social en riesgo y consideraciones de reputaci\u00f3n que desalientan la contabilidad agresiva o la complejidad estructural.<\/li>
  • Supervisi\u00f3n de la gobernanza<\/strong>: la supervisi\u00f3n profesional del consejo de administraci\u00f3n y los requisitos de presentaci\u00f3n de informes peri\u00f3dicos se traducen en una mayor transparencia.<\/li>
  • Historial<\/strong>: los sponsors consolidados tienen relaciones que desean mantener con los prestamistas para futuras transacciones.<\/li><\/ul>\n\n\n\n

    2. La calidad de los beneficios importa<\/strong>

    La calidad del EBITDA puede variar dr\u00e1sticamente, y First Brands ejemplifica los riesgos de unos ajustes de beneficios insuficientemente controlados. Los informes indican que el EBITDA de la empresa se ajust\u00f3 considerablemente en el pasado con importantes ahorros de costes y sinergias relacionadas con las adquisiciones. Quiz\u00e1s lo m\u00e1s preocupante es que, al parecer, First Brands asign\u00f3 importantes costes de acuerdos de factoring como gastos por intereses en lugar de gastos operativos, lo que supuso una sobrevaloraci\u00f3n de los m\u00e1rgenes operativos de aproximadamente 300-400 puntos b\u00e1sicos.

    Una evaluaci\u00f3n rigurosa de la calidad de las ganancias debe incluir:<\/p>\n\n\n\n

    • Verificaci\u00f3n independiente<\/strong>: Estudios exhaustivos de la calidad de los beneficios(QoE) realizados por firmas de contabilidad independientes, junto con informes de mercado de terceros y diligencia debida de clientes\/proveedores.<\/li>
    • Colaboraci\u00f3n con los sponsors<\/strong>: trabajar con sponsors consolidados significa beneficiarse de su trabajo de Due Diligence, incluidos los an\u00e1lisis detallados de la QoE que se han convertido en una pr\u00e1ctica habitual en las transacciones respaldadas por sponsors.<\/li>
    • Criterios de aceptaci\u00f3n de riesgos<\/strong>: barreras expl\u00edcitas en torno a los tipos y niveles de ajustes aceptables del EBITDA, lo que garantiza que la suscripci\u00f3n se base en beneficios sostenibles y generadoras de efectivo.<\/li><\/ul>\n\n\n\n

      3. La documentaci\u00f3n con cl\u00e1usulas restrictivas ligeras elimina los sistemas de alerta temprana cr\u00edticos<\/strong>

      La deuda de First Brands se estructur\u00f3 como covenant-lite<\/strong>, lo que significa que carec\u00eda de cl\u00e1usulas de mantenimiento financiero que hubieran obligado a la empresa a mantener unos umbrales m\u00ednimos de rendimiento financiero. Esta estructura, habitual en el mercado de pr\u00e9stamos sindicados, significaba que los prestamistas no ten\u00edan ning\u00fan motivo contractual para intervenir cuando la situaci\u00f3n financiera de la empresa se deterior\u00f3<\/strong>. Cuando los problemas se hicieron evidentes, la situaci\u00f3n hab\u00eda pasado de ser una tensi\u00f3n manejable a un fracaso catastr\u00f3fico.

      Las estructuras con cl\u00e1usulas restrictivas ligeras solo proporcionan cl\u00e1usulas de incurrencia (restricciones que solo se comprueban cuando la empresa toma medidas espec\u00edficas, como incurrir en deuda adicional o realizar adquisiciones). No proporcionan un seguimiento continuo de la salud financiera. En el caso de First Brands, esto significaba que los prestamistas no dispon\u00edan de un mecanismo formal para:<\/p>\n\n\n\n